作者 | 陳振

來源 | 財經(jīng)八卦（ID：caijingbagua）

引言：一把小小的靜脈鎖，鎖住了半個創(chuàng)投圈的心。

智能門鎖這個賽道，在很長一段時間里都是悶聲發(fā)財?shù)拇~，同樣是電子技術，它卻不像芯片那樣站在聚光燈下，也不像新能源汽車那樣被資本瘋狂追逐，而是悄悄滲透進萬千中國家庭的日常生活中。

直到2026年2月6日，一家叫鹿客科技的公司正式向港交所遞交招股書，才讓這個低調(diào)的賽道突然熱鬧起來。

與其他上市公司做的大生意不同，這家公司做的事聽起來似乎很簡單——賣鎖，但就是這么一套簡單的鎖，里面卻藏著大學問，它做出來的數(shù)據(jù)也讓人沒法簡單看待。

2024年，鹿客科技在全球靜脈智能鎖細分市場市占率10.5%，排名第一，中國公寓智能鎖細分市場市占率20.2%，排名第一，累計連接設備450萬件，累計出貨量1100萬套，覆蓋全球50多個國家和地區(qū)。

更夸張的是其突飛猛進的估值曲線，2014年首輪增資時估值1333萬，2025年底就飆到35億，11年暴漲了260倍。

比業(yè)績更耀眼的是，鹿客科技的股東名單，百度持股18.43%，順為持股7.25%，其后復星、聯(lián)想之星、中關村科學城等行業(yè)大佬一字排開。

鹿客創(chuàng)始人陳彬畢業(yè)于清華電子系，曾在索尼和百度擔任技術崗，年薪上千萬，卻因為家人忘帶鑰匙在寒冬里苦等了幾個小時，便一頭扎進了最不起眼的門鎖行業(yè)。

但翻開招股書細看，除了亮眼的數(shù)據(jù)和股東名單，另一組數(shù)字同樣扎眼，截至2025年前九個月，來自最大客戶的收入占比高達60.6%，前五大客戶合計貢獻65.2%，相比ODM代工業(yè)務占比的一路攀升，自有品牌收入?yún)s一路下滑，滑到兩成左右。

一邊是技術壁壘、資本追捧、出貨量登頂，一邊是客戶依賴、品牌稀釋、增長結構微妙，這把門鎖，到底鎖住的是家庭安全，還是自己的想象空間？仍值得鹿客深思。

走一條沒有人走過的路

鹿客的故事，始于一個技術人的本能反應，2014年冬天，陳彬的家人忘帶鑰匙，在門外凍了幾個小時。

這個場景對普通人來說，可能就是明天再去配把備用鑰匙的日常，但對一個在索尼和百度干了十幾年硬件技術的大牛來說，卻成了無法忍受的低效，他想不通，為什么門鎖這個每天都要用的東西，幾十年來幾乎沒有進化？

彼時的智能鎖市場，指紋識別可以說是絕對的主流，但陳彬很快就發(fā)現(xiàn)了指紋鎖的致命缺陷，老人指紋磨損嚴重，經(jīng)常識別不了，小孩指紋又太淺，機器認不出，手指沾水沾油，識別率直線下降。

更別提那些被復制指紋的安全隱患，每天進進出出，不可避免地會把指紋留在門把手上，這時如果有心人用膠帶一粘，就能輕松復制。

意識到這個問題的陳彬做了一個當時看起來極其“軸”的決定，放棄市面上主流的指紋鎖，選擇了一條沒有人涉足過的賽道——靜脈識別。

靜脈識別簡單來說，它看的是手指皮下血管的分布圖，每個人的靜脈血管獨一無二，且終生不變，更關鍵的是，它是活體信息，死了和假肢都騙不過去，安全指數(shù)比指紋高幾個量級，對老人小孩的友好度也遠超指紋。

但難點在于成本和技術門檻，靜脈識別需要紅外成像，需要復雜的算法模型，需要把整套系統(tǒng)塞進一把門鎖里，當時全球能做靜脈鎖規(guī)?；慨a(chǎn)的廠商，一只手數(shù)得過來。

陳彬帶著團隊埋頭研發(fā)，幾年下來，也沒有產(chǎn)品推向市場，被不少人嘲諷太軸了，好好的指紋鎖不做，非要搞什么靜脈。

事實證明，這個“軸”終成了鹿客最深的護城河，當其他品牌在指紋鎖的紅海里打價格戰(zhàn)時，鹿客已經(jīng)率先實現(xiàn)了靜脈鎖的量產(chǎn)。

更關鍵的是，這種技術路線一旦跑通，就成了別人難以翻越的壁壘，靜脈識別涉及光學、算法、硬件集成等多重能力，沒有三五年積累，根本做不出來。

鹿客交出的成績單，也證明了這一技術的成功，招股書顯示，從2023年截至2025年九月底，鹿客科技總營收分別為10.1億、10.8億、7.7億。

ODM撐起半邊天

品牌溢價去哪了？

但這份看似亮眼的成績單卻經(jīng)不起放大，拋開收入總計，翻開收入結構細看，鹿客的收入分三塊，自有品牌消費品、ODM項目、自有品牌商業(yè)解決方案。

招股書披露，從2023年截至2025年九月底，鹿客科技的ODM收入分別為5.13億、5.79億、4.76億，占總收入比例一路從50.6%沖到61.6%，而真正掛著鹿客招牌、講品牌溢價的自有品牌消費品收入，占總收入比例卻從31.5%滑到20.5%。

簡單來說，現(xiàn)在鹿客超過一半的錢，都是幫別人做產(chǎn)品賺的，ODM不是壞生意，訂單大、放量也快，關鍵時刻能續(xù)命，2023年鹿客凈利潤還只有1402.6萬，僅一年時間，就暴漲到了5311.3萬，ODM可以說是功不可沒。

但ODM有個天然短板：你賺的是加工費，不是品牌溢價，客戶一句話壓價，利潤就得讓一讓，而且ODM客戶集中度往往很高。

更關鍵的是，ODM業(yè)務和自有品牌業(yè)務，本質上是兩種完全不同的能力模型，ODM拼的是產(chǎn)能、成本控制、交付效率，自有品牌拼的是產(chǎn)品定義、渠道運營。兩條腿走路當然可以，但如果重心過度偏向ODM，自有品牌的競爭力就會慢慢被稀釋。

看毛利率也能印證這一點，2025年前三季度，ODM業(yè)務毛利率只有20.1%，自有品牌消費品毛利率46.9%，自有品牌商業(yè)解決方案毛利率53.7%，明眼人都能看出，ODM賺的是辛苦錢，自有品牌賺的是技術溢價和品牌溢價。

這就形成一個現(xiàn)實拷問，當智能門鎖市場的增量紅利退潮時，鹿客該靠什么？是品牌溢價，還是訂單規(guī)模。

資本追捧的明星有何魅力？

不管未來鹿客會如何選，眼下鹿客已是創(chuàng)投圈炙手可熱的香餑餑，被各路資本爭相追捧。但真正讓資本為之瘋狂的，從來不是門鎖這個產(chǎn)品本身，而是藏在門鎖背后的巨大想象空間。

智能鎖是家庭的第一道安全防線，是全屋智能的核心入口，順著這個入口往里走，是智能貓眼、智能攝像機、智能水電表，最后通過鹿客App和SaaS云丁管家，把整個家庭安全生態(tài)串聯(lián)起來。這才是資本賭的方向。

鹿客的股東陣容堪稱豪華，百度、順為、復星、聯(lián)想之星、中關村科學城等一眾知名機構悉數(shù)在列，就連小度科技 CFO 胡宇也親自出任鹿客非執(zhí)行董事，足以看出百度對這家公司的高度重視。

從結果看，這是一家會選賽道的公司，它沒有去卷價格戰(zhàn)最兇的低端市場，而是卡住了靜脈識別這個技術高地，也沒有死磕C端，而是用自有品牌打中高端，ODM去鋪大眾市場，兩條腿走路，鹿客跑出了自己的節(jié)奏。

但問題是，這套節(jié)奏能持續(xù)多久？

2026年的智能門鎖市場，用“卷”字已經(jīng)不夠形容了，小米從上千元打到百元，德施曼死磕高端，凱迪仕深耕線下渠道，華為、海爾、TCL等家電巨頭全線入局，連互聯(lián)網(wǎng)平臺都開始跨界。

價格戰(zhàn)從千元打到百元，功能戰(zhàn)也從指紋鎖打到人臉識別、貓眼聯(lián)動、全屋智能互聯(lián)，而在這個修羅場里，鹿客的處境就有點微妙了，優(yōu)勢當然有，靜脈識別技術壁壘高，短期內(nèi)很難被復刻。

但挑戰(zhàn)同樣明顯，在C端市場，小米的性價比打法幾乎無解，德施曼、凱迪仕的渠道深耕也很扎實，鹿客自有品牌消費品收入占比卻只有兩成，意味著在消費者心里，鹿客這兩個字的存在感還很弱，大多數(shù)人買智能鎖，首先想到的還是小米、德施曼，而不是鹿客。

更棘手的是，當越來越多的對手開始跟進靜脈識別，鹿客的技術紅利期還能持續(xù)多久？這個問題，或許沒有標準答案。

但有一點可以確定，在智能家居這個賽道上，沒有任何一家公司可以靠單點優(yōu)勢永遠躺平，鹿客需要回答的，不是我過去做得有多好，而是我未來憑什么繼續(xù)增長。

鹿客科技的故事，始于2014年那個忘帶鑰匙的寒冬，一個生活化的窘境，卻意外成了一家技術公司的驅動力。

12年后，陳彬站在港交所門口，手里握著全球第一的靜脈鎖出貨量、20.2%的公寓鎖市占率、450萬套累計連接設備，以及半個創(chuàng)投圈的信任，可謂是意氣風發(fā)，殊不知走到IPO門口，真正的考驗才剛剛開始。

擺在鹿客前面的有兩條路。

一條是繼續(xù)深耕ODM，做大營收規(guī)模，賺供應鏈的錢，這條路穩(wěn)，現(xiàn)金流好，但天花板清晰，資本市場給不了高估值，市盈率撐死了十幾倍。

另一條則是重押自有品牌，砸渠道、砸營銷，這條路想象空間大，天花板高，資本市場也愿意給高估值，但投入重，周期長，短期內(nèi)利潤肯定受影響。

陳彬會怎么選？我們不得而知，但從鹿客的來時路也看得出，他大概率不會走容易的路，靜脈識別門鎖的實踐證明，他愿意為長期價值承擔短期代價。

但問題是，上市之后，市場的耐心遠不如一級市場，如果利潤連續(xù)下滑，股價跌起來，可不會聽你講什么長期主義。

鹿客手里不是沒有牌，成績單擺在那兒，這說明鹿客技術和渠道的底子都還在，但底子歸底子，能不能轉化成品牌溢價，讓消費者在買智能鎖時第一個想到“鹿客”，是另一回事。

真正的護城河，從來都不是技術做得有多好，也不是產(chǎn)能規(guī)模有多大，而是用戶心里那句買智能鎖，我首選鹿客的認可，這比任何資本都值錢，而鹿客現(xiàn)在最缺的，恰恰就是這句話。

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