2026年初，袁記云餃母公司袁記食品集團(tuán)正式向港交所遞交招股書，試圖開啟中式快餐品牌的資本化新征程。從廣東佛山菜市場(chǎng)5平米檔口起步，到全球門店超4200家的“餃子巨頭”，袁記云餃用不到9年時(shí)間書寫了規(guī)模擴(kuò)張的行業(yè)樣本。然而，招股書披露的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與經(jīng)營(yíng)細(xì)節(jié)卻揭示了隱憂：2024年凈利潤(rùn)同比下滑15%，95%的門店依賴加盟模式，關(guān)聯(lián)交易占比超5%，疊加食品安全與合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)，這場(chǎng)“規(guī)模優(yōu)先”的擴(kuò)張狂歡，正面臨盈利質(zhì)量與可持續(xù)性的雙重考驗(yàn)。

規(guī)模神話：兩年半門店翻倍，營(yíng)收增速卻現(xiàn)“疲態(tài)”

袁記云餃的擴(kuò)張速度堪稱中式快餐行業(yè)的“標(biāo)桿”。數(shù)據(jù)顯示，2023年初其門店總數(shù)僅1990家，截至2025年9月30日已激增至4266家，兩年半時(shí)間增長(zhǎng)114.4%，覆蓋中國(guó)32個(gè)省份及新加坡、泰國(guó)等海外市場(chǎng)，按門店數(shù)量計(jì)算成為全球最大中式快餐企業(yè)。

支撐規(guī)模擴(kuò)張的核心是“加盟模式+食材銷售”的商業(yè)模式。招股書顯示，袁記云餃超95%的收入來(lái)自向加盟商銷售食材（2025年前三季度占比97.2%），僅靠輕資產(chǎn)的加盟體系就實(shí)現(xiàn)了快速鋪店。這種模式下，2023-2024年公司營(yíng)收從20.26億元增至25.61億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率26.4%，看似亮眼的業(yè)績(jī)背后，卻暗藏“規(guī)模依賴癥”的隱患。

2025年，袁記云餃的營(yíng)收增速出現(xiàn)顯著放緩。2025年前三季度營(yíng)收19.82億元，同比增長(zhǎng)11.0%，較2024年的26.4%近乎腰斬；同期門店GMV增速?gòu)?0.9%驟降至6.4%，單店?duì)I收增長(zhǎng)乏力。這一數(shù)據(jù)折射出“門店擴(kuò)張邊際效益遞減”的現(xiàn)實(shí)——新增門店未能同步帶動(dòng)收入增長(zhǎng)，反而暴露了“重?cái)?shù)量、輕質(zhì)量”的擴(kuò)張短板。

盈利迷局：凈利潤(rùn)下滑15%，毛利率低于行業(yè)平均

與規(guī)模擴(kuò)張形成反差的是，袁記云餃的盈利能力正在承壓。2024年，公司凈利潤(rùn)1.42億元，較2023年的1.67億元下降15.0%；盡管2025年前三季度凈利潤(rùn)1.42億元，同比增長(zhǎng)18.8%，但招股書明確指出，這一增長(zhǎng)主要依賴股份支付減少（從2024年同期2681萬(wàn)元降至423萬(wàn)元），剔除該非經(jīng)常性因素后，真實(shí)盈利能力仍呈波動(dòng)趨勢(shì)。

利潤(rùn)下滑的核心原因在于成本端的持續(xù)壓力。從毛利率來(lái)看，2023年至2024年，公司毛利率從25.9%下降至23.0%，2025年前三季度雖小幅回升至24.7%，但仍低于頭部中式快餐企業(yè)28%-32%的平均水平。原材料成本占比居高不下是關(guān)鍵——2023-2025年前三季度，原材料成本占銷售成本的比例分別為86.4%、85.9%、87.5%，豬肉、面粉等大宗原料價(jià)格波動(dòng)直接傳導(dǎo)至成本端；同時(shí)，門店快速擴(kuò)張帶來(lái)的冷鏈物流成本上升，進(jìn)一步擠壓了利潤(rùn)空間。

費(fèi)用端的增長(zhǎng)同樣不容忽視。2024年，公司銷售及營(yíng)銷開支達(dá)1.26億元，較2023年增長(zhǎng)63.6%；行政開支從1.99億元增至2.39億元，增幅20.2%，兩項(xiàng)費(fèi)用的增長(zhǎng)速度均遠(yuǎn)超26.4%的營(yíng)收增速，反映出公司在規(guī)模擴(kuò)張中未能有效控制管理成本，規(guī)模效應(yīng)未能轉(zhuǎn)化為利潤(rùn)增長(zhǎng)。

模式隱憂：95%加盟店“雙刃劍”，合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)待解

加盟模式是袁記云餃規(guī)模擴(kuò)張的“引擎”，但也成為其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的“軟肋”。截至2025年9月30日，公司4266家門店中，加盟店達(dá)4247家，占比超95%，超九成收入依賴加盟商采購(gòu)。這種高度依賴意味著，加盟商的經(jīng)營(yíng)能力、合規(guī)意識(shí)直接決定品牌命運(yùn)。

招股書披露，2023-2025年前三季度，公司累計(jì)關(guān)閉加盟店495家，其中2024年關(guān)閉254家，關(guān)店率的持續(xù)存在反映出部分加盟商盈利能力不足。更值得警惕的是，加盟模式下的品控難題已顯現(xiàn)——2024年12月，北京海淀區(qū)六道口店因食品安全問(wèn)題被曝光，雖經(jīng)整改后合規(guī)，但暴露了加盟管理的漏洞。隨著門店數(shù)量持續(xù)增加，如何統(tǒng)一數(shù)千家加盟店的衛(wèi)生標(biāo)準(zhǔn)、服務(wù)規(guī)范，成為袁記云餃面臨的長(zhǎng)期挑戰(zhàn)。

合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步加劇了經(jīng)營(yíng)不確定性。在財(cái)務(wù)合規(guī)方面，2023年公司21.6%的收入通過(guò)第三方支付（加盟商員工、友人賬戶）結(jié)算，雖2025年底已終止該安排，但仍存在資金返還、洗錢等潛在法律風(fēng)險(xiǎn)；在勞動(dòng)合規(guī)方面，往績(jī)記錄期內(nèi)，公司未按規(guī)定為員工足額繳納社保及住房公積金，可能面臨補(bǔ)繳、罰款；在物業(yè)合規(guī)方面，截至2025年9月，公司租賃的49處物業(yè)中，12處未提供業(yè)權(quán)證書，28處未辦理租賃備案，4處用途與業(yè)權(quán)不符，這些問(wèn)題可能導(dǎo)致門店被迫搬遷，影響運(yùn)營(yíng)穩(wěn)定性。

全球化野心：東南亞試水初顯成效，供應(yīng)鏈與本地化成關(guān)鍵

在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)面臨增長(zhǎng)瓶頸的背景下，袁記云餃將全球化作為新的增長(zhǎng)方向，東南亞成為其出海首站。2024年末，公司在新加坡開設(shè)首家海外門店，截至2026年1月，新加坡門店已達(dá)10家，泰國(guó)首店也已開業(yè)。從運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)來(lái)看，新加坡門店翻臺(tái)率達(dá)11-12次，高峰日均營(yíng)業(yè)額12000新幣，驗(yàn)證了中式餃子的海外適配性。

為降低出海風(fēng)險(xiǎn)，袁記云餃采用“本土合作+國(guó)內(nèi)支持”雙軌策略：本地合伙人負(fù)責(zé)生鮮原料采購(gòu)，降低物流成本；總部把控醬料等核心風(fēng)味，同時(shí)調(diào)整產(chǎn)品適配當(dāng)?shù)乜谖叮ㄈ缧录悠麻T店增設(shè)姜絲、更換冷飲品類）。此次IPO募集資金中，部分將用于海外供應(yīng)鏈建設(shè)，計(jì)劃在東南亞重點(diǎn)市場(chǎng)建立倉(cāng)儲(chǔ)物流體系，實(shí)現(xiàn)本地化運(yùn)營(yíng)。

但海外擴(kuò)張仍面臨多重挑戰(zhàn)。截至2025年前三季度，公司海外GMV僅1.57億元，占總GMV比例不足4%，海外業(yè)務(wù)仍處初級(jí)階段；且不同市場(chǎng)的消費(fèi)偏好、監(jiān)管要求差異較大，如歐洲市場(chǎng)的食品安全標(biāo)準(zhǔn)遠(yuǎn)高于東南亞，可能增加合規(guī)成本。此外，海外供應(yīng)鏈搭建需要長(zhǎng)期投入，若未能實(shí)現(xiàn)高效配送，將影響產(chǎn)品新鮮度與門店盈利水平。

破局之路：數(shù)字化賦能與供應(yīng)鏈升級(jí)成關(guān)鍵

面對(duì)盈利壓力與模式風(fēng)險(xiǎn)，袁記云餃已開始探索破局路徑。數(shù)字化賦能是其重點(diǎn)方向——通過(guò)“云餃學(xué)社”實(shí)現(xiàn)加盟商全員培訓(xùn)，覆蓋選址、運(yùn)營(yíng)、品控全流程；借助AI工具優(yōu)化選址模型，結(jié)合區(qū)域消費(fèi)數(shù)據(jù)評(píng)估門店潛力，降低關(guān)店率；同時(shí)，搭建數(shù)字化供應(yīng)鏈系統(tǒng)，2024年庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)降至12.1天，遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平，提升原料配送效率。

供應(yīng)鏈升級(jí)同樣是核心舉措。公司目前擁有5大中央工廠及24個(gè)倉(cāng)庫(kù)，70%以上門店實(shí)現(xiàn)核心原料“兩天一配”；未來(lái)計(jì)劃通過(guò)IPO募資建設(shè)成都、佛山新工廠，并規(guī)劃華北、華東工廠，縮短配送半徑，降低物流成本；同時(shí)，逐步降低供應(yīng)商集中度，2025年前三季度前五大供應(yīng)商采購(gòu)占比從2023年的42.5%降至30.9%，減少對(duì)單一供應(yīng)商的依賴。

此外，業(yè)務(wù)多元化嘗試也在推進(jìn)。公司推出零售品牌“袁記味享”，聚焦預(yù)包裝餃子、云吞產(chǎn)品，2025年前三季度該業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)46%，“韭菜鮮肉餃”單品銷量破百萬(wàn)包，試圖通過(guò)“餐飲+零售”雙輪驅(qū)動(dòng)分散風(fēng)險(xiǎn)。但目前“袁記味享”收入占比僅2.6%，短期內(nèi)難以成為核心增長(zhǎng)引擎。

規(guī)模與質(zhì)量的平衡，決定資本化成色

袁記云餃的IPO之路，折射出中式快餐行業(yè)“規(guī)模擴(kuò)張與盈利質(zhì)量”的普遍矛盾。從5平米檔口到4200家門店，其成功證明了加盟模式在中式快餐賽道的可行性；但凈利潤(rùn)下滑、合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)、海外擴(kuò)張不確定性，也提醒行業(yè)——規(guī)模并非資本化的唯一通行證。

對(duì)于袁記云餃而言，未來(lái)能否在港股市場(chǎng)獲得認(rèn)可，關(guān)鍵在于能否實(shí)現(xiàn)“三個(gè)平衡”：一是規(guī)模擴(kuò)張與單店盈利的平衡，通過(guò)數(shù)字化賦能提升單店GMV，避免“重?cái)?shù)量、輕質(zhì)量”；二是加盟管理與品控的平衡，建立穿透式的加盟商監(jiān)督體系，杜絕食品安全隱患；三是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)與海外擴(kuò)張的平衡，優(yōu)先深耕東南亞成熟市場(chǎng)，逐步積累全球化經(jīng)驗(yàn)。

中式快餐的資本化浪潮仍在繼續(xù)，袁記云餃的探索既為行業(yè)提供了樣本，也暴露了問(wèn)題。若能在規(guī)模與質(zhì)量之間找到最優(yōu)解，這家“餃子巨頭”或能開啟新的增長(zhǎng)周期；反之，若仍沉迷于擴(kuò)張狂歡，忽視盈利與合規(guī)，其資本化之路恐將充滿坎坷。