最近儲(chǔ)能圈里，有一份招股書引起了筆者的注意——德蘭明海，這家總部在深圳，全球排名前四的便攜儲(chǔ)能企業(yè)，正式遞表港交所。

近兩年，儲(chǔ)能賽道相當(dāng)火熱。港股中不乏多家已上市及申報(bào)期的儲(chǔ)能相關(guān)企業(yè)。儲(chǔ)能行業(yè)尤其是便攜式儲(chǔ)能的商業(yè)模式則綜合了跨境電商與B2B相結(jié)合的形式。通過(guò)品牌宣傳的方式將“消費(fèi)類儲(chǔ)能”推向海外千家萬(wàn)戶，是全球新能源趨勢(shì)背景下不能忽略的一環(huán)。

一、連年虧損還是另有“隱情”，德蘭的真實(shí)盈利能力幾何？

招股書數(shù)據(jù)顯示，2023年、2024年、2025年前三季度，德蘭明海分別錄得凈虧損1.84億元、4662.4萬(wàn)元、2985.2萬(wàn)元。對(duì)此，招股書的解釋原因有兩點(diǎn)。一是“截至2023年12月31日止年度，便攜式儲(chǔ)能設(shè)備市場(chǎng)面對(duì)特定的挑戰(zhàn)，導(dǎo)致毛利率下降至35.6%，而仔細(xì)研讀沙利文行業(yè)報(bào)告中數(shù)據(jù)顯示，便攜式儲(chǔ)能在2020-2024年行業(yè)增速平均達(dá)到46.2%，而在2023年較2022年趨勢(shì)上呈現(xiàn)了首次下滑，招股書中所表述的“特定挑戰(zhàn)”說(shuō)明2023年便攜式儲(chǔ)能行業(yè)經(jīng)歷了整體“寒冬”，是極具挑戰(zhàn)的一年。

二為“于往績(jī)記錄期間，因向首次公開(kāi)發(fā)售前投資者授出贖回權(quán)而產(chǎn)生巨額的贖回負(fù)債利息支出，截至2023年及2024年12月31日止年度以及截至2025年9月30日止九個(gè)月，分別約為人民幣67.3百萬(wàn)元、人民幣66.7百萬(wàn)元及人民幣51.8百萬(wàn)元。該等贖回權(quán)將于我們首次向聯(lián)交所提交上市申請(qǐng)的前一天自動(dòng)終止�！边@類計(jì)提在港股財(cái)務(wù)報(bào)表中經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)。由于“股東特殊權(quán)利”而帶來(lái)的報(bào)告期內(nèi)大額“負(fù)債”。而根據(jù)港股規(guī)則，這類股東“特殊權(quán)利”在公司申報(bào)之日起則需被解除。這意味著這筆導(dǎo)致賬面虧損的最大“元兇”，屬于“特殊事項(xiàng)財(cái)務(wù)處理”。

而另外公司招股書顯示在2026年1月15日向若干股東宣派了約8740萬(wàn)元的股息，并于2026年2月10日悉數(shù)支付。關(guān)于這筆分紅的資金來(lái)源，招股書說(shuō)得很嚴(yán)謹(jǐn)：“股息僅可自可合法用作分派的利潤(rùn)及儲(chǔ)備中宣派或支付。”招股書也明確表示，該金額將于損益中確認(rèn)，并計(jì)入授予普通股持有人的特殊權(quán)利利息開(kāi)支。仔細(xì)研究這筆支付的本質(zhì)，可能不完全是我們通常理解的“利潤(rùn)分配”。它在財(cái)務(wù)上被計(jì)入“授予普通股持有人的特殊權(quán)利利息開(kāi)支”，這意味著這筆錢是基于公司跟部分股東之間達(dá)成的“特殊權(quán)利”協(xié)議而支付的。

那去掉這些非經(jīng)常性因素的影響，德蘭明海真實(shí)的盈利能力怎么樣？

從整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)來(lái)看，德蘭明海處于典型的“高增長(zhǎng)+高投入”階段。招股書顯示，2023年、2024年及2025年前九個(gè)月，其收入分別約為17.8億元、21.7億元和15.7億元。按照這一趨勢(shì)，2025年全年?duì)I收有望超越2024年，顯示出穩(wěn)健的增長(zhǎng)勢(shì)頭。

而公司的經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)（即排除上述“特殊安排”對(duì)利潤(rùn)的影響）2024年全年為2009.3萬(wàn)元，2025年前九個(gè)月經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)達(dá)到2534.6萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)73%。2025年930數(shù)據(jù)已經(jīng)超越了2024年全年。這體現(xiàn)出在行業(yè)大背景下，德蘭明海面對(duì)激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下展現(xiàn)出真實(shí)的盈利能力。

二、政策、技術(shù)、需求共振，儲(chǔ)能行業(yè)的高確定性增長(zhǎng)

中國(guó)作為全球最大的便攜式儲(chǔ)能生產(chǎn)國(guó)，集中了全球遠(yuǎn)超一半的產(chǎn)能。其中北美市場(chǎng)因戶外文化成熟和應(yīng)急備災(zāi)需求旺盛，成為全球最大的消費(fèi)市場(chǎng)。而歐洲對(duì)環(huán)保要求嚴(yán)苛，便攜式儲(chǔ)能作為柴油發(fā)電機(jī)的替代品，在歐洲能源危機(jī)時(shí)展現(xiàn)的生存剛需。隨著行業(yè)的進(jìn)步，未來(lái)在光儲(chǔ)融合、AI智能調(diào)度、VPP虛擬電廠等領(lǐng)域滲透率將持續(xù)提升。

德蘭明海所處的用戶側(cè)儲(chǔ)能賽道，是個(gè)長(zhǎng)坡厚雪的黃金賽道。全球能源轉(zhuǎn)型、電價(jià)波動(dòng)、極端天氣頻發(fā)，都讓用戶對(duì)“能源獨(dú)立”的需求從“可有可無(wú)”變成了“剛性需求”。從戶外露營(yíng)的一塊電池，到家用的一個(gè)備用電源系統(tǒng)，再到整個(gè)家庭的能源管理中樞，這個(gè)市場(chǎng)正處在爆發(fā)式增長(zhǎng)的前夜。

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，全球用戶側(cè)儲(chǔ)能市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)到2029年將達(dá)到999億美元，2024年至2029年的復(fù)合年增長(zhǎng)率為25.9%。

在這個(gè)大賽道里，德蘭明海已經(jīng)建立了明顯優(yōu)勢(shì)：“BLUETTI”這個(gè)牌子，在海外已經(jīng)是高品質(zhì)儲(chǔ)能的代名詞。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，BLUETTI于2023年、2024年及2025年在便攜式儲(chǔ)能類別保持按Google趨勢(shì)計(jì)的全球平均搜索熱度的前兩名，這種品牌心智的占領(lǐng)，不是一朝一夕能建成的，也是后來(lái)者難以逾越的壁壘。

三、結(jié)語(yǔ)

一個(gè)公司真正值得關(guān)注的，從來(lái)不是賬面上的某一個(gè)數(shù)字，而是公司所處的賽道、建立的壁壘以及改善的趨勢(shì)。從這三個(gè)維度看，德蘭明海的故事其實(shí)比很多人想象的要扎實(shí)。

用戶側(cè)儲(chǔ)能的戰(zhàn)事還在繼續(xù)，誰(shuí)能笑到最后，最終拼的還是產(chǎn)品、品牌和全球化的組織能力。德蘭明海能不能在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中立于不敗之地，時(shí)間會(huì)給出答案。