本文為西京研究院發(fā)表的第857篇文章，趙建院長(zhǎng)的第793篇原創(chuàng)文章。

正 文

當(dāng)8月的股市大潮在9月回歸平靜，我們?cè)撊绾芜x擇？是獲利了結(jié)上岸，等待下一輪牛市，還是繼續(xù)在船上，迎接下一輪大潮？

對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，在每一個(gè)時(shí)間點(diǎn)上，都面臨多和空的兩難選擇：每一個(gè)時(shí)間點(diǎn)上，看多和看空的理由似乎是一樣的充分。因此，正確的選擇取決于你能分辨哪些是信息，哪些是噪音。

經(jīng)院派做不好投資的主要原因，就是按照形式邏輯里噪音來(lái)做決策，看不到?jīng)Q定事物的主要矛盾已經(jīng)發(fā)生了“范式之變”。雖然我也算是半個(gè)經(jīng)院派（在cssci學(xué)術(shù)期刊發(fā)表以數(shù)學(xué)模型為主的論文三十余篇），但我知道自己的無(wú)知和局限，并從市場(chǎng)這個(gè)復(fù)雜系統(tǒng)中尋找決定走向的主要矛盾和核心變量，然后按照貝葉斯定理進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整。比如，在國(guó)家隊(duì)大幅出手的情況下，牛市的概率有多大？這取決于牛市的情況下國(guó)家隊(duì)參與的統(tǒng)計(jì)概率（高）除以中國(guó)國(guó)家隊(duì)在歷史上全面出擊的統(tǒng)計(jì)概率（低）。

系統(tǒng)論教我們?nèi)绾蜗到y(tǒng)的思考問(wèn)題，比如負(fù)反饋（反身性）、熵、穩(wěn)態(tài)結(jié)構(gòu)、進(jìn)化、崩潰等。在一個(gè)動(dòng)態(tài)隨機(jī)系統(tǒng)里，時(shí)間越短的波動(dòng)越難預(yù)測(cè)，幾乎都是隨機(jī)游走的粒子。但在宏觀的空間和時(shí)間趨勢(shì)里，看似隨機(jī)游走的粒子“退相干”，變化的邏輯開(kāi)始“肉眼可測(cè)”，預(yù)判的勝率也就開(kāi)始變大。最近三年我對(duì)黃金，最近一年我對(duì)大中華股市牛市的預(yù)判，靠得是復(fù)雜系統(tǒng)控制論與貝葉斯定理。復(fù)雜系統(tǒng)控制論，靠的是對(duì)主要矛盾的敏感捕捉和對(duì)噪音的過(guò)濾。而貝葉斯定理，則是對(duì)先驗(yàn)和后驗(yàn)概率的構(gòu)建、試錯(cuò)、更新、迭代。每一個(gè)看似風(fēng)輕云淡的判斷，都是“大膽假設(shè)、小心求證”后的艱難抉擇。

正如克勞塞維茨所說(shuō)，對(duì)于一個(gè)指揮官來(lái)說(shuō)，每時(shí)每刻都在經(jīng)受以負(fù)面噪音為主的信息海浪沖擊，“指揮官應(yīng)該堅(jiān)守自己的信念，像島嶼一樣在各種噪音的沖擊下屹立不倒”。投資者就像指揮官，如果堅(jiān)信自己的判斷，就要守住自己的倉(cāng)位（多頭和空頭）。

當(dāng)8月牛市躁動(dòng)，指數(shù)、成交量、市值等多個(gè)指標(biāo)創(chuàng)造十年新高的時(shí)候，房地產(chǎn)的價(jià)格、成交量、投資等多個(gè)指標(biāo)也在創(chuàng)造十年記錄，只是十年新低。一個(gè)漲到了十年前，一個(gè)跌到了十年前。冰火兩重天，三十年河?xùn)|三十年河西，一個(gè)時(shí)代過(guò)去了，一個(gè)新的時(shí)代早已到來(lái)。

我多次說(shuō)，我們這一代人將是“漫長(zhǎng)告別”的季節(jié)。告別房地產(chǎn)，日本用了三十年，美國(guó)用了十五年，中國(guó)現(xiàn)在是第四個(gè)年頭。雖然只是第四個(gè)年頭，房?jī)r(jià)卻跌到了十年前。

房?jī)r(jià)跌到了十年前，股價(jià)卻漲到了十年前。這是十年一個(gè)周期的大“蹺蹺板”嗎？與此同時(shí)，由于這四年老百姓沒(méi)好好地買房子，雖然整體收入下降，但是儲(chǔ)蓄卻也是十年新高。在銀行存款一年利率不到1%，十年國(guó)債收益率不到2%，理財(cái)產(chǎn)品加權(quán)收益率不到3%的情況下，資本向何處遷移呢？收益率焦慮正在牽動(dòng)老百姓財(cái)富管理的心弦。

縱然有各種問(wèn)題，各種矛盾，但恰恰是矛盾通過(guò)結(jié)構(gòu)性平衡推動(dòng)著社會(huì)的發(fā)展。當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的主要矛盾是后工業(yè)化、后城市化時(shí)期的供需嚴(yán)重失衡。而這一矛盾的二階矛盾是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的失衡，即在大工業(yè)體系、大投資體系飛速發(fā)展的同時(shí)，沒(méi)有相應(yīng)的發(fā)展出以金融為代表的第三產(chǎn)業(yè)，以便調(diào)節(jié)后工業(yè)化和后城市化時(shí)代失衡的分配關(guān)系。一個(gè)具象的體現(xiàn)就是當(dāng)前中國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)表現(xiàn)出來(lái)的“工業(yè)強(qiáng)國(guó)+金融弱國(guó)”的背離。

工業(yè)越來(lái)越強(qiáng)，產(chǎn)能越積越多，自動(dòng)化能力越來(lái)越強(qiáng)，工業(yè)品供給越來(lái)越過(guò)剩；但相應(yīng)的，房地產(chǎn)去金融化，資本市場(chǎng)投融資兩端失衡，私人部門財(cái)富縮水；服務(wù)業(yè)發(fā)展不起來(lái)，勞動(dòng)力吸納能力就越來(lái)越弱，導(dǎo)致財(cái)產(chǎn)性收入和工資性收入都遭到挑戰(zhàn)，也就更加無(wú)法消納過(guò)剩的產(chǎn)能。

產(chǎn)能過(guò)剩的另一面是資產(chǎn)荒，核心資產(chǎn)更荒。所謂的資產(chǎn)荒，并非資產(chǎn)供給不足，當(dāng)前總體上資產(chǎn)是過(guò)剩的，從而導(dǎo)致資產(chǎn)收益率新低。所謂的資產(chǎn)荒，是高夏普比率的資產(chǎn)供給不足，安全穩(wěn)定的資產(chǎn)供給不足，根源是金融服務(wù)能力不足，難以通過(guò)以資本市場(chǎng)為代表的現(xiàn)代金融市場(chǎng)動(dòng)員創(chuàng)新資本和財(cái)富資本。大量的資金積壓在債務(wù)資本上失去活化能力，甚至造成了“債務(wù)通縮”，造成“天下第一M2大國(guó)卻出現(xiàn)通縮”的天下奇觀。

改變的起點(diǎn)來(lái)自于2023年中央金融工作會(huì)議確定的“金融強(qiáng)國(guó)”戰(zhàn)略。該戰(zhàn)略一改過(guò)去金融是虛擬經(jīng)濟(jì)服從于實(shí)體的思維，從國(guó)家戰(zhàn)略的高度強(qiáng)調(diào)金融的高質(zhì)量發(fā)展。金融強(qiáng)國(guó)如何衡量，核心指標(biāo)有兩個(gè)：一個(gè)是強(qiáng)大的資本市場(chǎng)，來(lái)動(dòng)員創(chuàng)新和財(cái)富；另一個(gè)是強(qiáng)大的主權(quán)貨幣，來(lái)調(diào)動(dòng)國(guó)際資源的積極性。

強(qiáng)大的資本市場(chǎng)，當(dāng)然并不一定意味著持續(xù)的牛市，但是有一點(diǎn)是必要的，那就是通過(guò)定價(jià)未來(lái)以便激發(fā)創(chuàng)新和財(cái)富兩端的“動(dòng)物精神”。一個(gè)死氣沉沉的社會(huì)是不可能有牛市的。股市定價(jià)的“動(dòng)物精神”，當(dāng)然也是把雙刃劍。股市是心學(xué)，所謂的熊市和牛市不過(guò)是投資者心中的熊和牛，分別代表著兩種動(dòng)物精神。熊市的動(dòng)物精神是不安、恐懼、憂慮，甚至是絕望。牛市的動(dòng)物精神是亢奮、貪婪、煩躁，甚至還有些歇斯底里。一切不過(guò)是人性，尊重人性才符合客觀規(guī)律。但亢奮和貪婪，不也推動(dòng)著創(chuàng)新嗎？否則在絕對(duì)的理性邏輯里，誰(shuí)愿意為當(dāng)初一直失敗的喬布斯、馬斯克、貝索斯等買單。沒(méi)有納斯達(dá)克那種蠻荒的冒險(xiǎn)精神，也不會(huì)有中國(guó)今天的科技十巨頭。

而從國(guó)家治理層面，今天來(lái)之不易的牛市，日益修復(fù)的中國(guó)資產(chǎn)估值，正在逐漸治愈中國(guó)“漫長(zhǎng)告別”時(shí)代的傷痕，正在不斷改善受到房地產(chǎn)泡沫破滅沖擊下的國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表，也為房地產(chǎn)著陸創(chuàng)造一個(gè)泡沫式的緩沖墊。當(dāng)然，還是那句話，牛市并不意味著持續(xù)的亢奮和高潮，真正的牛市是在尊重制度和投資者基礎(chǔ)上的風(fēng)平浪靜。所以，經(jīng)歷了亢奮的8月，迎來(lái)了潮平兩岸闊的9月，寒武和泡泡也“講政治”的進(jìn)行了調(diào)整，接下來(lái)希望迎接一個(gè)讓大家都感覺(jué)安心的慢牛、健康牛。

【免責(zé)聲明】本文僅代表趙建院長(zhǎng)個(gè)人學(xué)術(shù)觀點(diǎn)，旨在交流與探討。內(nèi)容僅供參考，不構(gòu)成任何投資建議。

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1、懦夫博弈下，中美兩輛大車果然選擇了剎車，但是并非避讓，戰(zhàn)局才剛開(kāi)始。

2、為什么戰(zhàn)局才剛開(kāi)始，因?yàn)楦哌_(dá)50%，30%的關(guān)稅寫入聯(lián)合聲明，說(shuō)明真正落地，考驗(yàn)企業(yè)和中美經(jīng)濟(jì)的時(shí)候才剛剛開(kāi)始。

3、50%的關(guān)稅對(duì)中美企業(yè)來(lái)說(shuō)都算是極限成本，肯定會(huì)造成巨大的影響，不同行業(yè)影響不同。更關(guān)鍵的是預(yù)期和信心，這樣的外部環(huán)境，對(duì)出口和出海企業(yè)影響甚大。面對(duì)同樣的戰(zhàn)局，又到了中國(guó)財(cái)政政策VS美國(guó)貨幣政策的時(shí)刻。

4，中國(guó)大幅擴(kuò)大了赤字，但是央行的資產(chǎn)負(fù)債表還沒(méi)有明顯的擴(kuò)表，這是否會(huì)影響從通縮型去杠桿到通脹型去杠桿的進(jìn)程？

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