文 / 9C資本力 周永信

每家企業(yè)，都是一頭迷霧中的大象。

首先，這頭大象很復(fù)雜。它會(huì)根據(jù)形勢(shì)、契機(jī)、選擇的不同，發(fā)育成各種不同的樣子。天底下沒(méi)有完全相同的兩家企業(yè)。

另外，再小的大象，都是一個(gè)系統(tǒng)，涉及方方面面無(wú)數(shù)的問(wèn)題，且這些問(wèn)題互相糾纏，很難理清，像一團(tuán)亂麻，但又牽一發(fā)而動(dòng)全身。

當(dāng)然，如果不復(fù)雜，也就不會(huì)有世界上那么多商學(xué)院中聰明的大腦，幾十年如一日的去研究它。

除了復(fù)雜，這頭大象大多時(shí)間還都隱于迷霧之中。

非上市公司不用說(shuō)，沒(méi)有強(qiáng)制披露信息制度，又需要面對(duì)激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，自然不會(huì)主動(dòng)公開(kāi)太多有價(jià)值的信息，尤其是負(fù)面的信息。

上市公司有強(qiáng)制信息披露制度，要看清楚更容易一些，但財(cái)務(wù)造假、信披違規(guī)，有時(shí)也防不勝防。并且，這種現(xiàn)象在世界范圍內(nèi)都存在。

那么，企業(yè)的主人，董事長(zhǎng)、總經(jīng)理、老板，是不是就可以看清自己的企業(yè)了呢？

相比外人，他們當(dāng)然能更容易看清自己的企業(yè)，但他們存在另外一個(gè)問(wèn)題，那就是經(jīng)常會(huì)被日常事務(wù)迷住眼睛，而忽略對(duì)企業(yè)發(fā)展更為關(guān)鍵的長(zhǎng)期、本質(zhì)的戰(zhàn)略問(wèn)題。

最后，不管是投資人還是企業(yè)主，最稀缺的就是時(shí)間，不可能把自己陷入無(wú)盡的企業(yè)細(xì)節(jié)中去。

如何用20%的時(shí)間，抓最關(guān)鍵的要素，解決80%的問(wèn)題，是必須要考慮的。

巴菲特和芒格，解決上述問(wèn)題的方法，是用ROE，即凈資產(chǎn)收益率，計(jì)算公式為：凈利潤(rùn)/凈資產(chǎn)。它能反應(yīng)一家企業(yè)的總體經(jīng)營(yíng)狀況，且可以跨行業(yè)對(duì)比。

但是，ROE存在幾個(gè)缺陷。

首先，它只考慮凈利潤(rùn)，而不看凈利潤(rùn)的構(gòu)成。但凈利潤(rùn)中可能會(huì)有些是一次性、偶發(fā)的成分，比如補(bǔ)貼等，這不能反應(yīng)企業(yè)的真實(shí)盈利能力；

其次，它不考慮現(xiàn)金流。但實(shí)際上，現(xiàn)金流比凈利潤(rùn)更重要，經(jīng)常有企業(yè)凈利潤(rùn)很好，但現(xiàn)金流卻一塌糊涂，甚至都快斷糧了，這企業(yè)能好？

另外，它鼓勵(lì)負(fù)債，卻不考慮債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，只計(jì)入負(fù)債的利，不計(jì)入負(fù)債的弊，這也是一個(gè)缺陷；

最后，它沒(méi)有考慮企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力因素。

可以說(shuō)，ROE反應(yīng)的是一家企業(yè)的面子，但不是里子。

ROE是可以被粉飾和操縱的，尤其當(dāng)越來(lái)越多的人，使用它來(lái)評(píng)測(cè)企業(yè)時(shí)。

9C系數(shù)，則與ROE不同。

9C系數(shù)的計(jì)算公式是：[(扣非凈利潤(rùn) + 經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額) / 2 - 財(cái)務(wù)費(fèi)用]/凈資產(chǎn)。

首先，它用扣非凈利潤(rùn)，而非凈利潤(rùn)，排除了一次性、偶發(fā)的成分，更能反應(yīng)企業(yè)真實(shí)的盈利能力。

其次，它考慮現(xiàn)金流，計(jì)入了經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額（經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流流入 - 經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流流出）。然后，取扣非凈利潤(rùn)與經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額的均值，來(lái)平衡凈利潤(rùn)與現(xiàn)金流。

最后，它計(jì)入了財(cái)務(wù)費(fèi)用，以此對(duì)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力進(jìn)行賦值。

財(cái)務(wù)費(fèi)用在計(jì)算凈利潤(rùn)時(shí)，已經(jīng)計(jì)入過(guò)，這里再次計(jì)入，并非重復(fù)計(jì)算，而是有極其深刻的機(jī)理和內(nèi)涵。

當(dāng)企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)高時(shí)，財(cái)務(wù)費(fèi)用必然高，且數(shù)值為正。這時(shí)候，減去財(cái)務(wù)費(fèi)用，會(huì)降低9C系數(shù)，這樣，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就被考慮進(jìn)去了。

當(dāng)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力比較強(qiáng)時(shí)，會(huì)占用大量上下游賬款（見(jiàn)比亞迪）。這樣的企業(yè)，不但不需要太多有息負(fù)債，大量占款還會(huì)產(chǎn)生利息等收益。

這種企業(yè)，財(cái)務(wù)費(fèi)用經(jīng)常是負(fù)數(shù)。減去財(cái)務(wù)費(fèi)用，負(fù)負(fù)得正，會(huì)提升9C系數(shù)。這樣，企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力就被考慮進(jìn)去了。

可以說(shuō)，9C系數(shù)反應(yīng)的是一家企業(yè)的里子。

另外，9C資本力還基于9C系數(shù)，開(kāi)發(fā)了9C系數(shù)曲線及9C系數(shù)拆分等系列方法，使9C系數(shù)的威力更強(qiáng)大了。

9C系數(shù)盡管也能被粉飾和操縱，但由于涉及扣非凈利潤(rùn)、現(xiàn)金流、財(cái)務(wù)費(fèi)用，粉飾和操縱的難度，要比ROE大的多，成本也高的多。

并且，現(xiàn)在會(huì)用9C系數(shù)的人還很少，企業(yè)針對(duì)它進(jìn)行粉飾和操縱，根本沒(méi)有性價(jià)比。

所以，在很長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi)，9C系數(shù)將一直有效。

9C資本力曾經(jīng)用9C系數(shù)分析過(guò)一些財(cái)務(wù)造假的公司，在它們暴雷前，都可以通過(guò)9C系數(shù)清楚的看到，其財(cái)務(wù)狀況已經(jīng)極度惡化。但用ROE看，卻還是一片祥和。

因?yàn)?C系數(shù)是里子，ROE是面子，所以，通過(guò)對(duì)比一家企業(yè)的9C系數(shù)和ROE，可以看出來(lái)它的實(shí)際狀況與外在表現(xiàn)的差距。

投資人可以以此進(jìn)行避坑防雷，或挖掘投資機(jī)會(huì)。

9C系數(shù)對(duì)企業(yè)主的作用，主要是戰(zhàn)略羅盤(pán)和診斷工具。

作為戰(zhàn)略羅盤(pán)，每年、每季度、每月，看一下企業(yè)的9C系數(shù)，就能知道企業(yè)的大體狀況，這樣可以跳出日常，保持大局觀和方向感。

作為診斷工具，如果9C系數(shù)出現(xiàn)了異常，可以立即進(jìn)行9C系數(shù)初級(jí)拆分和再次拆分，通過(guò)層層聚焦的方式，鎖定問(wèn)題根源，并針對(duì)性解決它。

當(dāng)然，9C系數(shù)還有更多應(yīng)用，它就像一把犀利的手術(shù)刀，理解精髓后，可以自行發(fā)揮。

關(guān)于作者：周永信，9C資本力創(chuàng)始人，俱時(shí)律師事務(wù)所合伙人，著有《左手企業(yè)經(jīng)營(yíng) 右手資本運(yùn)作一書(shū)》。