文｜ 竹銘

編輯｜相青

出品｜增長工場

又一家出海公司去香港IPO了。

這次是深圳的TENWAYS，主營電助力自行車。公司成立僅五年，現(xiàn)在要去港股沖刺“E-bike第一股”。

招股書顯示，2025年前九個月TENWAYS營收為5419萬歐元，同期凈虧損3000萬歐元，經(jīng)調(diào)整凈利潤124萬歐元。

股東名單堪稱豪華，既有高瓴、騰訊、阿里這樣的頂級投資機構(gòu)和互聯(lián)網(wǎng)巨頭，也有立訊精密這樣的明星制造企業(yè)。這幾家平時各有各的投資路數(shù)，能同時盯上一家公司，總歸說明這公司有點東西。

值得一提的是，TENWAYS 97.7%的收入來自歐洲。據(jù)弗若斯特沙利文，2024年TENWAYS在比荷盧地區(qū)（比利時、荷蘭、盧森堡）的城市通勤細(xì)分市場中，按銷量計躋身品牌前五，市場份額約為5.9%。它也是比荷盧地區(qū)電助力自行車行業(yè)里增長最快的一家，但在國內(nèi)知道的人其實不多。

歐洲的電助力自行車市場，到底有何機會？作為一家中國初創(chuàng)公司，TENWAYS是怎么在歐洲人的地盤上把生意做起來的？接下來還有哪些坎要邁過去？

歐洲電助力車市場，

有何機會？

先說說電助力自行車是什么。

說白了，它就是在普通自行車上加了個電機和電池，騎的時候電機根據(jù)踩踏的力度加力，讓人爬坡不費勁、騎遠(yuǎn)路不累。它跟電動車不是一回事，電動車可以擰把就走，但電助力必須得自己踩，只是踩起來比普通自行車輕松。

TENWAYS把市場選在歐洲，是因為那邊確實有幾個可以把握的機會。

先看市場規(guī)模。

根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，歐洲電助力自行車市場規(guī)模從2020年的約106億歐元增長到2024年的約150億歐元，預(yù)計2029年能達(dá)到約212億歐元。

市場能持續(xù)增長，背后有政策在推動。

在德國柏林市區(qū)主要區(qū)域，燃油車進(jìn)城受到的限制越來越多。根據(jù)安永（EY）的研究數(shù)據(jù)，德國2024年電助力自行車的銷售額接近54億歐元，占整個歐洲電助力車銷售收入的將近一半。

另外，電助力自行車被納入低碳交通體系，能持續(xù)享受政策支持。法國巴黎給購買電助力自行車的居民提供補貼，最高能達(dá)到400歐元，意大利也推出了類似的補貼政策。

而且，雖然歐洲電助力自行車本土品牌數(shù)量不少，但市場集中度不高。

根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，2024年銷量排名前五的公司合計市場份額只有33.9%。沒有一家企業(yè)形成壟斷，這給新進(jìn)入者留下了發(fā)展空間。

在歐洲市場，TENWAYS重點在比荷盧地區(qū)發(fā)力。招股書顯示，TENWAYS超過一半的收入來自比利時、荷蘭、盧森堡。這些地方自行車文化深厚，消費者對產(chǎn)品的接受度高，市場相對成熟。在這個區(qū)域站穩(wěn)腳跟后，再向周邊市場拓展，路徑比較清晰。

把這幾條線索串起來看，TENWAYS選歐洲的邏輯就清楚了：市場在穩(wěn)步增長，政策在持續(xù)推動，而且競爭格局還未穩(wěn)定。但機會擺在那里，能不能抓住是另一回事。這就得看這家公司具體是怎么做的了。

從招股書，

透視TENWAYS的打法

TENWAYS在歐洲的擴張路徑，其實回答了出海公司最核心的一個問題：在人生地不熟的成熟市場，怎么把生意做起來。從它的招股書里可以找到很多答案。

出海公司最容易踩的坑就在供應(yīng)鏈上。很多公司貨出不去或者品控出問題，根源在于供應(yīng)鏈?zhǔn)菑牧汩_始搭的。

從招股書披露的信息來看，TENWAYS繞開了這個坑。創(chuàng)始人梁霄凌是85后，曾在千里達(dá)集團擔(dān)任營銷中心總監(jiān)。他的叔父梁建雄是千里達(dá)集團的掌門人，后者是1990年成立的自行車企業(yè)，從做配件到做整車，干了三十多年，在海外市場有“山地車國貨之光”的稱號。

這意味著在工廠、供應(yīng)商、品控流程這些環(huán)節(jié)上，TENWAYS不用從頭摸索，只需要把產(chǎn)品定義和品牌運營抓在手里，從而加快了入場速度。在歐洲電助力自行車市場快速擴容的這幾年，早一年入場和晚一年入場，結(jié)果可能完全不同。

有了供應(yīng)鏈這個基礎(chǔ)，接下來的問題是做什么樣的產(chǎn)品。

歐洲電助力自行車市場里，專業(yè)運動車型有深厚的用戶基礎(chǔ)，高端休閑也有穩(wěn)定的客群，但這些賽道擠滿了本土老牌和國際巨頭，新進(jìn)入者很難撕開口子。城市通勤是最大眾的細(xì)分市場，用戶基數(shù)大，但產(chǎn)品同質(zhì)化也嚴(yán)重。

從招股書看，TENWAYS選的是城市通勤這個方向，切入點是“騎起來像普通自行車但省力”。技術(shù)方案是力矩傳感器加輪轂電機加皮帶傳動，這套組合的好處是騎行感受自然，維護簡單。

目前，TENWAYS形成了城市、混合、貨運三大類電助力自行車系列，同時賣兒童座椅、頭盔、車鎖這些配件。賣得最好的是城市車型，貢獻(xiàn)了超過七成營收。2025年前三季度，三大品類的平均售價分別是1144歐元、1414歐元和2255歐元，折合人民幣約9300元、11495元和18333元。

這個價位卡得挺有意思：向上夠不著那些發(fā)燒友級別的專業(yè)品牌，向下又能跟廉價品牌拉開差距。當(dāng)然，中高端定位也意味著對品牌認(rèn)知和后端服務(wù)能力有更高的要求，這些都需要持續(xù)投入來支撐。

從銷量上看，2023年到2025年前三季度，TENWAYS整體賣了38876輛、47561輛和43694輛。增長最猛的是比荷盧地區(qū)，這也讓它成為那個區(qū)域銷量增長最快的電助力品牌。

產(chǎn)品做出來，怎么賣出去是下一個問題，這就涉及渠道了。

歐洲那些老牌子大多依賴線下經(jīng)銷商，一層層加價，效率不算高。

從招股書來看，TENWAYS的做法是線上線下同步走。線上做官網(wǎng)和社交媒體，直接跟用戶建立聯(lián)系；線下進(jìn)零售店，到2025年九月底已經(jīng)進(jìn)了1400多家，覆蓋29個國家。經(jīng)銷商體系貢獻(xiàn)了大約七成收入，這個比例說明在歐洲市場，純線上很難把量做起來，消費者還是習(xí)慣到店里看看車再掏錢。線上渠道的作用更多是品牌曝光和用戶觸達(dá)。

在供應(yīng)鏈、產(chǎn)品和渠道鋪開之后，最終要看財務(wù)上是什么結(jié)果。

招股書顯示，TENWAYS毛利率從2023年的25.8%漲到2024年的30.4%，再到2025年前三季度的31.8%。這個趨勢說明產(chǎn)品本身是有利潤空間的，規(guī)模效應(yīng)也在起作用。

2025年前三季度，TENWAYS經(jīng)調(diào)整凈利潤為124.4萬歐元，經(jīng)調(diào)整凈利率達(dá)2.3%，實現(xiàn)了經(jīng)營層面的扭虧為盈。但這主要是由于剔除了優(yōu)先股公允價值變動、股份支付薪酬等非現(xiàn)金項目的影響。

實際上，公司賬面凈虧損仍在擴大——2025年前三季度凈虧損達(dá)3000萬歐元，較2024年同期的2828萬歐元增加172萬歐元，虧損幅度同比擴大約6%。

錢主要花在品牌推廣、渠道建設(shè)、研發(fā)投入、本地化團隊這幾個地方，招股書顯示其研發(fā)開支2024年同比增長41.7%，銷售費用長期維持在收入的20%左右。這個階段用虧損換市場份額是常見打法，關(guān)鍵要看這些投入能不能轉(zhuǎn)化成長期的品牌認(rèn)知和用戶粘性。

TENWAYS的打法目前看是跑通了，但接下來能不能在更大的盤面上持續(xù)跑下去，還得看它怎么應(yīng)對后面的幾道坎。

即便成功上市，還有硬仗要打

即使成功上市，TENWAYS后面還有幾道坎要過。

第一道坎是競爭。TENWAYS招股書把“日趨激烈的市場競爭”列為核心風(fēng)險因素。歐洲市場的參與者大致可以分為三類，每一類里都有它繞不開的對手。

一類是本土老牌，比如荷蘭的Gazelle。這家公司1892年就成立了，在荷蘭是國民級品牌。Gazelle對歐洲消費者的偏好摸得非常透徹，什么車型適合荷蘭的平坦地形，什么車型適合德國的鄉(xiāng)村道路，有著上百年的經(jīng)驗積累。

另外，還有德國的Cube。這家公司1993年成立，產(chǎn)品線覆蓋從入門到高端的全系列。它的優(yōu)勢不僅在于經(jīng)驗豐富，還在于渠道的深度綁定。很多德國消費者買車，進(jìn)的第一個店就是Cube，騎的第一個牌子也是Cube。

TENWAYS作為一個新面孔，能拿下市場靠的是產(chǎn)品設(shè)計和價格卡得準(zhǔn)，但要跟這些老牌正面硬剛還是會有壓力。

一類是來自中國的同行，比如DYU大魚智行。這家公司2014年在深圳成立，主打折疊款電助力車，憑借性價比和差異化設(shè)計在歐洲市場占據(jù)一席之地，年出貨量已達(dá)數(shù)十萬臺級別。DYU的打法和TENWAYS類似，都是依托中國供應(yīng)鏈優(yōu)勢，做差異化產(chǎn)品。

但DYU更聚焦折疊車這個細(xì)分賽道，價格也更親民。TENWAYS走的是中高端路線，意味著它要跟本土老牌搶用戶，而不是跟中國同行打價格戰(zhàn)。這個定位對品牌和服務(wù)的要求更高，難度也更大。

還有一類是美國的Trek這樣的國際巨頭。Trek是全球自行車行業(yè)的頂級玩家，2024年環(huán)法自行車賽，Trek是主要贊助商之一。它的優(yōu)勢在于全球品牌認(rèn)知和營銷能力，發(fā)燒友級別的騎行者認(rèn)這個牌子。TENWAYS短期內(nèi)夠不著這個層次，但它得防著Trek哪天也殺進(jìn)城市通勤市場，用品牌勢能往下壓。

第二道坎是區(qū)域集中度。TENWAYS大部分收入來自歐洲市場。這意味著地緣政治、貿(mào)易政策、匯率波動任何一個因素發(fā)生變化，都會對收入產(chǎn)生直接影響。

歐盟對中國產(chǎn)E-bike征收的反傾銷稅2019年就開始執(zhí)行，TENWAYS此前把生產(chǎn)往葡萄牙轉(zhuǎn)移，是對沖這個風(fēng)險的辦法。但轉(zhuǎn)移本身會帶來成本上升，葡萄牙工廠的產(chǎn)能爬坡需要時間，成本控制能力也待驗證。短期來看，這一步會對利潤率形成拖累。

更深一層的問題是，歐洲市場內(nèi)部也不是鐵板一塊。各國法規(guī)不一樣，德國的退貨政策和法國就不一樣；語言不一樣，比利時一個國家就有荷語區(qū)和法語區(qū)；支付習(xí)慣也不一樣，荷蘭人喜歡用iDEAL，德國人喜歡用invoice。

TENWAYS的1400多家零售店分布在29個國家，意味著要跟不同國家的經(jīng)銷商打交道，要處理不同市場的定價、售后、庫存問題。這套體系的管理難度不小，稍有不慎就會出現(xiàn)渠道沖突或者庫存積壓。

對于TENWAYS來說，即便成功上市要面對的挑戰(zhàn)依然不少。本土老牌、自行車巨頭以及中國同行都在加速布局，競爭只會越來越激烈。同時，公司收入高度依賴歐洲市場，政策、匯率和貿(mào)易環(huán)境的變化都會帶來不確定性。IPO只是新的起點，真正的考驗在于能否把階段性的增長，變成長期穩(wěn)定的全球品牌能力。

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