從英偉達(dá)的芯片一卡難求，到各大廠瘋狂建設(shè)智算中心，“得算力者得未來(lái)”已成共識(shí)。在這場(chǎng)全球狂歡中，一個(gè)你可能意想不到的“重度參與者”浮出水面，老牌通信巨頭中興通訊。

不過(guò)，它上熱搜的方式有點(diǎn)特別：不是因?yàn)榘l(fā)布了什么炸裂的AI產(chǎn)品，而是因?yàn)樗拇尕洠◣?kù)存）高到了令人咋舌的地步。2025年三季度末，中興通訊的存貨余額創(chuàng)下歷史新高，達(dá)到461億元！

這是什么概念？這堆“貨”占了公司流動(dòng)資產(chǎn)近三分之一，比很多中型公司一年的總營(yíng)收還高。

一時(shí)間，市場(chǎng)議論紛紛：賣(mài)不動(dòng)了？產(chǎn)品滯銷(xiāo)？還是……

在下一盤(pán)大棋？

460億存貨之謎是包袱，還是“彈藥”？

存貨，在財(cái)務(wù)報(bào)表里是個(gè)敏感的科目。

存貨高企，通常有兩種截然相反的解讀：

產(chǎn)品賣(mài)不掉，積壓在倉(cāng)庫(kù)，說(shuō)明市場(chǎng)需求萎靡。

手握大量訂單，提前囤積原材料準(zhǔn)備大干一場(chǎng)，說(shuō)明增長(zhǎng)預(yù)期強(qiáng)勁。

中興通訊屬于哪一種？

答案是后者。關(guān)鍵證據(jù)藏在存貨的結(jié)構(gòu)和另一個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)里。

根據(jù)2025年半年報(bào)，中興通訊461億存貨中，原材料高達(dá)277.3億元，占比58%。這意味著，倉(cāng)庫(kù)里堆的主要是芯片、電子元器件、結(jié)構(gòu)件等“食材”，而不是等待銷(xiāo)售的“成品菜”。公司是在為后續(xù)的生產(chǎn)備料，而不是產(chǎn)品造好了卻賣(mài)不出去。

看一個(gè)公司訂單是否充足，有個(gè)很好的指標(biāo)叫合同負(fù)債（可以簡(jiǎn)單理解為客戶(hù)預(yù)付的定金）。2025年前三季度，中興通訊的合同負(fù)債高達(dá)109.24億元?？蛻?hù)愿意提前打這么多錢(qián)，足以證明公司手里攥著大把待執(zhí)行的訂單，生產(chǎn)任務(wù)飽滿(mǎn)。

所以，真相浮出水面：中興通訊這460億存貨，不是滯銷(xiāo)的負(fù)擔(dān)，而是為了滿(mǎn)足洶涌而來(lái)的訂單，而主動(dòng)儲(chǔ)備的“戰(zhàn)略彈藥庫(kù)”。公司自己也明確表示，這是“以訂單驅(qū)動(dòng)生產(chǎn)”，“為匹配快速增長(zhǎng)的市場(chǎng)需求”所做的準(zhǔn)備。

那么，下一個(gè)問(wèn)題更關(guān)鍵：究竟是什么樣的“快速增長(zhǎng)的需求”，讓這家千億巨頭需要如此大規(guī)模地囤積原料？

從“修路者”到“既修路又造電站”。

要理解中興的囤貨邏輯，必須看懂它正在經(jīng)歷的一場(chǎng)深刻戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。

過(guò)去，中興通訊是通信世界的“全連接”巨頭，主要業(yè)務(wù)是給運(yùn)營(yíng)商建網(wǎng)絡(luò)，就像修高速公路的。但如今，董事長(zhǎng)方榕明確提出，公司正從“全連接”向“連接+算力”拓展。

這是什么意思？簡(jiǎn)單說(shuō)，就是在繼續(xù)“修路”（5G、光網(wǎng)絡(luò)）的同時(shí)，全力進(jìn)軍“造電站和電站設(shè)備”的領(lǐng)域。這個(gè)“電站”，就是AI算力。

市場(chǎng)有多大？預(yù)計(jì)到2028年，中國(guó)智能算力市場(chǎng)規(guī)模將以年復(fù)合30%的增速飆升至550億美元。面對(duì)這塊肥肉，中興通訊押上了重注：

2020年到2024年，公司研發(fā)投入從148億猛增至240億。2025年前三季度，研發(fā)費(fèi)用率高達(dá)17.72%，遠(yuǎn)超同行。

錢(qián)花在哪了？

核心是攻克“卡脖子”的算力硬件。目前，中興已成功自研DPU芯片、AI大容量交換芯片，并推出了能支撐萬(wàn)卡級(jí)智算集群的超節(jié)點(diǎn)方案。截至2025年中，公司在全球已擁有超5萬(wàn)件授權(quán)專(zhuān)利，AI相關(guān)專(zhuān)利近5500件。

高投入帶來(lái)了高回報(bào)。2025年前三季度，中興的算力業(yè)務(wù)（主要是服務(wù)器、存儲(chǔ)、數(shù)據(jù)中心產(chǎn)品）營(yíng)收同比暴漲180%，占公司總營(yíng)收的比重已達(dá)到25%，成為名副其實(shí)的第二增長(zhǎng)曲線。

其中，服務(wù)器及存儲(chǔ)營(yíng)收更是飆升了250%！正是在算力業(yè)務(wù)的強(qiáng)力驅(qū)動(dòng)下，公司前三季度整體營(yíng)收突破了1005億元，同比增長(zhǎng)11.6%。

除了面向企業(yè)和運(yùn)營(yíng)商的B端業(yè)務(wù)，中興在消費(fèi)者端也全面擁抱AI。其旗下的努比亞、紅魔手機(jī)深度融合AI影像和性能調(diào)優(yōu)；更亮眼的是AI云電腦業(yè)務(wù)，中興的自由屏、云筆電等產(chǎn)品，讓用戶(hù)無(wú)需昂貴硬件就能獲得強(qiáng)大算力。

截至2025年9月，中興云終端全球發(fā)貨超600萬(wàn)臺(tái)，以45%的市占率穩(wěn)居中國(guó)第一。

看懂了嗎？

460億的原材料，正是在為這三個(gè)方向的爆炸性需求做儲(chǔ)備：既要生產(chǎn)傳統(tǒng)的通信設(shè)備，又要加班加點(diǎn)制造服務(wù)器、AI交換機(jī)等算力設(shè)備，還要滿(mǎn)足智能終端的生產(chǎn)。這不是盲目囤貨，而是一場(chǎng)基于清晰戰(zhàn)略的“軍備競(jìng)賽”。

對(duì)于這場(chǎng)需要巨額前置投入的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，中興通訊董事長(zhǎng)方榕展現(xiàn)了堅(jiān)定的決心。他曾多次在內(nèi)部和公開(kāi)場(chǎng)合強(qiáng)調(diào)：“全球已進(jìn)入AI驅(qū)動(dòng)的產(chǎn)業(yè)革命深水區(qū)，機(jī)遇窗口期不會(huì)太長(zhǎng)。我們從‘全連接’向‘連接+算力’拓展，不是選擇題，而是生存與發(fā)展的必答題?，F(xiàn)在敢于戰(zhàn)略備貨，正是為了在浪潮之巔掌握主動(dòng)權(quán)。”

這番表態(tài)，無(wú)疑給整個(gè)團(tuán)隊(duì)和市場(chǎng)傳遞了清晰的信號(hào)，公司管理層對(duì)轉(zhuǎn)型方向高度共識(shí)，并愿意為未來(lái)的增長(zhǎng)承擔(dān)眼前的財(cái)務(wù)壓力。

言西認(rèn)為中興通訊的460億存貨，是一場(chǎng)典型的、在產(chǎn)業(yè)變革十字路口的 “戰(zhàn)略性豪賭”，而且是一場(chǎng)它不得不參與的賭局。

通信行業(yè)的技術(shù)和標(biāo)準(zhǔn)迭代極快，且設(shè)備生產(chǎn)鏈條長(zhǎng)、核心元器件采購(gòu)周期長(zhǎng)（比如高端芯片）。要保障交付、搶占市場(chǎng)，就必須提前數(shù)月甚至更久進(jìn)行關(guān)鍵物料的備貨。中興作為全球前四的通信設(shè)備商，這種“以存貨換交付和市場(chǎng)份額”的模式是行業(yè)慣例。只不過(guò)，這一次因?yàn)榀B加了AI算力這個(gè)超級(jí)新需求，備貨的規(guī)模被前所未有地放大了。

AI算力需求不是曇花一現(xiàn)，而是一個(gè)持續(xù)5-10年的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)長(zhǎng)周期。如果賭對(duì)了，那么現(xiàn)在看似沉重的存貨，將在未來(lái)幾個(gè)季度迅速轉(zhuǎn)化為收入和利潤(rùn)，并幫助公司牢牢卡住算力設(shè)備供應(yīng)商的關(guān)鍵位置。財(cái)報(bào)中算力業(yè)務(wù)180%的增長(zhǎng)，初步證明了其判斷的正確性。

然而，風(fēng)險(xiǎn)也如影隨形，且極為嚴(yán)峻。

真金白銀買(mǎi)來(lái)的存貨，嚴(yán)重占用營(yíng)運(yùn)資金。2025年前三季度，公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額同比暴跌77.9%，現(xiàn)金等價(jià)物凈減少12億。這就像一個(gè)人把大量現(xiàn)金換成了磚頭準(zhǔn)備蓋樓，但在樓蓋好賣(mài)掉之前，手頭會(huì)非常緊張，抗風(fēng)險(xiǎn)能力下降。

AI技術(shù)迭代一日千里。今天囤的可能是“主流”芯片，半年后可能就有更高效、更便宜的替代品。一旦產(chǎn)品路線或客戶(hù)需求發(fā)生切換，巨額存貨就可能面臨跌價(jià)損失。2025年上半年，公司已經(jīng)計(jì)提了3.36億存貨跌價(jià)準(zhǔn)備。以460億的盤(pán)子看，這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)敞口不容小覷。

中興通訊的“天量存貨”，是其從傳統(tǒng)通信巨頭向“通信+算力”雙核驅(qū)動(dòng)巨頭轉(zhuǎn)型過(guò)程中，一個(gè)充滿(mǎn)矛盾但又必然的財(cái)務(wù)表征。它既展現(xiàn)了公司管理層洞察趨勢(shì)、敢于下注的魄力，也赤裸裸地暴露了重資產(chǎn)、長(zhǎng)周期制造業(yè)在追趕技術(shù)浪潮時(shí)所伴隨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)壓力。

這不僅僅是中興一家的困境，也是所有中國(guó)高端制造企業(yè)在沖擊產(chǎn)業(yè)升級(jí)時(shí)面臨的共同課題。

中興的這次“重倉(cāng)”，是在用自身的資產(chǎn)負(fù)債表，為中國(guó)在AI算力基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的自主與競(jìng)爭(zhēng)力“押注”。其成敗，已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出一家公司的范疇。

這場(chǎng)賭局的結(jié)果，我們拭目以待。

注：（聲明：文章內(nèi)容和數(shù)據(jù)僅供參考，不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。）

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