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文/劉勝軍

【此輪牛市的名字叫“情緒?！薄?/p>

最近給企業(yè)家授課，每次必被問(wèn)及股市。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，股市一旦步入牛市，就會(huì)迅速激發(fā)社會(huì)熱情，成為街談巷議的熱門話題。目前A股牛市已經(jīng)沒有爭(zhēng)議，分歧在于對(duì)后市怎么看。

最近幾天A股出現(xiàn)調(diào)整，這是好事情。在當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，慢牛要比快牛更健康更正常更靠譜。

創(chuàng)業(yè)板指數(shù)

每輪牛市都有其邏輯。一個(gè)值得探究的問(wèn)題是：這輪牛市的核心邏輯究竟是什么？

首先，經(jīng)濟(jì)基本面并不足以支持牛市。雖然經(jīng)濟(jì)在逐步修復(fù)，但依然是春寒料峭、不確定性依存，內(nèi)卷、通縮壓力山大，房地產(chǎn)、民間投資、消費(fèi)都有待修復(fù)。

有人說(shuō)是“水牛”。這個(gè)解釋也很牽強(qiáng)。股市過(guò)去缺錢嗎？從2020 年1月到2024 年1月，中國(guó)家庭銀行凈存58.24 萬(wàn)億元，且82% 是定期存款，相當(dāng)于2009 年到2019 年的總和?？梢?，錢始終都不缺，關(guān)鍵是大家對(duì)股市有沒有信心。

降息能解釋嗎？其實(shí)，降息從2022年就開始了，但2022-2024年股市表現(xiàn)一塌糊涂，屢創(chuàng)新低。

貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率

既不是經(jīng)濟(jì)基本面原因，也不是水牛，如何解釋此輪攻勢(shì)凌厲的上漲？筆者以為，此輪牛市的核心邏輯是投資者“情緒恢復(fù)”，從過(guò)去幾年的“極度悲觀”走向今天的情緒爆發(fā)，因此可以稱之為：情緒牛。否極泰來(lái)、陰陽(yáng)轉(zhuǎn)換，這是萬(wàn)物發(fā)展的邏輯。股市并不總是理性，投資者在過(guò)度悲觀與過(guò)度樂(lè)觀之間的情緒搖擺，對(duì)股市具有決定性影響。

要搞清楚“情緒?！保紫纫治鲞^(guò)去幾年大家情緒為何極度悲觀。

1、2018年以來(lái)，貿(mào)易戰(zhàn)、科技戰(zhàn)的陰影始終壓制著市場(chǎng)情緒。特朗普第一任期的極限施壓，讓投資者措手不及。拜登上臺(tái)后并未松手，只是變換拳法而已。結(jié)果呢？科技龍頭被打壓、芯片卡脖子引發(fā)持續(xù)擔(dān)憂、大量企業(yè)出海避風(fēng)。

2、疫情黑天鵝與房地產(chǎn)三條紅線疊加，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)尤其是中小企業(yè)和中低收入階層帶來(lái)海嘯般的沖擊，中國(guó)經(jīng)濟(jì)能扛住如此沖擊，已屬奇跡，經(jīng)濟(jì)韌性之強(qiáng)令人感嘆。

3、2024年的“遠(yuǎn)洋捕撈”現(xiàn)象，引發(fā)市場(chǎng)新一輪恐慌。

否極泰來(lái)。步入2025年，一系列趨勢(shì)突然逆轉(zhuǎn)，引發(fā)市場(chǎng)情緒共振：

1、4月2日特朗普惡狠狠、得意洋洋宣布“對(duì)等關(guān)稅”，不料中國(guó)早就識(shí)破了特朗普“極限施壓”的套路，果斷對(duì)等反擊，特朗普猝不及防被迫認(rèn)慫。這一次過(guò)招意義重大，標(biāo)志著中美博弈步入“戰(zhàn)略相持階段”，更重要的是一舉掃清了市場(chǎng)對(duì)特朗普關(guān)稅的恐慌情緒，對(duì)市場(chǎng)情緒的修復(fù)起到了至關(guān)重要的作用。

2、DeepSeek的橫空出世，堪稱國(guó)運(yùn)級(jí)創(chuàng)新，引發(fā)全球?qū)χ袊?guó)科技實(shí)力的重估。人工智能是中美角力的關(guān)鍵賽場(chǎng)。美國(guó)股市在過(guò)去幾年上漲的核心驅(qū)動(dòng)力就是“科技七巨頭”，中國(guó)版“科技七巨頭”激發(fā)市場(chǎng)想象空間。不難理解，在此輪牛市中，以“寒武紀(jì)”為代表的科技股表現(xiàn)最為亮眼。

創(chuàng)業(yè)板人工智能指數(shù)表現(xiàn)遠(yuǎn)超上證綜指

3、2024年9月26日政治局會(huì)議提出“當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行出現(xiàn)一些新的情況和問(wèn)題。要全面客觀冷靜看待當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，正視困難、堅(jiān)定信心”。標(biāo)志著經(jīng)濟(jì)“政策底”確立。此外，會(huì)議也提出“促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)止跌回穩(wěn)”，標(biāo)志著房地產(chǎn)政策底確立。

4、繼2018年民企座談會(huì)后，今年2月最高層再次召開民企座談會(huì)，尤其是馬云的出席引發(fā)市場(chǎng)高度關(guān)注。中央出手喝止“遠(yuǎn)洋捕撈”等做法。5月，《民營(yíng)經(jīng)濟(jì)促進(jìn)法》生效。至此，民企信心“政策底”確立。

5、中央將大力提振消費(fèi)作為2025年首要任務(wù)，提出“投資于人”，標(biāo)志著中國(guó)經(jīng)濟(jì)迎來(lái)從“生產(chǎn)型社會(huì)”向“消費(fèi)型社會(huì)”的歷史性轉(zhuǎn)變。消費(fèi)品以舊換新，對(duì)2025年的消費(fèi)起到了積極提振效果。

6、投資高達(dá)1.2萬(wàn)億的雅魯藏布江水電站啟動(dòng)，激發(fā)市場(chǎng)對(duì)新一輪投資的熱情。中國(guó)在公路等基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域出現(xiàn)投資過(guò)度，但不等于沒有投資空間。當(dāng)前有兩個(gè)重大趨勢(shì)必須關(guān)注，一是中美博弈，二是人工智能革命。相應(yīng)地，國(guó)家將在“兩重”（國(guó)家重大戰(zhàn)略實(shí)施和重點(diǎn)領(lǐng)域安全能力建設(shè)）方面大手筆布局，這將帶來(lái)新的市場(chǎng)機(jī)遇（）。

7、反內(nèi)卷。今年，“反內(nèi)卷”成為中央關(guān)注焦點(diǎn)，光伏、汽車等行業(yè)已經(jīng)出手落實(shí)反內(nèi)卷。2015年“供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”曾激發(fā)市場(chǎng)熱情，這一次市場(chǎng)再度“條件反射”。（）

8、九三大閱兵驚艷亮相，極大提振國(guó)人信心，向世界宣告：中華民族偉大復(fù)興勢(shì)不可擋（）。

這些就是“情緒?！钡暮诵倪壿?。

情緒的力量，不可低估。經(jīng)濟(jì)學(xué)大師凱恩斯曾提出“動(dòng)物精神”，認(rèn)為這一現(xiàn)象對(duì)經(jīng)濟(jì)尤其是股市具有重大影響。所謂動(dòng)物精神，其實(shí)就是情緒。

A股還有多大空間？

如今，A股已逼近4000點(diǎn)大關(guān)，后市空間還有多少？

1、上證指數(shù)市盈率目前為15.5倍，遠(yuǎn)低于2008年69倍的峰值。目前美股市盈率在26倍左右。

2、中國(guó)目前的巴菲特指數(shù)（股市市值/GDP）為62，遠(yuǎn)低于2008年的106峰值，更遠(yuǎn)低于美國(guó)股市目前的214驚人水平。

可見，目前A股估值并未出現(xiàn)嚴(yán)重泡沫。只要情緒不遭遇重大沖擊，仍有強(qiáng)大上行動(dòng)力，有望沖擊5000點(diǎn)。

影響因素

黑天鵝總是存在的。此輪牛市的上行，將受制于以下關(guān)鍵因素：

1、中美貿(mào)易談判是否會(huì)出現(xiàn)重大波折。

2、實(shí)體經(jīng)濟(jì)修復(fù)能否持續(xù)向好，觀察指標(biāo)包括物價(jià)水平、消費(fèi)者信心指數(shù)、民間投資增速等。

3、房地產(chǎn)能否止跌回穩(wěn)。

且行且珍惜。

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劉勝軍

堅(jiān)持講真話的經(jīng)濟(jì)學(xué)家

政治經(jīng)濟(jì)學(xué)+大歷史觀

2014 年參加總理經(jīng)濟(jì)座談會(huì)

劉勝軍微財(cái)經(jīng)創(chuàng)始人

致公黨上海市經(jīng)濟(jì)委員會(huì)委員

山東省人力資源發(fā)展促進(jìn)會(huì)首席專家

著有《下一個(gè)十年》

山東·菏澤·定陶人

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