輾轉(zhuǎn)3年多，今日，百奧賽圖終于登陸上交所科創(chuàng)板。至此，被業(yè)界戲稱為“鼠王三巨頭”的3家國內(nèi)頭部模式動(dòng)物企業(yè)，齊聚科創(chuàng)板。

作為生物醫(yī)藥領(lǐng)域的明星企業(yè)，從港股轉(zhuǎn)戰(zhàn)科創(chuàng)板的百奧賽圖，在正式上市前就頗受市場(chǎng)青睞。數(shù)據(jù)顯示，百奧賽圖科創(chuàng)板IPO網(wǎng)上初步超額認(rèn)購約5383倍，最終中簽率只有0.028%，這個(gè)成績(jī)超過今年大多數(shù)的科創(chuàng)板新秀，也刷新了同行們?cè)跀?shù)年前的IPO熱潮中留下的數(shù)字。

相比4年前在港交所的亮相，這一次，百奧賽圖交出了一份更成熟的答卷。截至發(fā)稿，百奧賽圖的首日漲幅一度沖高到157.87%。

01

從模式小鼠到分子超市

配售火爆的背后，是百奧賽圖在醫(yī)藥行業(yè)新周期中的艱難轉(zhuǎn)型，和由此帶來的長(zhǎng)期盈利的微光。

大多數(shù)人認(rèn)識(shí)百奧賽圖，是作為國內(nèi)首屈一指的模式動(dòng)物供應(yīng)商。2021年前后，藥物臨床前研究用的實(shí)驗(yàn)小鼠突然變得奇貨可居，帶動(dòng)百奧賽圖和另外兩家供應(yīng)商集萃藥康、南模生物一起出圈。至今，對(duì)外出售靶點(diǎn)人源化的模式小鼠，仍然是百奧賽圖最主要的收入來源。不過，隨著深耕多年的抗體篩選平臺(tái)逐步成型，百奧賽圖已經(jīng)不再是單純的動(dòng)物模型服務(wù)商。

成立于2009年的百奧賽圖，定位于臨床前CRO以及生物技術(shù)企業(yè)。在招股說明書中，百奧賽圖對(duì)公司業(yè)務(wù)進(jìn)行了細(xì)致地描述，讀起來略顯松散?？偨Y(jié)起來，百奧賽圖的業(yè)務(wù)可以分為傳統(tǒng)業(yè)務(wù)和創(chuàng)新業(yè)務(wù)兩大模塊。

一方面，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)保基本。百奧賽圖主要圍繞人們熟悉的動(dòng)物模型，提供包括定制化的基因編輯、臨床前藥物藥理藥效評(píng)價(jià)、動(dòng)物疾病模型等一系列服務(wù)和產(chǎn)品。

可以說，百奧賽圖是做基因編輯起家的。在藥物開發(fā)的過程中，利用動(dòng)物模型來進(jìn)行藥物評(píng)價(jià)，是驗(yàn)證臨床前藥物藥效的“金標(biāo)準(zhǔn)”。起初，百奧賽圖運(yùn)用ESC/HR、CRISPR/EGE等基因編輯技術(shù)，提供大/小鼠以及細(xì)胞系的基因編輯定制化服務(wù)，來滿足藥理藥效評(píng)價(jià)對(duì)動(dòng)物模型的需求。成立以來，百奧賽圖累計(jì)為基礎(chǔ)科研、藥企用戶構(gòu)建了超5000個(gè)動(dòng)物和細(xì)胞模型。

基于此，百奧賽圖逐漸服務(wù)于臨床前藥效評(píng)價(jià)的各個(gè)環(huán)節(jié)。根據(jù)招股說明書，百奧賽圖的藥理藥效團(tuán)隊(duì)為國內(nèi)外醫(yī)藥企業(yè)和臨床科研單位，提供體內(nèi)外藥理藥效學(xué)評(píng)價(jià)、藥代動(dòng)力學(xué)和藥效學(xué)評(píng)價(jià)，以及小動(dòng)物病理和毒理學(xué)評(píng)估等服務(wù)。到2025年上半年，已經(jīng)為全球約950名合作伙伴完成了超6350項(xiàng)藥物評(píng)估，并協(xié)助他們中的一部分完成了IND申報(bào)。

最后，也是最關(guān)鍵的，即直接對(duì)外銷售的動(dòng)物模型。百奧賽圖開發(fā)的疾病小鼠模型，覆蓋腫瘤、自身免疫、代謝等多個(gè)熱門的疾病領(lǐng)域，形成了前述規(guī)模化實(shí)驗(yàn)小鼠的供應(yīng)能力。當(dāng)前，百奧賽圖每年可以供應(yīng)動(dòng)物模型超過80萬只。

另一方面，創(chuàng)新業(yè)務(wù)促增長(zhǎng)。百奧賽圖跳出傳統(tǒng)敘事，圍繞更前沿的抗體分子，開展?jié)撛谒幬锇悬c(diǎn)的發(fā)現(xiàn)、開發(fā)及授權(quán)等業(yè)務(wù)。從動(dòng)物模型出發(fā)，百奧賽圖嘗試構(gòu)建一個(gè)可以即時(shí)取用的抗體分子超市，讓藥企直接選擇。這部分業(yè)務(wù)由百奧賽圖獨(dú)特的全人源小鼠平臺(tái)（RenMice小鼠），和近年來深耕的“千鼠萬抗”計(jì)劃來協(xié)同實(shí)現(xiàn)。

所謂“千鼠萬抗”，即在RenMice小鼠平臺(tái)的基礎(chǔ)上，通過靶點(diǎn)敲除，得到針對(duì)人體內(nèi)千余種潛在藥物靶點(diǎn)的靶點(diǎn)敲除（Target KO）小鼠，進(jìn)行藥物發(fā)現(xiàn)，是為“千鼠”；針對(duì)每種Target KO小鼠免疫后，又得到數(shù)百種針對(duì)該靶點(diǎn)不同表位的抗體分子，是為“萬抗”。

根據(jù)招股說明書，自2020年3月啟動(dòng)以來，“千鼠萬抗”計(jì)劃完成了近700個(gè)靶點(diǎn)的單抗藥物篩選和200余個(gè)TAA靶點(diǎn)的雙抗藥物篩選，形成近百萬個(gè)抗體結(jié)合表位豐富的抗體分子序列“貨架”。

02

首次扭虧為盈

2024年，百奧賽圖迎來經(jīng)營(yíng)的重大轉(zhuǎn)折。在成立15年后，公司首次實(shí)現(xiàn)了整體盈利。根據(jù)招股說明書，2024年，百奧賽圖錄得凈利潤(rùn)3353.69萬元，結(jié)束了連年虧損。到2025年上半年，凈利潤(rùn)額進(jìn)一步放大到4799.88萬元。

此番扭虧為盈，一方面是由于百奧賽圖高毛利業(yè)務(wù)的占比提升，另一方面則得益于高研發(fā)投入的階段性結(jié)束。

高毛利業(yè)務(wù)提升方面，根據(jù)招股說明書，模式動(dòng)物銷售和抗體業(yè)務(wù)開發(fā)是百奧賽圖毛利率最高的業(yè)務(wù)板塊。其中，抗體開發(fā)業(yè)務(wù)的毛利率最高，達(dá)到80%～90%，模式動(dòng)物銷售業(yè)務(wù)次之，約為70%～80%。如果將港交所和科創(chuàng)板兩版招股說明書中的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)拉通來看，會(huì)發(fā)現(xiàn)在百奧賽圖的總收入中，模式動(dòng)物銷售和抗體開發(fā)業(yè)務(wù)帶來的收入占比，基本逐年提升。

其中，目前收入占比最高的模式動(dòng)物銷售，在2020年還只是百奧賽圖的第三大業(yè)務(wù)。但這部分業(yè)務(wù)以年復(fù)合增長(zhǎng)率超50%的速度快速提升，自2021年就一直是百奧賽圖最大的收入來源。

抗體業(yè)務(wù)方面，由于“千鼠萬抗”平臺(tái)的逐步成熟，百奧賽圖開始越來越多地從抗體開發(fā)業(yè)務(wù)中獲得收入。值得一提的是，抗體開發(fā)業(yè)務(wù)一旦培育成型，即是一門好生意，百奧賽圖也因此成為最會(huì)掙錢的基因編輯公司之一。

通常，抗體開發(fā)業(yè)務(wù)具有早期高投入、后期高收入的特點(diǎn)，尤其是在特定抗體分子合作授權(quán)后，后期的里程碑收入將十分可觀。比如在2024年，百奧賽圖前期轉(zhuǎn)讓給多瑪醫(yī)藥的管線，達(dá)到臨床I期首例患者入組的里程碑節(jié)點(diǎn)，因此確認(rèn)4000萬元收入，而同期沒有對(duì)應(yīng)的成本支出。根據(jù)招股說明書，抗體開發(fā)業(yè)務(wù)已經(jīng)由早期的低收入占比，快速提升為百奧賽圖的第二大收入來源。

此外，過去幾年間，百奧賽圖的毛利率較同行平均水平更高，并持續(xù)走高。在行業(yè)毛利率增長(zhǎng)乏力，甚至出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)的2023年與2024年之交，百奧賽圖仍大幅提升毛利率。這背后，主要是由于差異化地開展了抗體開發(fā)業(yè)務(wù)。

研發(fā)投入方面，被壓縮的成本主要是被擠出的人工費(fèi)用和臨床試驗(yàn)投入。首先是研發(fā)人工費(fèi)用的降低，2022年至2024年，隨著“千鼠萬抗”等主要研發(fā)項(xiàng)目推進(jìn)和逐步完成，百奧賽圖的大規(guī)模研發(fā)環(huán)節(jié)結(jié)束，相應(yīng)的人工費(fèi)用從2.23億元銳減至7339.38萬元。其次是通過對(duì)外合作，大幅減少臨床試驗(yàn)費(fèi)用支出。2022年以來，百奧賽圖將原本自主開展臨床試驗(yàn)的YH001、YH002、YH003等管線相繼對(duì)外授權(quán)，只保留了處于I期臨床試驗(yàn)的YH004。根據(jù)招股說明書，未來，百奧賽圖將采用合作開發(fā)的方式繼續(xù)開發(fā)，暫無計(jì)劃自行推進(jìn)相應(yīng)研發(fā)管線的后續(xù)臨床試驗(yàn)。

總體而言，降本增效后的扭虧為盈符合商業(yè)邏輯。對(duì)于百奧賽圖而言，2024年的扭虧為盈，是一個(gè)相當(dāng)重要的里程碑。

03

盈利是否可持續(xù)？

當(dāng)然，外界更關(guān)注的是，百奧賽圖能否持續(xù)、穩(wěn)定盈利。在動(dòng)脈網(wǎng)看來，這除了考驗(yàn)賴以立身的基因編輯業(yè)務(wù)能力，更多是考驗(yàn)百奧賽圖構(gòu)建的第二條增長(zhǎng)曲線，即抗體分子超市，是否符合制藥行業(yè)的發(fā)展需求、能否持續(xù)出貨，以及制藥行業(yè)本身的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

首先來看行業(yè)需求。百奧賽圖構(gòu)建抗體分子超市的背景，是抗體藥物的開發(fā)仍然耗時(shí)耗力、失敗風(fēng)險(xiǎn)巨大。通常，藥物研發(fā)需要走完從靶點(diǎn)評(píng)估及驗(yàn)證、抗體篩選制備、先導(dǎo)物篩選及優(yōu)化、候選化合物篩選及確定、體內(nèi)外藥理藥效學(xué)研究、CMC，再到安全性評(píng)價(jià)及臨床試驗(yàn)的復(fù)雜流程，試錯(cuò)的資金和時(shí)間成本極高。數(shù)據(jù)顯示，在這個(gè)過程中，從藥物發(fā)現(xiàn)到藥物上市的成功率僅為3.1%。

同時(shí)，現(xiàn)有的抗體藥物開發(fā)靶點(diǎn)選擇也相對(duì)單一。對(duì)于生物信號(hào)通路、生物機(jī)制，人類的了解十分有限，抗體藥物成藥靶點(diǎn)僅集中在以TNFα、PD-1/L1、VEGF等為主的基礎(chǔ)科學(xué)研究相對(duì)完善的熱門重大靶點(diǎn)，很多有潛力的靶點(diǎn)缺少關(guān)鍵的研究數(shù)據(jù)。

從某種意義上講，“千鼠萬抗”顛覆了傳統(tǒng)的制藥邏輯，探索以終為始的可能性。在動(dòng)物模型上的積累，百奧賽圖提前研究大量新靶點(diǎn)，獲得抗體分子，并評(píng)價(jià)這些抗體的藥理藥效，供藥企選擇。這些完成了初步篩選的抗體分子，就像超市貨架上的成品或者半成品，大大縮短了抗體候選藥物開發(fā)的時(shí)間，降低風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于制藥企業(yè)而言，這無疑是真需求。

然后是千鼠萬抗的出貨情況。根據(jù)招股說明書，百奧賽圖已經(jīng)和德國默克、吉利德科學(xué)、IDEAYA Biosciences、Neurocrine Biosciences、翰森制藥、正大天晴、華潤(rùn)生物、榮昌生物等國內(nèi)外頭部藥企達(dá)成抗體分子轉(zhuǎn)讓授權(quán)或合作開發(fā)協(xié)議，從中獲取首付款、里程碑付款以及藥物上市后銷售分成等。

另外，動(dòng)脈網(wǎng)注意到，百奧賽圖已經(jīng)為“千鼠萬抗”計(jì)劃設(shè)立子品牌。2024年，隨著抗體業(yè)務(wù)不斷做大，合作項(xiàng)目增至100余項(xiàng)、海外客戶占比持續(xù)提升，百奧賽圖又將“千鼠萬抗（RenBiologics）”計(jì)劃和全人源小鼠平臺(tái)獨(dú)立運(yùn)行，成立同名子品牌。按照百奧賽圖規(guī)劃，千鼠萬抗子品牌主要提供抗體分子授權(quán)、合作開發(fā)和RenMice全人抗體/TCR發(fā)現(xiàn)平臺(tái)授權(quán)等幾大業(yè)務(wù)。

實(shí)際上，為培育成熟的業(yè)務(wù)模塊設(shè)立子品牌，獨(dú)立開展后續(xù)業(yè)務(wù)，是百奧賽圖的傳統(tǒng)。2021年，將業(yè)務(wù)體量最大的靶點(diǎn)人源化小鼠和細(xì)胞模型，及傳統(tǒng)的定制化基因編輯、疾病模型鼠、體內(nèi)藥效學(xué)評(píng)價(jià)等業(yè)務(wù)整合，裝入子品牌百奧動(dòng)物。從目前的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)來看，正是在百奧動(dòng)物品牌獨(dú)立之后，對(duì)應(yīng)的業(yè)務(wù)迅速被做大，成為穩(wěn)定的收入來源。在抗體開發(fā)業(yè)務(wù)之上，百奧賽圖或許也希望抗體業(yè)務(wù)復(fù)制模式動(dòng)物的成功。

最后是市場(chǎng)增長(zhǎng)潛力。千鼠萬抗為抗體藥物開發(fā)提供解決方案，最終能走多遠(yuǎn)，要看抗體藥物市場(chǎng)的長(zhǎng)期需求。目前看來，全球抗體藥物市場(chǎng)規(guī)模將在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)保持增長(zhǎng)。

據(jù)弗若斯特沙利文統(tǒng)計(jì)，2024年，全球抗體藥物市場(chǎng)規(guī)模為2704億美元，2019年至2024年間，這個(gè)市場(chǎng)的復(fù)合年增長(zhǎng)率約為10.5%。按照結(jié)構(gòu)和識(shí)別點(diǎn)位的不同，抗體藥物可以分為單抗、雙抗、重鏈抗體、納米抗體、抗體偶聯(lián)藥物、雙抗偶聯(lián)藥物等。過去幾年間，不同類型的抗體藥物交替引發(fā)開發(fā)和BD熱潮。預(yù)計(jì)到，2031年，全球抗體治療藥物市場(chǎng)規(guī)模將進(jìn)一步增長(zhǎng)至4634億美元。

在這個(gè)過程中，國內(nèi)抗體藥物市場(chǎng)以更快的速度增長(zhǎng)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2024年，國內(nèi)抗體藥物市場(chǎng)規(guī)模為1312億元人民幣，2019年至2024年間，這個(gè)市場(chǎng)的復(fù)合年增長(zhǎng)率為35.4%，遠(yuǎn)高于全球市場(chǎng)。隨著更多的抗體藥物被納入醫(yī)保，生物類似藥的供應(yīng)增加及創(chuàng)新抗體的推出，預(yù)計(jì)到2031年，國內(nèi)抗體市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到4485億元人民幣。

準(zhǔn)確把握市場(chǎng)需求、獲得早期用戶的認(rèn)可及終端市場(chǎng)持續(xù)增長(zhǎng)，理論上可以為百奧賽圖的持續(xù)盈利提供基礎(chǔ)。當(dāng)然，百奧賽圖能否在新的敘事下真正取得成功，還需要時(shí)間來驗(yàn)證。

*封面圖片來源：123rf

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