作者丨萬(wàn)萌

出品丨牛刀商業(yè)評(píng)論

在上市這條道路上，運(yùn)氣往往也是實(shí)力的一部分。

海辰儲(chǔ)能作為儲(chǔ)能領(lǐng)域的黑馬，上市決心十分堅(jiān)定，接連沖刺IPO。它先在A股折戟后，今年又轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股。

不過(guò)，與果下科技更新招股書(shū)后迅速登陸港股不同，海辰儲(chǔ)能的上市之路異?？部馈?/p>

看似海辰儲(chǔ)能運(yùn)氣欠佳，實(shí)則其背后暗流涌動(dòng)：業(yè)績(jī)雖高速增長(zhǎng)，卻官司糾紛纏身未平，現(xiàn)金流警報(bào)持續(xù)拉響，創(chuàng)始人兼董事長(zhǎng)吳祖鈺仍在執(zhí)著推進(jìn)第三次IPO闖關(guān)。

內(nèi)憂外患之下，這場(chǎng)資本豪賭的背后，是企業(yè)的生死抉擇，更是掌舵人的背水一戰(zhàn)。

IPO一再折戟，業(yè)績(jī)承壓嚴(yán)重

在儲(chǔ)能領(lǐng)域，海辰儲(chǔ)能最近幾年異軍突起，業(yè)績(jī)簡(jiǎn)直大殺四方。

據(jù)天眼查顯示，廈門海辰儲(chǔ)能科技股份有限公司 (曾用名：廈門海辰新能源科技有限公司) ，成立于2019年。公司業(yè)務(wù)線比較豐富，主要提供以儲(chǔ)能電池和系統(tǒng)為核心的全場(chǎng)景儲(chǔ)能解決方案，覆蓋包括源網(wǎng)側(cè)、數(shù)據(jù)中心、工商業(yè)及居民家庭等。

雖然成立才短短六年，但海辰儲(chǔ)能卻從行業(yè)“卷”聲中殺出，年內(nèi)始終穩(wěn)坐全球第二的位置。

招股書(shū)顯示，從2022年到2024年，海辰儲(chǔ)能的營(yíng)收分別為36.15億元、102.02億元和129.17億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)89%，規(guī)模擴(kuò)張勢(shì)頭顯著。

報(bào)告期內(nèi)，毛利潤(rùn)分別為4.10億元、12.38億元和23.09億元，增長(zhǎng)幅度超過(guò) 4 倍。

然而，相比之下，海辰儲(chǔ)能的IPO之路卻并不順?biāo)臁?/p>

早在2023年7月，海辰儲(chǔ)能就曾向廈門證監(jiān)局提交A股上市輔導(dǎo)備案，但之后因?yàn)閼?zhàn)略調(diào)整而撤回。

今年3月底，海辰儲(chǔ)能又轉(zhuǎn)戰(zhàn)港交所，并遞交了首次 IPO 申請(qǐng)。但6個(gè)月后，其卻因?yàn)槲赐瓿神鲇嵶詣?dòng)失效，首次港股 IPO 折戟。

沒(méi)想到，才過(guò)了一個(gè)月，同年10月底，海辰儲(chǔ)能又再一次更新招股書(shū)，開(kāi)始“二闖”港交所。

無(wú)論業(yè)內(nèi)外都看得出，海辰儲(chǔ)能想要上市的心非常急迫，但為何遲遲未能實(shí)現(xiàn)IPO？

歸根結(jié)底，海辰儲(chǔ)能的盈利能力其實(shí)很“空”。

《招股書(shū)》顯示，從2022年到2024年，海辰儲(chǔ)能凈利潤(rùn)分別為-17.77億元、-19.75億元、2.88億元。

從2022年到2023年期間，海辰儲(chǔ)能累計(jì)虧損金額超37億元。從2024年起，表面看海辰儲(chǔ)能實(shí)現(xiàn)扭虧轉(zhuǎn)盈，成功盈利，但實(shí)際上卻主要依賴政府補(bǔ)貼的4.14億元，而剔除補(bǔ)貼后，其實(shí)還虧損1.26億元。

進(jìn)入2025年以來(lái)，海辰儲(chǔ)能依靠“補(bǔ)貼”的現(xiàn)狀仍未得到任何改善。

2025年上半年，海辰儲(chǔ)能實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)為2.13億元，其中政府補(bǔ)貼金額就高達(dá)3.34億元，遠(yuǎn)超利潤(rùn)規(guī)模。剔除這部分因素，其實(shí)海辰儲(chǔ)能還是虧損。

此外，海辰儲(chǔ)能盈利能力也并不樂(lè)觀。從2022年到2024年，公司毛利率分別為11.3%、12.1%和17.9%。雖然海辰儲(chǔ)能的盈利水平在逐年提升，但其實(shí)遠(yuǎn)低于行業(yè)同行。2024年時(shí)，其在國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)的毛利率僅為8.1%，遠(yuǎn)低于寧德時(shí)代的22.94%和億緯鋰能的16.19%。

值得注意的是，海辰儲(chǔ)能一直最抗打的出海業(yè)務(wù)，盈利能力也在不斷惡化。

2024年，美國(guó)市場(chǎng)為海辰儲(chǔ)能的毛利貢獻(xiàn)超六成，毛利率更是達(dá)到50%的高水平，是公司的核心盈利支柱。

進(jìn)入2025年上半年，美國(guó)市場(chǎng)營(yíng)收規(guī)模驟降至8.21億元，較此前的33.85億元環(huán)比暴跌75.75%，營(yíng)收占比也從26.2%降至11.8%，毛利率也下降到36.5%，核心市場(chǎng)的利潤(rùn)支撐力明顯下降。

顯然，海辰儲(chǔ)能的增長(zhǎng)實(shí)質(zhì)是“以價(jià)換量”與政策補(bǔ)貼共同推動(dòng)的結(jié)果，并未形成真正的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。若補(bǔ)貼退坡或海外市場(chǎng)持續(xù)波動(dòng)，其盈利結(jié)構(gòu)將迅速暴露風(fēng)險(xiǎn)。

全球“前三”，全靠低價(jià)撐

海辰儲(chǔ)能盈利能力每況愈下，這與其過(guò)度“沉迷”于價(jià)格戰(zhàn)有著千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系。

海辰儲(chǔ)能能在短期內(nèi)占領(lǐng)更多的市場(chǎng)份額甚至迅速提高出貨量排名，主要依靠的便是低價(jià)策略。

2025年上半年，海辰儲(chǔ)能的儲(chǔ)能電池業(yè)務(wù)營(yíng)收為54.5億元，出貨量為30.0GWh。同一時(shí)期，億緯鋰能儲(chǔ)能電池業(yè)務(wù)營(yíng)收為102.98億元，出貨量為28.71GWh。

算下來(lái)，億緯鋰能的單Gwh的價(jià)格差不多是海辰儲(chǔ)能的兩倍。

今年8月，海辰儲(chǔ)能成功拿下沙特電力公司一項(xiàng)規(guī)模龐大的儲(chǔ)能項(xiàng)目，該項(xiàng)目總價(jià)高達(dá)26億元，容量達(dá)1GW/4GWh。

然而，據(jù)北極星儲(chǔ)能網(wǎng)消息，海辰儲(chǔ)能此次中標(biāo)的單價(jià)處于73-75美元/kWh區(qū)間，這一價(jià)格不但被行業(yè)媒體評(píng)價(jià)為“史上最低”，而且相較于歐美地區(qū)的平均價(jià)格水平低出不少。

雖然這一報(bào)價(jià)直接推動(dòng)海辰儲(chǔ)能出貨量大幅提升，卻也讓其深陷微薄利潤(rùn)甚至利潤(rùn)倒掛的困境中。

從商業(yè)邏輯來(lái)講，企業(yè)追求利潤(rùn)是本質(zhì)，如此低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)，無(wú)疑是犧牲利潤(rùn)換市場(chǎng)，長(zhǎng)期來(lái)看并非可持續(xù)的發(fā)展之道。

盡管如此，海辰儲(chǔ)能卻并沒(méi)有停止低價(jià)策略，反而依舊用其激進(jìn)擴(kuò)張。

2024年12月16日，海辰儲(chǔ)能宣布，計(jì)劃在未來(lái)5年內(nèi)，將儲(chǔ)能度電存儲(chǔ)成本降至“1毛錢時(shí)代”。

在行業(yè)利潤(rùn)普遍承壓的情況下，雖然低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)策略可以令海辰儲(chǔ)能實(shí)現(xiàn)出貨量暴增，但海辰儲(chǔ)能在海外的多個(gè)大項(xiàng)目中標(biāo)價(jià)都明顯低于行業(yè)平均水平，甚至部分報(bào)價(jià)已經(jīng)基本接近國(guó)內(nèi)市場(chǎng)成本的下限，無(wú)疑是在賠本爭(zhēng)吆喝。

隨著價(jià)格戰(zhàn)愈演愈烈，海辰儲(chǔ)能的現(xiàn)金流也在持續(xù)承壓。

截至2025年6月末，海辰儲(chǔ)能銀行借款余額合計(jì)109.70億元，半年內(nèi)增長(zhǎng)10%；2025年8月末，海辰儲(chǔ)能銀行借款余額又進(jìn)一步增長(zhǎng)至115.95億元，增加了5.69%。

需要關(guān)注的是，截至2025年6月底，海辰儲(chǔ)能一年內(nèi)到期的借款余額竟高達(dá)49.32億元，在公司銀行借款總額中占比達(dá)45%。

而此時(shí)，公司賬上可動(dòng)用的現(xiàn)金僅39.05億元，根本無(wú)法足額償還一年內(nèi)到期的銀行借款。

倘若借款到期后無(wú)法成功續(xù)貸，公司極有可能陷入現(xiàn)金流斷裂的困境。

與此同時(shí)，由于海辰儲(chǔ)能為了支持銷量擴(kuò)張大幅度放松信用政策，以至于應(yīng)收賬款增長(zhǎng)速度驚人。

截至2026年6月末，海辰儲(chǔ)能應(yīng)收賬款達(dá)到91.82億元，占總資產(chǎn)的26.46%，是公司除固定資產(chǎn)外，規(guī)模排名第二的資產(chǎn)項(xiàng)目。

從2022到2024年，海辰儲(chǔ)能應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)一路攀升，從82.70天增至173.90天。2025年上半年時(shí)，直接飆升到226.1天，半年內(nèi)猛增52.2天。這一數(shù)據(jù)不僅遠(yuǎn)超行業(yè)第二國(guó)軒高科，還大幅突破了公司自身承諾的180天結(jié)算期限。

應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)不斷延長(zhǎng)，反映出海辰儲(chǔ)能資金周轉(zhuǎn)效率的下降，長(zhǎng)期延遲支付可能會(huì)導(dǎo)致和供應(yīng)商關(guān)系緊張，甚至?xí)绊懫髽I(yè)的供應(yīng)鏈穩(wěn)定性。

更雪上加霜的是，隨著負(fù)債規(guī)模不斷攀升，資產(chǎn)負(fù)債率甚至高達(dá)74.95%，在行業(yè)內(nèi)都處于較高水平，也令其流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)不斷增加。

在此情形下，海辰儲(chǔ)能內(nèi)部“造血”能力難以維持資金鏈的平衡，迫切需要外部融資的支持，這也是其短時(shí)間內(nèi)不斷推進(jìn)IPO進(jìn)程的關(guān)鍵原因。

官司纏身背后，亟需證明“硬指標(biāo)”

海辰儲(chǔ)能IPO道路上，還有個(gè)絆腳石，那就是寧德時(shí)代的訴訟。

最新《招股書(shū)》披露，寧德時(shí)代目前已向海辰儲(chǔ)能發(fā)起了8起訴訟，索賠金額累計(jì)超1.5億元。被告陣營(yíng)涵蓋海辰儲(chǔ)能創(chuàng)始人吳祖鈺及其妻子吳秀華，還有海辰儲(chǔ)能公司本身，案由涉及不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)、專利侵權(quán)，加上此前競(jìng)業(yè)限制糾紛，訴訟總數(shù)已達(dá)10起。

其中，最主要的爭(zhēng)議焦點(diǎn)便是寧德時(shí)代認(rèn)為海辰儲(chǔ)能的587Ah電芯存在技術(shù)侵權(quán)問(wèn)題，不但參數(shù)高度重合，而且能量密度偏差僅4.4%，完全不符合正常代際升級(jí)的情況。

除了官司外，海辰儲(chǔ)能被詬病存在“技術(shù)專利抄襲”嫌疑，也與其研發(fā)投入比低密不可分。

從2022年到2024年，海辰儲(chǔ)能的研發(fā)費(fèi)用分別為1.97億、4.85億和5.30億，累計(jì)投入為12.12億，研發(fā)費(fèi)用率則從5.46%一路降至4.10%。

反觀行業(yè)巨頭寧德時(shí)代，同期研發(fā)投入堪稱驚人，分別達(dá)155.1億、183.6億和186億，累計(jì)高達(dá)524.7億，光2024年一年的研發(fā)支出，就已經(jīng)比海辰儲(chǔ)能三年的投入總和還要高。

再看研發(fā)費(fèi)用率，寧德時(shí)代2024年為5.14%，比亞迪達(dá)6.85%，億緯鋰能也超5%，都遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于海辰儲(chǔ)能。

很明顯，海辰儲(chǔ)能當(dāng)下實(shí)際的研發(fā)投入狀況，和它所宣稱的“技術(shù)驅(qū)動(dòng)”型企業(yè)定位有著極大的差距，幾乎可以說(shuō)是背道而馳。

如今，儲(chǔ)能行業(yè)發(fā)展更著重強(qiáng)調(diào)技術(shù)創(chuàng)新與知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)。

在此大環(huán)境下，若海辰儲(chǔ)能無(wú)法在技術(shù)層面構(gòu)建起護(hù)城河，僅依靠?jī)r(jià)格與規(guī)模優(yōu)勢(shì)，很難獲得資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期認(rèn)可。

尤其是在與行業(yè)巨頭的知識(shí)產(chǎn)權(quán)糾紛中，其在IPO審核環(huán)節(jié)必然會(huì)受到更為嚴(yán)格、細(xì)致的審視。

在這種情況下，海辰儲(chǔ)能若想成功登陸港股市場(chǎng)，反而更需要憑借硬指標(biāo)來(lái)證明自身實(shí)力。

內(nèi)卷的盡頭往往是回歸理性競(jìng)爭(zhēng)。盡管海辰儲(chǔ)能通過(guò)“卷生卷死”的低價(jià)策略，成功占據(jù)了越來(lái)越多的市場(chǎng)份額，但現(xiàn)金流壓力與債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)卻日益凸顯，其未來(lái)發(fā)展前景著實(shí)令人擔(dān)憂。

儲(chǔ)能行業(yè)已逐步從野蠻生長(zhǎng)階段邁入理性競(jìng)爭(zhēng)階段，“內(nèi)卷”態(tài)勢(shì)必然回歸到技術(shù)、成本與可持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的綜合比拼。海辰儲(chǔ)能若僅依靠補(bǔ)貼與低價(jià)來(lái)維持增長(zhǎng)，即便成功上市，也可能面臨估值低迷、持續(xù)融資困難等困境。

海辰儲(chǔ)能眼下面臨的困局，本質(zhì)上是增長(zhǎng)模式與核心競(jìng)爭(zhēng)力之間的失衡。其突圍之路不在于能否成功上市，而在于能否盡早實(shí)現(xiàn)提高研發(fā)投入、降低負(fù)債、擺脫補(bǔ)貼依賴等核心轉(zhuǎn)型，真正實(shí)現(xiàn)健康盈利。否則，即便海辰儲(chǔ)能跨過(guò)了IPO門檻，長(zhǎng)期來(lái)看仍可能面臨市場(chǎng)與資本的雙重淘汰。