3月23日消息， 光伏電池片制造商英發(fā)睿能近期提交赴港上市申請(qǐng)書(shū)，有意思的是，投行貴族中金公司竟然無(wú)緣保薦人，中信建投國(guó)際和華泰國(guó)際為聯(lián)席保薦人。該公司產(chǎn)品主要覆蓋P 型和 N 型電池片，在 N 型 TOPCon 電池片位置的基礎(chǔ)上，我布局 N 型 xBC 電池片技術(shù)路線。

根據(jù)弗若斯特沙利文，按 2024 年的出貨量計(jì)，該公司是全球第三大 N 型 TOPCon 電池片專業(yè)化制造商，市場(chǎng)份額達(dá) 13.5% 。其中，N 型 TOPCon 電池片的中國(guó)市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)將從 2026 年的 607.2GW 增加到 2031 年的 844.2GW ， CAGR 達(dá) 6.8% 。

公司收入來(lái)源方面，2023年P(guān)型電池片收入高達(dá)96.46億，收入占比高達(dá)91.9%，而N型TOPCon 電池片收入占比只有7.1%；但是到了2024年，該公司收入結(jié)構(gòu)發(fā)生驚天變化，N型TOPCon 電池片收入占比擴(kuò)大至81.2%，而P型電池片大幅縮水，2025年這種結(jié)構(gòu)變化進(jìn)一步加強(qiáng)。原因是，公司為順應(yīng)市場(chǎng)進(jìn)行的策略性轉(zhuǎn)變，還有就是把握海外擴(kuò)張以及日益增長(zhǎng)的市場(chǎng)需求。

雖然，全球光伏發(fā)電市場(chǎng)需求廣闊，但是在供應(yīng)電池結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變的陣痛期以及全行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，硅料產(chǎn)能提升致使光伏片價(jià)格下降，壓縮利潤(rùn)空間，導(dǎo)致該公司毛利率極低，甚至一度錄得毛虧損。

2023年至2025年業(yè)績(jī)來(lái)看，英發(fā)睿能實(shí)現(xiàn)收入104.94億、43.59億以及87.13億，收入大幅增長(zhǎng)，但依舊未能達(dá)到23年水平。同期，該公司分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)4.1億，虧損8.64億以及凈利潤(rùn)8.57億，25年業(yè)績(jī)凸顯光伏產(chǎn)業(yè)反內(nèi)卷成效。

其實(shí)，作為光伏電池片供應(yīng)商，英發(fā)睿能多重風(fēng)險(xiǎn)加身。1）最大的不確定性就是行業(yè)內(nèi)卷，價(jià)格下降、利潤(rùn)萎縮。招股書(shū)提到，公司會(huì)面臨行業(yè)、政府政策、成本效應(yīng)等多重因素影響；隨著競(jìng)爭(zhēng)加劇，該公司可能需要在運(yùn)營(yíng)中投入更多管理、財(cái)務(wù)或營(yíng)銷資源。

2）業(yè)績(jī)的不穩(wěn)定。23年收入104億，24年直接腰斬之上，且還錄得虧損8.64億，而且業(yè)績(jī)波動(dòng)受到行業(yè)供求關(guān)系、產(chǎn)品定價(jià)及市況變化所影響。正如公司所言，25年已恢復(fù)15.22億毛利，但無(wú)法保證未來(lái)能實(shí)現(xiàn)或維持盈利能力。

3）外圍政策的不確定性。2023年至2025年，英發(fā)睿能的海外市場(chǎng)收入大幅攀升，分別為3.42億、4.68億以及35.26億，23年收入占比才只有3.3%，25年直接飆升至40.5%。該公司 銷往美國(guó)的幾乎所有光伏電池片產(chǎn)品均產(chǎn)自印度尼西亞 但是，極易受到美國(guó)貿(mào)易政策影響。

4）研發(fā)能力存疑。英發(fā)睿能其實(shí)嚴(yán)重依賴知名光伏巨頭隆基股份的供應(yīng)和采購(gòu)，隆基是其第一大供應(yīng)商和采購(gòu)商，來(lái)自隆基貢獻(xiàn)的收入超10%，采購(gòu)隆基金額也超過(guò)了收入的13%。

此外，英發(fā)睿能自豪的N型電池片，并非自研，而是來(lái)自隆基的專利授權(quán)。而根據(jù)招股書(shū)，23年至25年，英發(fā)睿能研發(fā)費(fèi)用維持在低位數(shù)水平，25年只有4.2%。

5）應(yīng)收款款激增，回款能力受限或拖累業(yè)績(jī)。根據(jù)招股書(shū)，23年至25年，應(yīng)收款分別為14.7億、12.64億以及20.88億，25年應(yīng)收賬款占到公司收入的25%，嚴(yán)重影響了公司的回款能力。

根據(jù)招股書(shū)，該公司更像是一家家族企業(yè)，公司實(shí)控人張發(fā)玉家族合計(jì)控制公司49.1%的股權(quán)。其中，董事長(zhǎng)為張發(fā)玉， 張發(fā)玉與羅寶英為配偶，兩人為張敏及張杰的父母。張敏為執(zhí)行董事兼總經(jīng)理，張杰為執(zhí)行董事兼副總，吳慶寶為張敏配偶，擔(dān)任非執(zhí)行董事。而吳慶寶的山財(cái)校友施艷松則是公司董秘。

截至最后可行日期，宜賓市國(guó)資旗下宜賓高投持股20.11%，為最大機(jī)構(gòu)股東；財(cái)政部參股的國(guó)家綠色基金持股7.86%，建發(fā)集團(tuán)旗下廈門建鑫持股2.33%。此外還有南京國(guó)資、江寧國(guó)資，還有多家私募基金。