哈嘍，大家好，小圓今天要跟大家拆解的，就是智譜和MiniMax這場備受關(guān)注的“AI大模型第一股”爭奪戰(zhàn)，經(jīng)歷三年多的行業(yè)軍備競賽，國內(nèi)大模型行業(yè)終于走到了資本價值兌現(xiàn)的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。

而這兩家頭部獨(dú)角獸在48小時內(nèi)相繼遞交港交所招股書的密集動作，直接把這場角逐的懸念拉滿，對整個行業(yè)來說，這不僅是兩家公司的IPO競速，更像是對大模型兩種商業(yè)化路徑可行性的公開測試。

對沖刺IPO的企業(yè)來說，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)是叩響資本市場大門的第一道門檻，智譜和MiniMax的財(cái)報，清晰地展現(xiàn)了兩條截然不同的商業(yè)化路徑，卻又共享著同一個行業(yè)難題，先看智譜，作為“清華系”出身的企業(yè)，它走的是典型的B端、G端服務(wù)路線。

核心收入來自企業(yè)級API調(diào)用、行業(yè)解決方案這些業(yè)務(wù)，2024年這部分收入占比還高達(dá)84.5%。得益于這條路線，智譜的營收保持著高速增長，2022到2024年的年均復(fù)合增長率超130%，2025年上半年更是同比激增325.39%，毛利率也穩(wěn)定在50%以上，表現(xiàn)出不錯的盈利基礎(chǔ)。

而MiniMax則選擇了另一條賽道，聚焦C端訂閱服務(wù)，深耕全球化市場，走的是互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品的變現(xiàn)邏輯，它的核心營收來自Talkie、海螺AI這些AI原生產(chǎn)品，2025年前三季度這兩款產(chǎn)品合計(jì)貢獻(xiàn)了超60%的收入。

但亮眼的高增長背后，兩家公司都沒能擺脫虧損的困境，這也是大模型行業(yè)“高增長、高投入、高虧損”的共性難題，智譜的虧損核心源于研發(fā)和算力投入，累計(jì)研發(fā)開支已達(dá)44億元，2025年上半年經(jīng)調(diào)整凈虧損就有17.52億元。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的差異，本質(zhì)上是技術(shù)理念和商業(yè)邏輯的外在體現(xiàn)，智譜和MiniMax在通往AGI的道路上，走出了兩條截然不同的路線，這和它們的出身基因密不可分，智譜自帶濃厚的清華科研基因，核心團(tuán)隊(duì)多來自清華大學(xué)KEG知識工程實(shí)驗(yàn)室。

甚至可以說是清華大學(xué)技術(shù)成果轉(zhuǎn)化的產(chǎn)物，這種基因讓智譜從一開始就聚焦底層技術(shù)突破，早早手握GLM架構(gòu)，推出了千億級大模型，強(qiáng)調(diào)AGI的核心是底層架構(gòu)的自主創(chuàng)新，走的是“單點(diǎn)突破、死磕基座模型”的路線，這種技術(shù)路線的優(yōu)勢很明顯。

基座模型的技術(shù)壁壘高，面向B端、G端客戶提供本地化部署時，能更好地滿足安全和定制化需求，客戶黏性也更強(qiáng)，但短板也同樣突出，商業(yè)化節(jié)奏相對較慢，而且目前客戶合作期大多只有一年，如何提升客戶穩(wěn)定性、實(shí)現(xiàn)規(guī)?；瘮U(kuò)張，是智譜需要解決的問題。

和智譜不同，MiniMax則帶著濃厚的商湯商業(yè)基因，創(chuàng)始人及核心團(tuán)隊(duì)多來自商湯科技，走的是“多點(diǎn)開花、布局全模態(tài)產(chǎn)品”的路線，它沒有像多數(shù)企業(yè)那樣先做語言大模型，而是從一開始就主攻多模態(tài)模型，這種技術(shù)選擇直接服務(wù)于它的全球化C端戰(zhàn)略。

隨著“AI六小虎”IPO競速賽的展開，資本市場的態(tài)度變得越來越苛刻，不再只追捧技術(shù)故事，而是更看重商業(yè)價值的兌現(xiàn)，智譜和MiniMax的這場爭奪，本質(zhì)上是資本市場對兩種商業(yè)路徑的投票。

從機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)來看，華安證券認(rèn)為智譜的核心價值在于自主可控的基座模型技術(shù)和開發(fā)者生態(tài)，“開源+API調(diào)用”的模式能高效實(shí)現(xiàn)商業(yè)轉(zhuǎn)化；而MiniMax聚焦多模態(tài)模型切入影視內(nèi)容創(chuàng)作，在細(xì)分市場有獨(dú)特優(yōu)勢。

對智譜來說，挑戰(zhàn)在于如何控制虧損、形成規(guī)模效應(yīng)，讓市場愿意為它的長期技術(shù)投入買單；對MiniMax來說，挑戰(zhàn)則在于如何持續(xù)提升商業(yè)化效率，驗(yàn)證用戶留存和付費(fèi)轉(zhuǎn)化能力，解決版權(quán)等合規(guī)問題。

智譜和MiniMax爭奪“大模型第一股”的意義，遠(yuǎn)不止誰先上市那么簡單，對整個行業(yè)來說，這不僅填補(bǔ)了資本市場原生大模型公司核心標(biāo)的的空白，更將引導(dǎo)行業(yè)敘事邏輯從“技術(shù)故事”轉(zhuǎn)向“商業(yè)價值兌現(xiàn)”，為后續(xù)企業(yè)融資和估值提供重要依據(jù)。

這場競賽的最終贏家，不會是跑得最快的那個，而是走得更穩(wěn)、更遠(yuǎn)的那個，大模型行業(yè)正處于從技術(shù)探索邁向商業(yè)化深水區(qū)的關(guān)鍵階段，同質(zhì)化競爭、算力依賴等行業(yè)瓶頸仍未解決，兩家公司上市后獲得的資本加持，將幫助它們在技術(shù)迭代和商業(yè)化落地中進(jìn)一步突破。

而它們的探索成果，也將為整個行業(yè)指明方向，推動中國大模型企業(yè)從本土技術(shù)比拼，轉(zhuǎn)向與全球AI巨頭同臺競技的新階段，只有那些能平衡技術(shù)投入與商業(yè)化效率、解決核心行業(yè)痛點(diǎn)的企業(yè)，才能在激烈的競爭中站穩(wěn)腳跟。