一家年?duì)I收近20億元的跨境電商，其核心增長引擎竟是一款繪畫筆。如今，這家公司即將迎來IPO的終極考驗(yàn)：3月27日，北交所上市委將對千岸科技的上市申請進(jìn)行審議。

從業(yè)績來看，千岸科技的成績單頗為亮眼。凈利潤從不足1億元躍升至約2.2億元，3年翻倍。

然而，銀莕財(cái)經(jīng)拆解這份成績單，發(fā)現(xiàn)隱憂：公司近42%的收入、超過35%的毛利，全部來自O(shè)huhu品牌繪畫筆這一條產(chǎn)品線。撐起這條產(chǎn)品線的核心供應(yīng)商，又與公司有著千絲萬縷的關(guān)聯(lián)，其向千岸科技的供貨價(jià)格，比其他客戶低了超過20%。更耐人尋味的是，這家供應(yīng)商九成以上的收入都依賴于千岸科技。

3月27日，當(dāng)上市委的審議大幕拉開，千岸科技需要回答的，不僅是業(yè)績的真實(shí)性，更是其可持續(xù)增長的邏輯性。

01 Ohuhu繪畫筆撐起半壁江山

千岸科技創(chuàng)立于2010年，公司曾于2024年10月登陸新三板創(chuàng)新層，2025年6月正式向北交所遞交IPO申請。而回顧其發(fā)展歷程，Ohuhu品牌繪畫筆的成長幾乎貫穿了公司業(yè)務(wù)擴(kuò)張的全過程。

2014年，Ohuhu品牌成立，主營馬克筆、彩筆、畫本等產(chǎn)品，目標(biāo)消費(fèi)群體鎖定學(xué)生、繪畫愛好者及專業(yè)創(chuàng)作者。招股書顯示，該品牌產(chǎn)品已銷往美國、歐洲、日本、加拿大、印度等多個(gè)國家和地區(qū)。在亞馬遜美國及歐洲站，Ohuhu繪畫筆在繪畫工具類別中排名前列；在印度站，該品牌上線一年內(nèi)便進(jìn)入該類目前五名。

招股書（上會(huì)稿）顯示，千岸科技主營業(yè)務(wù)收入從2023年的13.9億元增長至2025年的19.80億元，增幅41.7%。其中，藝術(shù)創(chuàng)作類產(chǎn)品（主要為Ohuhu品牌繪畫筆）收入從3.45億元增至8.24億元，在公司主營業(yè)務(wù)收入中的占比從24.87%升至41.93%。同期，數(shù)碼電子類產(chǎn)品收入占比從30.93%降至20.41%，2025年該品類收入同比下降10.90%；家居庭院類產(chǎn)品收入占比從22.36%降至15.10%。

這一收入結(jié)構(gòu)，足見Ohuhu品牌繪畫筆對千岸科技至關(guān)重要。

根據(jù)市場研究機(jī)構(gòu)QYResearch數(shù)據(jù)，2022年至2024年，全球繪畫馬克筆市場規(guī)模年復(fù)合增長率約3.9%，而千岸科技Ohuhu繪畫筆銷售額年復(fù)合增長率超過50%。在盈利能力方面，2023年至2025年，藝術(shù)創(chuàng)作類產(chǎn)品毛利率分別為48.43%、49.40%和50.15%，持續(xù)走高。

但這種“單腿跳”的增長模式，也為千岸科技的未來業(yè)績增長埋下了不確定性的種子。

公司在問詢回復(fù)中解釋，繪畫筆收入增長得益于“市場規(guī)模持續(xù)增長”、“產(chǎn)品競爭優(yōu)勢突出”以及“品牌影響力提升”。從價(jià)格端看，報(bào)告期內(nèi)繪畫筆產(chǎn)品單支平均售價(jià)從4.63元漲至5.06元；從成本端看，單支平均采購成本從1.41元降至1.31元。一升一降之間，利潤空間被顯著放大。

千岸科技表示，提價(jià)是為了應(yīng)對2025年美國加征關(guān)稅，同時(shí)體現(xiàn)品牌溢價(jià)；而采購成本下降則是由于“采購規(guī)模擴(kuò)大，議價(jià)能力提升”。在競爭激烈的消費(fèi)品市場，能夠同時(shí)實(shí)現(xiàn)“量價(jià)齊升”并反向壓價(jià)供應(yīng)商，這樣的議價(jià)能力是否具有可持續(xù)性，招股書并未給出明確論證。

一旦市場需求生變，或競爭對手發(fā)起價(jià)格戰(zhàn)，Ohuhu繪畫筆的高價(jià)和高毛利能否維持，是投資者需要審慎評(píng)估的問題。

02 關(guān)聯(lián)采購價(jià)差超20%，供應(yīng)商收入全仰賴發(fā)行人

如果說Ohuhu繪畫筆是千岸科技的“利潤奶牛”，那么其主要供應(yīng)商青島康美聯(lián)文化用品有限公司，則是這頭奶牛背后的關(guān)鍵“飼料商”。

報(bào)告期內(nèi)，千岸科技向康美聯(lián)（含其子公司肇慶紅鷹）的采購額從6224萬元激增至2.01億元，占公司總采購額的比例從15.18%飆升至34.39%。

值得注意的是，千岸科技曾持有康美聯(lián)5%的股權(quán)，構(gòu)成關(guān)聯(lián)關(guān)系。然而，就在IPO申報(bào)前夕的2025年6月，公司以500萬元的價(jià)格將所持股份轉(zhuǎn)讓給了康美聯(lián)實(shí)控人王毅控制的青島亨得盛企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙）。

這一動(dòng)作引起了監(jiān)管問詢。千岸科技解釋稱，轉(zhuǎn)讓股權(quán)是為了“優(yōu)化供應(yīng)商結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)供應(yīng)鏈安全性和多樣性”。不過，招股書顯示，股權(quán)轉(zhuǎn)讓后，康美聯(lián)依然是其繪畫筆產(chǎn)品的第一大供應(yīng)商，合作關(guān)系“持續(xù)穩(wěn)定”。

更值得深究的是采購價(jià)格的公允性。根據(jù)問詢回復(fù)，康美聯(lián)向其他客戶銷售相似配置產(chǎn)品的單價(jià)為1.60-1.80元/支，而向千岸科技的銷售單價(jià)僅為1.30-1.35元/支，價(jià)差超過20%。公司解釋稱，這主要是由于千岸科技的采購量遠(yuǎn)大于其他客戶，形成了規(guī)模效應(yīng)。

但據(jù)披露，康美聯(lián)2023年至2025年對千岸科技的銷售收入，占其各期營業(yè)收入的比例分別為84.66%、91.23%和92.00%，其經(jīng)營幾乎完全依賴于千岸科技。在這種高度依賴的共生關(guān)系中，千岸科技是否擁有絕對的話語權(quán)，從而獲得了遠(yuǎn)低于市場價(jià)的采購成本？

而據(jù)申報(bào)會(huì)計(jì)師的模擬測算顯示，如果按照康美聯(lián)針對其他客戶的價(jià)格采購，千岸科技2025年毛利率將從43.54%下降至39.51%-41.08%。

存貨管理方面的問題同樣值得關(guān)注。截至2025年末，千岸科技存貨余額為2.46億元，占資產(chǎn)總額的26.39%。其中，存放于境外第三方倉庫的存貨金額為2131.9萬元，較2024年末的461.95萬元增長361.5%。公司解釋，主要系“為應(yīng)對關(guān)稅加征及業(yè)務(wù)規(guī)模增長預(yù)期進(jìn)行提前備貨”。

問詢回復(fù)顯示，對于第三方倉庫，公司“未對第三方倉庫監(jiān)盤”，通過獲取第三方倉系統(tǒng)后臺(tái)結(jié)存數(shù)據(jù)與公司賬面明細(xì)核對的方式確認(rèn)庫存。對于境外自營倉庫，申報(bào)會(huì)計(jì)師在部分時(shí)段采取了視頻監(jiān)盤。申報(bào)會(huì)計(jì)師表示，已對第三方倉庫供應(yīng)商執(zhí)行函證程序，2025年末發(fā)函比例86.96%，回函金額占發(fā)函金額比例96.44%。

在存貨跌價(jià)準(zhǔn)備計(jì)提方面，2024年公司計(jì)提比例為3.66%，而同期同行業(yè)可比公司平均值為8.91%。考慮到公司存貨余額高達(dá)2.46億元，且主要存放于亞馬遜FBA倉，美國市場關(guān)稅政策的不確定性及潛在的銷售下滑風(fēng)險(xiǎn)，這一計(jì)提比例是否充分，值得進(jìn)一步審視。

03 對亞馬遜平臺(tái)高度依賴，海外稅收存潛在風(fēng)險(xiǎn)

作為一家跨境電商，千岸科技對亞馬遜平臺(tái)頗為依賴。

報(bào)告期內(nèi)，公司通過亞馬遜平臺(tái)實(shí)現(xiàn)的銷售收入占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為93.42%、90.30%和85.55%，盡管占比呈逐年下降趨勢，但仍處于絕對高位。

“將所有雞蛋放在一個(gè)籃子里”的風(fēng)險(xiǎn)不言而喻。公司也在招股書中坦承，存在“Amazon平臺(tái)集中度較高的風(fēng)險(xiǎn)”。

除了亞馬遜外，公司還通過速賣通等第三方電商平臺(tái)以及自有品牌網(wǎng)站，將產(chǎn)品銷售給終端消費(fèi)者，主要采取B2C模式，面向北美、歐洲、亞洲等地區(qū)的消費(fèi)者。

與該銷售模式相匹配的是公司的費(fèi)用結(jié)構(gòu)，也足見亞馬遜的重要性。

報(bào)告期內(nèi)，公司銷售費(fèi)用分別為4.28億元、3.703億元和4.202億元，占營業(yè)收入的比例分別為27.86%、26.45%和25.21%，是期間費(fèi)用中占比最高的部分。據(jù)了解，銷售費(fèi)用主要由銷售平臺(tái)費(fèi)、市場推廣費(fèi)和倉儲(chǔ)費(fèi)構(gòu)成，銷售平臺(tái)費(fèi)用又主要為亞馬遜等電商平臺(tái)收取的銷售傭金，報(bào)告期內(nèi)分別為2.134億元、1.922億元和2.240億元。

更值得關(guān)注的是，報(bào)告期內(nèi)，公司主動(dòng)或被動(dòng)關(guān)閉了多達(dá)20個(gè)亞馬遜店鋪。其中A2H3DWXGHV457L等10個(gè)店鋪于2024年至2025年關(guān)閉，公司稱關(guān)閉原因?yàn)椤爸鲃?dòng)關(guān)閉部分亞馬遜平臺(tái)店鋪，以提高運(yùn)營資源投入的集中度和運(yùn)營效率”。

此外，A2ATZ7TMIS3TLC等店鋪于2023年關(guān)閉，亞馬遜給出的原因?yàn)椤盁o法驗(yàn)證與賣家賬戶相關(guān)的信息”。A1ZRZ8GS1JAAVT等店鋪于2023年因“德國稅務(wù)局就增值稅事宜聯(lián)系了亞馬遜”，被限制使用，該店鋪于2025年11月恢復(fù)銷售權(quán)限。

上述關(guān)店也引起監(jiān)管關(guān)注，公司在回復(fù)中表示，不存在在同一站點(diǎn)開設(shè)不同店鋪銷售同種產(chǎn)品的情形，不存在因刷單或刷好評(píng)受到亞馬遜平臺(tái)懲罰的情形。

海外稅務(wù)合規(guī)問題同樣值得關(guān)注。2023年12月，德國稅務(wù)局曾要求千岸科技補(bǔ)繳2019年、2020年增值稅并追加滯納金4.9萬歐元。2023年6月，德國稅務(wù)局要求香港千岸補(bǔ)繳2019年增值稅并追加滯納金3739.5歐元。

公司解釋，上述分歧系“原合作歐洲稅務(wù)代理機(jī)構(gòu)在德國增值稅進(jìn)項(xiàng)抵扣環(huán)節(jié)材料提交不足”所致。經(jīng)多次溝通，千岸科技于2025年11月支付累計(jì)滯納金11.96萬歐元及相關(guān)稅款；香港千岸于2025年11月支付累計(jì)滯納金3.86萬歐元及相關(guān)稅款。

根據(jù)德國林宇律師事務(wù)所出具的法律意見書，上述情況不屬于重大違法違規(guī)行為，不會(huì)對公司持續(xù)經(jīng)營產(chǎn)生影響。不過，對于一個(gè)高度依賴單一平臺(tái)、業(yè)務(wù)遍布全球的跨境電商而言，任何一個(gè)國家稅務(wù)政策的變動(dòng)或稅務(wù)機(jī)構(gòu)的審查，都可能引發(fā)連鎖反應(yīng)，甚至危及其在核心平臺(tái)的銷售權(quán)限，對千岸科技而言，這一潛在風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。

04 早年存股權(quán)代持，一邊分紅一邊募資補(bǔ)流

千岸科技的實(shí)控人為一對姐弟。

截至招股說明書簽署日，何定直接持有公司43.56%的股份，并通過員工持股平臺(tái)千岸聚新間接持股0.01%，合計(jì)持股43.57%，為公司第一大股東，由于其持有的股份所享有的表決權(quán)已足以對股東大會(huì)的決議產(chǎn)生重大影響，被認(rèn)定為控股股東。另外，何文直接持股11.21%，擔(dān)任董事兼副總經(jīng)理。

何定、何文系姐弟關(guān)系，二人合計(jì)持股54.78%。

早在10年前，何定與何文便簽署了《一致行動(dòng)人協(xié)議》，約定董事會(huì)、股東大會(huì)召開前充分協(xié)商，若無法達(dá)成一致，則以何定的意見為準(zhǔn)。

不過，千岸科技的股權(quán)關(guān)系并非一直如此清晰、簡單，其在設(shè)立之初有著復(fù)雜的股權(quán)安排。

據(jù)披露，自2010年成立起，實(shí)際控制人何定的股權(quán)長期由其姐姐何文代持，這一代持關(guān)系持續(xù)了四年之久，其間還引入了趙英、蔣純望等多重代持關(guān)系，直至2014年才完成清理。

股權(quán)代持并非公司治理層面唯一的異常安排。2012年，何定向時(shí)任德國業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人黃羅佳“無償授予”0.5%股權(quán)作為激勵(lì)；僅一年后，因黃羅佳未達(dá)考核指標(biāo)，該部分股權(quán)又被“無償收回”。

此外，公司歷來多次股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格也呈現(xiàn)較大波動(dòng)性。2011年轉(zhuǎn)讓價(jià)為2.33元/股，2012年漲至4.17元/股，2013年文飛因“資金需求較為急迫”以3.33元/股轉(zhuǎn)讓股權(quán)，價(jià)格低于前一年，而2015年蔣純望受讓價(jià)已達(dá)8.33元/股。對于歷次股權(quán)轉(zhuǎn)讓的定價(jià)依據(jù)，公司表述為“綜合公司經(jīng)營業(yè)績及成長性后經(jīng)各方協(xié)商確定”，并未闡明具體的定價(jià)依據(jù)與價(jià)格走勢之間的邏輯關(guān)系。

值得注意的是，千岸科技還存在多次涉及對賭條款觸發(fā)。2018年11月，因2017年經(jīng)營業(yè)績未達(dá)預(yù)期（預(yù)計(jì)凈利潤6000萬元），原股東向投資者無對價(jià)補(bǔ)償股份；2022年4月，因業(yè)績未達(dá)預(yù)期，6名投資者定向減資退出；2023年3月，前海鵬晨因“預(yù)計(jì)基金存續(xù)期滿前無法通過上市完成退出”而退出。

三年內(nèi)兩次觸發(fā)對賭條款，多名投資者因業(yè)績未達(dá)預(yù)期選擇退出。

不過，對賭頻繁觸發(fā)并未影響公司的分紅計(jì)劃。2023年，千岸科技向股東派發(fā)現(xiàn)金紅利1000萬元和2000萬元；2025年5月，又再次向股東派發(fā)現(xiàn)金分紅2997.30萬元。值得注意的是，本次分紅發(fā)生在IPO申報(bào)前夕，而公司在2025年5月27日的股東大會(huì)審議通過了IPO相關(guān)議案。

而據(jù)招股書披露，2025年5月首次申報(bào)時(shí)，公司擬募集資金總額為6億元，其中補(bǔ)充流動(dòng)資金一項(xiàng)為8600萬元。2025年12月，公司召開董事會(huì)調(diào)整募資方案，將募資總額調(diào)整為4.8億元，其中品牌建設(shè)和渠道推廣項(xiàng)目的擬投入資金從1.7億元調(diào)減至5061.59萬元，減少近1.2億元，但補(bǔ)充流動(dòng)資金一項(xiàng)仍保留。

公司賬面資金情況顯示，截至2025年末，公司貨幣資金余額為3.85億元，較2023年末的1.65億元增長133%。經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額連續(xù)三年為正，分別為2.07億元、1.72億元和2.30億元。同時(shí)，2025年末，公司資產(chǎn)負(fù)債率已從2023年末的45.47%降至25.99%，流動(dòng)比率從1.95倍提升至3.65倍，速動(dòng)比率從1.18倍提升至2.49倍。

從上述情況來看，千岸科技并不缺錢。為何一邊分紅又一邊募資補(bǔ)流？公司在回復(fù)問詢時(shí)表示，補(bǔ)充流動(dòng)資金將用于供應(yīng)商貨款結(jié)算及支付員工薪酬。