出品｜公司研究室基金組

文｜張陽(yáng)

特朗普又一次TACO了。他這次TACO，讓我們?cè)?026年開(kāi)年僅兩個(gè)多月的時(shí)間里，接連見(jiàn)證了三場(chǎng)巨震。

先是1月末，現(xiàn)貨黃金單日暴跌超12%，白銀狂瀉31.4%，創(chuàng)下1980年以來(lái)最大單日跌幅紀(jì)錄。緊接著3月初，去年“牛冠全球”的韓國(guó)股市迎來(lái)歷史性崩盤，KOSPI指數(shù)單日重挫12.06%，刷新了歷史極值 。

就在3月9日至10日，受中東局勢(shì)驅(qū)動(dòng)瘋狂飆升的國(guó)際原油，因美國(guó)總統(tǒng)特朗普一句“戰(zhàn)爭(zhēng)可能很快就會(huì)結(jié)束”應(yīng)聲下跌，日內(nèi)振幅超40%，重蹈了金銀與韓股的暴跌劇本。

受此影響，多只油氣主題LOF基金集體下跌。3月10日開(kāi)盤，華寶油氣LOF（162411）跌超5%，嘉實(shí)原油LOF（160723）一度跌超7%。

雖然貴金屬、權(quán)益類資產(chǎn)（韓股）和能源商品（原油）看似是完全不同的大類資產(chǎn)，但透過(guò)表象看本質(zhì)，三者暴跌的微觀結(jié)構(gòu)與底層邏輯高度趨同：極端的投機(jī)狂熱、高杠桿加持的交易結(jié)構(gòu)，最終在外部消息沖擊下引發(fā)恐慌性踩踏。

原油的此次暴跌是對(duì)前兩次崩盤的復(fù)刻，金銀與韓股的史詩(shī)級(jí)崩盤，已經(jīng)為今天的原油暴跌寫好了劇本。

狂熱的表象：極度擁擠的“單邊幻象”

無(wú)論是此前的黃金白銀、韓國(guó)股市，還是如今的原油市場(chǎng)，在崩盤或大幅回調(diào)前夕，市場(chǎng)情緒面無(wú)一例外地陷入了極端的FOMO狀態(tài)。在狂熱的驅(qū)動(dòng)下，資產(chǎn)估值與短期漲幅被嚴(yán)重透支。

復(fù)盤年初黃金白銀的超級(jí)行情，黃金價(jià)格從年初的4300美元一路狂飆至5600美元，單月最高漲幅近30%；白銀更是從71美元暴漲至121美元，漲幅高達(dá)70%。

暴跌前夕，金銀的14日RSI（相對(duì)強(qiáng)弱指數(shù)）等核心技術(shù)指標(biāo)一度突破85甚至90的極度超買極值，COMEX非商業(yè)凈多頭頭寸創(chuàng)下歷史天量。正如路透社當(dāng)時(shí)所警告的，“做多黃金”已成為全球最擁擠的交易。

韓國(guó)股市的暴跌，則是AI狂熱與散戶高杠桿共振釀成的苦果。借著全球AI的熱潮，在三星電子和SK海力士這兩大存儲(chǔ)巨頭的擎天保駕下，KOSPI指數(shù)在去年大漲75%的基礎(chǔ)上，今年前兩個(gè)月繼續(xù)瘋狂拉升近50%。

3月暴跌前，韓國(guó)市場(chǎng)被外媒戲稱為“全球最熱的賭場(chǎng)”，股票交易幾乎成為“全民娛樂(lè)活動(dòng)”，場(chǎng)內(nèi)融資融券余額（杠桿資金）同步創(chuàng)下歷史新高。

在韓國(guó)這個(gè)僅有5200萬(wàn)人口的國(guó)家，約有三分之一的國(guó)民參與炒股，股票賬戶總數(shù)突破了1億個(gè)——這意味著平均每個(gè)韓國(guó)人手里攥著兩個(gè)賬戶。

外資與散戶扎堆涌入前期漲幅巨大的科技大盤股，交易極度擁擠。當(dāng)所有人都滿倉(cāng)甚至加杠桿All-in時(shí)，市場(chǎng)其實(shí)已經(jīng)失去了接盤的流動(dòng)性。

上周的原油市場(chǎng)，就在演繹金銀和韓國(guó)股市的劇本。

受霍爾木茲海峽實(shí)質(zhì)封鎖等因素驅(qū)動(dòng)，原油迎來(lái)歷史級(jí)暴漲：上周WTI原油單周暴漲超35%，創(chuàng)1983年期貨交易以來(lái)最大單周漲幅；3月9日亞盤，WTI原油盤中最高觸及119.48美元/桶，均創(chuàng)2022年以來(lái)新高，期權(quán)市場(chǎng)看漲期權(quán)隱含波動(dòng)率飆升至極值。

狂熱之下，資金瘋狂涌入能源板塊：LSEG Lipper數(shù)據(jù)顯示，上周全球能源板塊基金錄得12.1億美元巨額凈流入，國(guó)內(nèi)“三桶油”連續(xù)兩日漲停，中國(guó)石油創(chuàng)近11年新高。

但就在市場(chǎng)沉浸在單邊上漲幻象中時(shí)，隨著G7商討釋放原油儲(chǔ)備的消息釋出，國(guó)際有機(jī)應(yīng)聲下跌，更關(guān)鍵的是沒(méi)東時(shí)間3月9日，美國(guó)總統(tǒng)特朗普表示，伊朗戰(zhàn)爭(zhēng)已基本結(jié)束。受此消息影響，原油短線下跌14美元，WTI原油日內(nèi)振幅達(dá)41.95%。

崩盤的真相：杠桿引發(fā)恐慌性踩踏

很多人或許會(huì)問(wèn)：市場(chǎng)存在波動(dòng)本是常態(tài)，為什么正常的資產(chǎn)回調(diào)，最終會(huì)演變成如此極端的史詩(shī)級(jí)崩盤？

核心答案在于：在暴跌過(guò)程中，市場(chǎng)的微觀交易結(jié)構(gòu)都出現(xiàn)了“系統(tǒng)性失靈”。高杠桿、流動(dòng)性枯竭與恐慌性拋售交織在一起，形成了一個(gè)無(wú)法逃脫的死亡螺旋。

在貴金屬市場(chǎng)，行情的放大器是極高的名義杠桿與交易所的保證金上調(diào)。

暴跌前夕，CME等核心機(jī)構(gòu)為了控制風(fēng)險(xiǎn)，連續(xù)多次上調(diào)金銀期貨交易保證金（如白銀保證金短期上調(diào)超20%）。對(duì)于高杠桿多頭而言，這不亞于釜底抽薪，面臨嚴(yán)峻的“Margin Call”（追加保證金通知），只能被動(dòng)平倉(cāng)，演變成多殺多的踩踏。

在國(guó)內(nèi)，國(guó)投白銀LOF（SZ161226）連續(xù)5個(gè)跌停，多數(shù)投資者表示想賣卻賣不出去。

韓國(guó)股民向來(lái)以激進(jìn)的投資風(fēng)格聞名，這種“好賭”的特性在上漲時(shí)是引擎，在下跌時(shí)則成了引爆市場(chǎng)的炸藥包。

數(shù)據(jù)顯示，韓國(guó)股市融資余額從2025年3月的65萬(wàn)億韓元飆升至12月的158萬(wàn)億韓元，增幅143%；融資交易占比從18%躍至35%，其中78%來(lái)自散戶；保證金比例降至30%，意味著100萬(wàn)韓元可撬動(dòng)333萬(wàn)韓元頭寸；3倍杠桿ETF的散戶持倉(cāng)比例從5.1%升至12.8%。

當(dāng)所有人都滿倉(cāng)甚至加杠桿All-in時(shí)，市場(chǎng)其實(shí)已經(jīng)失去了接盤的流動(dòng)性。而原油期貨，天生就是極其兇險(xiǎn)的高杠桿衍生品。

以全球交易量最大的NYMEX WTI原油主力合約為例，一手標(biāo)準(zhǔn)合約代表1000桶原油。當(dāng)油價(jià)本周一被狂熱情緒推升至119美元/桶時(shí)，一手合約的名義價(jià)值高達(dá)11.9萬(wàn)美元。

然而，交易所要求的初始保證金通常僅在7200美元左右。這意味著，場(chǎng)內(nèi)資金普遍在使用高達(dá)15至16倍的杠桿進(jìn)行搏殺。在16倍杠桿下，理論上，油價(jià)只需從高點(diǎn)回撤約6%（即下跌7美元左右），多頭的保證金就會(huì)被徹底擊穿。

3月9日，G7擬聯(lián)合釋放戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備的消息傳出后，WTI原油盤中漲幅從近30%驟降至14%左右，高位回撤幅度遠(yuǎn)超6%的“死亡線”。這意味著，在110美元以上被FOMO情緒裹挾進(jìn)場(chǎng)的高杠桿多頭，在短短幾小時(shí)內(nèi)就遭遇了全軍覆沒(méi)式的強(qiáng)制平倉(cāng)。

在資本市場(chǎng)中，杠桿永遠(yuǎn)是雙刃劍，上漲時(shí)能放大收益，下跌時(shí)就會(huì)化身成催命符。

崩盤的本質(zhì)：基本面無(wú)恙泡沫在裸泳

值得深思的是，黃金白銀、韓國(guó)股市與此次原油的暴跌，均非資產(chǎn)本身的基本面發(fā)生實(shí)質(zhì)性惡化，而是高位擁擠的投機(jī)行情，在外部消息沖擊下觸發(fā)的去風(fēng)險(xiǎn)踩踏，崩的并不是資產(chǎn)本身，而是市場(chǎng)的貪婪、狂熱，以及過(guò)度透支的投機(jī)與杠桿。

金銀暴跌期間，上海、迪拜等地的實(shí)物白銀溢價(jià)不降反升，市場(chǎng)對(duì)貴金屬的真實(shí)避險(xiǎn)與工業(yè)需求并沒(méi)有發(fā)生逆轉(zhuǎn)。崩盤的是衍生品市場(chǎng)里那些極度狂熱的高杠桿投機(jī)盤。

韓股暴跌期間，全球?qū)Υ鎯?chǔ)芯片的需求依然旺盛，三星電子和SK海力士的企業(yè)基本面并沒(méi)有出現(xiàn)任何實(shí)質(zhì)性惡化。崩盤的是建立在樂(lè)觀預(yù)期之上的金融杠桿與虛假繁榮。

原油此次暴跌同樣如此：暴跌的核心動(dòng)因是特朗普“戰(zhàn)爭(zhēng)可能很快結(jié)束”的言論引發(fā)地緣風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期反轉(zhuǎn)，而非全球原油供需基本面發(fā)生突變。

此前油價(jià)飆升的核心支撐是霍爾木茲海峽封鎖帶來(lái)的供應(yīng)擔(dān)憂，而戰(zhàn)爭(zhēng)結(jié)束的預(yù)期直接打破了這一支撐，但全球原油的實(shí)際供需格局、工業(yè)與消費(fèi)需求并未出現(xiàn)一夜之間的變化。

即便有G7擬釋放3億至4億桶戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備的消息擾動(dòng)，但其暫未實(shí)際落地，且特朗普還表態(tài)美國(guó)擁有充足石油儲(chǔ)備、暫不考慮動(dòng)用緊急儲(chǔ)備，原油基本面并未出現(xiàn)根本性利空。

此次暴跌的本質(zhì)，仍是高位高杠桿的投機(jī)盤在預(yù)期反轉(zhuǎn)下的集中出逃，是投機(jī)泡沫的破裂，而非資產(chǎn)基本面的崩塌。

資本市場(chǎng)不變的鐵律是，漲幅過(guò)大本身就是最大的利空。當(dāng)某一類資產(chǎn)處于“所有人都在賺錢”的完美幻象中時(shí)，任何風(fēng)吹草動(dòng)都會(huì)成為壓垮駱駝的最后一根稻草，引發(fā)獲利資金的恐慌性出逃。

無(wú)論是金銀的閃崩、韓股的雪崩，還是原油的跳水，當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格的拋物線式上漲，往往是劇烈反轉(zhuǎn)的前兆。上漲越陡峭，下跌越慘烈。

黃金白銀以及韓國(guó)股市的暴跌，崩的從來(lái)不是資產(chǎn)本身，而是市場(chǎng)的貪婪、狂熱，以及過(guò)度透支的投機(jī)與杠桿。

給投資者的4點(diǎn)啟示

2026年開(kāi)年的三場(chǎng)巨震，給全球投資者上了一場(chǎng)血淋淋的風(fēng)險(xiǎn)課，金銀、韓股、原油的暴跌軌跡高度相似，尤其對(duì)大宗商品、權(quán)益類資產(chǎn)交易具有極強(qiáng)的警示意義：

1. 盈虧同源，漲幅透支即是最大利空。再火熱的交易也不要盲目追高，如果不懂交易品種的底層資產(chǎn)，千萬(wàn)不要跟風(fēng)交易。

2. 別迷信“避險(xiǎn)資產(chǎn)”，流動(dòng)性危機(jī)面前沒(méi)有資產(chǎn)能獨(dú)善其身。就算是公認(rèn)的避險(xiǎn)黃金，在恐慌性拋售和流動(dòng)性枯竭面前，照樣會(huì)出現(xiàn)單日暴跌10%的極端行情。

3. 遠(yuǎn)離杠桿，尤其是在市場(chǎng)高位的時(shí)候。兩次崩盤的核心放大器都是杠桿與強(qiáng)制平倉(cāng)，普通投資者永遠(yuǎn)不要用高杠桿去賭地緣行情。

4. 敬畏市場(chǎng)，永遠(yuǎn)把風(fēng)險(xiǎn)控制放在第一位。資本市場(chǎng)里，活下來(lái)永遠(yuǎn)比賺快錢更重要。