袁海霞 中國宏觀經(jīng)濟論壇（CMF）主要成員，中誠信國際研究院院長

汪苑暉 中誠信國際研究院研究員

魯 璐 中誠信國際研究院研究員

本文轉載自3月18日中誠信研究微信公眾號。

本文字數(shù)：8512字

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2025年以來，隨著“一攬子化債”持續(xù)推進，內蒙古、吉林先后官宣退出重點省份名單，我們依據(jù)“99號文”要求[1]對剩余10個重點省份[2]2026年“退名單”達標情況進行了估算。青海已滿足標準且明確提出了年內的退出計劃，大概率將成為下一個正式退出的省份；黑龍江、寧夏、遼寧、甘肅接近滿足退出標準，可能接續(xù)退出；廣西未披露退平臺進度，但部分滿足其他退出標準，退出順序相對靠后；而天津、貴州、云南、重慶距離“退名單”要求仍有較大差距。已退出的內蒙古、吉林后續(xù)投融資活動有望改善，區(qū)域信用預期或逐步修復，產(chǎn)業(yè)與經(jīng)濟發(fā)展有望迎來提速契機。目前來看，兩地退出后均呈現(xiàn)出城投債融資情況改善、2026年固定資產(chǎn)投資增速目標相較上年實際值明顯上調等積極因素，但兩地城投債并未額外突破新增融資約束，且市場對區(qū)域信用修復的信心重建仍需時間，短期內觀望情緒仍存。值得注意的是，省級退出并不代表地市、區(qū)縣無風險，后續(xù)地方化債尤其是城投企業(yè)經(jīng)營性債務化解，以及拖欠賬款清理、城投市場化轉型等任務依然艱巨，仍需持續(xù)鞏固化債成果、防止風險反彈。

一、10個重點區(qū)域“退名單”最新達標情況估算及順序預判

參照“99號文”中對2026年度重點省份“退名單”的要求，青海已滿足標準且明確提出了年內的退出計劃，大概率將成為下一個正式退出的省份；黑龍江、寧夏、遼寧、甘肅接近滿足退出標準，可能第二批退出；廣西未披露退平臺進度，但部分滿足其他退出標準，退出順序或處于第三梯隊；而天津、貴州、云南、重慶距離“退名單”要求仍有較大差距。

1、隱性債務率處于非重點省份前8省平均值以下的重點省份：青海、黑龍江、廣西、寧夏、甘肅

退名單需滿足“99號文”規(guī)定的“隱性債務率不高于除北京、上海、廣東外16個非重點省份中隱性債務率較高的8個省份的平均值”標準，在內蒙古、吉林退出后，非重點省份升至18個，我們用各省“隱性債務規(guī)模/綜合財力”來計算隱性債務率指標。由于官方并未公布各省隱性債務規(guī)模，故以2025年2萬億特殊再融資專項債在29省（廣東、上海未發(fā)行）的分配比例為參考，將2024年全國10.5萬億隱性債務總量分配至29省，以此估算2024年各省隱性債務規(guī)模。用“一般公共預算收入+政府性基金收入+國有資本經(jīng)營預算收入+上述三類收入的上級補助、轉移支付、返還收入”計算各省2024年綜合財力。截至2024年末，除北京、上海、廣東（隱債已清零）外，18個非重點省份中隱性債務率較高的8省為湖南、江蘇、河南、安徽、吉林、湖北、內蒙古、山東，其隱性債務率平均值為46.89%，重點地區(qū)中隱性債務率低于該值的省份包括青海（17.15%）、黑龍江（25.66%）、廣西（34.81%）、寧夏（37.84%）、甘肅（45.11%）。

2、金融債務占GDP比重在10%以下的重點省份：遼寧、黑龍江、青海，寧夏小幅高于10%

參照“35號文”口徑[3]，“99號文”中提出的“金融債務”為城投企業(yè)向商業(yè)銀行的貸款、在資本市場發(fā)行的城投債券、通過信托公司等發(fā)行的非標產(chǎn)品等金融領域的債務。鑒于城投企業(yè)有息債務中大部分為金融債務，另有少量平臺間的有息往來款、特定產(chǎn)業(yè)基金借款等其他債務，因此從數(shù)據(jù)的可得性出發(fā)，估算時我們用中誠信國際口徑發(fā)債城投平臺有息債務數(shù)據(jù)來衡量本地區(qū)金融債務。“99號文”規(guī)定退名單需滿足“本地區(qū)金融債務/GDP低于10%”，對融資平臺債務規(guī)模與當?shù)亟?jīng)濟發(fā)展水平的匹配程度提出了要求。在具體估算中，由于2025年年報未出，用“2025年半年度有息債務規(guī)模/2024年半年度有息債務規(guī)模占全年比重”來估算2025年全年規(guī)模；GDP數(shù)據(jù)采用各地政府工作報告公布的2025年數(shù)據(jù)。根據(jù)估算，滿足的重點省份包括遼寧（2.73%）、黑龍江（3.21%）、青海（5.54%）。值得注意的是，由于數(shù)據(jù)獲取渠道有限，我們只統(tǒng)計了發(fā)債平臺的有息債務規(guī)模，該指標可能比實際值偏?。磺铱紤]到上述僅為估算，還需關注估算結果接近10%的省份如寧夏（14.19%），其在去年一季度末已提交了退出重點省份的申請。

3、公開披露退平臺進度超過75%的重點省份：遼寧、甘肅、寧夏、天津

“99號文”規(guī)定重點省份每年3月底前可向國務院報送退出請示，申請退出需以省內退平臺進度達標為條件，若區(qū)域于2025年底、2026年底申請退出時，最近一個月底融資平臺數(shù)量較2023年3月底累計壓降不低于75%、90%；2027年6月底前須實現(xiàn)融資平臺全部退出。部分省份在2026年政府工作報告、2025年預算執(zhí)行報告中明確披露了退平臺的進度，重點省份中遼寧（85.2%）、甘肅（81.3%）、寧夏（2024年末已達76%）壓降比例居全國前列，滿足退出進度超過75%條件；天津2025年新退出53家融資平臺，疊加2024年披露的已退出75家，合計有128家平臺退出，若按照天津歷史上公開披露的最大統(tǒng)計口徑144家融資平臺總數(shù)計算，退平臺進度也已經(jīng)達標。

4、重點省份退名單順序預判

根據(jù)估算結果與各地公開披露的信息，我們以隱性債務率、金融債務/GDP、融資平臺退名單進度這三個硬性指標的滿足程度為依據(jù)，將重點省份退名單順序分為四檔：

（1）已滿足條件且明確提出退名單計劃的省份：青海

青海已滿足隱性債務率、金融債務/GDP的退出條件，且已在2026年政府工作報告中明確提出2026年重點工作包括“確保退出地方債務重點省份”，預計青海大概率將成為下一個正式退出的省份。

（2）接近滿足退出標準的省份：黑龍江、寧夏、遼寧、甘肅

黑龍江隱性債務率（25.66%）、金融債務/GDP（3.21%）均已達標，退平臺進度未披露；寧夏隱性債務率（37.84%）、退平臺進度（2024年末已達76%）均已達標，金融債務/GDP（14.19%）接近達標，且其在2025年3月曾公開表示“對照國家標準，已符合退出債務高風險省份的條件，前期已向國務院提出申請”，但截至2026年3月并未正式宣布退出；遼寧金融債務/GDP（2.73%）全國倒數(shù)第二低，退平臺進度（85.2%）居已披露省份的首位，均已充分達標，但隱性債務率（55.37%）未達標；甘肅隱性債務率（45.11%）、退平臺進度（81.3%）均已達標，但金融債務/GDP（41.61%）未達標。以上四地較為接近退出標準，隨著2026年持續(xù)推進“一攬子化債”、加快開展融資平臺轉型整合，退出順序或在第二梯隊。

（3）滿足部分退出重點省份標準的省份：廣西

廣西隱性債務率（34.81%）達標，但金融債務/GDP（61.06%）遠未達標，且未披露融資平臺退出進度，僅在2026年政府工作報告中表示要“高效推動政府隱性債務化解和融資平臺退出”，預計退名單順序或處于第三梯隊。

（4）距離退出標準仍有距離的省份：天津、貴州、云南、重慶

天津、貴州、云南、重慶隱性債務率在53%-103%之間、金融債務/GDP在39%-60%之間，均未達標，且在全部省份中明顯偏高；除天津退平臺進度較快外，其他地區(qū)均未披露退平臺進度。整體來看，以上四地距離退出重點省份要求仍有差距，進度或偏慢。

值得注意的是，“99號文”規(guī)定退名單還需滿足一條軟性標準，即“評估具備化債能力，不再適用重點省份相關化債政策支持后，確保有能力防范化解地方債務風險”。在實際操作中，除了滿足數(shù)據(jù)層面硬指標外，各省還將在“融資限制減少”與“化債支持弱化”之間抉擇，綜合考慮后自主申報。此外，由于城投企業(yè)名單、債務規(guī)模等數(shù)據(jù)未完全公開，財政部最終認定的指標數(shù)值與我們的估算結果也會有差異。

二、內蒙古、吉林“退名單”后情況跟蹤

2025年1月內蒙古提出“化債工作取得突破性進展，有望率先退出高風險省份”，7月提出“要鞏固退出地方債務重點省份成果”，成為首個官宣退出的重點區(qū)域；2025年11月吉林提出“經(jīng)國家專班復核評估，已符合退出債務重點省份條件”， 2026年1月正式提出“成功退出地方債務重點省份”。兩地完成“退名單”意味著債務風險已顯著壓降，“35號文”“47號文”對重點區(qū)域的投資管控、舉債限制解除，后續(xù)政府投資項目審批、平臺融資與專項債使用將回歸常態(tài)化，產(chǎn)業(yè)與經(jīng)濟發(fā)展或迎來提速契機；同時，摘去“高風險”標簽有利于區(qū)域信用預期的逐步修復，提振社會與金融資本參與熱情。但值得注意的是，省級退出并不代表地市、區(qū)縣無風險，地方化債尤其是城投企業(yè)經(jīng)營性債務化解，以及拖欠賬款清理、城投市場化轉型等任務依然艱巨，仍需持續(xù)鞏固化債成果、防止風險反彈。

1、融資管控有所放寬，城投債凈融資改善但并未突破新增融資約束

“35號文”從貸款、債券、非標等維度全面嚴控融資平臺債務增量，規(guī)定重點省份“金融機構原則上不得向融資平臺提供新增融資用于新建（含改擴建和購置）”，退出重點省份后相關限制有所放寬。從城投債融資看，2025年內蒙古城投債發(fā)行、凈融資規(guī)模均“逆勢”提升，發(fā)行利率、利差在低位基礎上繼續(xù)明顯壓降，但尚未突破新增融資約束。2025年我國城投債發(fā)行規(guī)模整體縮量（-13.48%），保持凈融出（-1574.69億元），為歷年凈融資最低值; 原12個重點省份（含內蒙古、吉林）城投債發(fā)行規(guī)模縮量更為明顯（-18.81%），同樣凈融出（-398.91億元）。與整體情況相比，內蒙古城投債發(fā)行、凈融資均“逆勢”提升，2025年城投債發(fā)行規(guī)模為54.4億元，同比增長36%；凈融資規(guī)模24億元，較上年的-44.4億元大幅轉正。此外，2024年內蒙古赤峰國資積極開展市場化轉型，2025年3月主體評級成功由AA提升至AA+，并于4月、8月發(fā)行了2只債券，這是時隔兩年后該企業(yè)再次發(fā)債，也在一定程度上體現(xiàn)了融資的改善。發(fā)行成本相對較低且明顯壓降，2025年內蒙古城投債加權平均發(fā)行利率2.30%、利差78BP，均居全國第21位，在原12個重點省份中利率、利差均居第11位；且發(fā)行利率、利差較2024年分別壓降22.97BP、13.33BP，利差壓降幅度居全國第5位，同樣也在原12個重點省份中排第5位，“退名單”后呈現(xiàn)出發(fā)行成本在低位基礎上繼續(xù)壓降的特點。然而，從募集資金用途看，內蒙古自2024年以來僅發(fā)行了用于借新還舊的城投債，“退名單”后仍未突破新增融資約束。這一現(xiàn)象充分反映出“退名單”不等于監(jiān)管松綁，城投企業(yè)新增融資仍面臨嚴格的監(jiān)管與市場化約束；也可能源于在2027年全部退平臺倒計時下，城投企業(yè)的核心任務依然是償還到期債務、壓降存量、出清風險，目前還無余力與空間新增融資。吉林“退名單”后城投債融資情況整體向好，2026年1-2月發(fā)行城投債50億元，同比略微減少2.06億元，但環(huán)比2025年11-12月大幅增加233.33%；凈融資規(guī)模20億元，同比上年同期的-2.64億元大幅轉正，環(huán)比2025年11-12月的3.65億元大幅增加447.95%。值得注意的是，吉林在2024年11月、2025年1月、2026年1月均發(fā)行了少量用于城市軌道交通的項目建設類新增債券[4]，反映了政策層面對重點領域合理融資需求的支持，但目前來看并未有其他新增項目融資。

2、兩地政府投資審批有一定松綁，2026年固投增速目標較2025年實際值明顯上調

“47號文”嚴控重點省份新建政府投資項目、嚴格清理規(guī)范在建政府投資項目，一定程度上影響了重點區(qū)域地方基建與經(jīng)濟發(fā)展空間?！巴嗣麊巍焙蟮胤秸谡顿Y項目審批方面的行政性限制將減輕，有望為區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展注入新動能。一方面，在各省普遍調低2026年固投增速目標值的情況下，內蒙古目標增速依然領跑全國、吉林目標增速相較2025年實際值大幅上調。2025年全國投資端整體表現(xiàn)偏弱，固定資產(chǎn)投資同比增速為-3.8%，為有記錄以來首次轉負，2026年各地投資目標設定更加審慎，重點省份普遍下調明顯，如遼寧從8%下調至3%，重慶從5%下調至3%，天津、廣西、青海均不再設定投資增速目標。相較之下，內蒙古作為國家能源安全基地和向西開放前沿，承接了較多國家戰(zhàn)略和重大項目，且受益于“退名單”后政府投資發(fā)力、民間投資信心回暖，2026年固投增速目標從10%高位僅小幅下降至8%，仍然領跑全國（僅低于西藏），較2025年實際增速4%明顯提升；吉林受地方化債壓力大、投資循環(huán)不暢、新舊發(fā)展動能轉換等長短期因素影響，近三年固投增速持續(xù)下跌， 2025年大幅下降13.8個百分點至-13.1%，居全國第28位，而在宣布退出重點省份后，2026年明確提出固投增速目標設定為3%，絕對水平雖不高，但相較去年顯著改善，呈止跌回穩(wěn)態(tài)勢。

另一方面，重大項目實施數(shù)量、完成投資額目標持續(xù)增長。根據(jù)內蒙古政府工作報告，2025年內蒙古實施重大項目3343個，完成建設投資9800多億元，同比增長約7%，其中新能源、鐵路、公路等重大基礎設施項目成為投資重點，如蒙西至京津冀特高壓外送通道、沙戈荒新能源大基地等國家重大項目加速落地；2026年擬實施重大項目3600個左右，預計完成投資1萬億元以上，重點投向交通、水利等領域。吉林政府工作報告披露，2025年吉林實施重大項目2500個以上，其中億元以上項目1500個以上；2026年擬實施億元以上重大項目2000個以上，重點投向交通、水利、新能源、新型基礎設施等領域，加快推進長四遼通高鐵、敦牡高鐵、“吉電入京”特高壓、G334文旅大通道等標志性項目建設。

3、信用環(huán)境有所改善但市場對此仍有觀望，區(qū)域信用修復需持續(xù)發(fā)力

“退名單”是區(qū)域債務風險緩釋、投融資政策松綁的重要信號，長期來看，退出后當?shù)匦庞铆h(huán)境或將逐步改善，金融機構支持力度與社會資本參與度有望提升。然而，市場對重點化債區(qū)域信用修復的信心重建仍需時間，短期內可能會存在觀望情緒。一方面，盡管省級層面已退出重點省份，但部分地市、區(qū)縣仍存在債務率偏高、隱債化解進度不及預期、違規(guī)新增隱債被問責通報等問題；疊加2027年6月城投企業(yè)“退平臺”倒計時、2028年存量隱性債務清零目標的約束，市場主體更傾向于觀察后續(xù)化債實效、政策執(zhí)行力度及新增債務管控效果，短期內大規(guī)模擴大投資、增加信貸投放的意愿相對謹慎。另一方面，“退名單”本質是一把“雙刃劍”，退出后地方投融資行政性限制有望放寬，有利于推動區(qū)域經(jīng)濟修復與城投主體向市場化經(jīng)營轉型，債務處置將遵循市場化、法治化原則；但同時化債支持政策、資源傾斜力度相應減弱，區(qū)域及弱資質城投的風險緩沖墊削弱，市場對短期內部分弱主體信用風險加速暴露仍有擔心。

從城投債二級市場表現(xiàn)看，兩地“退名單”后市場情緒未見明顯提振。利率中樞整體下行以及“一攬子化債”推進下，2025年31省城投債交易利差同比均壓縮，其中內蒙古交易利差壓降41.37BP，壓降幅度居全國第7位，在原12個重點省份中排第7位；截至2025年底絕對利差水平為78.54BP，自高到低居全國第13位，在原12個重點省份中排10位。截至2026年2月底，吉林交易利差較2025年底壓降6.67BP，壓降幅度居全國第22位，在原12個重點省份中排第11位；絕對利差水平為62.20BP，自高到低居全國第22位，在原12個重點省份中排最后一位。盡管內蒙古、吉林交易利差已處于原重點省份低位，但“退名單”后的利差壓降幅度并不突出，未獲得市場明顯的超額追捧，印證了市場觀望情緒未消、信用修復仍需持續(xù)發(fā)力，也與兩地城投債存量規(guī)模偏小、并非全市場主流交易品種相關。

4、債務風險尚未根除，債務化解與城投轉型發(fā)展仍是后續(xù)核心攻堅任務

“退名單”只代表全省整體債務風險降至可控范圍，但并不意味著地市、區(qū)縣層面風險完全化解，后續(xù)來看隱性債務清零、城投企業(yè)經(jīng)營性債務風險壓降任務依然艱巨，城投企業(yè)市場化轉型及造血能力提升任重道遠。一是化債任務仍較重，“退名單”后化債支持政策可能減少，基層化債更具復雜性、艱巨性。內蒙古2024年已有8個旗縣實現(xiàn)隱性債務清零，1個盟市本級和10個旗縣退出高風險等級；吉林2024年底存量隱性債務已降至1000億元以下，58個市縣區(qū)實現(xiàn)隱債清零、占比達82.9%，2025年9月全省存量隱性債務余額已下降近90%。盡管兩地化債進展顯著，但與全域隱債清零的目標仍有距離，尤其是基層化債仍具復雜性與艱巨性，如2024年8月內蒙古赤峰市阿魯科爾沁旗曾指出“化債手段單一，資金來源極其有限”，2025年4月財政部問責通報了內蒙古呼倫貝爾市違規(guī)新增隱性債務、吉林省四平市隱性債務化解不實的違規(guī)案例等。此外，盡管城投企業(yè)已加速退出、剝離政府融資職能，但其與地方政府、金融市場、房地產(chǎn)市場等仍然深度綁定，城投企業(yè)經(jīng)營性債務壓力持續(xù)存在，不僅是影響企業(yè)資金循環(huán)、有效運轉的關鍵，也是制約地方長久發(fā)展、活力激發(fā)中的重要“包袱”。后續(xù)來看，“退名單”后化債“政策保護期”結束，需在支持相對減少的情況下繼續(xù)積極爭取地方債置換額度，并加強財政、金融、國有“三資”等資源統(tǒng)籌，增強自主化債能力，并平衡好化債與穩(wěn)經(jīng)濟雙重目標。

二是城投企業(yè)轉型發(fā)展?jié)摿ι形赐耆患ぐl(fā)，需抓住區(qū)域“退名單”機遇，逐步將核心著力點由化解隱性債務轉變?yōu)槊撾x政府信用背書后如何維持自身的可持續(xù)發(fā)展。如當前內蒙古部分城投企業(yè)面臨總資產(chǎn)規(guī)模收縮、市場化業(yè)務收入占比偏小、多元化經(jīng)營能力不足等問題，從“2025年中誠信國際城投企業(yè)綜合發(fā)展指數(shù)（EDOT）”來看，其“退名單”后“城投企業(yè)綜合發(fā)展指數(shù)”排名穩(wěn)中有進，尤其是“債務承載能力指數(shù)”排名明顯改善，但“城投企業(yè)轉型發(fā)展指數(shù)”表現(xiàn)不佳[5]。后續(xù)隨著債務壓力繼續(xù)緩解與投融資環(huán)境的改善，內蒙古可依托能源基地稟賦，吉林可立足農(nóng)業(yè)與工業(yè)基礎，分別探索“資源+基建+產(chǎn)業(yè)”“農(nóng)業(yè)+工業(yè)+基建”等轉型模式，挖掘城投企業(yè)轉型潛力，既配合完成隱性債務清零任務，也通過市場化轉型筑牢可持續(xù)發(fā)展根基，避免陷入“化債-新增”的惡性循環(huán)。

[1]2024年12月“99號文”對地方政府退出重點省份的標準、程序、進度及后續(xù)安排等做了詳細說明，提出了1個申請前提和3條退出標準。1個申請前提為：重點省份每年3月底前可向國務院報送退出請示，如區(qū)域于2025年3月末申請退出時，最近一個月底融資平臺數(shù)量較2023年3月底累計壓降不低于40%；2025年底、2026年底融資平臺數(shù)量分別較2023年3月底累計壓降不低于75%、90%；2027年6月底前實現(xiàn)融資平臺全部退出。3條退出標準為：1、隱性債務率（地方政府隱性債務余額/地方綜合財力）不高于除北京、上海、廣東外16個非重點省份中隱性債務率較高的8個省份的平均值（分子分母均為前一年數(shù)據(jù)，8個省份平均值以財政部認定為準）；2、本地區(qū)金融債務/GDP低于10%（分子分母均為前一年數(shù)據(jù)）；3、不再適用重點省份相關化債政策支持后，確保有能力防范化解地方債務風險。

[2] 包括天津、遼寧、黑龍江、廣西、重慶、貴州、云南、甘肅、青海、寧夏。

[3]2023年國辦發(fā)“35號文”提出“本意見所稱融資平臺債務，是指經(jīng)各?。ㄗ灾螀^(qū)、直轄市）和新疆生產(chǎn)建設兵團黨政主要負責同志簽字確認的報送國務院的融資平臺截至 2023 年 3 月末承擔的貸款、債券、非標等金融債務，但不包括其中的隱性債務和未納入隱性債務但須由地方政府承擔償還責任的債務”。

[4] 吉林2024年以來的新增類城投債均由吉林省長春城市公共交通發(fā)展集團有限公司發(fā)行。具體包括：2024年11月“24長春公交MTN003”，募集資金用途為“擬投入30.0億元城市軌道交通項目建設”；2025年1月“25長軌01”“25長軌02”，募集資金用途為“本期債券募集資金用于補充流動資金和項目建設及運營”；2026年1月“26長春軌交MTN002”，募集資金用途為“扣除發(fā)行費用后擬全部用于城市軌道交通項目建設”。

[5] 詳見中誠信國際課題組2026年1月發(fā)布的報告《中國城投企業(yè)綜合發(fā)展指數(shù)研究報告（上）|“退平臺”攻堅期的省域分化與破局重塑》。