文 | 田亞雄

來源 | CFC商品策略研究

編輯 | 楊蘭

審核 | 浦電路交易員

近期，印尼政府對鎳礦開采配額與管理政策的一系列調(diào)整，已成為全球鎳市場最核心的驅(qū)動因素，結(jié)合我們上周發(fā)布的印尼棕櫚產(chǎn)業(yè)的政策梳理，正揭示了印尼在資源管控、財政訴求與產(chǎn)業(yè)升級等多重目標(biāo)下的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)向。

印尼的財政現(xiàn)狀與非稅收入的意義凸顯

印尼近年來的財政支出模式呈現(xiàn)出“以投資拉動增長、以補(bǔ)貼維持穩(wěn)定、以赤字換取發(fā)展”的鮮明特征。在佐科政府時期（2014-2024年），基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)被置于絕對優(yōu)先地位，相關(guān)支出通常占國家預(yù)算的15%以上，重點投向雅萬高鐵、新首都努山塔拉等標(biāo)志性工程，旨在突破長期制約經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基建瓶頸。同時，為控制通脹與保障民生，政府長期承擔(dān)巨額的能源補(bǔ)貼，這在社會動蕩或全球能源價格高企時尤為沉重。普拉博沃政府延續(xù)并擴(kuò)大了社會支出，例如自2025年初啟動的免費(fèi)營養(yǎng)餐計劃，在一年內(nèi)已覆蓋約5500萬人，這類民生項目進(jìn)一步增加了財政負(fù)擔(dān)。

這種擴(kuò)張性財政的代價，是政府債務(wù)占GDP的比重從2014年的約25%攀升至當(dāng)前的40%左右，財政赤字持續(xù)存在。印尼財政收入結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)典型的資源輸出國與發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體特征，其中非稅收入（尤其是資源相關(guān)的特許權(quán)使用費(fèi)）扮演關(guān)鍵且日益重要的角色，目前占財政收入27%-30%。非稅收入的核心就是自然資源收入，即來自石油、天然氣、煤炭、鎳、錫等礦產(chǎn)的特許權(quán)使用費(fèi)、紅利和分成，其中鎳產(chǎn)業(yè)的貢獻(xiàn)在此部分日益突出，在此過程中一條資源型國家的戰(zhàn)略主線隨即不言自明——不斷加強(qiáng)對鎳等戰(zhàn)略資源的管控與價值挖掘旨在將資源優(yōu)勢直接、有效地轉(zhuǎn)化為國家財政收入。

一、 本次鎳礦RKAB政策調(diào)整的主要內(nèi)容

印尼能礦部釋放的信號顯示，計劃將2026年的鎳礦RKAB（工作計劃和預(yù)算）配額從先前預(yù)期的約3.79億噸大幅削減至2.5億噸左右。盡管最近關(guān)于最終官方批復(fù)量預(yù)期增加到2.9億噸，但這一強(qiáng)烈的收緊意向已足以劇烈擾動市場情緒。其直接影響是引發(fā)了市場對中期鎳礦供應(yīng)緊張的強(qiáng)烈預(yù)期，成為推動近期鎳價反彈的關(guān)鍵情緒面因素。（全球鎳產(chǎn)量分布高度集中，印度尼西亞占據(jù)絕對主導(dǎo)地位，占總產(chǎn)量的59%。菲律賓（9%）、俄羅斯（6%）、加拿大（5%）和中國（3%）是其他主要生產(chǎn)國，其余國家和地區(qū)合計貢獻(xiàn)18%的產(chǎn)量。這凸顯了全球鎳供應(yīng)對印尼的嚴(yán)重依賴。）

申請RKAB需要提交詳細(xì)資料，包括森林經(jīng)營證、復(fù)墾保證金等，并需有合格專家背書。盡管官方批復(fù)量較高，但實際產(chǎn)量通常只有批復(fù)量的70%~80%，受雨季、林業(yè)證限制及審批流程影響較大。例如，2024年的批復(fù)量為3.19億噸，但實際產(chǎn)量約為2.2億噸;2025年的批復(fù)量從最初的3.64億噸調(diào)整到3.79億噸，而實際產(chǎn)量也不及此數(shù)。

此次配額調(diào)整并非孤立事件，配套的關(guān)鍵措施包括：第一，恢復(fù)RKAB的年度審批制度。印尼的RKAB審批曾于2023年改為三年期，但計劃自2026年起恢復(fù)為一年一批。此舉旨在增強(qiáng)政府對資源流出節(jié)奏的年度控制力，使政策調(diào)整更加靈活。第二，大幅提高資源特許權(quán)使用費(fèi)（Royalty）。鎳礦的費(fèi)率基準(zhǔn)從原來的固定比例（如10%）提升至與倫敦金屬交易所（LME）鎳價掛鉤的浮動費(fèi)率，范圍在14%至19%之間。具體而言，當(dāng)LME價格高于18,000美元/噸時，費(fèi)率將躍升至更高檔次。這直接抬升了礦石開采成本，為鎳價提供了堅實的成本支撐。第三，空前嚴(yán)厲地打擊非法采礦與違規(guī)用地。印尼政府估計，非法開采的鎳礦約占該國總供應(yīng)量的30%。近期，政府不僅高調(diào)查封非法礦點，還對違規(guī)占用林地的行為施以重罰，意圖堵住稅收流失的漏洞并加強(qiáng)環(huán)境與社會治理。

二、 政策調(diào)整背后的驅(qū)動

印尼鎳政策幾乎每兩三年便有顯著調(diào)整，尤其在2025-2026年進(jìn)入新一輪密集調(diào)整期，其背后是多重內(nèi)外壓力交織下的必然選擇，可歸納為兩個核心驅(qū)動：

1. 財政增收壓力是最直接、最迫切的動因。盡管印尼GDP增速保持在5%左右，但國家財政，特別是中央政府收入，面對前總統(tǒng)佐科留下的雅萬高鐵（運(yùn)營效益不及預(yù)期）、新首都努山塔拉（建設(shè)資金缺口巨大）等重大項目的持續(xù)資金需求，顯得捉襟見肘。鎳作為最重要的創(chuàng)匯產(chǎn)業(yè)之一，在其產(chǎn)品價格低迷的背景下，通過提高費(fèi)率、罰款等非稅收入來補(bǔ)充國庫成為必然選擇。印尼擁有全球最大的鎳儲量，但資源并非無限。

一方面，高品位礦石正加速消耗，平均品位從2006年的2.0% 以上，下降到2014年左右的1.8%，再到目前以1.6% 左右為主流，平均每五年下降約0.1%。另一方面，新探明儲量有限且品位普遍偏低。政府希望通過配額控制，延緩資源耗竭速度，為長期利益考慮。高達(dá)30% 的非法開采占比，意味著巨額的財政收入流失和環(huán)境破壞。打擊非法采礦，既是“堵漏洞”增加收入的務(wù)實之舉，也是新政府展現(xiàn)治理能力、強(qiáng)化中央對資源富集地區(qū)控制力的政治宣示，符合印尼國內(nèi)資源民族主義抬頭的趨勢。

2. 產(chǎn)業(yè)鏈升級和國家工業(yè)資本積累，印尼不滿足于僅作為原材料和中間品（如鎳鐵、MHP）的供應(yīng)地。推動產(chǎn)業(yè)鏈向下游高附加值環(huán)節(jié)延伸是重要目標(biāo)，即生產(chǎn)不銹鋼、電池三元前驅(qū)體乃至電池材料。限制原礦流出、鼓勵甚至強(qiáng)制要求冶煉企業(yè)在當(dāng)?shù)剡M(jìn)行深加工，是“延長鏈”戰(zhàn)略的具體實施。

三、值得討論的預(yù)期差

預(yù)期差A(yù)：審批效率顯著提升但仍存在實際產(chǎn)量折扣。 印尼的RKAB審批流程以緩慢和復(fù)雜著稱，通常耗時半年以上，甚至可能拖到當(dāng)年第四季度，嚴(yán)重制約礦山的生產(chǎn)節(jié)奏，但新的審批規(guī)定企業(yè)提交審批后8個工作日需予以回復(fù)，否則直接判定為通過，不過審批效率的提高并不暗示產(chǎn)量的抬升。歷史數(shù)據(jù)表明，官方批復(fù)量與實際產(chǎn)出之間存在顯著差距，實際產(chǎn)量通常僅為批復(fù)量的70%-80%。例如，2024年批復(fù)量為3.19億噸，實際產(chǎn)量約2.2億噸；2025年批復(fù)量3.79億噸，實際產(chǎn)量亦大概率低于此數(shù)。

若2026年的2.9億噸配額目標(biāo)被嚴(yán)格執(zhí)行，考慮到實際產(chǎn)出折扣，有效供應(yīng)可能更為緊張。此外我們也注意到未來印尼高品位礦石供應(yīng)將會越來越少，鎳礦品位從2006年時常見的2.0%，下降到2014年中資企業(yè)出海印尼時期的1.8%的品位，而現(xiàn)在1.6%的品位已經(jīng)成為主流，這暗示平均每五年印尼的鎳礦品位下降0.1%，且可能進(jìn)一步加速；另一方面，產(chǎn)出仍較受到降雨等不利天氣的約束，且政府關(guān)于違規(guī)礦山整改的要求或沖擊本就偏緊的供給。

預(yù)期差B：菲律賓的補(bǔ)充作用與全球庫存高企形成制約。 作為最主要的補(bǔ)充來源，菲律賓的鎳礦出口量預(yù)計將從2025年的約1000萬噸增加至2026年的1450萬噸，能在一定程度上緩解區(qū)域性緊張。然而，全球鎳市場目前仍面臨結(jié)構(gòu)性過剩，LME及上海期貨交易所的顯性庫存處于歷史高位，現(xiàn)實的供給還處在高位，未來價格抬高后補(bǔ)充供給成為重要的觀察點。

預(yù)期差C：印尼于2025年初表示確定本年RKAB配額為2.98億噸，并表示未來可能進(jìn)一步削減，從實際情況看，2025年印尼RKAB配額高達(dá)3.79億噸，與市場預(yù)期的需求相比明顯抬高（其中0.81億噸配額的增加源自企業(yè)的補(bǔ)充申請），政策的不穩(wěn)定仍隨時更改平衡表預(yù)期，進(jìn)而形成以下平衡討論：（詳見中信建投期貨劉佳奇的報告《建投有色-鎳:資源民族主義再抬頭》）

i-樂觀情形：參考2024年、2025年經(jīng)驗，印尼實際鎳礦產(chǎn)量占當(dāng)年RKAB配額比例平均約為62%，在假設(shè)2026年印尼可進(jìn)口菲律賓鎳礦0.25億噸的前提下，假設(shè)2026年印尼RKAB配額為2.5億噸，對應(yīng)鎳礦年實際產(chǎn)量1.55億噸，則印尼供需平衡將大幅收緊至-1.46億濕噸（缺口）。

ii-基準(zhǔn)情形：印尼重新調(diào)整RKAB目標(biāo)，抬高至3.26億噸，繼續(xù)按照原來的產(chǎn)出/配額系數(shù)經(jīng)驗，缺口0.37億濕噸。（對比2024年缺口0.6億濕噸，2025年缺口0.22億濕噸）

展望

印尼的鎳礦政策正以更強(qiáng)硬、更精細(xì)化的方式重塑全球供應(yīng)格局。短期來看，配額削減預(yù)期、成本支撐增強(qiáng)與非法開采整治構(gòu)成了強(qiáng)有力的看漲敘事，驅(qū)動價格波動中樞上移，LME市場18000美元每噸的價格或成為未來市場的重要支撐，最近鎳的反彈也開啟了有色板塊的輪動和洼地填平敘事。需密切關(guān)注2026年第一季度RKAB的最終批復(fù)結(jié)果、新資源稅制的落地細(xì)節(jié)以及庫存變化趨勢。

值得反復(fù)追問的是鎳是否也將迎來階段性的非基本面定價，即商品本身的水漲船高淹沒需求的負(fù)反饋，而形成基于預(yù)期的價格拉抬。