剛上市9個(gè)月的新茶飲“黑馬”古茗，于近日拋出了一份令市場(chǎng)咋舌的“現(xiàn)金大禮包”。

公司宣布派發(fā)總額約22.12億港元的特別股息。若加上年初上市前突擊派發(fā)的17.4億元，古茗在2025年累計(jì)宣布分紅逼近40億元。

這筆巨款的流向耐人尋味。根據(jù)股權(quán)結(jié)構(gòu)，超過(guò)70%的分紅——約27億元將流入創(chuàng)始人王云安及其一致行動(dòng)人在海外設(shè)立的家族信托賬戶(hù)。其實(shí)控人持股比例高達(dá)72.78%，已逼近港股股權(quán)高度集中的75%警戒線。這種高持股、大額分紅的操作，讓人聯(lián)想到曾經(jīng)的恒大許家印。

作為目前唯一一家凈利率超過(guò)蜜雪冰城的“最賺錢(qián)奶茶店”，古茗為何如此急于將利潤(rùn)“清倉(cāng)式”分給老板？在茶飲行業(yè)極度內(nèi)卷、加盟商閉店率攀升的當(dāng)下，這場(chǎng)資本盛宴背后，究竟隱藏著怎樣的焦慮與算計(jì)？

37億分紅迷局

古茗的這次分紅，從時(shí)間點(diǎn)到資金來(lái)源，可以說(shuō)都是精心設(shè)計(jì)的。

早在2025年2月招股書(shū)中，古茗就曾預(yù)告：若上市成功，將在12月前派發(fā)不少于20億元的特別股息。如今，這筆承諾如期兌現(xiàn)。但問(wèn)題是，錢(qián)從哪來(lái)？古茗聲稱(chēng)，分紅資金來(lái)源于留存利潤(rùn)和資本公積。

然而，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)卻并非如此。2021年至2023年，古茗累計(jì)歸母凈利潤(rùn)僅為14.8億元左右，且期間股東權(quán)益儲(chǔ)備甚至一度為負(fù)值。直到2024年，憑借一筆高達(dá)74.45億元的“金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)”，公司總資產(chǎn)才“橫空多出”十幾個(gè)億，年底權(quán)益儲(chǔ)備剛好勉強(qiáng)超過(guò)20億元，達(dá)到了分紅門(mén)檻。

更吊詭的是，此次22億港元的分紅額，甚至超過(guò)了古茗IPO募集的18.13億港元凈額。

雖然公司強(qiáng)調(diào)“不動(dòng)用募資款派息”，但從現(xiàn)金流來(lái)看，若沒(méi)有IPO融資的補(bǔ)充，如此巨額的分紅幾乎將掏空公司的家底。截至2024年底，古茗賬面現(xiàn)金及銀行結(jié)余僅為19.35億元，根本不足以支付合計(jì)近40億元的兩次分紅。

正是IPO帶來(lái)的18億港元“活水”，讓古茗在分完錢(qián)后還能維持運(yùn)營(yíng)。換句話說(shuō)，上市融資，客觀上為這場(chǎng)針對(duì)大股東的巨額套現(xiàn)提供了流動(dòng)性支持。

而最終，這筆巨款的大部分流向了海外。王云安等四位創(chuàng)始人通過(guò)境外家族信托持有公司72.78%的股份。這意味著，約27億元分紅將直接進(jìn)入他們的海外信托賬戶(hù)，實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)轉(zhuǎn)移和“落袋為安”。

賺加盟商的錢(qián)，比賣(mài)奶茶更暴利

古茗之所以敢如此豪橫分紅，底氣來(lái)自于其驚人的盈利能力。

2025年上半年，古茗營(yíng)收56.63億元，凈利潤(rùn)高達(dá)16.25億元，凈利率達(dá)到驚人的28.72%。這一數(shù)據(jù)不僅遠(yuǎn)超茶百道（13.3%）和霸王茶姬（11.2%），甚至將“雪王”蜜雪冰城（18.3%）甩在身后。古茗，已然成為新茶飲界名副其實(shí)的“印鈔機(jī)”。

古茗的高利潤(rùn)并非來(lái)自賣(mài)給消費(fèi)者的那一杯杯奶茶，而是來(lái)自賣(mài)給加盟商的設(shè)備和原料。

財(cái)報(bào)顯示，2025年上半年，古茗向加盟商銷(xiāo)售商品及設(shè)備的收入達(dá)45億元，占比高達(dá)79.4%；加盟管理服務(wù)收入11.6億元，占比20.5%。兩者合計(jì)貢獻(xiàn)了99.9%的營(yíng)收。

相比蜜雪冰城6萬(wàn)元的設(shè)備費(fèi)，古茗加盟商需要支付約13萬(wàn)元的設(shè)備費(fèi)和更高的首批原料費(fèi)。這種“高門(mén)檻、高毛利”的加盟模式，讓古茗在瘋狂拓店的同時(shí)，賺得盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)。

不過(guò)，這種建立在加盟商規(guī)模擴(kuò)張之上的增長(zhǎng)模式，正面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。

隨著新茶飲賽道進(jìn)入存量博弈，古茗的門(mén)店密度越來(lái)越高。在五線城市，300米內(nèi)出現(xiàn)兩家古茗的概率已高達(dá)25.7%。高密度的布局雖然推高了總營(yíng)收，卻嚴(yán)重?cái)偙×藛蔚昀麧?rùn)，導(dǎo)致加盟商“內(nèi)卷”加劇。

警鐘已經(jīng)敲響。2024年，古茗加盟商退出率高達(dá)17.9%，閉店率6.8%。2025年上半年，雖然通過(guò)降低門(mén)檻吸引了新加盟商，但老加盟商的復(fù)購(gòu)意愿明顯下降，平均經(jīng)營(yíng)門(mén)店數(shù)從3.1家降至1.9家。

當(dāng)加盟商賺不到錢(qián)，古茗“賣(mài)鏟子”的生意還能維持多久？

總的來(lái)說(shuō)，古茗的37億分紅，利用上市融資的杠桿，將公司過(guò)去幾年積累的、以及未來(lái)可能產(chǎn)生的利潤(rùn)，提前變現(xiàn)到了創(chuàng)始人的口袋里。

對(duì)王云安而言，這是創(chuàng)業(yè)成功的豐厚回報(bào)。但對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)的投資者和身處一線的加盟商來(lái)說(shuō)，這是個(gè)危險(xiǎn)的信號(hào)。當(dāng)公司在高速擴(kuò)張期選擇“清倉(cāng)式”分紅而非投入再生產(chǎn)，從一定程度上意味著管理層對(duì)行業(yè)未來(lái)的增長(zhǎng)空間，已不再那么篤定。