越南過去幾年成了外資眼中的熱門目的地，仿佛是下一個中國。外資蜂擁而至，工廠扎堆，尤其以三星為代表的大型企業(yè)帶來了一波制造業(yè)熱潮。本土條件看似優(yōu)越，人口將近一億，年輕人眾多，地理靠近中國，是出口理想跳板。勞動力成本低，一度吸引全球制造業(yè)的關(guān)注，雇用工人人均每月兩三百美元，讓跨國公司覺得撿了便宜。不少國際數(shù)據(jù)機構(gòu)和世界銀行都曾對越南高看一線。

表面繁榮背后，結(jié)構(gòu)性弱點凸顯。越南主要承接的是低附加值代工，關(guān)鍵技術(shù)、核心零部件高度依賴中國、日本、韓國等產(chǎn)業(yè)大戶，西方資本進場，多數(shù)還是把越南當便宜車間。工業(yè)體系基礎(chǔ)薄弱，品牌和研發(fā)能力幾乎是空白。越南本土企業(yè)在外資主導的環(huán)境里始終難以出頭，即使政策開放也只是萬千配角之一。

配套設(shè)施成了企業(yè)發(fā)展最大難題。大量工廠陸續(xù)投產(chǎn)，卻發(fā)現(xiàn)基礎(chǔ)設(shè)施遠遠跟不上。電力斷供、港口擁堵、道路運輸能力有限，企業(yè)生產(chǎn)周期被拖慢，夏季限電導致頻繁停工。有企業(yè)反映一個普通集裝箱要在港口等待數(shù)日才能發(fā)貨，訂單效率與印度、孟加拉相比毫無優(yōu)勢，外資猶豫是否繼續(xù)留守。

金融風險早已埋下伏筆。當?shù)劂y行體系雖然儲蓄率不低，但內(nèi)部信貸大多流進了房地產(chǎn)與股市，監(jiān)管松懈、泡沫累積，導致爛尾樓頻現(xiàn)。河內(nèi)、胡志明這些大城市房價暴漲，開發(fā)商資金鏈斷裂后遺留下的問題遲遲解決不了。投資人一度瘋狂涌入炒股、炒房，結(jié)果都是割肉離場，外資逐步觀望甚至撤走。

2022年開始，美聯(lián)儲極端加息引發(fā)全球資本回流，影響迅速傳導至越南。越南盾貶值壓力劇增，從1美元兌23000盾到25000以上，對依賴進口原材料的企業(yè)是致命一擊——成本直線上升，利潤空間被擠壓。出口訂單同步下滑，歐美消費疲軟，客戶轉(zhuǎn)向價格更低的新興國家，外資生產(chǎn)線撤離速度加快。官方公布的新投資雖然看起來龐大，但資金流向大多數(shù)還是房地產(chǎn)和二級市場，實際注入制造業(yè)和基建的資金十分有限。

短時期內(nèi)，越南經(jīng)濟像是乘坐過山車，從明星變成高風險區(qū)。資本流動劇烈，匯率震蕩，內(nèi)需萎縮，實際投資持續(xù)下降。產(chǎn)業(yè)鏈升級乏力，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)天花板浮現(xiàn)，政策調(diào)整短期內(nèi)見效的難度較高。雖然越南試圖加強金融監(jiān)管、限制房地產(chǎn)炒作，卻未能從根本上抓住產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的主動權(quán)。

歷史對比不少人拿越南和上世紀日本經(jīng)濟泡沫相提并論。日本當年高歌猛進，出口強勁，最終受制于廣場協(xié)議，匯率劇烈升值，產(chǎn)業(yè)外遷導致資金涌進房地產(chǎn)和金融，釀成“三十年失落期”。越南情況雖不完全雷同，但同樣有貨幣貶值、產(chǎn)業(yè)單一、房地產(chǎn)泡沫、監(jiān)管松散等共同點。唯一不同的是，日本有技術(shù)和龐大內(nèi)需做底氣，而越南尚未建立這層保護網(wǎng)。

外部環(huán)境對越南不利。美聯(lián)儲若繼續(xù)維持高利率政策，全球資本流向美國，外資撤退只會加快。國際供應鏈重塑，越來越多跨國公司選擇本地化采購和制造，越南相比鄰國再無明顯成本優(yōu)勢，吸引力降低。

未來變化主要聚焦幾個方面。第一，如果全球經(jīng)濟持續(xù)低迷，越南出口型產(chǎn)業(yè)復蘇難度極大。第二，本地制造業(yè)若不能實現(xiàn)技術(shù)及品牌升級，將難以抗衡外資撤離的打擊。第三，房地產(chǎn)和二級資產(chǎn)市場難以長期支撐整體經(jīng)濟，基礎(chǔ)設(shè)施和實體產(chǎn)業(yè)必須補短板。第四，社會壓力如生活成本上漲、青年買房難以及就業(yè)壓力，會直接影響內(nèi)需恢復和社會穩(wěn)定。

未來兩三年內(nèi)，越南將逐步分化出不同路徑。一種可能是通過更激進的政策改革，強化本土產(chǎn)業(yè)，比照中國經(jīng)驗推進產(chǎn)業(yè)升級。另一種則是繼續(xù)依賴外資和房地產(chǎn)，維持表面增長，但風險積累無法真正消化。一旦全球金融環(huán)境繼續(xù)收緊，越南很可能成為亞洲新興市場中最先遭遇硬著陸的國家之一。

近階段主流判斷：越南如不盡快完成結(jié)構(gòu)性調(diào)整和產(chǎn)業(yè)升級，外資撤離、資產(chǎn)泡沫破裂、匯率持續(xù)貶值將依次成為風險引爆點。政策調(diào)整窗口有限，若錯失良機，區(qū)域內(nèi)其他國家或許會搶占外資和制造業(yè)轉(zhuǎn)移的主場位置。越南經(jīng)濟前景更多看政策執(zhí)行和全球環(huán)境變化。