證券之星 馬麓

2月11日晚間，網(wǎng)易發(fā)布2025年第四季度及全年財(cái)務(wù)報(bào)告。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，網(wǎng)易2025年全年凈營收達(dá) 1126 億元人民幣，同比增長約 7%；基于非美國通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則(Non-GAAP)，歸屬于公司股東的凈利潤為 373 億元，同比增長約 11%。從全年大盤來看，網(wǎng)易維持營收與利潤雙增長，基本面保持穩(wěn)健。

但聚焦 Q4 單季，財(cái)報(bào)呈現(xiàn)明顯反差，Q4 凈營收 275 億元，同比增長 3.0%，低于市場預(yù)期的 288 億元；同時(shí)，Q4 凈利潤(GAAP)同比下滑近 30%，Non-GAAP凈利潤約 71 億元，每股收益(EPS)顯著低于市場預(yù)期。

這種單季度“增收不增利”的核心原因是費(fèi)用激增。財(cái)報(bào)顯示，網(wǎng)易 Q4 運(yùn)營費(fèi)用高達(dá) 94 億元，同比大幅增長 10.9%，主要由營銷費(fèi)用構(gòu)成，反映出公司為新游戲推廣與市場份額爭奪付出的成本代價(jià)。

作為以游戲?yàn)榻^對(duì)核心的互聯(lián)網(wǎng)公司，網(wǎng)易游戲及相關(guān)增值服務(wù)全年?duì)I收 921 億元，占總營收比重超 80%，同比增長 10.2%，在線游戲收入占比高達(dá) 97.3%。網(wǎng)易如今的財(cái)務(wù)表現(xiàn)和戰(zhàn)略重心，本質(zhì)上都來自游戲業(yè)務(wù)正處在「老IP穩(wěn)盤、新品沖量」的關(guān)鍵交替期，所有動(dòng)作都圍繞擴(kuò)大市場規(guī)模、推進(jìn)全球化出海、加碼 AI 與研發(fā)技術(shù)這三條主線展開。

01 利潤讓步于規(guī)模

網(wǎng)易Q4的財(cái)務(wù)表現(xiàn)，揭示其現(xiàn)階段的策略——在穩(wěn)固基本盤的同時(shí)，階段性犧牲利潤率換取新品市場占有率。

拆解游戲收入結(jié)構(gòu)，網(wǎng)易長線運(yùn)營能力仍是現(xiàn)金流基石?！秹艋梦饔巍冯娔X版運(yùn)營第23年推出“暢玩服”，Q4與全年?duì)I收均創(chuàng)歷史新高?！洞笤捨饔巍肥钟紊暇€“自由交易服”，玩家參與度再創(chuàng)新高。通過重構(gòu)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)、降低體驗(yàn)門檻，網(wǎng)易持續(xù)挖掘經(jīng)典IP價(jià)值，高留存與穩(wěn)定付費(fèi)轉(zhuǎn)化為公司提供了抵御市場波動(dòng)的財(cái)務(wù)緩沖。

暴雪游戲的回歸，進(jìn)一步補(bǔ)強(qiáng)了網(wǎng)易的老牌IP基本盤。財(cái)報(bào)披露，暴雪系列游戲2025年整體營收創(chuàng)下歷史新高，《魔獸世界》《爐石傳說》《守望先鋒》等產(chǎn)品運(yùn)營數(shù)據(jù)全面超越關(guān)服前水平，《守望先鋒》國服最高同時(shí)在線人數(shù)更刷新歷史紀(jì)錄。

網(wǎng)易CEO 丁磊在電話會(huì)議中明確表示，網(wǎng)易與暴雪已建立起良好的溝通與合作關(guān)系，雙方團(tuán)隊(duì)信任度、配合度持續(xù)提升，未來將圍繞本地化內(nèi)容、聯(lián)合研發(fā)持續(xù)深化合作。

然而，基本盤的穩(wěn)固并未覆蓋新品推向市場的高昂成本。2025年，《燕云十六聲》《漫威爭鋒》成為核心新品，海外上線最高位列Steam全球熱銷榜Top 2，全球用戶突破8000萬；《漫威爭鋒》S6賽季同樣躋身Steam全球熱銷榜Top 2。

亮眼數(shù)據(jù)背后是巨額營銷投入，網(wǎng)易試圖通過兩款產(chǎn)品在開放世界、英雄射擊品類建立優(yōu)勢并實(shí)現(xiàn)全球突破。這種“高舉高打”的發(fā)行策略，直接推高營銷費(fèi)用、壓縮 Q4 利潤空間。

網(wǎng)易正處于典型的“投資回收期”起始階段。老游戲現(xiàn)金流被大量投入新品全球化宣發(fā)，該策略的風(fēng)險(xiǎn)在于，若新品長線留存與商業(yè)化不及預(yù)期，高昂獲客成本將難以收回。

電話會(huì)議中，網(wǎng)易管理層強(qiáng)調(diào)《漫威爭鋒》的目標(biāo)是成為“經(jīng)營十年以上的常青樹”，并將繼續(xù)加大海外營銷投入，這意味著短期內(nèi)營銷費(fèi)用率難有顯著回落。

而除了已經(jīng)上線并重點(diǎn)投入的《燕云十六聲》《漫威爭鋒》，網(wǎng)易在電話會(huì)議中也披露了多款重點(diǎn)儲(chǔ)備新品的進(jìn)展，進(jìn)一步完善其全品類產(chǎn)品梯隊(duì)。

其中，開放世界生存新作《遺忘之?！烽_發(fā)順利，預(yù)計(jì)今年Q3正式上線，已于2月5日開啟技術(shù)測試，此前預(yù)熱視頻在B站播放量已突破 1000 萬，官方表示將根據(jù)玩家反饋持續(xù)優(yōu)化體驗(yàn)。

都市開放世界產(chǎn)品《無限大》在1月完成封閉測試，留存與用戶反饋均符合預(yù)期，產(chǎn)品仍在打磨內(nèi)容，目標(biāo)未來實(shí)現(xiàn)PC、手機(jī)、主機(jī)多平臺(tái)全球同步發(fā)行。此外，網(wǎng)易也正式切入自走棋賽道，目前有《風(fēng)華決戰(zhàn)》《代號(hào)：妖鬼》兩款產(chǎn)品在研發(fā)，網(wǎng)易表示，將在成熟玩法基礎(chǔ)上主打中式妖鬼題材差異化，依托美術(shù)與敘事優(yōu)勢，打造具有東方神魔特色的自走棋新品。

這些新品儲(chǔ)備，既是網(wǎng)易完善全品類布局、緩解核心產(chǎn)品迭代壓力、銜接“新老交替”周期的關(guān)鍵舉措，也意味著未來一段時(shí)間，公司在新游研發(fā)、測試與宣發(fā)上的投入仍將持續(xù)，延續(xù)“以投入換規(guī)模、以新品補(bǔ)梯隊(duì)”的既定戰(zhàn)略，為長期營收增長筑基礎(chǔ)，這也進(jìn)一步解釋了Q4營銷費(fèi)用激增的合理性，短期利潤讓步，本質(zhì)是為了長期產(chǎn)品矩陣的穩(wěn)固。

02 游戲出海的實(shí)質(zhì)性檢驗(yàn)

《燕云十六聲》《漫威爭鋒》的海外成績，是網(wǎng)易全球化戰(zhàn)略的重要階段性成果，卻遠(yuǎn)非終點(diǎn)，當(dāng)前中國游戲出海已徹底告別早期“粗放買量”模式，正式進(jìn)入拼核心玩法、美術(shù)品質(zhì)、工業(yè)化產(chǎn)能，更拼本地化運(yùn)營與長期研發(fā)能力的“存量競爭”新階段，網(wǎng)易的出海布局，正處在這場競爭的實(shí)質(zhì)性檢驗(yàn)期。

《燕云十六聲》以中式武俠切入全球開放世界賽道，打破了海外市場對(duì)中國游戲“同質(zhì)化嚴(yán)重”的刻板印象，驗(yàn)證了優(yōu)質(zhì)本土文化內(nèi)容跨越文化壁壘的可能性。財(cái)報(bào)顯示其全球用戶破 8000 萬，海外付費(fèi)用戶占比達(dá) 15%，初步實(shí)現(xiàn)流量向收入的轉(zhuǎn)化。

為適配海外市場，網(wǎng)易完成多語言精準(zhǔn)翻譯、優(yōu)化戰(zhàn)斗操作機(jī)制，并搭建全球玩家社群提升粘性，但開放世界對(duì)產(chǎn)能要求極高，玩家內(nèi)容消耗速度遠(yuǎn)超開發(fā)速度，能否持續(xù)產(chǎn)出新內(nèi)容、留住付費(fèi)用戶，仍是核心考驗(yàn)。

與之互補(bǔ)，《漫威爭鋒》借助全球知名IP切入海外成熟的英雄射擊品類，其S6賽季攀升至Steam全球熱銷榜Top 2的成績，印證了網(wǎng)易在IP合作與品類適配能力上的進(jìn)步。網(wǎng)易嚴(yán)格遵循漫威IP核心設(shè)定，優(yōu)化游戲平衡性與賽事體系，推出適配海外市場的電競運(yùn)營計(jì)劃，精準(zhǔn)吸引漫威粉絲與射擊游戲愛好者入局。

值得注意的是，網(wǎng)易海外研發(fā)并非盲目擴(kuò)張，而是進(jìn)行精準(zhǔn)的資源優(yōu)化。近一年多來，網(wǎng)易已陸續(xù)裁撤 7 家海外低效工作室，包括美國 Jackalytic Games、加拿大 Bad Brain Game Studios、日本櫻花工作室等，這些工作室多因項(xiàng)目進(jìn)展緩慢、未達(dá)“長青大DAU產(chǎn)品”的核心戰(zhàn)略而被關(guān)停。丁磊在財(cái)報(bào)電話會(huì)議中明確表態(tài)，裁撤調(diào)整是出于產(chǎn)品定位及內(nèi)容品質(zhì)的考量，網(wǎng)易將通過“自建+并購”雙線并行，聚焦優(yōu)質(zhì)團(tuán)隊(duì)與核心產(chǎn)能，不盲目追求規(guī)模擴(kuò)張。

事實(shí)上，裁撤低效工作室并非放棄海外市場，而是網(wǎng)易出海戰(zhàn)略的理性優(yōu)化。同期，網(wǎng)易通過對(duì)華裔制作人陳星漢工作室thatgamecompany等的股權(quán)投資，持續(xù)獲取貼近當(dāng)?shù)厥袌龅难邪l(fā)能力與創(chuàng)意理念。

對(duì)網(wǎng)易而言，兩款產(chǎn)品的亮眼數(shù)據(jù)只是“入場券”，出海的實(shí)質(zhì)性檢驗(yàn)，終究要看能否將短期流量轉(zhuǎn)化為長期競爭力，在資源優(yōu)化與產(chǎn)能提升中找到平衡，真正實(shí)現(xiàn)從中國游戲廠商向全球游戲廠商的穩(wěn)步跨越。

03 AI戰(zhàn)略：丁磊眼中的新門檻

AI是網(wǎng)易長期戰(zhàn)略的核心詞匯。財(cái)報(bào)強(qiáng)調(diào)，AI已全面覆蓋游戲開發(fā)美術(shù)、策劃、編程等環(huán)節(jié)，部分環(huán)節(jié)效能提升達(dá)300%。

《逆水寒》手游、《燕云十六聲》的智能NPC，《永劫無間》手游AI隊(duì)友，《蛋仔派對(duì)》“模型 AIGC”等應(yīng)用，讓AI從后端輔助工具走向前端玩家交互。

但行業(yè)AI普及正抹平生產(chǎn)門檻，單純工具難以構(gòu)成絕對(duì)壁壘，外界對(duì)AI提升研發(fā)ROI仍存疑問。

管理層對(duì)此回應(yīng)稱，市場誤解了Genie等AI工具的影響，AI雖降低制作門檻，卻極大拔高了頭部產(chǎn)品的成功門檻。商業(yè)化大作的核心競爭力已從產(chǎn)能轉(zhuǎn)向“整合能力”，將AI與數(shù)值體系、經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)、社交生態(tài)深度融合，這種融合需要深厚設(shè)計(jì)與運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)，是網(wǎng)易眼中難以逾越的護(hù)城河。

此外，網(wǎng)易AI戰(zhàn)略聚焦垂直領(lǐng)域，不盲目追求通用大模型，而是打造“最懂游戲的AI專家”，深挖私有數(shù)據(jù)與場景價(jià)值。

綜合來看，網(wǎng)易2025年財(cái)報(bào)呈現(xiàn)出老牌游戲巨頭轉(zhuǎn)型期的典型特征，以經(jīng)典IP精細(xì)化運(yùn)營、暴雪回歸穩(wěn)固營收大盤，同時(shí)在全球化、AI底層技術(shù)上承擔(dān)高投入與不確定性，Q4 利潤承壓正是這一戰(zhàn)略的直接結(jié)果。

未來，網(wǎng)易能否將“AI整合能力”轉(zhuǎn)化為可量化的財(cái)務(wù)回報(bào)，重金投入的新品能否在海外實(shí)現(xiàn)長線變現(xiàn)，暴雪合作能否持續(xù)貢獻(xiàn)穩(wěn)定增量，將是檢驗(yàn)其戰(zhàn)略有效性的核心指標(biāo)。