來源丨深藍(lán)財(cái)經(jīng)

撰文丨王鑫

丁世忠家族——這個(gè)來自福建泉州的首富家族，又一次用財(cái)報(bào)證明了他們可怕的“鈔”能力。

3月25日，安踏體育發(fā)布2025年業(yè)績。全年802.19億元營收，同比增長13.3%。在服裝鞋帽行業(yè)增速僅有低個(gè)位數(shù)的年頭，這份成績單放在全球運(yùn)動(dòng)品巨頭中，都足夠扎眼。

全年股東應(yīng)占溢利135.88億元，同比下滑12.88%，看似“增收不增利”，實(shí)則源于2024年亞瑪芬分拆上市帶來的高基數(shù)效應(yīng)。剔除一次性會(huì)計(jì)影響后，主業(yè)經(jīng)營利潤實(shí)則同比增長13.9%。

從規(guī)模上看，安踏繼續(xù)擴(kuò)大領(lǐng)先優(yōu)勢。但從結(jié)構(gòu)上來看，安踏主品牌增長明顯放緩，增長更多來自高端和其他細(xì)分品牌。多品牌收購戰(zhàn)略成效顯著，也因此令人好奇：安踏到底是一家賣鞋服的公司，還是一家品牌投資公司？

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首破800億背后的“三駕馬車”

先看一組橫向?qū)Ρ取?/p>

2025年，安踏集團(tuán)在中國運(yùn)動(dòng)鞋服市場的市占率提升至21.8%，穩(wěn)居行業(yè)首位。規(guī)模約等于1.9個(gè)耐克中國，或者2.7個(gè)李寧，或者2.8個(gè)阿迪達(dá)斯中國。單年近100億元的營收增量，已經(jīng)接近361度全年的營收體量。

如果把時(shí)間軸拉長到十年，差距更驚人。2016年到2025年，安踏集團(tuán)年?duì)I收從133.5億元攀升至802.2億元，累計(jì)增加值668億元。同期，李寧增量為215.83億元，耐克中國增量為218.83億元，阿迪達(dá)斯中國增量僅66.66億元。三家加起來，還趕不上安踏一家。

這種增長并非依賴門店數(shù)量的簡單擴(kuò)張。過去六年，安踏集團(tuán)線下門店總數(shù)穩(wěn)定在12000-13000家，但營收從355億元增長至802億元。每一分增長都來自店效提升和精細(xì)化運(yùn)營。

拆開來看，多品牌矩陣的“三駕馬車”各自發(fā)力。

FILA仍然是“壓艙石”，2025年?duì)I收284.69億元，同比增長6.9%。更重要的是，F(xiàn)ILA經(jīng)營利潤歷史上首次超越安踏主品牌，成為集團(tuán)最大的利潤貢獻(xiàn)源。這意味著，當(dāng)年那個(gè)年虧3000多萬、被市場普遍不看好的意大利品牌，如今已經(jīng)扛起了利潤的大旗。

以迪桑特、可隆為代表的“所有其他品牌”板塊，則成為最強(qiáng)增長引擎。營收同比猛增59.2%至169.96億元，毛利率高達(dá)71.8%。其中迪桑特流水首次突破百億大關(guān)，成為繼安踏、FILA后的第三個(gè)百億品牌；可隆則成為集團(tuán)內(nèi)部增長最快的品牌。

這兩個(gè)品牌的爆發(fā)并非偶然。迪桑特深耕滑雪、高爾夫與鐵人三項(xiàng)等高端專業(yè)運(yùn)動(dòng)，可隆則精準(zhǔn)卡位高端品質(zhì)戶外生活方式——它們共同驗(yàn)證了安踏在細(xì)分賽道上的運(yùn)營能力。

相比之下，安踏主品牌的表現(xiàn)顯得保守。營收347.54億元，同比僅微增3.7%，占集團(tuán)總收入比重從47.3%滑落至43.3%。增速為近五年來首次降至低個(gè)位數(shù)，表明在國內(nèi)大眾市場面臨激烈的存量競爭。

但主品牌的“降速”，被多品牌戰(zhàn)略下的其他業(yè)務(wù)線有效對沖。這正是安踏最核心的邏輯：不把雞蛋放在一個(gè)籃子里，用品牌矩陣對沖單一賽道的周期波動(dòng)。

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“大買特買”戰(zhàn)略見效

營收數(shù)字背后，安踏更像一個(gè)擅長運(yùn)作的品牌操盤手。

這套能力被內(nèi)部稱為“多品牌+零售”方法論，核心就三件事：直營模式改造、供應(yīng)鏈數(shù)字化協(xié)同，以及對品牌基因的尊重與本土化創(chuàng)新。

這套打法，在FILA身上驗(yàn)證了第一輪。

2009年，安踏以3.2億元接手FILA中國業(yè)務(wù)時(shí)，年虧損超3000多萬元，門店僅50家。彼時(shí)市場普遍認(rèn)為，一個(gè)做大眾市場的晉江品牌，不可能玩得轉(zhuǎn)高端時(shí)尚。安踏沒有急于求成，而是花了五年時(shí)間重建定位、重建團(tuán)隊(duì)、重建零售體系。從批發(fā)模式全面轉(zhuǎn)向“品牌+零售”直營模式后，F(xiàn)ILA不僅實(shí)現(xiàn)盈利，年?duì)I收已增長到目前284.69億的體量。更重要的是，它驗(yàn)證了安踏運(yùn)營高端品牌的能力。

第二輪驗(yàn)證在亞瑪芬體育身上完成。

2019年，安踏聯(lián)合方源資本、騰訊等組成財(cái)團(tuán)，以46億歐元收購亞瑪芬時(shí)，質(zhì)疑聲同樣不絕于耳。始祖鳥、薩洛蒙當(dāng)時(shí)在中國聲量有限，亞瑪芬長期處于虧損狀態(tài)，2018年凈虧損達(dá)1.2億歐元。

六年后的今天，始祖鳥從小眾專業(yè)品牌蛻變?yōu)槿蚋叨藨敉鈽?biāo)桿，擁有一件始祖鳥沖鋒衣幾乎成為中產(chǎn)社交符號。薩洛蒙也火了起來，成為都市戶外生活方式的重要標(biāo)簽。

2025年，亞瑪芬大中華區(qū)收入同比增長43.4%，成為亞瑪芬集團(tuán)的核心增長引擎。亞瑪芬體育2024年在紐交所上市，目前市值約200億美元。

當(dāng)年參與收購的投資人已經(jīng)開始落袋為安。Lululemon創(chuàng)始人奇普·威爾遜通過出售亞瑪芬股票套現(xiàn)1.597億美元，方源資本也減持套現(xiàn)超93億元人民幣。而對安踏來說，收獲的不僅是財(cái)務(wù)回報(bào)，更是培育出多個(gè)全球知名品牌的能力。

第三輪驗(yàn)證正在進(jìn)行中。

2025年4月，安踏全資收購德國戶外品牌狼爪。2026年初，又以15億歐元收購德國百年品牌彪馬29.06%股權(quán)，此次收購的資金全部來源于集團(tuán)內(nèi)部自有現(xiàn)金儲(chǔ)備，交易預(yù)計(jì)2026年年底完成。

這兩筆交易的時(shí)點(diǎn)選擇極具“安踏特色”。以彪馬為例，2025年前三季度虧損約3億歐元，管理層三年內(nèi)兩次更換CEO，兩次宣布全球大裁員，股價(jià)較峰值腰斬。正是在這樣的至暗時(shí)刻，安踏以“白衣騎士”的姿態(tài)入場。安踏的抄底邏輯十分清晰：低價(jià)獲取強(qiáng)品牌基因，再重構(gòu)定位與渠道。

不難發(fā)現(xiàn)，“逆周期抄底、順周期布局”的策略，已經(jīng)成為安踏的標(biāo)準(zhǔn)動(dòng)作。2009年的FILA、2019年的亞瑪芬、2025年的狼爪、2026年的彪馬，都是業(yè)績疲軟或虧損時(shí)入手；2016年的迪桑特合資、2017年的可隆合作、2023年的MAIA ACTIVE，則是在細(xì)分賽道增長期提前卡位。

由此來看，安踏早已不是一家單純賣鞋服的公司，而是一個(gè)通過資本持續(xù)配置品牌組合的平臺(tái)。這也是安踏區(qū)別于傳統(tǒng)運(yùn)動(dòng)品牌的地方。

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光鮮下的隱憂正在凸顯

主品牌安踏的增速放緩，是這份財(cái)報(bào)中最顯眼的隱憂。

3.7%的營收增速，顯著低于集團(tuán)整體13.3%的大盤。毛利率也承壓，安踏毛利率下滑0.9個(gè)百分點(diǎn)至53.6%，主要因?qū)I(yè)產(chǎn)品成本投入增加及低毛利電商渠道占比提升。

更值得警惕的是庫存。平均存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)從2024年的123天增至137天，庫存金額同比增長13%至121.5億元。庫存積壓風(fēng)險(xiǎn)增加。

盡管以迪桑特、可隆為代表的“新勢力”品牌增速驚人，但其占集團(tuán)總收入比重僅約21.2%，體量尚不足以完全彌補(bǔ)主品牌放緩帶來的增長缺口。

但市場對這份財(cái)報(bào)的反應(yīng)，卻并不悲觀。財(cái)報(bào)發(fā)布次日，安踏股價(jià)微跌1.05%，股價(jià)報(bào)75.75港元，但多家投行仍維持“買入”評級，野村證券甚至將目標(biāo)價(jià)由116.30港元上調(diào)至125.00港元。

機(jī)構(gòu)看好的邏輯并不復(fù)雜：主品牌的放緩，恰恰證明了多品牌戰(zhàn)略的必要性。如果安踏只有一個(gè)主品牌，3.7%的增速就是生死線；但有了FILA、迪桑特、可隆、始祖鳥等多品牌矩陣，主品牌反而可以更從容地進(jìn)行調(diào)整。

此外，安踏的國際化正在加速。以新加坡為“橋頭堡，計(jì)劃未來三年在東南亞開設(shè)1000家零售網(wǎng)點(diǎn)；北美首家旗艦店已于2026年初在洛杉磯比弗利山莊開業(yè)，與奢侈品為鄰；安踏籃球鞋在2024-25賽季NBA常規(guī)賽上場時(shí)間排名第四，2025年11月成為亞馬遜當(dāng)月跑鞋銷量前10強(qiáng)品牌。

從FILA到亞瑪芬，從狼爪到彪馬，安踏用近二十年時(shí)間證明了一件事：單聚焦、多品牌、全球化，正逐漸構(gòu)成一個(gè)抗風(fēng)險(xiǎn)的“穩(wěn)固三角”。但其主品牌增長放緩、利潤結(jié)構(gòu)變化也說明安踏已經(jīng)從高速擴(kuò)張階段，進(jìn)入結(jié)構(gòu)優(yōu)化階段。

真正決定其長期價(jià)值的，不是某一個(gè)季度的財(cái)報(bào)數(shù)字，而是這套多品牌管理能力能否持續(xù)跨越周期、穿越國界。

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