「核心提示」
機(jī)器人IPO浪潮已至，宇樹率先沖線，智元、傅利葉們接踵而來，誰能真正“站”穩(wěn)？

作者 | 張經(jīng)緯

編輯 | 邢昀

那個(gè)在春晚上連火兩年的宇樹，要IPO了。

2026年3月20日，上交所受理宇樹科技股份有限公司科創(chuàng)板IPO申請(qǐng)，預(yù)計(jì)募集資金42.02億元，資金將用于智能機(jī)器人研發(fā)和制造基地建設(shè)。

在同步公開的招股書中，宇樹科技展示了三年里大幅增長(zhǎng)的營(yíng)收和扣非凈利潤(rùn)。而業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)背后，絕活都在腿上：從“爬行”到“站立”，從秧歌到武術(shù)，宇樹機(jī)器人可能是市面上身體協(xié)調(diào)性最好的具身智能。不過，包括特斯拉在內(nèi)的一些同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)者，更愿意把精力放在“手”上。

人形機(jī)器人的競(jìng)爭(zhēng)愈加激烈，各有絕活的競(jìng)爭(zhēng)者們相繼步入IPO跑道。作為“具身智能第一股”的宇樹會(huì)是其中長(zhǎng)久的佼佼者嗎？

讓我們先從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)講起，探一探業(yè)績(jī)背后的企業(yè)策略和宇樹科技的來時(shí)路。

1、創(chuàng)始人穩(wěn)穩(wěn)控制下的業(yè)績(jī)爆發(fā)

宇樹科技近3年的收入增長(zhǎng)可以用“指數(shù)級(jí)”來形容。

2023年-2025年，收入同比增長(zhǎng)分別為29.95%、145.83%和335.31%，2025年財(cái)務(wù)收入（經(jīng)審閱）17.08億。

資料來源：宇樹科技招股書

從收入結(jié)構(gòu)上看，指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)背后是機(jī)器人逐漸“站了起來”：四足機(jī)器人連續(xù)兩年收入翻倍，但仍被增長(zhǎng)更為迅猛的人形機(jī)器人超過。

宇樹的人形機(jī)器人業(yè)務(wù)開始于2023年8月，2024年成規(guī)模，在2025年春晚的《秧bot》表演后，收入爆發(fā)式增長(zhǎng)。2025年前三季度，人形機(jī)器人售賣收入5.95億，是2024年全年的5倍以上。

資料來源：宇樹科技招股書

“人”比“狗”更好賣錢，與人形機(jī)器人同步增長(zhǎng)的是毛利率。從2022年至2025年，主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率從44%增長(zhǎng)到60%，盈利空間進(jìn)一步增大。

有意思的是，2023年至今宇樹的研發(fā)費(fèi)用率顯著下降，到2025年僅7.73%。這背后是研發(fā)費(fèi)用投入被2024、2025年成倍增長(zhǎng)的收入稀釋。

資料來源：宇樹科技招股書

上面這些指標(biāo)顯然有利于利潤(rùn)增長(zhǎng)。2024年宇樹科技扭虧為盈，到2025年前三季度，宇樹的扣非凈利率達(dá)到非?？鋸埖?6.88%。

這其中大部分被用于提取核心員工的股權(quán)支付費(fèi)用，2025年宇樹在上市前一次性確認(rèn)支付股權(quán)費(fèi)用3.49億。據(jù)專業(yè)人士介紹，一般企業(yè)上市前提取股權(quán)費(fèi)用，以鎖定期權(quán)的方式綁定核心員工，鼓舞士氣。同時(shí)若上市后市值上漲，也避免在財(cái)務(wù)報(bào)表上計(jì)入更高的費(fèi)用。

拿到期權(quán)的員工們很有可能實(shí)現(xiàn)“財(cái)富自由”，而持有23.82%股份的創(chuàng)始人王興興大概率身家數(shù)百億。

2025年6月宇樹的C輪融資中，估值為127億人民幣。據(jù)招股書顯示，宇樹擬募資42.02億元，發(fā)行不低于4044.64萬股（占發(fā)行后總股本10%）。若按此估算，則宇樹上市后的價(jià)值在400億以上。這還只是市值的“地板價(jià)”：除2022年這種股市低迷期外，科創(chuàng)板新股通常首日上漲50%以上，開盤市值可能會(huì)更高。

雖然引入了諸多外部股東，但宇樹的控制權(quán)牢牢把握在王興興的手里。上市前，宇樹科技的股權(quán)結(jié)構(gòu)非常明晰，大股東除了王興興個(gè)人和他控制下的員工持股平臺(tái)（上海宇翼），就是各家外部投資機(jī)構(gòu)。其中，王興興的最大外部支持來自王興：宇樹的最大外部投資方是美團(tuán)，包括漢海信息、成都龍珠和Galaxy Z三大主體，合計(jì)持有9.65%的股份。

2、從“狗”到“人”，三登春晚

王興興很難被簡(jiǎn)單歸類。他是工程師、創(chuàng)業(yè)者、偏科極客，也是“非典型”天才。1990年出生的他，不是應(yīng)試教育概念下的學(xué)霸：高中三年，英語(yǔ)只及格過三次；考研時(shí)總分過線，卻因英語(yǔ)單科短板被調(diào)劑到上海大學(xué)。

與英語(yǔ)成績(jī)形成刺眼對(duì)比的，是他驚人的動(dòng)手能力。大一寒假，王興興用200元從淘寶淘來的舵機(jī)、木板和電線，手搓出一臺(tái)能蹣跚行走的雙足機(jī)器人。碩士期間，王興興用2萬元預(yù)算研發(fā)出電驅(qū)四足機(jī)器人XDog，在上海大學(xué)校內(nèi)競(jìng)賽中贏得8萬元獎(jiǎng)金。

2016年，碩士畢業(yè)的王興興手握大疆offer，卻在實(shí)習(xí)兩個(gè)月后選擇了更冒險(xiǎn)的路：他湊了200萬元啟動(dòng)資金，在上海創(chuàng)辦宇樹科技。彼時(shí)四足機(jī)器人仍是實(shí)驗(yàn)室里的昂貴玩具，全球年銷量不足千臺(tái)。

依靠公司的全棧自研和部件國(guó)產(chǎn)化策略，宇樹極大降低了四足機(jī)器人的成本。2017年9月，宇樹推出首款商業(yè)化產(chǎn)品Laikago，成為全球最早實(shí)現(xiàn)四足機(jī)器人商業(yè)化的公司之一。2020年CES上，Unitree A1發(fā)布，這款售價(jià)在1萬美元附近的機(jī)器狗，開始撬動(dòng)海外市場(chǎng)。

國(guó)內(nèi)開始注意到宇樹機(jī)器人是2021年牛年央視春晚。春晚舞臺(tái)上，宇樹基于Unitree A1改裝的24只“牛犇犇”，與劉德華、王一博同臺(tái)完成全球首次高性能四足機(jī)器人集群舞蹈。

成本下降疊加春晚營(yíng)銷，銷量迎來井噴。到2024年，宇樹四足機(jī)器人銷量高達(dá)2.37萬臺(tái)，全球市占率超70%，相當(dāng)于每賣出10臺(tái)機(jī)器狗就有7臺(tái)貼著宇樹Logo。公司從“小眾極客玩具”蛻變?yōu)椤半[形冠軍”。

而從“隱形冠軍”到資本市場(chǎng)的香餑餑，機(jī)器人則需要一個(gè)更吸引眼球的形態(tài)，比如兩條腿走路的人形機(jī)器人。2023年8月宇樹第一款人形機(jī)器人H1上線。這既是出于尋找新賽道的需要，也是技術(shù)積累的必然：四足機(jī)器人的關(guān)節(jié)電機(jī)、運(yùn)動(dòng)控制算法，大部分可復(fù)用于人形平臺(tái)。

2025年蛇年春晚，16臺(tái)H1機(jī)器人身著東北花棉襖表演扭秧歌，“0幀起手轉(zhuǎn)手絹”的絲滑動(dòng)作讓“機(jī)器人扭秧歌”登上熱搜。這次“出圈”帶來驚人的商業(yè)回響。

春晚后，人形機(jī)器人租賃市場(chǎng)爆火，宇樹H1單日租金一度高達(dá)1.5萬元；跑馬拉松、打拳擊賽、商場(chǎng)開業(yè)表演，“哪里有機(jī)器人，哪里就有流量”成為新常態(tài)。

上一次春晚還不夠過癮。宇樹又在今年的馬年春晚以億元級(jí)贊助成為四大機(jī)器人贊助商之一，并憑借機(jī)器人武術(shù)表演（后空翻、醉拳、雙節(jié)棍）成為當(dāng)晚最吸睛的存在。

有意思的是，相比特斯拉卡在靈巧手、友商專注機(jī)器人抓物件、彈鋼琴，宇樹科技似乎更愿意展示靈活的四肢和身體協(xié)調(diào)性，而不那么在意更加復(fù)雜、精細(xì)的手部動(dòng)作。

3、上市是新挑戰(zhàn)的開始

前面的路未必是坦途，競(jìng)爭(zhēng)者也各有絕活。

在具身智能領(lǐng)域，宇樹國(guó)內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手包括優(yōu)必選、智元機(jī)器人、松延動(dòng)力、銀河通用，國(guó)外則是特斯拉和Figure AI，行業(yè)外圍虎視眈眈布局人形機(jī)器人的還有小米、小鵬這樣的硬件公司或者新能源汽車公司。

和特斯拉、波士頓動(dòng)力等機(jī)器人前輩相比，宇樹科技的專利數(shù)為262項(xiàng)（截至2026年1月31日）。對(duì)比來看，優(yōu)必選已積累2790項(xiàng)機(jī)器人及AI相關(guān)專利（2025年中報(bào)數(shù)據(jù)），這也對(duì)應(yīng)上了宇樹和友商相比并不突出的研發(fā)投入。

另一個(gè)挑戰(zhàn)來自機(jī)器人的“大腦”。王興興在今年3月的GTC上曾提出，行業(yè)距離真正跨過“ChatGPT時(shí)刻”仍有明顯距離。最大的難題在于，還沒有出現(xiàn)一個(gè)真正具備強(qiáng)泛化能力、能夠在陌生場(chǎng)景中穩(wěn)定執(zhí)行任務(wù)的具身智能模型。

和深度綁定Grok的特斯拉相比，宇樹可能離這樣的“大腦”更遠(yuǎn)一些：基于Qwen自研的UnifoLM大模型仍處于研發(fā)測(cè)試階段，此前宇樹更依賴第三方大語(yǔ)言模型提供交互能力。

此次募資，宇樹計(jì)劃拿出20億用于“智能機(jī)器人模型研發(fā)項(xiàng)目”，進(jìn)一步強(qiáng)化自研大模型能力。

就機(jī)器人技術(shù)本身而言，技術(shù)路線還尚未收斂：輪式與足式的形態(tài)之爭(zhēng)未停；純視覺與多傳感器融合的感知方案也各有支持者。路線不確定意味著在可以看到的將來，廠商們?nèi)匀恍枰嗟难邪l(fā)資源投入，全行業(yè)意義上的量產(chǎn)路徑仍遙遙無期。

從市場(chǎng)端而言，機(jī)器人目前主要銷售給科研院所，還未能證明其在工業(yè)、服務(wù)業(yè)中的商業(yè)價(jià)值。人形機(jī)器人目前的價(jià)格仍然高企，動(dòng)輒幾十萬的價(jià)格和容易磨損的特性讓機(jī)器人進(jìn)廠性價(jià)比不高；幾千塊的單日租賃價(jià)格更加遠(yuǎn)超普通勞動(dòng)者的日薪。

當(dāng)然，前路雖然有各種不確定性，但具身智能仍被資本市場(chǎng)廣泛認(rèn)為是未來的發(fā)展方向，而宇樹以外的機(jī)器人們，也先后開始了IPO的征程。除宇樹外，樂聚機(jī)器人、云深處已進(jìn)入上市輔導(dǎo)階段；銀河通用、傅利葉智能、眾擎機(jī)器人、星海圖完成了股份制改革。

整個(gè)賽道的火熱也體現(xiàn)在具身智能企業(yè)收購(gòu)A股公司后的行情蔓延。智元入主后，上緯新材股價(jià)連續(xù)11個(gè)交易日漲停，當(dāng)月漲幅超1000%，至今股價(jià)仍在120元左右，遠(yuǎn)高于收購(gòu)消息發(fā)布前的7.8元；優(yōu)必選收購(gòu)鋒龍股份的消息公布后，后者股價(jià)連續(xù)18個(gè)交易日漲停，至今市值仍在145億，超消息發(fā)布前近3倍。資本對(duì)人形機(jī)器人概念的狂熱由此可見一斑。

宇樹即將在科創(chuàng)板敲響人形機(jī)器人時(shí)代的第一聲鑼，既是王興興創(chuàng)業(yè)十年的成績(jī)單，也是中國(guó)硬科技從實(shí)驗(yàn)室走向資本市場(chǎng)的歷史進(jìn)程。然而，高估值與真盈利之間的鴻溝、先發(fā)優(yōu)勢(shì)與后發(fā)圍剿的角力，都將在IPO后接受更嚴(yán)苛的審視。

宇樹率先沖線只是開始，當(dāng)智元、傅利葉們接踵登場(chǎng)，這場(chǎng)競(jìng)賽的終點(diǎn)不在于誰最先上市，而在于誰能把資本的熾熱轉(zhuǎn)化為車間里實(shí)實(shí)在在的生產(chǎn)力，真正讓人形機(jī)器人“站”穩(wěn)在工廠與家庭的地面上。