Lululemon 于北京時間 2025 年 12 月 12 日早上美股盤后發(fā)布了 2025 年第三季度財報（截止 2025 年 9 月），整體來說，在連續(xù)兩個季度下調指引的情況下，三季度業(yè)績最終超出了公司此前的指引上限，屬于低預期內的超預期。

具體來看核心信息：

1、營收超出市場一致預期。3Q25Lululemon 實現營收 25.7 億美元，同比增長 7.1%，由于國際市場的強勁增長，公司總體業(yè)績增速并沒有出現上個季度指引的進一步下滑（指引為 3%-4%），趨勢上和前兩個季度增速持平。

2、中國地區(qū)再次成為 “扛把子”。分地區(qū)看，Lululemon 的大本營市場北美地區(qū)仍然疲軟，同比下降 1.5%，平均訂單金額、轉化率及門店客流量仍處于下滑狀態(tài)。

亮眼的是中國地區(qū)同比高增 43%，增速創(chuàng)近一年以來新高，海豚君推測一方面是二季度 Lululemon Align 十周年慶典在國內增加了和消費者的互動，帶動公司整體的品牌勢能有所提升，另一方面，結合電話會信息，公司明顯加大了對非經典款、當季款的折扣力度，指在加速清理老舊庫存。

3、推新速度明顯改善。從品類上看，核心主業(yè)女裝實現營收 16.5 億美元，同比增長 5.7%，略高于市場預期，海豚君推測Lululemon 在年初經過組織架構的調整，設計和商品部門協(xié)同性提升后在推新節(jié)奏明顯改善，新品的貢獻超出預期。男裝實現營收 6 億美元，同比增長 8.1%，趨勢上看環(huán)比前兩個季度略有提速，但并不明顯。

4、國際市場拓店節(jié)奏平穩(wěn)。截至 3Q25，公司全球門店總數達 796 家，環(huán)比凈新增 12 家，其中中國地區(qū)為開店主力，策略上以大店為主，集成社區(qū)空間、瑜伽或健身區(qū)域，以增強顧客的參與感和社群粘性。

5、毛利率下滑拖累公司整體盈利能力。毛利率上，受到關稅的沖擊以及最低免稅額取消（8 月份生效），公司整體供應鏈成本顯著抬升，導致毛利率同比下滑 2.9pct 達到 55.6%。

費用投放上，由于國際業(yè)務的擴張，公司加大了國際人員的招聘并提高了相關薪酬，整體費用率小幅提升 0.5pct，最終海豚君測算的核心經營利潤率達到 17.1%，下降 3.4pct。

6、公司上調全年的指引。從指引上看，公司預計四季度營收同比下滑 1%-3%，并把全年指引從 2%-4% 提升到 4%-6%。

7、財務核心信息概覽

海豚君整體觀點：

整體來說，雖然三季度公司的整體業(yè)績依然比較平淡，但由于前兩個季度 “大跌眼鏡” 的業(yè)績充分降低了市場預期，因此從預期差的角度來說有所改善進而帶動估值有所修復。

從邊際變化的角度，可以明顯看到，為了應對北美市場需求疲軟和消費者審美疲勞帶來的市場份額的下滑，公司通過組織架構的調整（聘任新的全球創(chuàng)意總監(jiān)、簡化內部流程，使得從設計到生產環(huán)節(jié)更加高效）推動了產品線的更新速度明顯加快。雖然從當期業(yè)績上仍然沒有過多改觀，但至少在海豚君看來公司 “對癥下藥” 后，Lululemon 在沿著正確的道路行進。

畢竟，從本質上來說，前期公司的 “戴維斯雙殺” 背后是產品周期的錯配。海豚君此前說過，過去幾年 Lululemon 所謂的創(chuàng)新更多停留在顏色，款式而并非面料上，導致很多 lululemon 忠實的消費者并不買賬，也因此造成了大量的庫存累積。

如果通過上述調整，能重新喚起消費者對 lululemon 面料的新鮮感，海豚君認為從中期來看公司恢復到雙位數增長的概率還是比較高的，畢竟面料創(chuàng)新才是 lululemon 的品牌基因。

結合電話會信息，Lululemon 針對過季和滯銷款式已經進行了大范圍促銷，只有庫存水平降低到一定水準，公司在新的產品周期中才能輕裝前進。更詳細價值分析已發(fā)布在長橋App「動態(tài)-投研（深度）」欄目同名文章同樣位置。

以下是詳細分析

一、投資邏輯框架梳理

根據公司的披露口徑，Lululemon 的營收主要來源于女裝、男裝、其他三個業(yè)務，我們先簡單介紹一下這三項業(yè)務以便后文展開深入分析。

女裝：公司業(yè)績支柱。Lululemon 的女裝業(yè)務從品牌創(chuàng)立至今一直是公司的核心收入來源，當前收入占比仍超 60%。從 Lululemon 女裝的產品線上看，已形成了以瑜伽褲為核心，衛(wèi)衣、外套、T 恤等品類為輔的產品矩陣，并根據面料的不同覆蓋了室內運動&日常休閑場景的基本款。

男裝：起步晚，第二增長曲線。Lululemon 從 2013 年開始進軍男裝業(yè)務，產品的思路照搬女裝的成功密碼，從面料入手，主打舒適 + 時尚。由于男裝基數較低，近年來增速高于女裝業(yè)務，管理層 2022 年在 5 年增長規(guī)劃中提出要在 2026 年實現男裝業(yè)務翻倍。

其他：高利潤率的補充業(yè)務。LULU 的其他業(yè)務包括鞋類，運動配件，Lululemon 工作室等（健身體驗平臺），相較于男裝&女裝雖然體量小，但利潤率&增速都要更高。其中鞋類業(yè)務是 Lululemon2022 年新開辟的賽道，管理層較為重視，但當前體量較小，仍處于起步階段。

二、營收超出市場一致預期

3Q25Lululemon 實現營收 25.7 億美元，同比增長 7.1%。由于國際市場的強勁增長，公司總體業(yè)績增速并沒有出現上個季度指引的進一步下滑（指引為 3%-4%），趨勢上和前兩個季度增速持平，屬于中規(guī)中矩的表現。

三、推新速度明顯改善

從品類上看，三季度女裝實現營收 16.5 億美元，同比增長 5.7%，環(huán)比二季度略有提速。

為了應對消費者的審美疲勞，Lululemon 在年初經過組織架構的調整，設計和商品部門協(xié)同性提升后推新節(jié)奏明顯改善，三季度 Lululemon 持續(xù)積極提升新品占比，針對休閑/社交領域，通過面料的創(chuàng)新推出多種新款式和顏色，比如三季度公司針對休閑場景推出了重磅新品 Scuba Waffle 系列，相較于原版的 Scuba ，面料更輕盈透氣。產品上新至今，在北美&亞太地區(qū)銷售強勁，重燃了 Lululemon 長期忠實客戶群體對面料創(chuàng)新的興趣。

3Q25 男裝實現營收 6 億美元，同比增長 8.1%，占整體業(yè)務比例較去年同期幾乎沒變化。從近期的動作上看，產品方面，Lululemon 針對男性用戶 “怕出汗顯痕跡” 的痛點，推出了 ShowZero 系列 Polo 衫，主打外側無汗?jié)n，切入男性商務休閑和高爾夫場景，并對核心的 Metal Vent Tech（高性能訓練）和 Zeroed In（輕量速干）系列進行迭代，進一步改善透氣性和舒適度。

但整體上，目前男裝仍處于從依賴經典款向新品驅動轉型的過渡期，結合公司電話會信息，Lululemon 要在 2026 年春節(jié)期間把新品占比從當前 23% 提升到 35% 左右。

此外，營銷上，公司啟動了由韓國影星樸敘俊領銜的 “Stretch Your Limits” 營銷活動，試圖打破 Lululemon 僅是 “女性瑜伽品牌” 的固有印象，吸引更多亞太及全球男性消費者的關注。

但海豚君認為無論是男裝還是女裝，由于是在今年完成的組織架構的調整并把戰(zhàn)略重心放在產品創(chuàng)新環(huán)節(jié)，而新品需要時間來建立口碑和復購習慣，因此戰(zhàn)略調整帶來的業(yè)績改善真正的觀察時點在 2026 年。

其他業(yè)務（包括配飾、包袋、鞋類及生活方式產品等非核心品類）實現營收 3.3 億美元，同比增長 12.2%，其中瑜伽墊和包袋表現較優(yōu)。

四、中國地區(qū)再次成為 “扛把子”

從地區(qū)上看，Lululemon 的大本營市場北美地區(qū)仍然疲軟，實現營收 13.8 億美元，同比下降 1.5%，平均訂單金額、轉化率及門店客流量仍處于下滑狀態(tài)。

海豚君此前說過，Lululemon 美國地區(qū)市場份額的下滑根本原因在于公司旗下的經典款式生命周期過長，缺乏新意，對消費者的吸引力在下滑。而當前經過一系列調整（快反設計、供應商協(xié)同，聘任新的全球創(chuàng)意總監(jiān)），公司的北美地區(qū)的推新速度在明顯改善，雖然從業(yè)績上仍然沒有過多改觀，但至少在海豚君看來公司 “對癥下藥” 后，Lululemon 在沿著正確的道路行進。

中國區(qū)實現營收 5.1 億美元，同比增長 42.5%，增速創(chuàng)近一年以來新高。結合電話會信息，中國地區(qū)線上電商端的增速遠高于線下。海豚君推測核心在于相較于線下常規(guī)門店僅在新店開業(yè)時有少量滿贈活動，電商平臺通過直播帶貨、發(fā)放會員專屬券等形式，折扣力度要明顯高于線下，（但打折的多為過季非經典款式），試圖通過降價加速庫存的出清。

除中國地區(qū)以外的其他市場實現營收 3.2 億美元，同比增長 15.7%，趨勢上環(huán)比前兩個季度有所降速，表現并不好。

五、開店節(jié)奏保持平穩(wěn)

截至 3Q25，公司全球門店總數達 796 家，環(huán)比凈新增 12 家。結合公司去年年底對 2025 年的開店規(guī)劃，計劃全球新開 40-45 家，目前整體開店節(jié)奏相對穩(wěn)定。

其中中國地區(qū)為開店主力，新開門店不再追求最小化成本，而是強調體驗式零售，通過開設更大的門店，集成社區(qū)空間、瑜伽或健身區(qū)域，以增強顧客的參與感和社群粘性。

國際地區(qū)重點在 EMEA 地區(qū)（如西班牙、意大利等新市場）和 APAC 的韓國、日本的高潛力市場進行開店。但整體來說，對于 Lululemon 新進入的市場，初始階段公司的開店節(jié)奏都會相對謹慎，在當地消費者對公司產品&價格接受度達到一定程度的時候，會再逐步擴大門店網絡。

從同店營收增速看，除了中國地區(qū)明顯提速外，其他地區(qū)并沒有太多改觀。從渠道上看，線上的增速達到 13%，環(huán)比持續(xù)提速，遠高于線下門店的增速，海豚君推測核心在于 Lululemon 線上的折扣率相對較高，分流了部分線下的消費者。

六、毛利率明顯下滑

一方面，受到關稅的沖擊以及最低免稅額取消（8 月份生效），公司整體供應鏈成本顯著抬升，另一方面，奧特萊斯渠道和電商平臺促銷增多（平均折扣力度在 30%-40%），最終公司毛利率同比下滑下滑 2.9pct 達到 55.6%。不過，根據二季度的指引，毛利率下滑幅度基本在預期內。

七、費用率保持平穩(wěn)

費用端，雖然公司的員工薪酬有所增加（加大了國際化招聘），加上供應鏈調整（如倉庫升級，產業(yè)轉移等），但 Q3 公司通過組織架構優(yōu)化（如后臺裁員）減輕了部分壓力，

整體費用率小幅提升 0.5% 達到 38.5%，最終海豚君測算的核心經營利潤率達到 17.1%，下降 3.4pct。

<此處結束>

//轉載開白

本文為海豚研究原創(chuàng)文章，如需轉載請?zhí)砑游⑿牛篸olphinR124 獲得開白授權。

//免責聲明及一般披露提示

本報告僅作一般綜合數據之用，旨在海豚研究及其關聯機構之用戶作一般閱覽及數據參考，並未考慮接獲本報告之任何人士之特定投資目標、投資產品偏好、風險承受能力、財務狀況及特別需求投資者若基於此報告做出投資前，必須諮詢獨立專業(yè)顧問的意見。任何因使用或參考本報告提及內容或信息做出投資決策的人士，需自行承擔風險。海豚研究毋須承擔因使用本報告所載數據而可能直接或間接引致之任何責任或損失。本報告所載信息及數據基於已公開的資料，僅作參考用途，海豚研究力求但不保證相關信息及數據的可靠性、準確性和完整性。

本報告中所提及之信息或所表達之觀點，在任何司法管轄權下的地方均不可被作為或被視作證券出售邀約或證券買賣之邀請，也不構成對有關證券或相關金融工具的建議、詢價及推薦等。本報告所載資訊、工具及資料並非用作或擬作分派予在分派、刊發(fā)、提供或使用有關資訊、工具及資料抵觸適用法例或規(guī)例之司法權區(qū)或導致海豚研究及／或其附屬公司或聯屬公司須遵守該司法權區(qū)之任何註冊或申領牌照規(guī)定的有關司法權區(qū)的公民或居民。

本報告僅反映相關創(chuàng)作人員個人的觀點、見解及分析方法，並不代表海豚研究及/或其關聯機構的立場。

本報告由海豚研究製作，版權僅為海豚研究所有。任何機構或個人未經海豚研究事先書面同意的情況下，均不得(i)以任何方式製作、拷貝、複製、翻版、轉發(fā)等任何形式的複印件或複製品，及/或(ii)直接或間接再次分發(fā)或轉交予其他非授權人士，海豚研究將保留一切相關權利。

文章不易，點個“分享”，給我充點兒電吧~