過去幾個(gè)月里， 圍繞以星航運(yùn)（ZIM）的收購傳聞不斷“加溫”。從管理層與本土資本提出私有化意向、董事會(huì)啟動(dòng)戰(zhàn)略評(píng)估，到市場(chǎng)相繼傳出赫伯羅特、MSC乃至馬士基“表達(dá)興趣/遞交意向”的消息，ZIM的歸屬問題，正在從一家公司的資本運(yùn)作，演變?yōu)橐淮慰赡苡绊懭虬噍喐?jìng)爭(zhēng)格局的結(jié)構(gòu)性事件。

在所有名字中，MSC的出現(xiàn)最具沖擊力。原因很簡(jiǎn)單，這不是第五名買第十名式的同層并購，而是第一名進(jìn)一步向外延伸。更值得討論的，也不是MSC有沒有錢，而是它為什么還要買？買成之后，會(huì)對(duì)市場(chǎng)意味著什么？

MSC收購ZIM的可能性有多大？

近日，據(jù)以色列媒體報(bào)道，MSC已提交收購 ZIM 的報(bào)價(jià)，因此 MSC 成為第二家據(jù)稱已出價(jià)收購 ZIM 的大型集裝箱班輪公司。

MSC收購ZIM的可能性從交易邏輯看，ZIM董事會(huì)既已啟動(dòng)戰(zhàn)略評(píng)估，并明確把全面出售等選項(xiàng)納入視野，那么MSC這樣的戰(zhàn)略買家，確實(shí)擁有進(jìn)入流程的渠道。

但必須強(qiáng)調(diào)，MSC收購ZIM的難度，明顯高于一般并購。原因集中在三道門檻。

第一道是以色列的治理與國家安全約束。ZIM帶有“黃金股”等機(jī)制安排，外資并購很難繞開控制權(quán)、董事會(huì)構(gòu)成以及緊急情況下運(yùn)力保障等條款的硬約束。商業(yè)邏輯成立不夠，結(jié)構(gòu)必須可批準(zhǔn)。

第二道是多法域反壟斷審查。ZIM在紐約上市、航線網(wǎng)絡(luò)全球化，一旦由MSC這種體量的第一名收購，監(jiān)管視角會(huì)從某條航線的競(jìng)爭(zhēng)，升級(jí)到行業(yè)集中度的結(jié)構(gòu)性變化。審查的重點(diǎn)，也會(huì)更敏感、更嚴(yán)格。

第三道是對(duì)價(jià)與條款。實(shí)際上，圍繞ZIM的報(bào)價(jià)爭(zhēng)議，焦點(diǎn)從來不只在“多出多少錢”，還涉及現(xiàn)金、債務(wù)、周期波動(dòng)與未來盈利預(yù)期。對(duì)MSC而言，最終方案必須同時(shí)滿足董事會(huì)、股東與監(jiān)管的可接受性，往往意味著要在行為承諾、資產(chǎn)處置預(yù)案、品牌與運(yùn)營(yíng)獨(dú)立性等方面做更細(xì)致的設(shè)計(jì)。

因此，比較接近現(xiàn)實(shí)的判斷是，MSC有能力進(jìn)場(chǎng)，也有動(dòng)力進(jìn)場(chǎng)，但要落地，難度不小。

為什么要收購ZIM？網(wǎng)絡(luò)與資本層面的補(bǔ)位

從最新Alphaliner的運(yùn)力圖看，MSC現(xiàn)有運(yùn)力約709.9萬TEU、市場(chǎng)份額21.3%；ZIM約70.4萬TEU、份額2.1%。對(duì)MSC而言，這不是一筆買規(guī)?！钡慕灰?，因?yàn)镸SC已經(jīng)足夠大，單純?yōu)榱诉\(yùn)力加法并不劃算。

更合理的解釋是，MSC看中的，可能是ZIM在網(wǎng)絡(luò)與資本層面的補(bǔ)位。

一方面，ZIM在部分關(guān)鍵區(qū)域航線與細(xì)分市場(chǎng)上擁有相對(duì)穩(wěn)定的布局與客戶結(jié)構(gòu)，經(jīng)營(yíng)風(fēng)格更靈活。對(duì)MSC來說，收購ZIM并不僅是把運(yùn)力并表，更可能是把一個(gè)“機(jī)動(dòng)性更強(qiáng)”的市場(chǎng)化載體納入體系，在波動(dòng)市場(chǎng)里增加網(wǎng)絡(luò)的可選項(xiàng)與覆蓋顆粒度。

更值得注意的是，ZIM與MSC之間本來就有明確的船艙交換運(yùn)營(yíng)合作（slot swap / vessel sharing），并且是三年期安排，覆蓋跨太平洋等多條服務(wù)；這類合作在美國FMC也有對(duì)應(yīng)的合作協(xié)議備案信息。因此，MSC與ZIM的航線可以很好地彌補(bǔ)彼此地弱勢(shì)。

航運(yùn)聯(lián)盟格局

另一方面，ZIM作為成熟的美股上市平臺(tái)，也天然具備結(jié)構(gòu)工具價(jià)值。MSC是非上市公司，若未來需要在融資、資產(chǎn)騰挪或交易結(jié)構(gòu)安排上擴(kuò)大工具箱，擁有一個(gè)可運(yùn)作的平臺(tái)，本身就具有吸引力。

還有一個(gè)更直白的邏輯，那就是阻斷對(duì)手。如果ZIM落入第二梯隊(duì)巨頭馬士基或者赫伯羅特之手，它會(huì)在既有競(jìng)爭(zhēng)格局中制造更強(qiáng)的對(duì)手。就信德海事此前文章分析，若ZIM落入馬士基或赫伯羅特手中，結(jié)合兩家自身運(yùn)力，以及他們組成的Gemini雙子星聯(lián)盟，足以與MSC規(guī)模相平。

因此，MSC出手的價(jià)值，可能就在于把不確定性收進(jìn)體系，而不是讓它變成對(duì)手的增量。

如果MSC真的買下ZIM，情況是什么？

按運(yùn)力圖口徑簡(jiǎn)單相加（不考慮監(jiān)管要求的剝離或處置），MSC一旦控制ZIM：

• MSC：7,099,313 TEU（21.3%）

• ZIM：703,673 TEU（2.1%）

• 合計(jì)：7,802,986 TEU（約23.4%）

這意味著MSC的份額將進(jìn)一步逼近四分之一市場(chǎng)，并繼續(xù)拉大與第二名的差距。屆時(shí)市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)將不再只是誰更”，而是更尖銳的問題，行業(yè)是否正在變得更集中？集中度上升的代價(jià)就意味著航司擁有更強(qiáng)的定價(jià)權(quán)，而貨主消費(fèi)者方則擁有更弱的選擇空間。

討論并購后果，不能只談協(xié)同效率，也必須直面集中度上升對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈的潛在不利影響。最核心的一點(diǎn)，是頭部玩家對(duì)運(yùn)價(jià)與條款的影響力，會(huì)變得更直接。

如近期MSC大幅上調(diào)價(jià)格，是一個(gè)很直觀的例子。12月13日，MSC在北歐、地中海、黑海、北非以及東非多條航線再次上調(diào)FAK，相較此前計(jì)劃進(jìn)一步抬價(jià)，20尺柜最高再上調(diào)725美元、40尺柜最高再上調(diào)1250美元，部分目的地報(bào)價(jià)被推至高位。

市場(chǎng)當(dāng)然不能簡(jiǎn)單把漲價(jià)等同于“壟斷”，但這類動(dòng)作確實(shí)反映了一個(gè)事實(shí)，當(dāng)頭部公司掌握更強(qiáng)的運(yùn)力調(diào)配能力、網(wǎng)絡(luò)覆蓋和客戶黏性時(shí)，其在價(jià)格錨定上的作用會(huì)更顯著。

若MSC通過收購進(jìn)一步擴(kuò)大控制力，潛在的不利影響主要包括：

其一，貨主與貨代的議價(jià)空間可能被進(jìn)一步壓縮，長(zhǎng)協(xié)談判、附加費(fèi)條款與艙位優(yōu)先級(jí)更可能向“賣方規(guī)則”傾斜，旺季或突發(fā)事件時(shí)的供給調(diào)節(jié)也更易形成事實(shí)上的“運(yùn)力紀(jì)律”。

其二，服務(wù)多樣性可能下降。ZIM這類較為靈活的經(jīng)營(yíng)主體并入超級(jí)體系后，短期可能更穩(wěn)健，但也可能出現(xiàn)產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化、差異化服務(wù)收縮、邊緣港與小眾航線覆蓋下降等情況，中小客戶的選擇面被壓縮。

其三，港口與碼頭生態(tài)會(huì)出現(xiàn)連鎖反應(yīng)。超頭部對(duì)掛靠、窗口期與碼頭資源的影響力增強(qiáng)，港口之間為爭(zhēng)奪主力客戶讓利的壓力上升，甚至于MSC對(duì)碼頭的控制權(quán)會(huì)隨運(yùn)力的增加而水漲船高。中小碼頭邊緣化風(fēng)險(xiǎn)加大，供應(yīng)鏈節(jié)點(diǎn)的“單點(diǎn)依賴”也可能提高。

此前，信德海事也分析過，MSC的目標(biāo)絕不是成為運(yùn)力第一這么簡(jiǎn)單，MSC的目標(biāo)可能是協(xié)同航運(yùn)與港口力量，成為全球航運(yùn)霸主。因此，在極限擴(kuò)張運(yùn)力的同時(shí)，該公司還在大肆參與，收購碼頭。如今年上半年計(jì)劃收購和記港口，雖然最后被打斷，但其顯然沒有放棄成為最大港口運(yùn)營(yíng)商的意圖。

其四，監(jiān)管與地緣政治不確定性上升。交易越大、越敏感，越可能附帶行為承諾與合規(guī)成本；而ZIM的特殊治理安排，也意味著并購后一些經(jīng)營(yíng)決策更容易被外部政治變量放大。

結(jié)語：這不是簡(jiǎn)單的“并表”，而是一場(chǎng)關(guān)于規(guī)則與秩序的再分配

MSC是否會(huì)最終拿下ZIM，仍取決于多個(gè)變量。交易結(jié)構(gòu)能否滿足“黃金股”等治理約束，反壟斷審查能否通過，董事會(huì)與股東能否接受對(duì)價(jià)與承諾。但可以確定的是，一旦這筆交易從傳聞走向現(xiàn)實(shí)，它的意義絕不僅是運(yùn)力加法，而是一次關(guān)于行業(yè)集中度、定價(jià)權(quán)與競(jìng)爭(zhēng)生態(tài)的再分配。

當(dāng)MSC已經(jīng)能在關(guān)鍵航線連續(xù)抬升FAK、強(qiáng)化價(jià)格錨定時(shí)，如果它再把ZIM納入版圖，全球班輪市場(chǎng)會(huì)不會(huì)更有效率，還是更接近“強(qiáng)者制定規(guī)則”的時(shí)代？

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