能漲竟然還抗跌行業(yè)輪動(dòng)的進(jìn)攻性規(guī)模變大之后，超額魔法還在嗎

持續(xù)反彈，A 股顯然已經(jīng)從 11 月 21 日大跌中的陰霾逐漸走出。

但是作為 2025 年為數(shù)不多的大跌日，“11?21” 對(duì)于基金篩選的 “試金石” 作用卻不可忽略，甚至還驗(yàn)證了我發(fā)現(xiàn)的一個(gè)跑贏偏股基金的指數(shù)的小秘訣。

11 月 21 日，萬得全 A 大跌 3.17%，萬得偏股混合型基金指數(shù)稍好，跌幅也在 3.03%。

當(dāng)日查看EarlONE 2026 基金清單里的基金表現(xiàn)，從某種角度說，含金量比較高的，是當(dāng)日華安事件驅(qū)動(dòng)量化策略 A (002179)。

華安事件驅(qū)動(dòng)量化策略 A，之前有介紹過，是我今年新調(diào)入 EarlONE 的 “新歡”。如果以凈值絕對(duì)值來說，在當(dāng)日它并不算最抗跌的，但抗跌與抗跌，是不同的。

對(duì)于價(jià)值流基金經(jīng)理，本身持倉就是低估值穩(wěn)健流，在大跌中抗跌，某種程度上是理所當(dāng)然的。

但華安事件驅(qū)動(dòng)量化策略 A 可是一個(gè)對(duì)標(biāo)萬得偏股混合型基金指數(shù) (885001) 的量化基金。萬得偏股混合型基金指數(shù)本身就是偏成長的風(fēng)格，更何況從 Wind 的凈值歸因來看，過去三年華安事件驅(qū)動(dòng)量化策略 A 相較萬得偏股混合型基金指數(shù)，呈現(xiàn)了更強(qiáng)的成長風(fēng)格，所以價(jià)值因子為 - 0.39，代表了不小的成長風(fēng)格暴露。

難能可貴的是，即使控制了因子暴露，華安事件驅(qū)動(dòng)量化策略 A 不僅在過去三年依然累計(jì)了非?？捎^的特質(zhì)收益 (真實(shí)超額 pure alpha)，而且在成長領(lǐng)跌的 “11?21” 當(dāng)天，卻是很抗跌。

這其實(shí)是我將其選入 EarlONE2026 時(shí)，特別看中的特質(zhì)。作為一只以行業(yè)輪動(dòng)為特色的量化基金，華安事件驅(qū)動(dòng)量化策略 A 呈現(xiàn)了許多非常態(tài)特質(zhì)，對(duì)于基金組合而言，特別有價(jià)值。

這里姑且先不深究它的行業(yè)輪動(dòng)，而是來放一個(gè)很有趣的統(tǒng)計(jì)。

下表我統(tǒng)計(jì)了 2024 年迄今，每一次萬得偏股混合型基金指數(shù)出現(xiàn)單日 3% 以上的絕對(duì)波動(dòng) (無論漲跌) 時(shí)，華安事件驅(qū)動(dòng)量化策略 A 的表現(xiàn)。

你會(huì)發(fā)現(xiàn)，除了 2024 年 9 月 26 日是輕微跑輸 0.02 個(gè)百分點(diǎn)，以及 2025 年 9 月 5 日是跑輸 0.69 個(gè)百分點(diǎn)外，其余的大波動(dòng)交易日，無論漲跌，華安事件驅(qū)動(dòng)量化策略 A 都能跑輸萬得偏股混合型基金指數(shù)，很多時(shí)候超額還非?？捎^。

大跌交易日能抗跌，大漲交易日不僅能跟上還能大幅超額，這是非常難得的一種特性?；鸾M合中有一只這樣的基金，會(huì)讓整個(gè)組合在大漲大跌交易日時(shí)，表現(xiàn)都會(huì)提升不少 —— 某種程度上，這也是跑贏萬得偏股混合型基金指數(shù)的一個(gè) “小秘訣” 了。

作為一只量化基金，華安事件驅(qū)動(dòng)量化策略 A 采用的是業(yè)內(nèi)不多見的行業(yè)輪動(dòng)策略。

今年 3 月時(shí)，信達(dá)金工對(duì)其有一篇詳細(xì)的分析《華安事件驅(qū)動(dòng)量化策略 —— 多策略驅(qū)動(dòng)下的偏股混基指數(shù)增強(qiáng)》，里面對(duì)其投資策略有一個(gè)概括。

具體來說：

量化行業(yè)輪動(dòng)框架整體以微觀多因子框架為核心，涵蓋五大類因子，包括基本面因子（如歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、內(nèi)外部的盈利預(yù)測數(shù)據(jù)等）、資金類因子（如公募基金倉位、北向資金流向、兩融流向、ETF 流向等）、技術(shù)類因子（如行業(yè)量價(jià)數(shù)據(jù)等）、風(fēng)險(xiǎn)因子（如估值歷史分位數(shù)、PEG 模型、PB-ROE 模型等）以及 AI 類因子?；谏鲜鲆蜃樱瑯?gòu)建月度配置的多空輪動(dòng)組合，進(jìn)而決定策略的邊際變化。在中觀層面，通過景氣趨勢與景氣拐點(diǎn)分析，形成中長期的行業(yè)核心配置觀點(diǎn)。在宏觀層面，基于事件驅(qū)動(dòng)方法，將宏觀數(shù)據(jù)、政策事件轉(zhuǎn)化為行業(yè)配置模型的宏觀類因子。在事件發(fā)生的時(shí)間節(jié)點(diǎn)上，宏觀因子的重要性顯著提升。

行業(yè)輪動(dòng)，一般是 “低勝率 + 高賠率”。

這意味著如果市場本身震蕩，或者輪動(dòng)節(jié)奏與模型預(yù)測不符，那么行業(yè)輪動(dòng)可能會(huì)出現(xiàn)頻繁小額的回撤；但是一旦出現(xiàn)較強(qiáng)的趨勢并被模型捕捉到，則可能呈現(xiàn)出短期可觀的超額。

下圖是現(xiàn)任基金經(jīng)理張序上任后的基金凈值與萬得偏股混合型基金指數(shù)的走勢對(duì)比圖。請(qǐng)注意滾動(dòng) 1 年收益差，華安事件驅(qū)動(dòng)量化策略 A 屢屢出現(xiàn) 1 年里面跑贏萬得偏股混合型基金指數(shù)超 30% 的走勢，這種進(jìn)攻性顯露無疑。

當(dāng)然，從上圖上也能看到，間隙性的，華安事件驅(qū)動(dòng)量化策略 A 會(huì)出現(xiàn)跑輸萬得偏股混合型基金指數(shù)的情況，但幅度都很小，時(shí)間持續(xù)都很短。

更重要的是，如果對(duì)華安事件驅(qū)動(dòng)量化策略 A 這種風(fēng)格有了解，反而更能把握超額。

雖然年中可能有低谷，但以完整的自然年度看，自基金經(jīng)理張序 2020 年中上任迄今，應(yīng)該能完成連續(xù)第五個(gè)自然年度跑贏萬得偏股混合型基金指數(shù)，這種穩(wěn)定性還是非常不容易的。

如果細(xì)分到半年維度，你會(huì)發(fā)現(xiàn)華安事件驅(qū)動(dòng)量化策略 A 的半年勝率依然非常高，也就 2020H2、2023H2 和今年下半年迄今是跑輸萬得偏股混合型基金指數(shù)，而且跑輸幅度都很小。

當(dāng)然，如果進(jìn)一步細(xì)化到季度表現(xiàn)，則更有意思。

下圖呈現(xiàn)了每個(gè)季度的超額，你會(huì)發(fā)現(xiàn)華安事件驅(qū)動(dòng)量化策略 A 很少出現(xiàn)連續(xù)兩個(gè)季度負(fù)超額，就算出現(xiàn)往往其中一個(gè)季度的負(fù)超額也是微乎其微。與此同時(shí)，在出現(xiàn)負(fù)超額季度之后，往往下一個(gè)季度會(huì)有不俗的超額反彈。

從這個(gè)角度而言，在華安事件驅(qū)動(dòng)量化策略 A 出現(xiàn)季度負(fù)超額的時(shí)候，反而是加倉蹲守 “超額” 爆發(fā)的好時(shí)機(jī)。

這或許是提升基金組合跑贏萬得偏股混合型基金指數(shù)的另一個(gè)小秘訣。

在低調(diào)數(shù)年之后，張序管理的華安事件驅(qū)動(dòng)量化策略 A 迎來了規(guī)模的大爆發(fā)。

基金規(guī)模從去年末的不過 2 億元出頭，到了如今逼近 50 億元的規(guī)模。

下表是規(guī)模較大的 C 份額 (016491) 的持有人結(jié)構(gòu)，你會(huì)發(fā)現(xiàn)幾乎都是機(jī)構(gòu)投資者持有。

A 份額 (002179) 個(gè)人投資者稍多，但機(jī)構(gòu)投資者也占到了 87.99%，而且上半年涌入的，也以機(jī)構(gòu)投資者居多。

規(guī)模是超額的敵人。

當(dāng)華安事件驅(qū)動(dòng)量化策略 A 規(guī)模驟增之后，超額還能持續(xù)嗎？

這顯然是當(dāng)下必須面對(duì)的問題。尤其是考慮到華安事件驅(qū)動(dòng)量化策略 A 二季度和三季度均為負(fù)超額。

我個(gè)人的感覺是，現(xiàn)在還不能認(rèn)定規(guī)模大了，張序這套行業(yè)輪動(dòng)的超額能力不再。

這是兩方面的考慮。

其一，今年三季度的 A 股行情，親歷者都明白，非常極致。以行業(yè)來看，在申萬 31 個(gè)一級(jí)行業(yè)指數(shù)中，三季度漲幅能超過同期萬得偏股混合型基金指數(shù) 25.51% 漲幅的行業(yè)，只有區(qū)區(qū) 6 個(gè)。

對(duì)于主動(dòng)基金經(jīng)理，通過高度的行業(yè)集中度，可以僅僅依靠重倉幾個(gè)行業(yè)實(shí)現(xiàn)高收益。

但對(duì)于量化基金，就是另一回事了。

信達(dá)金工的那篇研報(bào)提到過，張序采用了 “賽道中性” 的思路：

賽道中性，基金經(jīng)理將全市場的行業(yè)劃分為新能源、高端制造、科技、消費(fèi)、周期、基建、金融七個(gè)賽道并確保每次在單一賽道中配置的行業(yè)不超過兩個(gè)，從而達(dá)到賽道中性，避免過度集中于某一賽道帶來的回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。

這樣的風(fēng)控原則，顯然不利于 2025 年三季度的行情。跑輸萬得偏股混合型基金指數(shù)，某種程度上是為風(fēng)控承擔(dān)的必須代價(jià)。

另一方面，則是華安事件驅(qū)動(dòng)量化策略 A 本身的風(fēng)格。

首先，與許多主動(dòng)量化基金會(huì)下沉中小盤，對(duì)流動(dòng)性格外依賴不同，華安事件驅(qū)動(dòng)量化策略 A 常年的持倉市值中樞在中證 800。

下圖是我對(duì)過去四個(gè)半年報(bào)季報(bào)全部持倉做的市值穿透，可以看到華安事件驅(qū)動(dòng)量化策略 A 長期重倉滬深 300 成分股，其次是中證 500，這兩者合計(jì)一般要占持倉的七八成。中證 1000 及之下的小微盤持倉很有限。這種持倉風(fēng)格，一般市場容量會(huì)大于小盤股策略。

而從其持倉個(gè)股數(shù)量來看，也從以往的 50 只左右，提升至 2025 年中報(bào)的 130 只。

這樣更分散的持倉，也有助于提升策略的容量。

當(dāng)然，最最重要的是，回到之前大漲大跌交易日的統(tǒng)計(jì)，無論是 10 月 17 日還是 11 月 21 日，兩次萬得偏股混合型基金指數(shù)出現(xiàn) 3% 以上跌幅的交易日，華安事件驅(qū)動(dòng)量化策略 A 都出現(xiàn) 1 個(gè)百分點(diǎn)以上的單日超額，說明其原本的超額特質(zhì)還在。

對(duì)于投資者而言，理解了華安事件驅(qū)動(dòng)量化策略 A 的這種 “脾氣”，其實(shí)也就有了應(yīng)對(duì)之道。

它不是那種四平八穩(wěn)、不僅要贏還要贏得穩(wěn)的 “畫線派” 基金。作為一只帶有進(jìn)攻性的量化基金，它會(huì)有跑輸?shù)募径龋矔?huì)有在極致行情下為了風(fēng)控而不得不付出的超額回撤。

但也正是因?yàn)檫@種波動(dòng)，才給了我們利用 “均值回歸” 去做配置的機(jī)會(huì)。

有時(shí)候，在此類基金略顯失意時(shí)多一點(diǎn)耐心，甚至逆向多一點(diǎn)倉位，或許才是跑贏市場的長久之計(jì)。正如此前所言，這也是我今次將其調(diào)入 EarlONE2026 的原因。