出品 | 妙投APP

作者 | 董必政

編輯 | 關(guān)雪菁

頭圖 | AI制圖

上證指數(shù)已經(jīng)3800點(diǎn)了，然而很多投資者并不賺錢，尤其是重倉新能源的朋友們。

近期，部分新能源賽道也開始活躍了。9月以來，鋰電池ETF已經(jīng)上漲了35.48%。經(jīng)過分析，妙投發(fā)現(xiàn)有些細(xì)分賽道并不是炒作，而是基本面的反轉(zhuǎn)，例如：鈷。

在三元鋰電池中，正極材料及原材料在電芯成本中的占比為 30%-45%，而鈷是正極材料的關(guān)鍵原料之一。

由于鈷、鋰等礦石需要進(jìn)口，海外資本可通過鈷、鋰價(jià)格上漲，攫取中國新能源汽車發(fā)展的紅利。

從歷史來看，鈷因新能源電池發(fā)展出現(xiàn)了2輪大漲，因供不應(yīng)求間接推高了新能源電池的價(jià)格，漲價(jià)的成本最終轉(zhuǎn)嫁到購車的消費(fèi)者身上。

2025年以來，剛果（金）政府通過控制鈷的供給，人為地制造出鈷的上行周期，旨在攫取利潤，硬蹭新能源汽車發(fā)展的紅利。進(jìn)入9月下旬，國內(nèi)鈷價(jià)加速上漲，單日漲幅甚至達(dá)到8000元/噸，突破了30萬元/噸大關(guān)。

妙投認(rèn)為，鈷價(jià)仍會繼續(xù)上漲。

#01一、從出口禁令到配額

作為周期性的行業(yè)，自2016年以來，鈷價(jià)因供需錯(cuò)配經(jīng)歷了2輪大幅度的波動(dòng)。

2022年5月至2025年年初，鈷價(jià)再次進(jìn)入下行階段，其原因在于：

一方面，在需求端，新能源汽車增速放緩、含鈷量較高的三元電池的市場份額被磷酸鐵鋰電池逐步搶占；

另一方面，在供給端，近年來洛陽鉬業(yè)TFM與KFM項(xiàng)目、印尼等鎳鈷伴生資源國也在快速釋放鈷產(chǎn)能。

相較于前2輪市場化因素主導(dǎo)的鈷周期，這一輪新的周期政府開始干預(yù)了。

因不滿鈷價(jià)過低，2025年開始剛果（金）開始“做莊”了。

根據(jù)USGS的數(shù)據(jù)，作為全球最大的鈷資源供應(yīng)國，2024年剛果（金）鈷供給占比超過75%。在儲量方面，2024年剛果（金）鈷礦儲量達(dá)600萬噸，占全球總量的55%；緊隨其后的澳大利亞和印度尼西亞占比分別為15%和6%。

值得注意的是，剛果（金）的經(jīng)濟(jì)以農(nóng)業(yè)、采礦業(yè)為主，2024年其國內(nèi)生產(chǎn)總值超700億美元，礦業(yè)產(chǎn)值占GDP的30%-40%，是經(jīng)濟(jì)核心支柱。?

正因?yàn)檎莆樟蒜捁┙o的命脈，剛果（金）政府于2025年2月22日宣布臨時(shí)禁止鈷產(chǎn)品出口4個(gè)月，并在6月再次宣布推遲出口禁令延遲3個(gè)月至9月22日。

在出口禁令的影響下，據(jù)wind統(tǒng)計(jì)，截至2025年9月26日鈷價(jià)自最低點(diǎn)反彈超過100%。

然而，禁令之后，這并沒有結(jié)束。

剛果（金）戰(zhàn)略礦產(chǎn)市場監(jiān)管局2025年9月20日宣布將鈷出口禁令延長至10月15日，10月16日起改為鈷出口配額制度。

在剛果（金）的“掌握”下，鈷的供需預(yù)期也開始發(fā)生了反轉(zhuǎn)，市場機(jī)構(gòu)紛紛看多鈷產(chǎn)業(yè)鏈。

根據(jù)最新的政策，2026年和2027年剛果（金）出口配額均為9.66萬噸，遠(yuǎn)低于剛果（金）的實(shí)際產(chǎn)能（僅2024年產(chǎn)量就接近22萬噸）。

據(jù)國際鈷業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，24年全球鈷需求量大約22.2萬。據(jù)華泰證券測算，2025-2027年預(yù)計(jì)全球鈷需求量分別為24.8、28.3、32.9萬噸，同比增速分別為9.1%、14.0%、16.3%。

(數(shù)據(jù)來源：華泰證券、最新政策預(yù)期)

一旦出口配額制度開始執(zhí)行，鈷的缺口還將繼續(xù)擴(kuò)大，將繼續(xù)推動(dòng)鈷價(jià)上行。妙投認(rèn)為，鈷的中樞價(jià)格將達(dá)到40萬元/噸，甚至可能會達(dá)到50萬元/噸。

#02二、肥了誰？

實(shí)行出口禁令、配額制，剛果（金）政府是要從企業(yè)手中奪回定價(jià)權(quán)，保住鈷價(jià)。

在第一輪鈷周期時(shí)，2018年至2019年，由于前期投資導(dǎo)致產(chǎn)能集中釋放，全球鈷市場出現(xiàn)嚴(yán)重供過于求，鈷價(jià)從高點(diǎn)暴跌超過70%。

當(dāng)時(shí)，最大鈷礦生產(chǎn)企業(yè)的嘉能可采用了“控量保價(jià)”的策略。

2019年8月，嘉能可宣布將從年底起關(guān)停其位于剛果（金）的Mutanda礦，為期兩年。Mutanda是當(dāng)時(shí)全球規(guī)模最大的鈷礦，其2018年產(chǎn)量高達(dá)2.73萬噸，占全球總供應(yīng)量的約20%。消息一公開，鈷價(jià)隨即開始反彈。

現(xiàn)在，只靠嘉能可一家企業(yè)無法控盤。

隨著中國企業(yè)紛紛收購剛果（金）的礦山，加入戰(zhàn)局，整個(gè)鈷礦產(chǎn)量也增長特別快。洛陽鉬業(yè)、嘉能可和歐亞資源集團(tuán)（ERG）成為剛果（金）鈷生產(chǎn)的頭部廠商。

2024年剛果(金)鈷礦產(chǎn)量之所以保持較快增長，主要是由于洛陽鉬業(yè)于剛果(金)的鈷產(chǎn)量超預(yù)期，公司于2024年鈷金屬產(chǎn)量達(dá)到約11.42萬噸，同比增長106%，實(shí)際產(chǎn)量高出名義產(chǎn)能約31%。

很明顯，這次剛果（金）政府決定出手控盤，玩起了“邊際定價(jià)”。

邊際定價(jià)就是“最后一份”產(chǎn)品賣多少錢，它決定“全部”產(chǎn)品能賣多少錢。

打個(gè)比喻，就像早高峰打車，只放出最后一輛網(wǎng)約車，10公里被拍到200元，平臺立刻把“每公里運(yùn)價(jià)”調(diào)成20元，后面所有車都按這個(gè)價(jià)打表。

也就是說，剛果（金）的鈷資產(chǎn)將被重新定價(jià)，實(shí)現(xiàn)價(jià)值最大化。

由于長期依賴礦產(chǎn)品收入，剛果（金）鈷出口占外匯收入的40%以上。隨著鈷價(jià)被推高，剛果（金）政府也將通過稅收等方式大賺一筆。例如：在2018年的新礦業(yè)法中，剛果（金）政府就曾計(jì)劃將鈷等戰(zhàn)略資源的權(quán)利金（礦業(yè)稅）稅率提高近三倍至10%。

除了搞錢，剛果（金）戰(zhàn)略礦產(chǎn)市場監(jiān)管局表示，配額將根據(jù)各公司的歷史出口量按比例計(jì)算，并“將通知到每家公司”。

在2026年和2027年授權(quán)的出口量中，10%將分配給剛果（金）戰(zhàn)略礦產(chǎn)市場監(jiān)管局并“保留用于具有國家戰(zhàn)略重要性的項(xiàng)目”。這個(gè)意味著真正市場化可自由出口量僅為8.6萬噸左右。

配額的限制，這也將影響到洛陽鉬業(yè)等廠商向國內(nèi)新能源電池企業(yè)的交付。這也意味著，洛陽鉬業(yè)、嘉能可等需要向剛果（金）政府去談判更多的配額。

在各方勢力爭奪下，剛果（金）故意留出了10%的配額有可能加劇推高鈷價(jià)，成為“邊際定價(jià)”的重要參考。

而真正的溢價(jià)，將轉(zhuǎn)嫁到購買三元鋰電池車、3C消費(fèi)產(chǎn)品的消費(fèi)者身上。剛果（金）政府則在新能源汽車發(fā)展中分一杯羹，成為最大的得利者。

#03三、電池低估化

眾所周知，現(xiàn)在鋰電池的技術(shù)路線主要分為磷酸鐵鋰電池、三元鋰電池。

鈷價(jià)的每一次跳動(dòng)，都直接牽動(dòng)著新能源汽車的“心臟”——?jiǎng)恿﹄姵亍Ｓ绕鋵τ谧非蟾吣芰棵芏鹊娜嚕∟CM）電池而言，鈷是維持其結(jié)構(gòu)穩(wěn)定性和循環(huán)壽命的關(guān)鍵材料，無可替代。

鈷價(jià)上漲，對三元電池路線構(gòu)成了沉重打擊，反而會利好磷酸鐵鋰電池。以NCM811電池為例，鎳和鈷的成本占比超過了60%。

據(jù)蓋世汽車測算，鈷價(jià)的飆升可能導(dǎo)致單輛新能源汽車的電池成本增加超過萬元。這將會侵蝕車企的利潤空間，或被迫傳導(dǎo)至消費(fèi)端。消費(fèi)者也會選擇用腳投票，選擇磷酸鐵鋰電池。比亞迪、國軒高科等以磷酸鐵鋰為主的電池廠商，因性價(jià)比其市場份額有望提升。

吸取了前兩次估價(jià)大幅度波動(dòng)的教訓(xùn)，電池廠商開始考慮應(yīng)對之策。你有張良計(jì)，我有過墻梯。

鈷價(jià)的上漲倒逼下游企業(yè)尋求替代供應(yīng)源，部分企業(yè)如寧德時(shí)代等正在推進(jìn)高鎳低鈷電池、磷酸鐵鋰電池等技術(shù)路線，以減少對鈷的依賴，但短期無法全部替代。

例如：NCMA電池（鎳鈷錳鋁電池）與NCM9電池（鎳鈷錳三元電池）被提上日程。把鎳?yán)?0%以上，鈷占比壓到5%以內(nèi)，單kWh鈷成本直接腰斬。

目前，寧德時(shí)代、LG新能源、SK On等頭部廠商推出NCMA（鎳鈷錳鋁）或NCM9系電池。而鈷的上漲也將間接推動(dòng)NCMA（鎳鈷錳鋁）或NCM9系電池放量。

除了電池技術(shù)的變化，從廢舊電池中回收鈷的企業(yè)也有所受益。

由于鈷價(jià)上漲,回收企業(yè)的盈利能力有望增強(qiáng)。例如，格林美在2025年上半年的鈷回收業(yè)務(wù)毛利率達(dá)到13.86%，同比上升3.09個(gè)百分點(diǎn)。

對中國新能源產(chǎn)業(yè)而言，這場鈷價(jià)危機(jī)既是一場嚴(yán)峻的成本考驗(yàn)，更是一次深刻的“反向教訓(xùn)”和產(chǎn)業(yè)升級的催化劑。

#04寫在最后

從投資角度來看，這次剛果（金）政府干預(yù)的鈷價(jià)上行周期，已經(jīng)板上釘釘。后續(xù)，鈷價(jià)有望持續(xù)走高，將成為跟蹤的重要數(shù)據(jù)。目前，資本市場對于鈷價(jià)的上漲預(yù)期還沒有完全兌現(xiàn)。

此外，在上一輪鈷的漲價(jià)周期之中，華友鈷業(yè)等相關(guān)概念鈷生產(chǎn)商出現(xiàn)較大的漲幅，仍可以作為本輪鈷周期投資的重要參考，值得關(guān)注。

*以上分析討論僅供參考，不構(gòu)成任何投資建議。

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