作者| 云開(kāi)

編輯| 方喬

在深交所上市18年的海亮股份正式向港交所遞交主板上市申請(qǐng)，中金公司和廣發(fā)證券擔(dān)任聯(lián)席保薦人。這家擁有全球23個(gè)生產(chǎn)基地、銅管出貨量連續(xù)6年位居世界第一的銅加工巨頭，2024年?duì)I收突破875億元，海外收入占比達(dá)37%。

然而亮眼的規(guī)模數(shù)據(jù)背后，卻是長(zhǎng)期徘徊在4%以下的毛利率和劇烈波動(dòng)的利潤(rùn)表現(xiàn)。2024年公司營(yíng)收同比增長(zhǎng)15.6%，凈利潤(rùn)卻暴跌46.7%至6.24億元。

在美國(guó)對(duì)銅制品加征50%關(guān)稅、2026年銅精礦長(zhǎng)協(xié)價(jià)創(chuàng)歷史新低的背景下，這家“原材料價(jià)格+加工費(fèi)”模式的傳統(tǒng)制造企業(yè)，試圖通過(guò)鋰電銅箔和AI熱管理材料開(kāi)辟第二增長(zhǎng)曲線(xiàn)，但新興業(yè)務(wù)收入占比仍不足5%。

海亮股份成立于2000年，2008年登陸深交所，經(jīng)過(guò)二十余年發(fā)展已成為銅基材料解決方案提供商。產(chǎn)品覆蓋銅管、銅棒、銅箔、銅管接件等六大類(lèi)，應(yīng)用于空調(diào)制冷、新能源汽車(chē)、儲(chǔ)能等領(lǐng)域，客戶(hù)包括美的、格力、寧德時(shí)代等企業(yè)。招股書(shū)數(shù)據(jù)顯示，2008年至2024年?duì)I收復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)16.2%。

弗若斯特沙利文報(bào)告顯示，海亮股份銅管出口量從2009年起連續(xù)17年位居國(guó)內(nèi)第一，2020年至2025年銅管出貨量連續(xù)6年位列全球第一，2024年暖通及工業(yè)銅加工產(chǎn)品全球市占率達(dá)20.3%。公司在全球布局23個(gè)生產(chǎn)基地，產(chǎn)品銷(xiāo)往100多個(gè)國(guó)家和地區(qū)。

營(yíng)收規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，盈利能力卻沒(méi)有同步提升。2023年至2025年前三季度，營(yíng)收分別為757億元、875億元和650億元，凈利潤(rùn)從11.69億元降至6.24億元后回升至9.31億元。毛利率同期分別為4.1%、3.3%和3.8%，始終處于低位。

雖然海亮股份采用“銅價(jià)+加工費(fèi)”定價(jià)模式并進(jìn)行套期保值，但這并未完全隔離銅價(jià)波動(dòng)的影響。2023年至2024年銅價(jià)波動(dòng)幅度達(dá)25%，華東地區(qū)電纜線(xiàn)桿加工費(fèi)在2025年12月降至-400元至0元每噸，處于歷史低位。

銅價(jià)上漲時(shí)營(yíng)收同步擴(kuò)大，但如果加工費(fèi)無(wú)法同步傳導(dǎo)，利潤(rùn)空間反而被壓縮。這正是2024年?duì)I收增長(zhǎng)15.6%而凈利潤(rùn)下滑46.7%的主要原因。

現(xiàn)金流狀況同樣承壓，2023年和2024年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流分別為-8.54億元和-23.54億元，2025年前三季度轉(zhuǎn)正至6678萬(wàn)元。截至2025年9月末，流動(dòng)負(fù)債達(dá)221.59億元，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為41.68億元，杠桿率高達(dá)117.8%。

面對(duì)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的盈利困境，海亮股份正押注新興領(lǐng)域突破。招股書(shū)顯示，鋰電及PCB銅箔業(yè)務(wù)成為最大亮點(diǎn)。2024年該業(yè)務(wù)收入達(dá)28.6億元，同比增長(zhǎng)289.3%，2025年前三季度進(jìn)一步增至34.79億元。毛利率從2023年的12.1%提升至2025年前三季度的15.3%，高于傳統(tǒng)業(yè)務(wù)。

據(jù)港股第一眼報(bào)道，2025年全球動(dòng)力電池出貨量同比增長(zhǎng)42.2%，能量密度提升和銅箔超薄化趨勢(shì)提高了材料端技術(shù)門(mén)檻。AI算力需求帶動(dòng)數(shù)據(jù)中心建設(shè)，預(yù)計(jì)2026年全球數(shù)據(jù)中心用銅增量約105萬(wàn)噸。海亮股份在鋰電銅箔領(lǐng)域已獲得3.6%的全球市占率，排名第六。

然而新業(yè)務(wù)尚未改變整體盈利結(jié)構(gòu)。2025年前三季度，暖通及工業(yè)銅加工產(chǎn)品收入占比仍達(dá)70.4%，鋰電銅箔和AI材料合計(jì)占比不足5%。公司研發(fā)投入占比僅0.2%，2025年前三季度研發(fā)開(kāi)支降至8360萬(wàn)元，在固態(tài)電池銅箔等前沿技術(shù)領(lǐng)域投入有限，長(zhǎng)期技術(shù)競(jìng)爭(zhēng)力存疑。

與此同時(shí)，貿(mào)易環(huán)境變化增加了經(jīng)營(yíng)不確定性。招股書(shū)提及，美國(guó)自2025年8月起對(duì)部分半成品銅制品加征50%關(guān)稅，歐盟也在醞釀對(duì)俄羅斯銅及相關(guān)金屬的進(jìn)口限制。公司在摩洛哥和印尼等地布局產(chǎn)能以分散風(fēng)險(xiǎn)，但部分海外子公司仍處于虧損狀態(tài)。

從上游看，2026年全球銅精礦長(zhǎng)協(xié)TC基準(zhǔn)價(jià)敲定為0美元每干噸，創(chuàng)歷史新低，凸顯供應(yīng)緊缺預(yù)期。銅價(jià)從2025年12月初的11120美元每噸漲至12960美元每噸，但終端需求出現(xiàn)分化，空調(diào)產(chǎn)量同比下降23.4%，新能源汽車(chē)銷(xiāo)量增長(zhǎng)31.2%。

此次港股上市募集資金，海亮股份計(jì)劃用于摩洛哥及印尼生產(chǎn)基地建設(shè)、前沿銅基材料研發(fā)、智能制造升級(jí)、戰(zhàn)略投資并購(gòu)及補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金。自A股上市以來(lái)，公司通過(guò)IPO、配股、定增和可轉(zhuǎn)債已累計(jì)直接融資約72.74億元，累計(jì)分紅24.86億元。

此次赴港本質(zhì)是一次結(jié)構(gòu)性“補(bǔ)血”，為海外產(chǎn)能、研發(fā)升級(jí)與潛在并購(gòu)提供更靈活的資本工具。在銅價(jià)高位運(yùn)行、貿(mào)易壁壘加劇、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)白熱化的背景下，如何提升產(chǎn)品附加值、擺脫單一加工費(fèi)模式依賴(lài)，是海亮股份急需解決的問(wèn)題。

免責(zé)聲明：本文內(nèi)容僅供參考，文內(nèi)信息或所表達(dá)的意見(jiàn)不構(gòu)成任何投資建議，請(qǐng)讀者謹(jǐn)慎作出投資決策。

更多內(nèi)容請(qǐng)關(guān)注