近期，白酒企業(yè)三季度財(cái)報(bào)的陸續(xù)披露，讓市場(chǎng)感受到陣陣寒意。截至目前，除貴州茅臺(tái)、山西汾酒業(yè)績(jī)保持正增長(zhǎng)外，其他酒企業(yè)績(jī)下滑，部分企業(yè)甚至出現(xiàn)虧損，揭示了行業(yè)艱難“過(guò)冬”的現(xiàn)實(shí)。

與低迷業(yè)績(jī)形成鮮明對(duì)比的是，券商機(jī)構(gòu)卻集體釋放暖意，認(rèn)為白酒行業(yè)即將迎來(lái)觸底反彈的契機(jī)。

這一冷一熱的巨大反差背后，究竟蘊(yùn)含著怎樣的市場(chǎng)邏輯?白酒行業(yè)是真的走到了復(fù)蘇前夜，還是仍在漫長(zhǎng)調(diào)整中徘徊?

積極信號(hào)隱現(xiàn)

綜合來(lái)看，白酒上市公司2025年三季報(bào)的寒意正呈現(xiàn)出結(jié)構(gòu)性特征。以貴州茅臺(tái)、山西汾酒為代表的頭部品牌，第三季度營(yíng)收分別增長(zhǎng)0.56%、4.05 %，伊力特、皇臺(tái)酒業(yè)為代表的區(qū)域品牌，第三季度營(yíng)收分別下滑29.44%與38.83%，虧損面持續(xù)擴(kuò)大。這一表現(xiàn)，清晰地反映出在行業(yè)調(diào)整期中，品牌力與渠道韌性相對(duì)薄弱的企業(yè)，正面臨著更為嚴(yán)峻的營(yíng)收與利潤(rùn)雙重考驗(yàn)。

寒冰深處，春水暗涌。資本總是先于業(yè)績(jī)聞到復(fù)蘇的氣息。盡管部分企業(yè)短期業(yè)績(jī)承壓，券商機(jī)構(gòu)卻基于對(duì)行業(yè)整體供需格局的研判，開(kāi)始釋放積極信號(hào)。其樂(lè)觀并非指向當(dāng)下，而是源于對(duì)行業(yè)觸底反彈契機(jī)的預(yù)判。

華創(chuàng)證券在最近發(fā)布的研報(bào)中明確提出，白酒行業(yè)正處于“供給出清向供需再平衡過(guò)渡”的關(guān)鍵階段。該機(jī)構(gòu)認(rèn)為雖然行業(yè)整體仍在底部徘徊，但已經(jīng)顯現(xiàn)出邊際改善的跡象。

中信證券的分析團(tuán)隊(duì)也表達(dá)了類似觀點(diǎn)，他們判斷白酒行業(yè)的業(yè)績(jī)拐點(diǎn)有望在今年三季度出現(xiàn)。這一結(jié)論的支撐在于，盡管今年春節(jié)旺季的動(dòng)銷表現(xiàn)同比仍有下滑，但降幅已呈現(xiàn)收窄趨勢(shì)，顯示終端需求正在逐步企穩(wěn)。

此外，從估值層面看，部分頭部白酒企業(yè)的股價(jià)已進(jìn)入歷史相對(duì)低位，疊加具備吸引力的股息率，為長(zhǎng)期資金提供了布局良機(jī)。這進(jìn)一步解釋了為何在業(yè)績(jī)“寒意”中，市場(chǎng)已能看到“暖意”初顯。

底層邏輯生變

券商機(jī)構(gòu)對(duì)白酒此輪的調(diào)整預(yù)判，實(shí)則是白酒行業(yè)發(fā)展邏輯進(jìn)行了根本性的轉(zhuǎn)變。白酒行業(yè)從過(guò)去依賴產(chǎn)量增長(zhǎng)和價(jià)格提升的粗放式增長(zhǎng)模式，向以需求為主導(dǎo)的以產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、消費(fèi)場(chǎng)景創(chuàng)新、渠道效率提升為核心的價(jià)值引領(lǐng)增長(zhǎng)轉(zhuǎn)變。

回顧2016至2024年的行業(yè)發(fā)展軌跡，白酒行業(yè)已悄然完成結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變：全國(guó)規(guī)模以上白酒企業(yè)產(chǎn)量從超1358.36萬(wàn)千升降至414.5萬(wàn)千升，十年間降幅近70%，但行業(yè)銷售收入?yún)s從約 6125.74億元逆勢(shì)增長(zhǎng)至7963.8億元。這組 "量減價(jià)增" 的數(shù)據(jù)，標(biāo)志著依靠產(chǎn)能擴(kuò)張與普遍提價(jià)的粗放式增長(zhǎng)時(shí)代正式終結(jié)。

口子窖的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)清晰地反應(yīng)了這種邏輯的轉(zhuǎn)變。該企業(yè)前三季報(bào)高檔產(chǎn)品營(yíng)收降幅為27.98%，中檔產(chǎn)品下滑15.38%，而低檔產(chǎn)品卻實(shí)現(xiàn)25.09%的增長(zhǎng)。這種產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整陣痛，本質(zhì)上是消費(fèi)端話語(yǔ)權(quán)提升后的必然結(jié)果。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2024 年白酒行業(yè)整體毛利率已提升至31.5%，較十年前增加6.5個(gè)百分點(diǎn)，印證了 "少喝酒、喝好酒" 的消費(fèi)理念正在重塑市場(chǎng)格局。

渠道變革則成為邏輯轉(zhuǎn)換的另一重要維度。2024年行業(yè)渠道結(jié)構(gòu)已呈現(xiàn) "傳統(tǒng)經(jīng)銷商+ 電商直營(yíng)+連鎖便利+直播電商"的多元化格局，徹底打破了過(guò)去依賴傳統(tǒng)分銷的單一模式。洋河股份通過(guò)數(shù)字化終端管理提升動(dòng)銷效率，茅臺(tái)直銷平臺(tái)i茅臺(tái)在2025年前三季度銷售額繼續(xù)保持百億以上，這些案例都說(shuō)明渠道競(jìng)爭(zhēng)的焦點(diǎn)已從 "廣度覆蓋" 轉(zhuǎn)向 "效率提升"。

消費(fèi)場(chǎng)景的重構(gòu)同樣深刻。中秋國(guó)慶雙節(jié)期間，五糧液推出 "雙節(jié)宴席禮包"，在鄉(xiāng)鎮(zhèn)商超增設(shè)堆頭并開(kāi)展 "開(kāi)蓋掃碼贏紅包" 活動(dòng);瀘州老窖國(guó)窖1573與高端酒店合作舉辦沉浸式品鑒會(huì);今世緣則通過(guò)精準(zhǔn)的宴席營(yíng)銷實(shí)現(xiàn)渠道下沉。這些舉措背后是酒企對(duì)消費(fèi)場(chǎng)景碎片化的主動(dòng)適應(yīng)政務(wù)消費(fèi)占比持續(xù)下降后，商務(wù)宴請(qǐng)、家庭聚會(huì)、個(gè)人自飲等多元場(chǎng)景正在成為新的增長(zhǎng)極。當(dāng)“量”的擴(kuò)張觸及天花板，“質(zhì)”的提升與“值”的重構(gòu)便成為生存與發(fā)展的唯一路徑。

創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)復(fù)蘇

在此過(guò)程中，頭部企業(yè)已率先開(kāi)啟轉(zhuǎn)型探索，為 "觸底反彈" 提供了實(shí)踐支撐。作為高端酒龍頭的五糧液，在鞏固千元價(jià)格帶優(yōu)勢(shì)的同時(shí)，積極擁抱健康化、輕量化消費(fèi)趨勢(shì)，通過(guò)節(jié)日促銷實(shí)現(xiàn)高效轉(zhuǎn)化，其渠道布局也持續(xù)深化，市場(chǎng)份額穩(wěn)步提升。2025年上半年新增7990家進(jìn)貨終端，成功開(kāi)發(fā)60家企業(yè)型客戶，持續(xù)推進(jìn)“三店一家”建設(shè)，合計(jì)新增242家，填補(bǔ)18個(gè)空白區(qū)縣;在20個(gè)核心城市實(shí)行終端直配，終端訂單穩(wěn)步增長(zhǎng)。

今世緣和古井貢酒的轉(zhuǎn)型實(shí)踐更具樣本價(jià)值。今世緣在秋季糖酒會(huì)上推出多款低度酒，針對(duì)年輕消費(fèi)群體優(yōu)化口感設(shè)計(jì)，同時(shí)依托經(jīng)銷商的網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢(shì)，將宴席場(chǎng)景滲透率提升至區(qū)域市場(chǎng)第一梯隊(duì)。古井貢酒則通過(guò)中秋限定款年份原漿的精準(zhǔn)投放，實(shí)現(xiàn)江蘇、安徽等地終端鋪貨，其 "定制酒+本地化營(yíng)銷"的組合拳，成為名酒企業(yè)抵御行業(yè)波動(dòng)的有效策略。

與此同時(shí)，9 月底以來(lái)，政府密集出臺(tái)的內(nèi)需刺激政策，已開(kāi)始向消費(fèi)端傳導(dǎo)。從秋季糖酒會(huì)4000余家參展企業(yè)的展示重點(diǎn)來(lái)看，定制酒、低度酒、數(shù)字化解決方案成為主流，行業(yè)正在主動(dòng)擁抱需求變革。

每一次行業(yè)的深度調(diào)整，都是一場(chǎng)優(yōu)勝劣汰的洗禮，真正的強(qiáng)者在逆風(fēng)中調(diào)整航向，在寒冬里積蓄力量?？陀^地說(shuō)，白酒行業(yè)的這場(chǎng)深度調(diào)整，本質(zhì)上是一場(chǎng)從 "規(guī)模優(yōu)先" 到 "價(jià)值優(yōu)先" 的自我革命。部分企業(yè)的業(yè)績(jī)陣痛，是舊增長(zhǎng)模式失效后的必然結(jié)果;而券商機(jī)構(gòu)的樂(lè)觀預(yù)期，則源于對(duì)新發(fā)展動(dòng)能的信心。從產(chǎn)量數(shù)據(jù)的持續(xù)收縮到營(yíng)收規(guī)模的穩(wěn)步增長(zhǎng)，從傳統(tǒng)渠道的數(shù)字化改造到新興場(chǎng)景的多元化滲透，從高端酒的量?jī)r(jià)穩(wěn)增到區(qū)域酒的精準(zhǔn)突圍，行業(yè)正在經(jīng)歷一場(chǎng)脫胎換骨的蛻變。

正所謂，沒(méi)有永遠(yuǎn)的冬天，也沒(méi)有徹骨的寒潮不會(huì)過(guò)去。對(duì)于投資者與行業(yè)從業(yè)者而言，當(dāng)下的調(diào)整期或許正是觀察新龍頭崛起、把握新增長(zhǎng)機(jī)遇的關(guān)鍵窗口。畢竟，每一次深度調(diào)整之后，行業(yè)都會(huì)迎來(lái)更健康的發(fā)展生態(tài)。