寒潮漸起的冬日，羽絨服市場的競爭與業(yè)績走向成為市場關注的焦點。

近日，羽絨服巨頭波司登（03998.HK）發(fā)布截至2025年9月30日止六個月的中期業(yè)績，公司業(yè)績創(chuàng)歷史同期新高，但增速放緩、核心業(yè)務毛利率波動等隱憂同步顯現(xiàn)。

在高端化轉(zhuǎn)型持續(xù)推進與大眾性價比賽道競爭激烈的背景下，這份喜憂參半的中期“成績單”，給波司登拋出一個新命題：企業(yè)究竟該如何破局？

業(yè)績創(chuàng)歷史新高，但增速有所放緩

根據(jù)財報，2025/26財年上半年，波司登實現(xiàn)收入89.28億元，同比增長1.4%；公司權(quán)益股東應占溢利為11.89億元，同比增長5.3%。與過往業(yè)績相比，波司登集團上半財年業(yè)績創(chuàng)歷史同期新高，但業(yè)績增速卻有所放緩。

目前，波司登集團的主營業(yè)務包括品牌羽絨服業(yè)務、貼牌加工管理業(yè)務、女裝業(yè)務及多元化服裝業(yè)務。

2025/26財年上半年，品牌羽絨服業(yè)務仍然是波司登集團的最大收入來源，實現(xiàn)收入約65.68億元，同比增長8.34%，占總收入的比例達到73.6%。其中，主品牌波司登收入同比增長8.3%至57.19億元。

但是，波司登的品牌羽絨服業(yè)務增速較此前幾年出現(xiàn)明顯下滑。2024/25財年上半年，品牌羽絨服業(yè)務板塊同比增速為22.7%；波司登主品牌收入同比增速為19.4%。2023/2024財年上半年，品牌羽絨服板塊和波司登品牌收入同比增速分別為28.1%、25.5%。

盈利水平上，2025/26財年上半年，波司登的品牌羽絨服板塊毛利率較上財年同期下降2個百分點至59.1%。其中，波司登主品牌毛利率從上財年同期的66.3%下降1.5個百分點至64.8%；另一品牌雪中飛的毛利率較上財年同期下降2.2個百分點至47.9%；而以線上渠道為主的冰潔品牌，毛利率較上財年同期下降82.5個百分點至-63.4%。波司登表示，毛利率下降主要是因為經(jīng)銷渠道增速快于自營渠道，而經(jīng)銷渠道毛利率相對較低。

對于業(yè)務發(fā)展方向，波司登表示，公司仍將堅持在羽絨服品類上做深度發(fā)展，通過經(jīng)典品類的持續(xù)迭代和新品類的創(chuàng)新，不斷拓寬消費客群并穩(wěn)固市場份額。該公司強調(diào)，所有新品類的開發(fā)都將圍繞主賽道展開，不會為擴張而擴張。

近年來，波司登持續(xù)優(yōu)化和拓展防曬衣、沖鋒衣羽絨服、泡芙羽絨服等產(chǎn)品，拓展業(yè)務增量。波司登管理層在電話會議上表示，今年與去年相比，包括防曬等功能外套保持穩(wěn)定狀態(tài)，但收入占比仍然不高。波司登同時指出，今年公司在羽絨服相關的功能品類上進行了探索，其中功能外套在市場端反饋良好。

高端化轉(zhuǎn)型，機遇與挑戰(zhàn)并存

近年來，波司登持續(xù)推進高端化轉(zhuǎn)型，旨在擺脫“性價比”標簽，進一步提升品牌價值和市場競爭力。

2018年，隨著加拿大鵝（Canada Goose）進入中國市場，改變了行業(yè)玩法，三個月便實現(xiàn)銷售額3.99億加元（約合21.23億元人民幣），推動了用戶認知的改變，即羽絨服不僅可以御寒，還具有時尚搭配、身份認同等功能。

同年，波司登宣布正式啟動轉(zhuǎn)型升級，首次將戰(zhàn)略重心從四季化服裝調(diào)整為“聚焦主航道、聚焦主品牌”，并從產(chǎn)品、營銷及渠道全面發(fā)力主品牌“波司登”高端化。

針對“性價比品牌”的固有認知，波司登近幾年在專業(yè)羽絨服、運動戶外、快時尚場景等領域推出多個高端子系列。

其中，登峰系列定位“專業(yè)戶外高端羽絨服”，采用戈爾特斯（Gore-Tex）等頂級面料，主打“抗寒-40℃”的專業(yè)性能與“可應對極端環(huán)境”的場景化需求，定價在5000元以上（遠高于傳統(tǒng)系列的1000元至3000元區(qū)間），目標客戶為戶外愛好者及高凈值人群。而城市高端系列如“高端商務”“時尚休閑”等，定價3000元至8000元，針對都市白領的品質(zhì)需求。

這些高端系列的推出，使得波司登的產(chǎn)品價格帶從“大眾區(qū)間”延伸至“中高端區(qū)間”，覆蓋了更廣泛的消費層級，產(chǎn)品的差異化能力得到提升。通過差異化定位，波司登或許可以找到更多增長曲線。

除了主品牌升級，波司登還在嘗試其他高端化路徑。2024年10月，波司登宣布投資加拿大奢侈羽絨服品牌Moose Knuckles（均價在6000元至9000元），持股31.6%。2025年10月，波司登在巴黎時裝周期間推出“大師泡芙”系列。同月，波司登主品牌宣布與LV、Dior前品牌創(chuàng)意總監(jiān)Kim Jones合作，推出高級產(chǎn)品線波司登AREAL。該系列也在上海嘉里中心、杭州萬象城等地開設快閃店。

相比十年前，波司登靠高端化走出了低谷，但在高端化層面想要站穩(wěn)腳跟也并不容易。根據(jù)艾媒咨詢的數(shù)據(jù)，近八成中國羽絨服消費者愿意接受1200元以下價格，而愿意花費超4000元購買的占比僅有4%。

此外，用戶對品牌認知的轉(zhuǎn)變也需要時間，并且還存在較大的不確定性。根據(jù)一份消費者調(diào)研數(shù)據(jù)，僅有32%的受訪者認為波司登的“登峰系列”與Moncler、Canada Goose屬于同一檔次。

性價比賽道擁擠，波司登如何突圍？

在主品牌喊出高端化多年的背景下，今年早些時候，波司登管理層曾表示要加碼大眾羽絨服市場，重點關注高性價比領域。該公司要把雪中飛品牌打造成“冰雪羽絨服第一品牌”。2025/26財年上半年，雪中飛品牌凈增126家零售網(wǎng)點，但品牌收入?yún)s出現(xiàn)負增長，同比小幅下降3.2%至3.78億元。

波司登在11月底的業(yè)績發(fā)布會上表示，雪中飛是公司重點發(fā)展的高質(zhì)價比品牌，今年對該品牌的投入高于往年，除渠道建設外，還重點加強了品牌營銷和產(chǎn)品研發(fā)。今年10月至11月，雪中飛品牌收入已實現(xiàn)同比約20%的正增長，扭轉(zhuǎn)了上半財年的負增長局面。

波司登同時透露，雪中飛第一戰(zhàn)場在線上，第二戰(zhàn)場在線下。該品牌仍在找方法的過程中。

但是，當前國內(nèi)羽絨服市場越來越擁擠，波司登接下來的仗并不好打。

在高端市場，始祖鳥、北面、迪桑特、凱樂石等國內(nèi)外戶外品牌羽絨服銷售火熱。根據(jù)媒體報道，2024年本土羽絨服品牌高梵的商品交易總額（GMV）已突破50億元，今年以來，高梵開始加速布局線下商場，營銷也在持續(xù)加碼。

在雪中飛所聚焦的性價比市場，聚集戶外冰雪運動場景的坦博爾，在今年開始沖擊港股IPO，老對手鴨鴨也有接觸資本市場的傳聞。甚至胖東來的自營羽絨服，也一度在市場上掀起搶購潮。

整體來看，如何挖掘更多業(yè)務增長點，依然是波司登當前的重要課題。

波司登在11月的媒體交流會上表示，未來將持續(xù)優(yōu)化和拓展防曬衣、沖鋒衣羽絨服、泡芙羽絨服等產(chǎn)品，以尋求新的業(yè)務增長點。渠道策略方面，公司將繼續(xù)加強線上銷售，同時通過拓展頭部商圈、開設品牌形象大店等方式提升線下渠道質(zhì)量，注重精細化運營。

截至12月4日收盤，波司登報收5.06港元/股，跌幅為0.39%，公司總市值達到590.5億港元。