智譜跟MiniMax上市，壓力會(huì)給到其他「小虎」嗎？

文 | 佘宗明

如果要為中國(guó)大模型行業(yè)2026年開(kāi)年來(lái)拿到的劇本起名字，那最合適的四個(gè)字也許就是——許我耀眼。

1月8日，智譜成功登陸港交所，拿下「全球大模型第一股」稱號(hào)；1天后，MiniMax（稀宇科技）也在港交所敲鐘，成為「從成立到IPO最快大模型企業(yè)」。

智譜與MiniMax的上市，不啻為中國(guó)AI產(chǎn)業(yè)從技術(shù)驗(yàn)證期邁向商業(yè)兌現(xiàn)期的成人禮，標(biāo)志著大模型行業(yè)邁入了資本化新階段。

從這幾天的股價(jià)走向看，兩家企業(yè)都獲得了超預(yù)期的市場(chǎng)表現(xiàn)。

上市當(dāng)天，智譜股價(jià)漲幅逾13%，總市值達(dá)到約579億港元。此后又開(kāi)啟連漲節(jié)奏，1月12日，智譜領(lǐng)漲港股AI概念，市值一度突破1100億港元，收盤時(shí)回落至917億港元。

MiniMax勢(shì)頭更猛，掛牌首日，其股價(jià)大漲近110%，總市值超過(guò)1050億元。到12日收盤時(shí)，其市值已漲至1230億港元。

▲截至1月12日收盤時(shí)，智譜和MiniMax市值分別為917億、1230億港元。但到了13日，二者股價(jià)均有小幅回調(diào)。

智譜跟MiniMax的上市開(kāi)門紅，是港股市場(chǎng)對(duì)科創(chuàng)企業(yè)態(tài)度趨暖的直觀反映。整體上，這在大部分投資人的預(yù)期之內(nèi)。

那，兩家企業(yè)在6個(gè)月或12個(gè)月解禁期后的表現(xiàn)又會(huì)如何？屆時(shí)他們的經(jīng)營(yíng)基本面和業(yè)績(jī)情況能不能打？這成了很多人關(guān)心的問(wèn)題。

因?yàn)檎麄€(gè)賽道的價(jià)值重估，還需要以他們的長(zhǎng)期表現(xiàn)為參照物。

01/

從智譜和MiniMax的IPO表現(xiàn)看，近期資本市場(chǎng)對(duì)中國(guó)科技股來(lái)得頗為友好。

數(shù)據(jù)可以佐證這點(diǎn)：1，從港股上市科技公司融資金額排名看，智譜、MiniMax此次分別融到資金43.48億、55.40億港元，處在中間偏上位置。

▲港股上市科技公司融資金額排序。

2，在IPO認(rèn)購(gòu)金額上，MiniMax為2533億港元，智譜為1977億港元，整體上也靠前。

▲港股上市公司IPO認(rèn)購(gòu)額度排序。

3，MiniMax2025年前三季度營(yíng)收為5343.7萬(wàn)美元（對(duì)應(yīng)港幣是約4.17億港元），現(xiàn)有市值明顯已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出其年化營(yíng)收的40倍區(qū)間。

可供對(duì)照的是，OpenAI此前披露2025年年化收入超過(guò)200億美元，其最新估值約為8300億美元；Anthropic2025年年化營(yíng)收約為90億美元，近日計(jì)劃以3500億美元估值籌集100億美元，二者市值都是年化營(yíng)收的40倍左右。

這表明，當(dāng)前資本市場(chǎng)正以積極態(tài)度看待AI發(fā)展的「中國(guó)路徑」。

同是大模型企業(yè)，智譜主要面向G端與B端、側(cè)重以MaaS為核心的標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品體系構(gòu)建，Minimax主要面向C端、聚焦垂直場(chǎng)景，二者路線有別，但都是AI發(fā)展「中國(guó)路徑」的體現(xiàn)——其突出特點(diǎn)是，強(qiáng)調(diào)應(yīng)用，注重落地。

正因兩者代表了中國(guó)大模型賽道兩大主流發(fā)展方向，體現(xiàn)了鮮明的本土發(fā)展邏輯，其登陸資本市場(chǎng)的一舉一動(dòng)免不了備受行業(yè)關(guān)注。

某種程度上，智譜跟MiniMax的上市，有助于推動(dòng)中國(guó)大模型產(chǎn)業(yè)價(jià)值評(píng)估體系從混沌走向成熟。

回顧過(guò)去3年，中國(guó)大模型創(chuàng)業(yè)潮如火如荼，但估值體系始終處于混沌狀態(tài)。投資人看項(xiàng)目，更像是在賭成為「下一個(gè)OpenAI」的概率，未必能根據(jù)清晰估值框架評(píng)估可落地的技術(shù)能力與商業(yè)價(jià)值。

而智譜跟MiniMax的長(zhǎng)期表現(xiàn)，可以為中國(guó)大模型產(chǎn)業(yè)形成公開(kāi)、透明、可參照的估值錨點(diǎn)提供參考系。

02 /

不難預(yù)見(jiàn)，在資本市場(chǎng)的探照燈照亮AI創(chuàng)業(yè)公司的價(jià)值兌現(xiàn)路徑后，那些技術(shù)壁壘高、應(yīng)用場(chǎng)景廣、增長(zhǎng)潛力大的AI企業(yè)必定會(huì)迎來(lái)更廣闊的價(jià)值釋放空間。

得看到，率先沖線的智譜跟MiniMax雖被視作「AI雙雄」，但面臨的挑戰(zhàn)仍不少。

AI領(lǐng)域知名數(shù)據(jù)分析機(jī)構(gòu)Xsignal發(fā)布的AI創(chuàng)業(yè)公司App月活數(shù)據(jù)顯示：截至2025年11月，智譜的智譜清言App月活為121.26萬(wàn)，網(wǎng)頁(yè)月活為172.11萬(wàn)，海外z.ai為265.32萬(wàn)，加起來(lái)為560萬(wàn)；MiniMax App為57.99萬(wàn)，網(wǎng)頁(yè)為30.31萬(wàn)，共計(jì)不到90萬(wàn)。

▲智譜跟MiniMax的產(chǎn)品月活情況。

股價(jià)表現(xiàn)亮眼的MiniMax，在多模態(tài)技術(shù)上頗有積累，在視頻（海螺AI）、陪伴（國(guó)內(nèi)版為星野，國(guó)外版為Talkie）兩大垂直場(chǎng)景上的AI應(yīng)用是其加分項(xiàng)。但這兩個(gè)領(lǐng)域其實(shí)都面臨激烈競(jìng)爭(zhēng)——

在視頻生成領(lǐng)域，Top3分別是快手可靈、字節(jié)跳動(dòng)即夢(mèng)和愛(ài)詩(shī)科技PixVerse，海螺AI在視頻時(shí)序一致性、物理邏輯模擬等方面與之仍有差距，其前三季度收入（1746.4萬(wàn)美元）僅為可靈的約1/6，月活（564.8萬(wàn)人）也低于即夢(mèng)（僅國(guó)內(nèi)版去年9月月活就達(dá)到1012萬(wàn)）。

在AI陪伴領(lǐng)域，星野在國(guó)內(nèi)正面臨字節(jié)的激烈競(jìng)爭(zhēng)，月活已低于字節(jié)貓箱（AI產(chǎn)品榜12月App月活數(shù)據(jù)顯示，星野為458萬(wàn)，貓箱為466萬(wàn)）；Talkie在海外月活低于C.ai（Talkie為2349萬(wàn)，C.ai為3091萬(wàn)），但好在增速更快一點(diǎn)。

即便如此，當(dāng)前上揚(yáng)的股價(jià)曲線說(shuō)明，資本市場(chǎng)已建立起對(duì)大模型企業(yè)「成長(zhǎng)溢價(jià)」的認(rèn)知，愿意為具備差異化技術(shù)路徑和潛在增長(zhǎng)空間的AI企業(yè)買單——雖然無(wú)法排除這里面存在短暫狂歡成分。

這么一來(lái)，那些有更強(qiáng)技術(shù)實(shí)力、更深行業(yè)滲透、更廣融資渠道的AI企業(yè)在融資時(shí)，可比較性自然會(huì)大幅提升資本配置效率。

03 /

事實(shí)上，智譜和MiniMax上市后，輿論確實(shí)順著關(guān)聯(lián)思維關(guān)注起了以往「AI六小虎」中的其他幾小虎的最新動(dòng)向。

百川智能創(chuàng)始人、CEO王小川日前就對(duì)媒體回應(yīng)稱，「AI醫(yī)療需要晚一些，也會(huì)走到上市的路徑?！埂冈谏鲜袑用妫?027年會(huì)有動(dòng)作。」

▲王小川對(duì)媒體表示，百川智能2027年會(huì)有（上市）相關(guān)動(dòng)作。

言下之意是，AI醫(yī)療屬于「慢變量」賽道，在上市節(jié)奏安排上，百川智能正為技術(shù)成熟、商業(yè)化驗(yàn)證預(yù)留充足時(shí)間。

另一個(gè)做出了明確回應(yīng)的，是上周末在智譜AGI-Next前沿峰會(huì)上跟「開(kāi)源四杰」中的另外兩人——唐杰（智譜）、林俊旸（阿里）以及去年加入騰訊的姚順雨罕見(jiàn)同臺(tái)的楊植麟。

在前不久的年底全員信中，楊植麟表示「短期不著急上市，也不以上市為目的?！狗Q月之暗面已完成5億美元新融資，現(xiàn)金儲(chǔ)備超100億人民幣。

▲在年底全員信中，楊植麟透露，月之暗面已完成5億美元新融資。

這很難不讓人猜想：假如Kimi也要IPO了，會(huì)是怎樣的上市表現(xiàn)？

目前看，月之暗面「短期內(nèi)不著急上市」其實(shí)已經(jīng)迂回地給出了部分答案。

楊植麟說(shuō)出這番話，有個(gè)直觀原因是，月之暗面B/C輪融資金額就超過(guò)絕大部分IPO募資及上市公司的定向增發(fā)。

最新的C輪融資融了5億美金，35億人民幣，跟智譜和MiniMax此次上市募到的金額其實(shí)差不多?！杆侥际袌?chǎng)融資能力>許多企業(yè)的公開(kāi)市場(chǎng)募資能力」的現(xiàn)狀，可以讓Kimi獲得更大的戰(zhàn)略自由度、更開(kāi)闊的研發(fā)空間與更高的估值容忍度。

而100億現(xiàn)金儲(chǔ)備，也讓其無(wú)需靠二級(jí)市場(chǎng)匆匆忙忙地續(xù)命，靠一級(jí)市場(chǎng)就能從從容容地加血條，如此一來(lái)，企業(yè)不用因?yàn)槎唐跇I(yè)績(jī)波動(dòng)而被財(cái)務(wù)報(bào)表裹挾，可以有更長(zhǎng)的技術(shù)研發(fā)與產(chǎn)品發(fā)育窗口，也就沒(méi)了短期內(nèi)依賴上市來(lái)驗(yàn)證自身價(jià)值的緊迫性。

跟部分同行比，月之暗面似乎有更足的動(dòng)力和更大的主動(dòng)權(quán)，先深耕技術(shù)內(nèi)核、打磨產(chǎn)品生態(tài)并夯實(shí)核心能力，再擇機(jī)啟動(dòng)資本化進(jìn)程，以更成熟的姿態(tài)登陸公開(kāi)市場(chǎng)。

就技術(shù)而言，在前幾天的2026CES主旨演講上，黃仁勛就再度稱贊Kimi K2、DeepSeek V3.2和Qwen位列全球開(kāi)源大模型前列。

就商業(yè)化來(lái)說(shuō)，Kimi的「C端訂閱付費(fèi)+B端API調(diào)用」雙輪驅(qū)動(dòng)也已見(jiàn)成效。楊植麟提到，在K2模型優(yōu)異表現(xiàn)支撐下，2025年9-11月，海外和國(guó)內(nèi)付費(fèi)用戶數(shù)平均月度環(huán)比增長(zhǎng)超過(guò)170%；同時(shí)，K2 Thinking的發(fā)布顯著帶動(dòng)了API收入增長(zhǎng)，同期海外API收入增長(zhǎng)約4倍。

第一梯隊(duì)的開(kāi)源模型，商業(yè)飛輪的開(kāi)始轉(zhuǎn)動(dòng)。

04/

無(wú)論如何，風(fēng)乍起，已攪動(dòng)一池春水。

智譜和MiniMax的IPO，注定會(huì)為大模型行業(yè)帶來(lái)些許變化，其接下來(lái)的市場(chǎng)表現(xiàn)也不可避免受到廣泛關(guān)注。

如果表現(xiàn)依然很好，那對(duì)行業(yè)來(lái)說(shuō)是好消息，說(shuō)明大家對(duì)同類型的科創(chuàng)企業(yè)仍然有信心。

如果出現(xiàn)波動(dòng)，那沒(méi)準(zhǔn)會(huì)倒逼行業(yè)重新審視發(fā)展重心——到底是該投入更多資源做商業(yè)化，還是該持繼續(xù)押注下一代技術(shù)突破？畢竟科創(chuàng)企業(yè)的資源與精力有限，不能「既要又要」。

著眼長(zhǎng)遠(yuǎn)看，智譜、MiniMax的上市情況和后續(xù)表現(xiàn)，勢(shì)必會(huì)帶來(lái)鏈?zhǔn)椒磻?yīng)：公開(kāi)市場(chǎng)估值錨點(diǎn)，為AI大模型產(chǎn)業(yè)的價(jià)值釋放提供了支點(diǎn)。

而那些技術(shù)實(shí)力強(qiáng)、應(yīng)用場(chǎng)景多、生態(tài)布局廣的企業(yè)的價(jià)值釋放，很可能會(huì)醞釀出中國(guó)AI行業(yè)下一波爆發(fā)。

就此看，資本市場(chǎng)的鐘聲，與其說(shuō)是樂(lè)曲的終章，不如說(shuō)是序曲的開(kāi)場(chǎng)。

一切正如歌手弗蘭克·西納特拉所唱的：The best is yet to come（好戲才剛剛開(kāi)始）。

?作者 | 佘宗明

?運(yùn)營(yíng) | 李玩

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