2025年第三季度，谷歌交出其歷史上首個(gè)千億美元營(yíng)收季度的答卷。這家被許多人視為在AI競(jìng)賽中起步較晚的科技巨頭，正以令人驚訝的速度證明著自己不僅沒有落后，反而可能是整個(gè)AI時(shí)代最被低估的贏家。

1020億美元的季度營(yíng)收、16%的同比增長(zhǎng)，各條業(yè)務(wù)線均取得不俗業(yè)績(jī)的情況下，向來(lái)在海外被AWS云服務(wù)壓制的谷歌云取得34%的爆發(fā)式增長(zhǎng)。新發(fā)布的Gemini3在多個(gè)獨(dú)立測(cè)試基準(zhǔn)中擊敗GPT-5登頂榜首，無(wú)論是在海外還是在國(guó)內(nèi)，都有不少的使用體驗(yàn)發(fā)布，均顯示出其在實(shí)際場(chǎng)景中的性能和表現(xiàn)。

另外，作為芯片行業(yè)的“新兵”，谷歌的芯片業(yè)務(wù)也取得了重要突破。據(jù)悉，公司正與META洽談，擬向其開放谷歌自研Tensor Al芯片使用權(quán)。不僅如此，谷歌還尋求直接向更多客戶銷售TPU芯片，同時(shí)擬最早于2026年開始向谷歌云租用TPU算力，進(jìn)一步拓展與英偉達(dá)的競(jìng)爭(zhēng)格局。

我們跟蹤谷歌也有接近兩年時(shí)間了，去年市場(chǎng)還在擔(dān)憂大語(yǔ)言模型會(huì)顛覆傳統(tǒng)搜索業(yè)務(wù)，但他們卻巧妙地將AI融入其龐大的產(chǎn)品矩陣，不僅守住了90%的搜索引擎市場(chǎng)份額，更在YouTube、Android、云計(jì)算等多個(gè)戰(zhàn)場(chǎng)同時(shí)開花，現(xiàn)在在芯片上也是風(fēng)生水起。

這種全棧式的AI布局，配合其獨(dú)特的TPU硬件優(yōu)勢(shì)和龐大的數(shù)據(jù)護(hù)城河，正在構(gòu)建一個(gè)其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手難以復(fù)制的生態(tài)系統(tǒng)。

01 基本面強(qiáng)勢(shì)支撐估值

從五年前的500億美元季度營(yíng)收到如今的1020億美元，五年內(nèi)實(shí)現(xiàn)了翻倍，展現(xiàn)出大型科技公司罕見的持續(xù)增長(zhǎng)能力，是谷歌各業(yè)務(wù)板塊協(xié)同增長(zhǎng)的結(jié)果。

分業(yè)務(wù)來(lái)看，谷歌服務(wù)（包括搜索、YouTube和其他服務(wù)）貢獻(xiàn)了870億美元營(yíng)收，同比增長(zhǎng)14%，依然是公司的現(xiàn)金牛業(yè)務(wù)。其中，搜索廣告收入同比增長(zhǎng)15%，YouTube廣告收入同樣增長(zhǎng)15%，雙雙超越了數(shù)字廣告市場(chǎng)個(gè)位數(shù)的平均增速。這種超越市場(chǎng)的表現(xiàn)說(shuō)明谷歌不僅守住了市場(chǎng)份額，還在持續(xù)擴(kuò)大領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。

谷歌云成為增長(zhǎng)最快的業(yè)務(wù)板塊，Q3營(yíng)收151.6億美元，同比增長(zhǎng)34%，年化運(yùn)行率超過(guò)600億美元。更重要的是，云業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了35.9億美元的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率從去年同期的17.1%提升至24%。這種盈利能力的快速改善大幅超出了分析師預(yù)期，證明了云業(yè)務(wù)已經(jīng)進(jìn)入規(guī)模效應(yīng)的釋放階段。

從盈利能力看，公司整體營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率盡管受到歐盟委員會(huì)罰款的影響有所下降，但仍然保持在30%以上的高位，僅比去年同期降低了2個(gè)百分點(diǎn)，凈利潤(rùn)率超過(guò)34%，凈利潤(rùn)同比增加33%；每股收益達(dá)到2.12美元，同比增長(zhǎng)31%，遠(yuǎn)超分析師1.85美元的一致預(yù)期。

現(xiàn)金流表現(xiàn)同樣強(qiáng)勁。過(guò)去12個(gè)月的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流入1123.1億美元，即使扣除910-930億美元的年度資本支出預(yù)算，自由現(xiàn)金流依然相當(dāng)可觀。這種大規(guī)模的資本投入正是為了搶占AI基礎(chǔ)設(shè)施的制高點(diǎn)，且由于谷歌目前在AI加持下全方位收獲，安全邊際是相當(dāng)高的。

2025年全年巨額的資本支出中，不僅會(huì)大量用于服務(wù)器采購(gòu)，主要是GPU和TPU等AI訓(xùn)練芯片；也會(huì)在數(shù)據(jù)中心和網(wǎng)絡(luò)建設(shè)中繼續(xù)投入。這種投資結(jié)構(gòu)明確指向了云服務(wù)和AI能力的構(gòu)建，受此影響，折舊費(fèi)用也從去年同期的40億美元增加到56億美元。

從營(yíng)收結(jié)構(gòu)看，谷歌的收入來(lái)源日趨多元化，YouTube、云和其他業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)度持續(xù)提升。

云業(yè)務(wù)的客戶指標(biāo)尤其亮眼。新客戶數(shù)量同比增長(zhǎng)34%，超過(guò)70%的現(xiàn)有客戶使用AI產(chǎn)品，基于生成式AI模型的產(chǎn)品收入增長(zhǎng)200%。第三季度簽署的10億美元以上大單數(shù)量超過(guò)過(guò)去兩年總和，13條產(chǎn)品線的年度經(jīng)常性收入（ARR）均超過(guò)10億美元。這些數(shù)據(jù)顯示云業(yè)務(wù)不僅在快速獲客，客單價(jià)也在顯著提升。

最炸裂的數(shù)字是云業(yè)務(wù)1550億美元的訂單儲(chǔ)備，環(huán)比增長(zhǎng)46%，同比增長(zhǎng)82%。這個(gè)數(shù)字相當(dāng)于云業(yè)務(wù)2.5年的營(yíng)收，為未來(lái)增長(zhǎng)提供了巨大支撐。管理層在電話會(huì)議中特別強(qiáng)調(diào)，這些訂單主要來(lái)自于AI基礎(chǔ)設(shè)施需求，平均合同期限為3-5年。

從估值角度分析，谷歌目前的遠(yuǎn)期Non-GAAP市盈率為27倍，低于微軟和亞馬遜�？紤]到公司16%的營(yíng)收增長(zhǎng)和31%的利潤(rùn)增長(zhǎng)，當(dāng)前估值并不算貴。綜合華爾街分析師的預(yù)期，谷歌2026年和2027年的EPS增長(zhǎng)預(yù)期分別為5%和14%，考慮到AI帶來(lái)的利潤(rùn)率提升潛力，實(shí)際增長(zhǎng)可能超出預(yù)期。

綜合來(lái)看，谷歌的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)展現(xiàn)出一家成熟科技巨頭在AI時(shí)代煥發(fā)的新活力。千億美元的季度營(yíng)收里程碑不是終點(diǎn)，而是新征程的起點(diǎn)。隨著AI技術(shù)進(jìn)一步滲透到各個(gè)業(yè)務(wù)線，利潤(rùn)率依然有繼續(xù)提升的空間，谷歌會(huì)用實(shí)際行動(dòng)證明，即使體量已經(jīng)如此龐大，創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的增長(zhǎng)故事仍將繼續(xù)。

02 技術(shù)構(gòu)建長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)壁壘

谷歌的AI故事始于一個(gè)關(guān)鍵轉(zhuǎn)折點(diǎn)。

當(dāng)OpenAI的ChatGPT在2022年底橫空出世時(shí)，市場(chǎng)一度認(rèn)為Google的搜索帝國(guó)將被顛覆，投資者擔(dān)憂這家搜索巨頭會(huì)成為AI時(shí)代的諾基亞。然而，僅僅兩年后Gemini3的發(fā)布，在多項(xiàng)指標(biāo)上超越了被寄予厚望的GPT-5。

測(cè)試者發(fā)現(xiàn)，Gemini 3.0模型能夠完成以往被認(rèn)為不可能的任務(wù)——從單一提示構(gòu)建完整的網(wǎng)站、生成交互式3D場(chǎng)景、甚至創(chuàng)建基礎(chǔ)操作系統(tǒng)界面。我們看到有不少深度的大模型使用者表態(tài)，Gemini 3.0就像“從自行車直接跳到了跑車”；相比之下，GPT-5被更多評(píng)價(jià)為增量更新，新功能甚至遭到批評(píng)。

但從業(yè)務(wù)的角度看，真正讓谷歌脫穎而出的，是將尖端AI技術(shù)無(wú)縫融入20億用戶日常生活的能力。

例如，當(dāng)用戶在Google搜索時(shí)，AI會(huì)自動(dòng)理解查詢意圖，提供綜合性答案，使用AI功能的查詢量增加10%以上，不僅沒有蠶食傳統(tǒng)搜索，反而擴(kuò)大了使用場(chǎng)景。而且，每次用戶交互都在訓(xùn)練模型，形成了自我強(qiáng)化的循環(huán)。

而安卓生態(tài)的AI整合展示了另一種可能。Circle to Search讓3億設(shè)備用戶可以圈選屏幕上任何內(nèi)容進(jìn)行搜索，Gemini Live則像一個(gè)無(wú)處不在的智能助手。這種深度整合意味著谷歌的AI不是用戶需要主動(dòng)打開的應(yīng)用，而是融入系統(tǒng)的隱形助手。

當(dāng)然，在這場(chǎng)AI軍備競(jìng)賽中，算力也是決定性因素。谷歌這邊，一方面大量采購(gòu)英偉達(dá)GPU，確保短期需求；另一方面加速自研TPU，掌握長(zhǎng)期主動(dòng)權(quán)。Ironwood TPU達(dá)到v5性能的10倍飛躍，不僅是技術(shù)突破，更是戰(zhàn)略獨(dú)立的宣言。當(dāng)全球都在搶購(gòu)英偉達(dá)芯片時(shí)，谷歌已經(jīng)有了Plan B。

TPU的價(jià)值在Anthropic的選擇中得到驗(yàn)證，這家OpenAI的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手承諾使用100萬(wàn)個(gè)谷歌 TPU，而不是英偉達(dá)GPU。這個(gè)決定的背后，是對(duì)TPU在大規(guī)模訓(xùn)練中成本效益優(yōu)勢(shì)的認(rèn)可；而谷歌正在成為AI基礎(chǔ)設(shè)施的核心供應(yīng)商，就像英偉達(dá)主導(dǎo)GPU市場(chǎng)一樣。

從底層芯片到開發(fā)框架，從AI模型到終端應(yīng)用，公司控制了整個(gè)技術(shù)棧，這種垂直整合不僅提高了效率，也能夠快速響應(yīng)市場(chǎng)需求。當(dāng)客戶需要定制化AI解決方案時(shí)，谷歌可以在每一層進(jìn)行優(yōu)化，這是依賴第三方的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手做不到的。

結(jié)合對(duì)AI的全�？刂�，每天數(shù)十億次搜索、500小時(shí)視頻上傳到Y(jié)ouTube、數(shù)億Android設(shè)備的使用數(shù)據(jù)，這些構(gòu)成了世界上最豐富的多模態(tài)數(shù)據(jù)集。關(guān)鍵是，這些數(shù)據(jù)還在指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)。Meta依賴公開數(shù)據(jù)訓(xùn)練Llama，OpenAI甚至需要購(gòu)買訓(xùn)練數(shù)據(jù)，對(duì)比之下，谷歌的數(shù)據(jù)護(hù)城河優(yōu)勢(shì)愈發(fā)明顯。

令我們印象最深刻的，是谷歌整個(gè)組織在AI時(shí)代迎來(lái)的進(jìn)化。原本被視為搜索殺手的對(duì)話式AI，被巧妙地整合進(jìn)搜索體驗(yàn)，再?gòu)娜轿桓淖児雀璧氖杖虢Y(jié)構(gòu)。這種對(duì)危機(jī)的應(yīng)對(duì)策略，比任何技術(shù)突破都更有價(jià)值。

03 結(jié)語(yǔ)

目前來(lái)看，國(guó)內(nèi)企業(yè)唯一一個(gè)能無(wú)限接近谷歌的上市公司是阿里，其次是百度。

盡管兩家公司都有曝出自研芯片，但阿里的收入規(guī)模更大、業(yè)務(wù)也更多樣，能夠讓AI參與并賦能的業(yè)務(wù)線也就更多。從谷歌的進(jìn)步路徑看，AI對(duì)于本身就是大規(guī)模的科技企業(yè)來(lái)說(shuō)是指數(shù)級(jí)的增長(zhǎng)引擎。

但需要注意的是，近一段時(shí)間以來(lái)美股和港股的表現(xiàn)波動(dòng)較大，谷歌也同樣很難幸免。作為一個(gè)非常適合用來(lái)長(zhǎng)期配置的標(biāo)的，谷歌的投資價(jià)值更多體現(xiàn)在穿越周期的能力上，很適合在市場(chǎng)調(diào)整時(shí)分批建倉(cāng)，以時(shí)間換空間，耐心等待AI商業(yè)化的全面爆發(fā)。

明：本文僅用于學(xué)習(xí)和交流，不構(gòu)成投資建議。