文/債市邦

今天的盤面，看似皆大歡喜。

大A探底回升，創(chuàng)業(yè)板指狂飆超過2%。

受益于黃仁勛在GTC大會上的演講，市場對產(chǎn)業(yè)的一些擔憂暫時退卻。

光模塊又行了，AI算力產(chǎn)業(yè)鏈全線爆發(fā)。

債市這邊也毫不示弱，國債期貨全線上漲，現(xiàn)貨收益率都在跌。

但如果把視角拉開一點，會發(fā)現(xiàn)另一條線正在變得越來越關(guān)鍵。

外面油價還在往上沖，而且不是以普漲的形式出現(xiàn)。

金融市場看到的布油、WTI更多是沖高回落的狀態(tài)。

但在阿曼和迪拜的原油現(xiàn)貨市場，價格已經(jīng)飆升到了150美元以上。

為什么煉廠冤大頭要去高價買中東原油？

一是地理上的“免死金牌”：繞過了霍爾木茲海峽。

阿曼原油的出口終端位于霍爾木茲海峽之外，在波斯灣內(nèi)部原油無法運出的情況下，阿曼原油成了日韓等亞洲煉廠唯一能買到的“現(xiàn)貨救命稻草”。

二是技術(shù)上的“口味鎖定”：煉油廠不能隨便“換菜”。

亞洲的大型煉廠大多是針對中東的中質(zhì)含硫原油設(shè)計的。而布倫特原油屬于輕質(zhì)低硫。

如果突然改煉布倫特，煉廠的裝置（如脫硫、加氫、焦化等）會處于不匹配狀態(tài)，導(dǎo)致汽油、柴油的出油率下降，甚至造成設(shè)備損壞。

摩根大通發(fā)出警告：當亞洲買家被逼到墻角，他們會去歐美“搶盤”。

當意識到海峽短期無法開放，他們會不計成本地購買原產(chǎn)歐美非的原油，造成原油價格的二次大幅上漲。

回到今天的盤面。

如果市場真的在交易油價上漲，那么資源股應(yīng)該最強。

但現(xiàn)實并不是這樣。

煤炭、油氣、化工等板塊反而偏弱。

說明一件事。市場沒有把油價當成“利好”，而是當成“風險”。

這個風險，有三層含義。

第一層，是通脹。

日本汽油價格已經(jīng)創(chuàng)歷史新高，韓國直接把能源供應(yīng)警報上調(diào)。

說明油價已經(jīng)在往終端傳。

第二層，是需求。

油價高到一定程度，不是利好，而是開始壓需求。

運輸成本上來，制造成本上來，消費也會被壓。

第三層，是資產(chǎn)定價。

一旦市場開始擔心“高油價+需求走弱”，那周期股就很難漲。

這也是為什么今天資源股反而弱。

那問題來了。

油價這么高。為什么債市沒崩？

答案還是資金寬松的支持。

今天央行凈回籠60億，量不大，資金面整體還是松的。

一級市場也不差，國債、政金債，全場倍數(shù)都在3倍以上。

配置需求還在。

但債市的邏輯，其實已經(jīng)變了。

過去市場擔心的是資金面。

發(fā)債多了，會不會把錢抽緊。

而現(xiàn)在市場擔心的是另一個問題。

發(fā)債多了，誰來買長債。

這兩個問題，本質(zhì)上完全不同。

過去幾年，供給沖擊主要通過資金面?zhèn)鲗?dǎo)。

資金一旦收緊，債市就會調(diào)整。

但從2024年開始，邏輯發(fā)生了切換。

資金并不緊張，但長債開始承壓。

原因在需求端。

三類核心買盤，都在發(fā)生變化。

銀行端，久期約束更強，長債配置更加謹慎。

保險端，負債增長放緩，同時權(quán)益配置分流。

理財和基金，更加關(guān)注凈值波動，交易屬性增強。

所以現(xiàn)在的關(guān)鍵，不再是錢夠不夠。

而是市場是否愿意承擔長久期風險。

這也決定了債市的運行形態(tài)。

不會簡單走牛，但也很難出現(xiàn)系統(tǒng)性熊市。

更可能是結(jié)構(gòu)性行情。

短端相對穩(wěn)定，中端具備配置價值，長端容易反復(fù)。

再看供給。

今年政府債規(guī)模，大致和去年持平，但節(jié)奏會更集中。

市場普遍預(yù)期，5到8月是供給高峰。

而且，長債占比仍然不低。

這就意味著真正的壓力還沒來。

今天的市場是個很有意思的組合。

股在漲，債也在漲，商品在跌。

資金在做兩件事。

一部分資金在追逐確定性增長。

主要集中在AI算力產(chǎn)業(yè)鏈。

因為這里有業(yè)績支撐，有漲價邏輯，也有產(chǎn)業(yè)催化。

另一部分資金在做防御配置。

主要流向債券市場。

因為這里提供穩(wěn)定性和票息收益。

周期品、大宗商品、消費板塊等中間位置的資產(chǎn)。

反而缺乏資金關(guān)注。

那接下來怎么看。

我說三個判斷。

第一，股市不會差，但也不會普漲。

科技主線還在，尤其是AI算力鏈。

有業(yè)績支撐，有漲價預(yù)期，有政策支持。

這條線，短期很難被替代。

但指數(shù)層面，很難一路沖。

因為成交在縮，增量資金沒明顯進場。

更像是存量博弈，輪動會更快。

第二，債市短期有支撐，中期看結(jié)構(gòu)。

資金面穩(wěn)，決定了債市不會大跌。

但長端壓力還在，隱隱約約的通脹預(yù)期和供給高峰沖擊。

更適合的策略，可能還是

短端做底倉，中端拿票息，長端少折騰。

第三，油價是最大的變量。

現(xiàn)在市場所有的“不協(xié)調(diào)”，其實都來自油價。

如果油價回落，風險資產(chǎn)會更順。

如果油價繼續(xù)沖，那后面就會出現(xiàn)一個更麻煩的組合。

通脹抬頭，增長承壓。

到那一步，市場波動將會明顯放大。

做好準備，不要成為裸泳的那個。