原創(chuàng)首發(fā) | 金角財(cái)經(jīng)（ID: F-Jinjiao)

作者 | 田羽

A股總有一些故事，讓人又唏噓又心酸。

最新的故事主角是“建工爺叔”。過去十年，他把耐心都獻(xiàn)給了上海建工，很多人第一次聽說他，都是因?yàn)?strong>“如果解套，就請(qǐng)股友去錦江酒店吃飯，再發(fā)大白兔奶糖”。

這種執(zhí)念，最終點(diǎn)燃了市場的情緒。社交媒體上，“一人一手助爺叔解套”的口號(hào)刷屏，等到上海建工股價(jià)真的連續(xù)漲停時(shí)，很多人一度相信，爺叔的堅(jiān)守，終于要迎來奇跡。

然而資本市場從來不會(huì)同情苦命人。漲?？駳g沒幾天，上海建工股價(jià)便急轉(zhuǎn)直下接連暴跌。昨天還在喊“爺叔我?guī)湍恪钡墓擅?，轉(zhuǎn)眼就成了“誰來幫幫我”的韭菜，走在了成為“下一個(gè)爺叔”的路上。

事實(shí)上，上海建工的劇本，早已寫在國資股東的態(tài)度里。2015年，國盛集團(tuán)持股接近三成，但此后不斷減持，累計(jì)套現(xiàn)超20億元。與此同時(shí)，公司基本面走弱，負(fù)債壓力沉重。所謂的全民狂歡，最終還是被冷水澆頭。

爺叔的執(zhí)念，還是難以換來解套的希望。

爺叔補(bǔ)倉 國資減持

故事要從2013年說起。那年，爺叔以每股6元塊多的價(jià)格買入上海建工，總本金五六十萬元。理由很簡單：國資背景、本土龍頭，基本面不差。他想著賺個(gè)三五倍，留些錢養(yǎng)老。

2015年牛市，上海建工股價(jià)從7元飆到17元，爺叔一度成了“紙面富翁”?？上Ш镁安婚L，股災(zāi)突至導(dǎo)致股價(jià)腰斬，爺叔瞬間被套。此后幾年，他不斷補(bǔ)倉，把成本硬生生攤到4塊。

2024年小牛市，上海建工的股價(jià)從1塊多漲到了3塊多，爺叔看到了希望。他計(jì)劃只要股價(jià)漲到4塊就立刻賣出。

可惜A股沒有如果，上海建工的股價(jià)再次下跌。于是，“建工爺叔”繼續(xù)過每月補(bǔ)倉的苦行僧之路。他每月從退休金中擠出錢拿去補(bǔ)倉，硬生生將成本降至3塊8附近。

網(wǎng)上流傳，“爺叔”的生活十分節(jié)儉，“褲子都裂線了”；由于家離證券營業(yè)廳較遠(yuǎn)，“爺叔”每次坐車來回都要兩個(gè)小時(shí)，午飯往往就是一包泡面就解決。甚至有網(wǎng)友調(diào)侃，爺叔在補(bǔ)褲子和補(bǔ)牙之間，選擇了補(bǔ)倉。

更讓人動(dòng)容的，是那句承諾：如果回本，就請(qǐng)股友去錦江酒店，還要發(fā)大白兔奶糖。如果漲到5元，就賣出一大部分，給兒媳買輛車。

時(shí)間終于來到2025年牛市，爺叔的這份執(zhí)念，帶動(dòng)了全網(wǎng)熱情，“一人一手助爺叔解套”的口號(hào)不斷刷屏。從9月12日開始，上海建工連續(xù)漲停，股價(jià)最高沖到3.88元。爺叔，終于快要熬出頭了。

然而，還沒等歡呼聲落地，上海建工隨后一記跌停，又把希望打碎了。9月19日，上海建工開盤即跌停。股民們也瞬間變臉：“昨天喊著爺叔我?guī)湍?，今天卻輪到我喊誰來幫幫我？”一語道破A股最大的幻覺：“以為自己在幫爺叔，卻沒想到自己正在成為下一個(gè)爺叔?！?/strong>

其實(shí)，這個(gè)結(jié)果早就埋在國資股東的動(dòng)作里。

2015年，上海國盛集團(tuán)的持股比例高達(dá)29%，與當(dāng)時(shí)的第一大股東上海建工集團(tuán)，幾乎平分秋色。

但據(jù)投資快報(bào)統(tǒng)計(jì)，截至2025年3月，上海國盛累計(jì)減持股份達(dá)7.12億股，套現(xiàn)金額超20億元。更狠的是，減持還在繼續(xù)，上海建工6月6日晚間發(fā)布公告稱，公司收到國盛集團(tuán)出具的《關(guān)于集中競價(jià)交易減持股份計(jì)劃期間屆滿的告知函》，國盛集團(tuán)通過集中競價(jià)方式累計(jì)減持公司股份約2442萬股，占公司總股本的0.27%，本次減持計(jì)劃實(shí)施完畢。

"這簡直是在散戶傷口上撒鹽。"有個(gè)人投資者表示，"當(dāng)股價(jià)跌破凈資產(chǎn)時(shí)，大股東本應(yīng)增持維穩(wěn)，但國盛卻逆向操作，這種行為嚴(yán)重?fù)p害市場信心。"

值得注意的是，當(dāng)時(shí)爺叔也一針見血地吐槽過：“如果你現(xiàn)在是20塊減持，我無話可說?，F(xiàn)在股價(jià)兩塊錢，你還要減持，如果股價(jià)到一塊五、一塊二，小股東怎么想?我們拼命補(bǔ)倉，你卻拼命砸盤，這不是拆臺(tái)嗎?”

爺叔的執(zhí)念，散戶的激情，終究抵不過國資股東的冷酷。

營收、利潤雙降 基本面頹勢

上海建工的玄學(xué)行情，表面上看是“爺叔效應(yīng)”，但真正的原因，可能是蹭上了“黃金概念”。

不久前，有媒體報(bào)道，上海建工持股60%的控股子公司扎拉礦業(yè)股份公司擁有的科卡金礦傳來喜訊，金礦資源儲(chǔ)量增加了33.89萬盎司，折合人民幣高達(dá)42.72億元。

要知道，在黃金牛市背景下，這足以點(diǎn)燃市場情緒。今年以來，A股黃金板塊的上市公司普遍有超過60%的漲幅，西部黃金和招金黃金更是漲超140%。于是，資金一擁而上，把上海建工也當(dāng)成黃金概念股來炒。

問題在于，這根本不是新鮮事。

上海建工隨后澄清，相關(guān)金礦信息引自公司于2020年8月27日披露的《上海建工關(guān)于扎拉礦業(yè)股份公司金礦資源的公告》，為前期已披露信息，不屬于近期信息。

更重要的是，黃金收入對(duì)公司整體幾乎無足輕重：2025年上半年，黃金業(yè)務(wù)收入略超4億元，但公司總營收超過1000億元，占比微乎其微。

更要命的是，隨著“靴子落地”，黃金概念也面臨回調(diào)壓力。

9月17日，美聯(lián)儲(chǔ)宣布降息25個(gè)基點(diǎn)，市場對(duì)金價(jià)短期見頂?shù)膿?dān)憂加劇。9月18日，黃金板塊大跌3%，資金大舉出逃，上海建工第二天立刻補(bǔ)跌。

題材退潮后，上海建工的基本面成為關(guān)鍵。

然而，2025年上半年，上海建工營收同比由1459.8億元大跌至1050.4億元，大跌近3成；歸母凈利潤同比減少了超過1億元，同比跌14%。

這還是建立在非經(jīng)營因素托底的基礎(chǔ)上。上半年，上海建工的營業(yè)利潤為10.81億元，但其中以政府補(bǔ)助為主的其他收益就高達(dá)4.87億元，信用減值損失這一項(xiàng)也實(shí)現(xiàn)了3.44億元盈利，兩者合計(jì)8.31億元，合計(jì)占營業(yè)利潤近8成。

從具體經(jīng)營層面來看，2025年上半年，上海建工的支柱板塊建筑施工業(yè)務(wù)由去年同期的1318.52億元大跌至921.09億元，跌幅超過3成。同時(shí)，新簽合同979.58億元，相比去年同期的1733.84億元，大跌43.5%。

換句話說，讓爺叔“被套”多年的，不僅是運(yùn)氣，更是公司基本面本身。

負(fù)債超3000億 資金鏈吃緊

除了經(jīng)營承壓，上海建工更棘手的，是資金壓力。2025年上半年，其經(jīng)營現(xiàn)金流凈流出184.8億元。

現(xiàn)金流的壓力直接傳導(dǎo)到財(cái)務(wù)層面。

截至2025年中，上海建工總負(fù)債高達(dá)3058.65億元，資產(chǎn)負(fù)債率超過85%。這還不是全部。根據(jù)上海建工公告，截至2025年8月31日，公司對(duì)外提供擔(dān)保余額為646.01億元，公司及控股子公司對(duì)外擔(dān)?？傤~超過最近一期經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)100%。

雖然在表面上，上海建工的總資產(chǎn)高達(dá)3574億元，但結(jié)構(gòu)一拆開，就沒那么好看。應(yīng)收賬款579.66億元、存貨613.15億元、合同資產(chǎn)452.86億元，加起來約1645億元。顯然，這些資產(chǎn)恐怕都不容易變現(xiàn)。

具體來看，應(yīng)付賬款的邏輯大家都明白，但真正刺眼的，還有龐大的存貨和合同資產(chǎn)。

在上海建工600多億元的存貨中，接近430億元是“開發(fā)成本”。所謂開發(fā)成本，涵蓋土地使用權(quán)、建筑開發(fā)支出、資本化利息及各類直接、間接費(fèi)用。賬面上它是資產(chǎn)，本質(zhì)上卻是施工過程中的資金沉淀，看似有價(jià)值，卻難以迅速變現(xiàn)。

至于合同資產(chǎn)，它和應(yīng)收賬款類似，卻沒那么“干脆”。應(yīng)收賬款意味著公司已經(jīng)拿到無條件收款權(quán)，只等到期；合同資產(chǎn)則不一樣，雖然活干了，但錢能不能收回來，還得客戶驗(yàn)收、項(xiàng)目節(jié)點(diǎn)過關(guān)，風(fēng)險(xiǎn)更高。

所以，上海建工存貨、應(yīng)收賬款和合同資產(chǎn)合計(jì)超過1600億元，說白了基本上可能都是一堆流動(dòng)性極差的沉淀資源。這些資產(chǎn)既難以迅速變現(xiàn)，又讓3500億的總資產(chǎn)看上去“虛胖”，難以轉(zhuǎn)化出真正的償債保障。

而上海建工的這種資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，不僅揭示了在經(jīng)營層面回款難、資金回籠慢的困境，更在高負(fù)債背景下，不斷加大市場對(duì)其償債壓力的擔(dān)憂。

可能正因如此，上海建工今年的融資動(dòng)作頻繁。

比如在7月25日，公司全資子公司振新物業(yè)發(fā)行了“民生通惠-上海建工建安1號(hào)資產(chǎn)支持計(jì)劃”，募集資金17.81億元，目的在于盤活存量資產(chǎn)、優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)、降低融資成本。值得注意的是，公司在發(fā)行中提供增信措施，并納入擔(dān)保額度。

同一天，上海建工還公告稱，其下屬子公司上海建工集團(tuán)投資有限公司面向?qū)I(yè)投資者非公開發(fā)行公司債券（第二期）。該債券分為兩個(gè)品種：品種一期限5年，發(fā)行金額7億元，票面利率2.15%；品種二期限7年，發(fā)行金額10億元，票面利率2.5%。

隨后在8月，公司發(fā)行了“2025年度第一期中期票據(jù)”，金額15億元，用于歸還到期債務(wù)。緊接著9月20日，上海建工公告完成“2025年度第二期中期票據(jù)”的發(fā)行，規(guī)模20億元，仍舊用于償還有息債務(wù)。

連續(xù)融資疊加龐大債務(wù)，再加上大規(guī)模流動(dòng)性存疑的資產(chǎn)，讓市場對(duì)上海建工的資金壓力愈發(fā)警惕。

更棘手的是，公司正處在人事動(dòng)蕩的關(guān)鍵階段。9月12日，董事長杭迎偉遞交辭職報(bào)告；在此之前，7月24日副總裁唐雄威因調(diào)動(dòng)離任，7月1日副總裁周軍因到齡退休辭職。

對(duì)于一家本就深陷資金與經(jīng)營困境的企業(yè)而言，高層更迭無疑進(jìn)一步削弱了外界信心。

換句話說，上海建工能留給“爺叔”的解套空間，恐怕已經(jīng)所剩無幾。

參考資料：

投資快報(bào)《上海建工：國資平臺(tái)十年間套現(xiàn)近20億“建工爺叔”持股十年虧近40%》