作者｜Bale

來(lái)源｜iBrandi品創(chuàng)

12月17日，主打“產(chǎn)品主義”的巴奴毛肚火鍋（巴奴國(guó)際控股有限公司，以下簡(jiǎn)稱(chēng)“巴奴”）更新了其港股上市招股書(shū)。這距離其首次遞表恰好六個(gè)月，而就在前一天的12月16日，其首份招股書(shū)因滿六個(gè)月未通過(guò)聆訊而宣告“失效”。

此次更新最大的亮點(diǎn)自然是，公司提交了截至2025年9月30日的前三季度強(qiáng)勁業(yè)績(jī)，旨在重新激活因首份申請(qǐng)過(guò)期而暫停的上市程序。

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，按2024年收入計(jì)算，巴奴是中國(guó)品質(zhì)火鍋市場(chǎng)最大品牌。

具體來(lái)看，在2025年前三季度，巴奴實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約20.8億元，同比增長(zhǎng)24.5%，增長(zhǎng)勢(shì)頭保持強(qiáng)勁。

其盈利能力顯著提升，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)約為2.4億元，同比大幅增長(zhǎng)80.8%；按財(cái)報(bào)口徑的凈利潤(rùn)也達(dá)到1.56億元，已超過(guò)2024年全年水平。

運(yùn)營(yíng)效率同樣在持續(xù)優(yōu)化，餐廳整體翻臺(tái)率穩(wěn)定在每天3.6次，同比提升0.5次，同店銷(xiāo)售增長(zhǎng)達(dá)到4.3%，均高于行業(yè)平均水平。

門(mén)店網(wǎng)絡(luò)方面，已覆蓋全國(guó)46個(gè)城市，擁有162家直營(yíng)店，門(mén)店總數(shù)較2021年末增長(zhǎng)了95.2%。另?yè)?jù)公開(kāi)報(bào)道，巴奴在2025年底還將開(kāi)20余家店。

巴奴在招股書(shū)中表示，IPO募集所得資金凈額將主要用于拓展自營(yíng)餐廳網(wǎng)絡(luò)，從而擴(kuò)大地域覆蓋并深化市場(chǎng)滲透；提升業(yè)務(wù)管理和餐廳運(yùn)營(yíng)的數(shù)字化水平；品牌建設(shè)；供應(yīng)鏈優(yōu)化，包括中央廚房及衛(wèi)星倉(cāng)的建設(shè)與擴(kuò)建；以及用作營(yíng)運(yùn)資金及一般企業(yè)用途。

對(duì)于巴奴來(lái)說(shuō)，支撐其上市的有利因素在于以下幾個(gè)方面。

首先，清晰的增長(zhǎng)故事是最大籌碼，短期內(nèi)營(yíng)收與利潤(rùn)的雙高增長(zhǎng)為資本市場(chǎng)提供了有力支撐。其次，其獨(dú)特的 “產(chǎn)品主義”高端定位構(gòu)成了核心優(yōu)勢(shì)，已是中國(guó)高端品質(zhì)火鍋市場(chǎng)收入第一的品牌。再者，強(qiáng)大的供應(yīng)鏈與運(yùn)營(yíng)模型是堅(jiān)實(shí)后盾，其“第三代供應(yīng)鏈”支撐門(mén)店經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率顯著提升。最后，廣闊的下沉市場(chǎng)空間提供了增長(zhǎng)潛力，超過(guò)80%的門(mén)店分布在二線及以下城市。

只不過(guò)，雖然財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)足夠亮眼，但巴奴的上市過(guò)程算不上一帆風(fēng)順，并同樣存在一些挑戰(zhàn)。

一個(gè)是今年8月，證監(jiān)會(huì)曾向其發(fā)出“九連問(wèn)”，直指公司治理、突擊分紅及用工合規(guī)等核心問(wèn)題，為上市前景蒙上陰影。另一方面，火鍋行業(yè)在港股市場(chǎng)表現(xiàn)低迷，海底撈與呷哺呷哺股價(jià)的大幅縮水，使得市場(chǎng)對(duì)整個(gè)賽道的信心不足。

巴奴想靠“產(chǎn)品主義”撐起的高端故事，但在消費(fèi)分級(jí)、行業(yè)下行與自身模式硬傷的三重夾擊下，或許越來(lái)越難站住腳。

一方面，巴奴始于下沉市場(chǎng)，但現(xiàn)在卻瞄準(zhǔn)了資本市場(chǎng)的高地。以及，巴奴2024年人均消費(fèi)142元，一線城市達(dá)165元。但這一價(jià)格帶在當(dāng)前消費(fèi)環(huán)境下極為尷尬：向上無(wú)法比肩真正高端餐飲的服務(wù)體驗(yàn)與場(chǎng)景溢價(jià)；向下又遠(yuǎn)超大眾對(duì)“一頓火鍋”的心理閾值。

尤其是，巴奴2023年“18元5片富硒土豆”事件也暴露了一個(gè)問(wèn)題：“產(chǎn)品主義”或許更多是營(yíng)銷(xiāo)話術(shù)，而非可驗(yàn)證的產(chǎn)品壁壘。這對(duì)于食品品牌來(lái)說(shuō)更是致命的。

另一方面，巴奴利潤(rùn)的突飛猛進(jìn)源自于其供應(yīng)鏈與運(yùn)營(yíng)效率的系統(tǒng)性提升。但從另一方面來(lái)看，巴奴的這套以“自建中央廚房為核心的直營(yíng)模式”對(duì)于其是一套重資產(chǎn)。巨大的投入，對(duì)巴奴的現(xiàn)金流及人才儲(chǔ)備要求也會(huì)極高，必然會(huì)影響后續(xù)的擴(kuò)張速度。

總體而言，巴奴此次帶著更亮眼的成績(jī)單沖刺港股，成功上市的可能性較此前有所增加。其短期財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、獨(dú)特的品牌故事和下沉市場(chǎng)布局構(gòu)成了吸引力的核心。然而，上市后的長(zhǎng)期表現(xiàn)將取決于公司能否將增長(zhǎng)轉(zhuǎn)化為可持續(xù)的盈利能力，并進(jìn)一步解決品牌信任等關(guān)鍵挑戰(zhàn)。

巴奴的“高端”到底是價(jià)格還是價(jià)值？無(wú)論上市與否，這都是巴奴需要回答的問(wèn)題。