12月17日傍晚，中金公司披露重磅公告。

“中金+東興+信達(dá)”三家券商的重大資產(chǎn)重組預(yù)案正式亮相，一家體量接近萬億元資產(chǎn)的“券商航母”由此浮出水面，相關(guān)交易細(xì)節(jié)也首次集中呈現(xiàn)在市場面前。

價格如何確定、股份如何置換、誰選擇留下、誰可以退出，這些看似偏技術(shù)層面的安排，恰恰構(gòu)成了市場當(dāng)前最為關(guān)注的核心線索。

中金公司最新回應(yīng)華爾街見聞·資事堂：合并后中金公司不僅資產(chǎn)規(guī)模、業(yè)務(wù)規(guī)模、營收規(guī)模將升至行業(yè)前列，更將形成一個覆蓋“機(jī)構(gòu)與零售”、“國際與國內(nèi)”的全方位服務(wù)體系，抗周期波動能力均將大幅增強(qiáng)。

在公告之外，真正值得拆解的，正是這些安排背后所隱藏的邏輯與取舍。

換股價格落定

根據(jù)交易預(yù)案，本次交易定價以各方董事會決議公告日前20個交易日均價作為基準(zhǔn)價格，吸收合并方中金公司作為存續(xù)主體。

其中，換股價格為36.91元/股，被吸收合并方東興證券換股價格為16.14元/股，信達(dá)證券換股價格為19.15元/股。

預(yù)案同時強(qiáng)調(diào)，“該交易方案充分體現(xiàn)了兩家公司資產(chǎn)價值，并有利于平衡各方股東利益。”

這一段表述看似技術(shù)性很強(qiáng)，但在重大重組中具有高度現(xiàn)實(shí)意義。

以20個交易日均價作為定價基準(zhǔn)，意味著換股價格錨定的是既有市場價格，而非對未來協(xié)同效應(yīng)的預(yù)期。

更重要的是，這一機(jī)制為不同背景股東之間劃定了一條可被共同接受的價格底線。

中金公司、東興證券與信達(dá)證券，背后站著的是結(jié)構(gòu)各異的大股東群體。

公開資料顯示，中金公司的主要股東包括中央?yún)R金公司和香港中央結(jié)算有限公司等；
東興證券的股東結(jié)構(gòu)中，則有中國東方資產(chǎn)管理股份有限公司、江蘇省鐵路集團(tuán)、上海工業(yè)投資集團(tuán)、誠通控股集團(tuán)等多方主體；
信達(dá)證券的主要股東為中國信達(dá)資產(chǎn)管理股份有限公司，同時還包括深圳前海夢工場運(yùn)營有限公司、中天金投有限公司等機(jī)構(gòu)。

值得注意的是：上述三家券商股權(quán)結(jié)構(gòu)穿透后， 均為中央?yún)R金公司實(shí)控下的公司，相當(dāng)于同一個實(shí)控人下三家券商“三合一”。

潛在的“溢價”？

資事堂注意到：此次交易預(yù)案中有一個真正拉開差異的細(xì)節(jié)，即換股比例本身。

公告披露：東興證券、信達(dá)證券與中金公司A股的換股比例分別為1比0.4373與1比0.5188。

這意味著，同為被吸收合并方，信達(dá)證券每一股可換得的中金公司股份數(shù)量，明顯高于東興證券。

據(jù)東方財(cái)富：停牌前東興證券和信達(dá)證券的市值分別為424億元和577億元，總股本分別為32.32億股和32.43億股。

至少從結(jié)果看，信達(dá)證券獲得了更高的換股比例。

中金公司最新對資事堂表示：中金公司在投資銀行、私募股權(quán)投資、機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)及國際化業(yè)務(wù)領(lǐng)域積累了行業(yè)領(lǐng)先的專業(yè)能力，而東興證券及信達(dá)證券在區(qū)域布局、零售客戶方面基礎(chǔ)深厚，且具備較為充裕的資本金，三方構(gòu)成優(yōu)勢互補(bǔ)、高效配置。

中金公司的“新盤子”

此次公告里備受關(guān)注的一句表述是：東興證券與信達(dá)證券全部A股參與換股，以此計(jì)算，中金公司預(yù)計(jì)將新發(fā)行A股約30.96億股。

可以翻譯成：中金這次不是掏現(xiàn)金去買兩家公司，而是用自己新發(fā)出來的股票去結(jié)賬。結(jié)賬的規(guī)模，就是新增30.96億股。

這30.96億股到底大不大，要放在中金公司現(xiàn)有股本里看。

據(jù)東方財(cái)富，此次并購?fù)瓿汕�，中金公司總股本大約是48.27億股。其中，A股已上市流通股約29.24億股，中國香港上市流通股約19.04億股。

這次并購交易完成后，中金股本“底盤”將變成約79.23億股，相當(dāng)于股本一次性擴(kuò)張約64%。

看到這里，僅僅是一筆“粗賬”。

更值得注意的是，由于此次新發(fā)行的30.96億股全部為A股。中金公司A股在總股本中的占比，將從并購前的大約60%，提升至合并后的約76%。

對普通投資者來說，這個變化可以這樣理解為：中金公司的“盤子”不僅變大了，A股的權(quán)重明顯提高。

這給資本市場留下值得觀察的問題：

合并完成后，中金公司的股價表現(xiàn)、估值中樞以及市場情緒，對A股市場的依賴度將進(jìn)一步上升？

中小股東如何“退出”

在這次合并方案中，除了價格和換股比例，另一組直接關(guān)系投資者個人決策的安排，是中小股東的退出機(jī)制。

交易方案披露：為保護(hù)中小投資者權(quán)益，中金公司A股及H股異議股東可行使收購請求權(quán)，東興證券與信達(dá)證券的異議股東則享有現(xiàn)金選擇權(quán)。

所謂收購請求權(quán)，通俗理解就是如果你持有中金公司股票，并對本次吸收合并投出反對票，在滿足法定條件后，可以要求按照規(guī)定價格回購你的股份。

現(xiàn)金選擇權(quán)則更加直觀。如果你持有東興證券或信達(dá)證券股票，又不愿意換成中金公司的股份，可以選擇直接拿現(xiàn)金離場，而不是被動參與換股，成為中金的新股東。

交易方案還指出：中央?yún)R金、中國東方、中國信達(dá)在內(nèi)的主要股東已出具長期承諾，將其在本次交易中獲得或原有的中金公司股份鎖定36個月。

這是大股東的一種鎖定承諾。

通俗解釋：當(dāng)合并完成后，中金公司的股本規(guī)模顯著擴(kuò)大，市場最容易擔(dān)心的，是新增股份集中釋放所帶來的壓力。而鎖定36個月，等于將這部分最核心、最有分量的籌碼，暫時從二級市場中“抽離”，而非視為一次階段性套利。

還有哪些券商“入局”

在這次吸收合并中，真正站在臺前的是中金公司、東興證券和信達(dá)證券，但交易的推進(jìn)，并不只是三方之間的事情。

（如上圖）資事堂注意到公告一處細(xì)節(jié)：中金公司作為吸收合并方，聘請了興業(yè)證券擔(dān)任獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問；東興證券和信達(dá)證券則聘請了國投證券和中銀證券，作為被吸收方的獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問。

通俗來說：“獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問”這個角色在重大資產(chǎn)重組中，相當(dāng)于一場復(fù)雜交易里的“合規(guī)把關(guān)人”。

財(cái)務(wù)顧問并不是幫哪一方“談更高價格”，而是各自站在所服務(wù)公司的立場上回答：這筆交易是不是對我方股東公平；定價邏輯是否符合監(jiān)管規(guī)則等。

這場券商并購中，中金一側(cè)選擇興業(yè)證券，本質(zhì)上是為自身換股定價、股本擴(kuò)張以及合并后的整體架構(gòu)提供合規(guī)論證；而東興與信達(dá)分別引入國投證券和中銀證券，則是在為被吸收方股東確保其資產(chǎn)價值在換股過程中得到合理體現(xiàn)。

“萬億券商航母”

如果把時間軸統(tǒng)一拉回到2025年三季報(bào)這一節(jié)點(diǎn)來看，中金公司、東興證券與信達(dá)證券的合并設(shè)想，其輪廓已經(jīng)相當(dāng)清晰，一家體量和能力都更靠前的券商平臺正在顯現(xiàn)。

從單體財(cái)務(wù)表現(xiàn)看，中金公司在今年前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入207.61億元，同比增幅達(dá)到54.36%；歸母凈利潤65.67億元，同比增長129.75%。截至三季度末，公司資產(chǎn)總額為7649.41億元，繼續(xù)穩(wěn)居行業(yè)第一梯隊(duì)。

東興證券方面，前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入36.10億元，同比增長20.25%；歸母凈利潤15.99億元，同比增長69.56%，期末資產(chǎn)總額為1163.91億元。

信達(dá)證券同期實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入30.19億元，同比增長28.46%；歸母凈利潤13.54億元，同比增長52.89%，資產(chǎn)總額達(dá)到1282.51億元。

如果將三家券商的三季報(bào)數(shù)據(jù)放在同一張資產(chǎn)負(fù)債表上測算，合并后的券商平臺資產(chǎn)總額將超過10090億元，前三季度合計(jì)歸母凈利潤接近100億元，核心規(guī)模指標(biāo)整體進(jìn)入行業(yè)前列。

以資產(chǎn)總額為參照，“中金+東興+信達(dá)”的合并體量，在當(dāng)前證券行業(yè)中可位列第四，僅次于中信證券、國泰海通和華泰證券。

若以歸母凈利潤口徑進(jìn)行比較，合并后的“中金+東興+信達(dá)”排名將位于中信證券、國泰海通、華泰證券、中國銀河和廣發(fā)證券之后，進(jìn)入行業(yè)前六。

人員規(guī)模的變化同樣具有參考意義。根據(jù)2024年年報(bào)數(shù)據(jù)，中金公司、信達(dá)證券和東興證券的員工人數(shù)分別為14523人、2792人和2670人，三家合計(jì)達(dá)到19985人。

這一規(guī)模已超過同期的國泰海通、華泰證券、中信建投和中國銀河，直逼員工人數(shù)超過2萬人的中信證券，位居行業(yè)第二梯隊(duì)的最前列。

從這一組對齊后的數(shù)據(jù)可以看到，這并非簡單的體量疊加，而是一家在資產(chǎn)規(guī)模、盈利能力和組織規(guī)模上，都具備顯著競爭力的綜合性券商平臺雛形。