Beta 的穩(wěn)定性500 指增有新秀超額穩(wěn)定性很可觀鶴立獨行的超額有所為有所不為

很早就知道，在一眾寬基指數(shù)中，中證500 有著獨特的地位。

比如私募量化行業(yè)，中證500 指增是最核心的產品線，堪稱兵家必爭之地。

我自己也寫過類似“不知道買什么，就買中證500”的話題。

但近期做了一個新統(tǒng)計，才讓我對于中證500 在“A股”投資上有多重要，有了更深刻的認知。

“大小盤輪動”，是 A股投資常年經久不衰的“母題”。

做好了，固然可以輕松獲得相較 A股整體更高的收益；

但對太多的基民，這卻往往是“慘痛”的經歷。往往是看著去年大盤股強勢，買進去后卻遇上小微盤的爆發(fā)；又或者好不容易狠心殺入小微盤了，就遇上了 2024 年初那樣的閃電崩盤。

也正因此，如何規(guī)避大小盤輪動對投基收益的干擾甚至沖擊，也成為了一個重要話題。

之所以想起中證500，是因為之前在盤點近期各大因子表現(xiàn)時，發(fā)現(xiàn)行業(yè)中性中盤(長江)指數(shù)今年的走勢，與中證 A 股指數(shù)堪稱一模一樣。

這也讓我對于中盤股與 A股整體的同步性，有了一個新的認知，也想著探究作為中盤股代表的中證500，能否提供與 A股整體極好的同步性。

所以，有了下面這張圖。這張圖，是滬深300、中證500、中證1000 和中證2000 四大寬基指數(shù)的全收益指數(shù)相對萬得全A 的滾動 1 年收益差曲線，當曲線上躥下跳越厲害，代表這個指數(shù)相較 A股整體的收益差異越大。

從圖中可以看到，滬深300、中證1000 和中證2000 的全收益指數(shù)曲線可謂是上躥下跳，動輒從 20%+到-20%甚至-30%。這意味著，若你持有這類指數(shù)，并以跑平 A股整體作為目標，那么就會很大的風險。

相比之下，中證500 的全收益區(qū)間(玫紅色曲線)，波動要小的多。這意味著中證500 很少相較萬得全A 出現(xiàn)巨大的收益差，無論正負。

下表是上圖曲線的描述統(tǒng)計值，可以看到中證500 的收益差的標準差是最小的，無論最小、最大、25%分位、75%分位都是最小的，一言以蔽之——持有中證500 相對 A股整體的貝塔風險是最小的。

當你目標是站在 A股整體的肩膀上獲取超額，那么顯然中證500 有著獨一無二的地位。這個統(tǒng)計也算讓我對我多年前寫的“不知道買什么，就買中證500”這句評價，有了更深刻的認知，也讓我對中證500 指增產品，有了更強的渴求。

關于中證500 指增產品，以往盤點過不少，也持有了不少，但對于新的優(yōu)秀產品的渴求，是永無止境的。

所以對中證500 指增產品的篩選，一直在進行，之前也寫過《500指增，哪些長勝，哪些下潛，哪些上浮》，當時對中歐的中歐中證500指數(shù)增強A(015453.OF)印象深刻，我當時是如此評價的：

中證500指增普遍還是會使用指增20%自由度的，中歐家的似乎是個特例，幾乎都分布在中證500上。

正因為對中證500 有了更深的認知和認可，所以也盤算著將中歐這款產品仔細分析一下。這只產品成立于 2022 年5 月 6 日，在中證500 指增領域，算是新秀，之前關注的確不多。

但考慮到其近期表現(xiàn)非常出挑，截至 10 月 22 日的今年迄今收益排名第二，又有持倉上的極大特色，自然要仔細盤點下。

對于一只指增基金，核心目標自然是在享受 Beta 的同時，還能享受Alpha 。這樣的前提下，Alpha 的穩(wěn)定性很重要，否則贏了 Beta 卻輸了 Alpha，豈不是不如買純指基。

為了衡量 500 指增的超額能力，我以目前市場上場外純指基規(guī)模最大的品種作為基準，計算了中歐中證500指數(shù)增強A(015453.OF)建倉期結束后自 2023 年開始相較這一基準的滾動 1 年收益差(數(shù)據起始于 2024 年初)，可以看到全數(shù)為正值。這意味著成立滿半年度過建倉期后，只要持有滿 1 年，全數(shù)跑贏純指基的基準。

當然，在觀察超額穩(wěn)定性時，我同樣喜歡觀察季度超額。下圖是 2023 年迄今中歐中證500指數(shù)增強A每個季度的超額，除了 2023 年一季度和 2024 年三季度(“9·24”行情影響)之外，其余季度均為正超額。

沒有比較，就沒有傷害。

單看上圖，對于不了解指增基金的基民，或許看不出其難得。

下面給一張對比圖，是CIS500增強綜合指數(shù)相對同一只 500場外代表指基的超額。CIS500增強綜合是中信證券發(fā)布的專門跟蹤公募中證500 指增基金總體表現(xiàn)的指數(shù)，可以看到不僅負超額的季度多，而且正超額的幅度，也遠不如中歐中證500指數(shù)增強A。

仔細對比中歐中證500指數(shù)增強A和CIS500增強綜合過往數(shù)年的超額，你會發(fā)現(xiàn)中歐中證500指數(shù)增強A的“鶴立獨行”。

下圖是中歐中證500指數(shù)增強A和CIS500增強綜合分別相較中證500 場外指增代表性基金的比值圖，當曲線向上，代表那個階段有超額，反之則是超額回吐。請注意我用黃色高亮的兩個區(qū)域。

第一段，是 2024 年初小微盤的閃電崩盤，可以看到CIS500增強綜合曲線快速回落，回吐之前積累的超額；而同期中歐中證500指數(shù)增強A卻是曲線向上，反而有超額；

第二段，是““9·24”行情”后的 10 月初，CIS500增強綜合同樣再次出現(xiàn)了超額的顯著回撤，而中歐中證500指數(shù)增強A反而是向上，超額顯著增加。

這兩段“鶴立獨行”，大大增加了中歐中證500指數(shù)增強A的防守性。

又比如今年讓人印象深刻的“4 月 7 日”大跌，中歐中證500指數(shù)增強A同樣跌幅小于指基和 500 指增整體，顯示了比較強的抗跌性。

為了系統(tǒng)性衡量中歐中證500指數(shù)增強A超額的異質性，我將成立滿 1 年的所有中證500 指增產品，計算了截至 9 月底過去 12 個月的月度超額(相較代表性中證500 場外純指基)，并將所有指增產品計算了相關系數(shù)矩陣，并計算了每一只 500 指增與其他所有500 指增產品的相關系數(shù)平均值，這個數(shù)值越小，代表著這只基金的超額收益越具有獨特性。

下圖是在截至 9 月底的 12 個月里累計正超額的所有 500 指增的的相關系數(shù)均值分布圖，紅色柱狀便是中歐中證500指數(shù)增強A，可以看到其相關系數(shù)僅為 0.28，在一眾 500 指增產品中，處于倒數(shù)水平——如此低的相關系數(shù)，意味著中歐中證500指數(shù)增強A在賺取超額上，有一套獨特的玩法，或者說有自己的“絕活”，這對于超額持續(xù)性是一個重要的前瞻性指標。

在文章開始，就提到過我關注中歐中證500指數(shù)增強A的緣起：它在 2025 年中報持倉全部局限在中證500，幾乎沒有市值下沉。

對于公募指增基金而言，根據基金契約，80%的持股必須聚焦在跟蹤的指數(shù)成分股，但還有 20%的自由度。

許多指數(shù)增強基金，都會嘗試通過對指數(shù)成分股的偏離，尤其是通過“市值下沉”來利用小盤因子的超額來獲得超額。

但這種超額，是雙刃劍。一旦遇上類似 2024 年初小微盤超額崩盤之類的行情，就可能演變成超額的災難。

又比如剛剛過去的三季度，從 8 月底開始，中證1000 和中證2000 走勢反而不如中證500，這意味著那些下沉小市值的 500 指增基金，反而可能因此蒙受負超額。

所以看下圖同期中歐中證500指數(shù)增強A、CIS500增強綜合與中證500代表性場外指基的走勢對比，你就會發(fā)現(xiàn) 500 指增整體顯著跑輸純指數(shù)基金，中歐中證500指數(shù)增強A反而仍有超額，這或許與半年報披露的數(shù)據中歐中證500指數(shù)增強A持倉全部局限在中證500 中有重要關系。

當然，更難得的是，中歐中證500指數(shù)增強A在“市值下沉”問題上，眼光很好，有所為有所不為。下圖可以自 2023 年年報開始四次半年報中中歐中證500指數(shù)增強A具體的持倉分布，在之前三次半年報中，中歐中證500指數(shù)增強A也有市值下沉，并有靈活的配置變動，但到 2025 年中報，才全部回歸中證500。

在中報中，基金經理的市場分析如是說，很隱晦的提到了控制風險暴露

本基金是以中證500指數(shù)為基準的指數(shù)增強基金，對標基準保持了相對均衡的風格和行業(yè)配置，跟蹤誤差控制在合理范圍內，整體表現(xiàn)為中盤平衡風格。我們也會持續(xù)跟蹤市場風格因子特征，爭取控制組合風險因子暴露，力爭讓量化組合的超額收益更為平穩(wěn)。

而在最新的三季報中，基金經理再次重申了類似的觀點：

本基金是以中證500指數(shù)為基準的指數(shù)增強基金，在中證500成分股內進行選股，對標基準保持了相對均衡的風格和行業(yè)配置，跟蹤誤差控制在合理范圍內，整體表現(xiàn)為中盤平衡風格。四季度市場預計將延續(xù)結構性行情，在經濟溫和復蘇與政策托底并存的背景下，市場機會與風險并存，風格輪動可能加快。我們將密切觀察宏觀數(shù)據、產業(yè)政策及資金流向的變化，我們也會持續(xù)跟蹤市場風格因子特征，爭取控制組合風險暴露，力爭讓量化組合的超額收益更為平穩(wěn)。

基金經理的話，說的總是很“官方”，但結合中歐中證500指數(shù)增強A過往的持倉和業(yè)績表現(xiàn)來看，這些表述背后是實實在在的“言行合一”。

在許多指增基金都熱衷于市值下沉，試圖賺取小盤因子這份“快錢”時，中歐中證500指數(shù)增強A表現(xiàn)出的這份審慎與靈活，這種“有所為有所不為”的定力，或許正是其超額能夠“鶴立獨行”的關鍵。

對于我們投資者而言，選擇中證500作為底倉，看重的是其穩(wěn)健的Beta。而在此之上，我們更希望看到的是一份可持續(xù)、非同質化的Alpha。從這個角度看，中歐中證500指數(shù)增強A這位“新秀”，無疑提供了一個值得重點關注的優(yōu)秀范本。