今天 9 月的宏觀數(shù)據(jù)包如期公布，(需注意今年統(tǒng)計(jì)局直接披露的增速，會(huì)比按歷史數(shù)據(jù)計(jì)算得出的增速高 1~2pct 左右，我們以官方公布的口徑為準(zhǔn))。

整體來(lái)看，海豚歸納了 3 條要點(diǎn)：

1）社零整體大盤持續(xù)走弱，9 月同比增速繼續(xù)下探到 3%，離去年 9 月大反轉(zhuǎn)前的歷史低谷已距離不遠(yuǎn)。其中商品零售下滑有限，餐飲收入增速近乎歸零，是主要拖累。

2）線上渠道依舊保持相對(duì)優(yōu)勢(shì)，本月和 3Q 整體線上實(shí)物零售增速都在 7% 以上，好友上半年的表現(xiàn)?！巴赓u大戰(zhàn)” 動(dòng)輒百億量級(jí)補(bǔ)貼下，線上渠道的 “日子” 相對(duì)更好。

3）品類上，近期去年國(guó)補(bǔ)高基數(shù)期。家電家具的優(yōu)勢(shì)品類，開始返成拖累項(xiàng)。相反持續(xù)低迷的服飾和化妝品等可選品類，雖絕對(duì)增速仍不算高，但已連續(xù) 4 個(gè)月持續(xù)改善。有脫離底部的趨勢(shì)。

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1、社零消費(fèi)持續(xù)走弱，再探 9 月反轉(zhuǎn)前的低谷？

根據(jù)統(tǒng)計(jì)局直接披露的數(shù)據(jù)，9 月國(guó)內(nèi)社零總額同比增長(zhǎng)了 3%，相比上月繼續(xù)走低，國(guó)內(nèi)居民消費(fèi)看起來(lái)越發(fā)疲軟。若后續(xù)幾個(gè)月趨勢(shì)得不到反轉(zhuǎn)，可能要下探 24 年 9 月大反轉(zhuǎn)前的低谷水平。

分消費(fèi)類型看，按統(tǒng)計(jì)局直接披露的增速，商品零售和餐飲消費(fèi)的增速都在環(huán)比走弱，但其中商品零售的走弱相對(duì)輕微，主要是餐飲收入增速下滑非常明顯。具體來(lái)看，商品零售的收入增速為 3.3%，而餐飲收入的增速再度跳水式至僅 0.9%。

近期，美團(tuán)王蒲中在交流中表示，2025 年以來(lái)新增的外賣訂單中有約 7 成是客單價(jià) 15 塊以下的 “低價(jià)單”。同時(shí)餐飲堂食的客單價(jià)已回到了 10 年前 2015 年的水平。由此推測(cè)，9 月份“外賣大戰(zhàn)” 的競(jìng)爭(zhēng)烈度可能并沒有部分投資者期待的明顯緩解。

2、大盤弱但線上強(qiáng)，“外賣大戰(zhàn)” 百億補(bǔ)貼并未退坡？

和前幾個(gè)月的情況相似，在整體社零疲軟的情況下，線上實(shí)物零售（經(jīng)調(diào)整后）的標(biāo)準(zhǔn)則明顯更強(qiáng)。調(diào)整后 9 月線上實(shí)物零售同比增長(zhǎng) 7.3%，整個(gè) 3Q 季度線上實(shí)物零售合計(jì)同比增長(zhǎng) 7.5%。

雖然海豚要提醒的是，因?yàn)榻y(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)中有相當(dāng)部分都與歷史口徑不可比，因此跨年份的比較增速高低意義不大（比如拿 25 年某月增速與 24 年同期的增速比較）。 但短周期內(nèi)（如同年）內(nèi)增速變化的趨勢(shì)還是有意義的。

換言之，今年 3Q 季度線上零售的表現(xiàn)相比上半年是不差，乃至小有改善的。泛電商平臺(tái)們近 2 個(gè)季度以來(lái)，在即時(shí)零售和傳統(tǒng)貨架電商上動(dòng)輒季度投入幾百億的補(bǔ)貼確實(shí)是有一定效果的。

品類上，1~9 月吃類、穿類、用類商品銷售分別同比增長(zhǎng) 15.1%、2.8%、和 5.7%。相比上月，絕對(duì)表現(xiàn)最差的穿類增速環(huán)比改善了 0.4pct。連續(xù)幾個(gè)月，線上零售中可選消費(fèi)的典型品類有逐步脫離底部的跡象。

3、國(guó)補(bǔ)紅利退坡，優(yōu)勢(shì)品類反成拖累

分商品品類來(lái)看，隨著逐步進(jìn)入去年 9 月開始的國(guó)補(bǔ)高基數(shù)期，按統(tǒng)計(jì)局披露的規(guī)模以上銷售數(shù)據(jù)中，家用電器和家具品類的銷售增速都有不小回調(diào)。其中家用電器的增速已僅剩 3.3%，已從先前的主要拉動(dòng)力反變成了主要的拖累項(xiàng)。

相對(duì)的，在低位徘徊了良久的可選性品類確實(shí)有持續(xù)改善的跡象，服裝鞋帽和化妝品這兩個(gè)最典型的可選品，銷售增速已連續(xù) 4 個(gè)月走高。

至于食品糧油和日用品等日常剛需品類這也呈現(xiàn)出小幅增長(zhǎng)走弱的跡象。呼應(yīng)著消費(fèi)的增長(zhǎng)中樞在走弱的背景色。

<全文完>

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