3月9日當(dāng)天，深交所一則公告，北京汽車從港股通標(biāo)的中調(diào)出。

對于普通投資者，這只是恒生綜合指數(shù)成份股例行調(diào)整的結(jié)果。

但對中國汽車產(chǎn)業(yè)來說，這聲警鐘足夠響亮——那個靠合資躺贏的時代，可能真的結(jié)束了。

導(dǎo)火索是硬性指標(biāo)觸發(fā)：市值長期萎縮，交易流動性幾近枯竭，對內(nèi)地投資者失去了吸引力。

根據(jù)規(guī)則，港股通標(biāo)的與恒生綜合指數(shù)深度綁定。

當(dāng)恒指公司將北京汽車剔除出恒生綜合指數(shù)，內(nèi)地投資者通過港股通買入的通道便隨之關(guān)閉。

留下的，只有一條單向賣出的路。

資本市場從不冤枉一家好公司，北京汽車被“踢出群”絕非偶然。

合資依賴

真正致命的一擊，來自業(yè)績的斷崖式下降。

2月10日，北京汽車發(fā)布公告，預(yù)計2025年度歸母凈利潤約1.1億至1.3億元，較2024年的9.56億元同比暴跌86.4%至88.5%。

公司將原因歸結(jié)于行業(yè)競爭加劇、主力車型銷量未達(dá)預(yù)期、新車型上市投入增加等因素。這番解釋在如此慘淡的財報面前，顯得有些蒼白。

真正的問題，遠(yuǎn)比這些表層原因更深刻。

多年來，北京汽車報表上的光鮮，幾乎完全由合資企業(yè)“北京奔馳”獨木支撐。它曾是業(yè)內(nèi)最耀眼的“利潤奶?！?，以驚人的單車?yán)麧櫤推放埔鐑r，為母公司輸送著源源不斷的現(xiàn)金流。

北京汽車持有北京奔馳51%股權(quán)，按持股比例確認(rèn)對應(yīng)投資收益。這意味著母公司的盈利根基，完全綁在合資公司的業(yè)績上。

拉長時間軸，北京奔馳的處境一目了然。

2023財年，北京奔馳稅后利潤還有29.99億歐元，約合人民幣230億元，北京汽車對應(yīng)的權(quán)益利潤超110億元。

彼時，盡管增速放緩，但它仍以一己之力覆蓋了自主板塊的巨額虧損。

2024財年，北京奔馳稅后利潤下滑至24.43億歐元，同比下跌18.5%，北京汽車對應(yīng)權(quán)益利潤降至約95億元。豪華車市場的價格戰(zhàn)開始實質(zhì)性侵蝕奔馳的品牌溢價。

到了2025財年，北京奔馳稅后利潤驟降至15億歐元，約合人民幣120億元，同比跌幅擴(kuò)大至38.6%。

這是北京奔馳連續(xù)第三年營收凈利雙降，北京汽車分得的權(quán)益盈利規(guī)模較三年前近乎腰斬。

結(jié)論很直接，過去三年，北京奔馳為母公司輸送的現(xiàn)金流累計失血過半。

依賴合資品牌高定價權(quán)獲取超額利潤的模式，在中國汽車市場的極度內(nèi)卷中已徹底失效。

挑戰(zhàn)的背后，是三股力量的疊加。

第一股，高端新勢力的降維打擊。

問界、理想、蔚來、極氪為代表的本土高端品牌，正以前所未有的產(chǎn)品力和用戶思維，搶占BBA的市場份額。

第二股，奔馳自身的轉(zhuǎn)型陣痛。

在電動化浪潮中，這家百年豪華品牌的步伐蹣跚而遲疑。產(chǎn)品力未能形成有效突破，品牌光環(huán)在年輕消費群體中逐漸褪色。

第三股，慘烈的價格戰(zhàn)。

當(dāng)保時捷都開始降價促銷，奔馳以往的定價體系被沖得七零八落。銷量勉強(qiáng)維持的背后，是利潤率的一路下滑。

當(dāng)“利潤奶?！睌D不出奶，北京汽車長期被掩蓋的問題最終就暴露在目光之下。

自主吞金

頗具諷刺意味的是，在北京奔馳業(yè)績持續(xù)下滑的同時，北京汽車的自主乘用車業(yè)務(wù)，呈現(xiàn)出一種“非理性繁榮”。

從業(yè)績表現(xiàn)看，自主板塊營收確有支撐，但結(jié)合歸母凈利潤暴跌超86%、北京奔馳權(quán)益利潤貢獻(xiàn)的數(shù)據(jù)來看，自主板塊的盈利困境，從未真正改善。

近三年的合并利潤表，揭示了更深層的危機(jī)。

2023年，北京汽車整體歸母凈利潤約30.30億元。

當(dāng)時，公司從北京奔馳獲取的權(quán)益利潤，足以覆蓋自主品牌的研發(fā)投入與經(jīng)營虧損，以及北京現(xiàn)代等其他合資板塊的收益下滑缺口。

2024年，整體歸母凈利潤驟降至9.56億元，同比下滑68.5%。

這一年，北京奔馳對應(yīng)權(quán)益利潤同比下滑超14%，而自主板塊雖依托極狐等產(chǎn)品沖擊高端市場，虧損幅度并未有效收窄。

疊加研發(fā)與渠道建設(shè)的持續(xù)投入，資金消耗進(jìn)一步加劇。同時，北京現(xiàn)代等合資板塊的投資收益持續(xù)萎縮，進(jìn)一步侵蝕了整體利潤。

2025年，根據(jù)業(yè)績預(yù)告，整體歸母凈利潤預(yù)計僅1.1億至1.3億元。

這意味著，在扣除北京奔馳對應(yīng)貢獻(xiàn)的約61億元權(quán)益利潤、并抵消其他板塊的少量收益后，北京汽車的自主品牌及其他虧損業(yè)務(wù)板塊，合計虧損規(guī)模已接近60億元。

這是一個令人心驚的事實：當(dāng)合資方還能為母公司輸送60余億元權(quán)益利潤時，整體凈利潤只剩1億多。

這說明，自主板塊及其他非核心合資業(yè)務(wù)，不僅沒能成為第二增長曲線，反而變成了一個巨大的“吞金獸”。

銷量增長，是以巨額的虧損為代價換來的。

價格戰(zhàn)下，北京汽車自主車型只能依靠低價策略搶占市場，賣得越多，虧得越狠。

盡管2024年北京汽車曾試圖通過調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、增加高價值產(chǎn)品比例來提升經(jīng)營質(zhì)量，但到了2025年，自主板塊不僅未能成為新的利潤增長點，反而不斷吞噬著合資反哺的寶貴現(xiàn)金流。

這種“合資供養(yǎng)自主，自主持續(xù)失血”的模式，在中國汽車行業(yè)曾被認(rèn)為是過渡階段的常態(tài)。但當(dāng)合資利潤本身開始枯竭，這一模式的不可持續(xù)性便暴露無遺。

北京汽車陷入了“兩面夾擊”的絕境：賴以生存的合資業(yè)務(wù)在萎縮，花費巨資培育的自主業(yè)務(wù)在流血。

真是成也奔馳，敗也奔馳。

早有預(yù)兆

回顧近三年的股價與市值走勢，此次早有預(yù)兆。

2023年高點，股價一度站上2.7港元/股，市值維持在200億港元上方，市場尚對奔馳的護(hù)城河、對與華為的合作充滿想象。

2024年3月，北京汽車年報與北京奔馳同期業(yè)績發(fā)布，核心利潤板塊大幅下滑的事實落地，股價隨即跌破2港元大關(guān)。

2025年至今，公司市值長期在130至150億港元區(qū)間波動，日均成交量頻繁萎縮至百萬港元級別，流動性持續(xù)枯竭。

被調(diào)出港股通，對當(dāng)下的北京汽車而言，無異于雪上加霜。

調(diào)出后，內(nèi)地投資者只能通過港股通渠道賣出，不能買入。這意味著什么？

首先，這意味著核心融資便利渠道的關(guān)閉。

大量追蹤恒生綜合指數(shù)的內(nèi)地ETF和公募基金將被迫拋售，股價面臨更大的下行壓力。

內(nèi)地投資者無法再通過港股通這一最便利的渠道買入其股票，上市公司面向內(nèi)地市場的股權(quán)融資大門，被關(guān)上了一扇。

其次，這標(biāo)志著市場信心的巨大打擊。

資本市場用最實際的行動，表達(dá)了對北京汽車未來前景的看空。

這會形成一種負(fù)向循環(huán)：失去流動性導(dǎo)致估值下跌，估值下跌進(jìn)一步打擊市場信心，從而引發(fā)更劇烈的拋售。

對一家正處于轉(zhuǎn)型關(guān)鍵期、亟需資金輸血的汽車巨頭，這種信心的流失是致命的。

最終，這將直接影響北京汽車未來的轉(zhuǎn)型空間。

無論是投入巨資研發(fā)新能源汽車，還是進(jìn)行渠道變革和品牌重塑，都需要龐大的資本開支。

一個被主流資本市場邊緣化的上市公司，低成本融資的能力大幅削弱。

未來的“故事”還沒開始講，講述故事的舞臺卻塌了。

轉(zhuǎn)型自救

面對絕境，北京汽車管理層近年來推出了一系列積極的轉(zhuǎn)型自救措施。

首要策略是“業(yè)務(wù)瘦身”。北京汽車正全力從過去依賴B端無效沖量的模式，轉(zhuǎn)向真正面向C端的市場競爭。

同時，它試圖聚焦于自己尚存優(yōu)勢的細(xì)分市場——越野車領(lǐng)域，希望通過打造“越野世家”的品牌形象，找到一條差異化的生存之路。

其次便是“合縱連橫”。

在智能化賽道上，北京汽車選擇與華為深度綁定，構(gòu)建雙品牌雙模式合作格局，極狐與享界兩大品牌持續(xù)與華為深化合作。

2024年8月，雙方聯(lián)合推出的享界S9正式上市，試圖打造現(xiàn)象級爆款車型。

對于一直在自主板塊有雄心的北京汽車來說，關(guān)鍵在于如何在合作中保持自身的話語權(quán)和核心競爭力。

此外，北京汽車也在努力“尋找新故事”。

加速推動整車出海，試圖為資本市場描繪新的藍(lán)圖，證明自己仍具備成長性和想象空間。

然而，所有這些自救策略的成功，都依賴于一個根本前提：能否實現(xiàn)從“合資輸血”變成“自主造血”。

而這里，橫亙著一個無法回避的財務(wù)問題：錢從哪來？

數(shù)據(jù)顯示，2023年末至2025年中，北京汽車資產(chǎn)負(fù)債率始終維持在52%至55%的區(qū)間，整體保持平穩(wěn)，并未出現(xiàn)大幅攀升。

但在核心造血板塊利潤大幅縮水、港股通融資通道關(guān)閉的雙重夾擊下，北京汽車可動用的現(xiàn)金流與融資空間持續(xù)收窄。

任何需要巨額前置投入的轉(zhuǎn)型布局，都會讓緊張的資金承壓。

這需要壯士斷腕的勇氣、高超的戰(zhàn)略定力，以及寶貴的時間窗口。當(dāng)前的資本市場，還會給它多少時間和耐心？

唯有那些真正掌握自身命運、敢于革自己命的企業(yè)，才有可能在下一輪殘酷的淘汰賽中幸存。

舊時代的窗口正迅速關(guān)閉。

行業(yè)鏡鑒

北京汽車的困境，并非孤例。

它是一面鏡子，映照出廣汽集團(tuán)、東風(fēng)集團(tuán)等一批同樣患有“合資依賴”的傳統(tǒng)車企的集體窘境。

它們都曾享受過合資品牌帶來的黃金時代，也都在新汽車時代的浪潮沖擊下，步履蹣跚。

當(dāng)年的“利潤奶?！眰?，如今有的在電動化轉(zhuǎn)型中迷失方向，有的在價格戰(zhàn)中喪失定價權(quán)，有的則在新勢力的崛起中逐漸邊緣化。

路徑依賴是舒適區(qū)，也是最大的陷阱。

當(dāng)時代的列車換軌時，不會為任何一個掉隊者而等待。

那些年復(fù)一年依賴合資分紅來粉飾報表的車企，錯過了自主創(chuàng)新的最佳窗口期。

等到合資紅利消退，才發(fā)現(xiàn)自己早已失去在市場中逆風(fēng)飛翔的能力。

資本市場的邏輯已經(jīng)徹底改變。

——不再青睞那些規(guī)模龐大但增長乏力的傳統(tǒng)巨頭，轉(zhuǎn)而擁抱那些代表著未來、即便暫時虧損卻充滿可能性的新物種。

在這樣的目光下，依靠歷史榮光維系的估值體系，注定不會長遠(yuǎn)。

潮水正在退去。

北京汽車的港股通調(diào)出，是一個標(biāo)志性事件。

它宣告了一個時代的終結(jié)——那個合資品牌主導(dǎo)、自主品牌依附的時代，那個靠合資分紅就能躺賺的時代。

當(dāng)“利潤奶?！辈辉佼a(chǎn)奶，“吞金獸”仍在吸血，當(dāng)融資渠道被打斷，當(dāng)市場信心開始動搖——這家曾經(jīng)風(fēng)光無限的汽車巨頭，能否在困境中殺出一條新路？

對北京汽車來說，考驗才剛剛開始.......