出品｜虎嗅黃青春頻道

作者｜商業(yè)消費主筆黃青春

題圖｜視覺中國

AI 熱浪一波接一波沖刷著互聯(lián)網(wǎng)，風(fēng)光不再的知乎，即便遞上最新財報也鮮少引發(fā)市場討論了。

3 月 25 日，知乎發(fā)布 2025 年第四季度及全年業(yè)績報告，堪稱上市以來具有里程碑意義的轉(zhuǎn)折點：2025 年全年經(jīng)調(diào)整凈利潤 3790 萬元，首次實現(xiàn)全年非公認(rèn)會計準(zhǔn)則（Non-GAAP）盈利。

但撕開盈利的光鮮外殼，財報核心數(shù)據(jù)卻難掩頹勢：2025 年知乎全年營收 27.5 億元，較 2024 年下滑 23.6%；三大核心業(yè)務(wù)全線收跌，營銷服務(wù)收入同比下降 32.29%，付費會員收入同比下降 12.66%，其他收入同比下降 37.93%；全年毛利 16.48 億元，較 2024 年下降 24.4%。

一邊是成立上市以來首次全年盈利，一邊是營收規(guī)模持續(xù)收縮、主營業(yè)務(wù)全面下滑的基本面，這場遲來的盈利，更像知乎與互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展浪潮錯峰后，被動達(dá)成的“止血”。

盈利的真實底色

盈利固然重要，但資本市場更看重可持續(xù)性，拆解知乎財報會發(fā)現(xiàn)：其盈利并非來自主營業(yè)務(wù)的擴張與增長，而是源于戰(zhàn)略收縮下的成本管控，以及非經(jīng)常性收益的一次性加持。

從利潤構(gòu)成來看，2025 年知乎投資收益高達(dá) 2.319 億元，較 2024 年的 6540 萬元增長超 254%，而這筆收益的核心來源，是所持非上市公司股權(quán)公允價值重估產(chǎn)生的未實現(xiàn)收益，并非來自主營業(yè)務(wù)的經(jīng)營性現(xiàn)金流入。

與之形成鮮明對比的，是主營業(yè)務(wù)的持續(xù)疲軟：全年三大業(yè)務(wù)板塊無一實現(xiàn)正增長，即便是作為支柱的付費會員業(yè)務(wù)，也出現(xiàn)了 12.66% 的同比下滑，核心原因正是平均月訂閱會員數(shù)的持續(xù)流失。

作為昔日第一大收入的營銷服務(wù)，收入同比下滑超三成，即便第四季度營銷收入環(huán)比增長 24%，也未能挽回全年頹勢；而包含職業(yè)教育、版權(quán)衍生在內(nèi)的其他業(yè)務(wù)，更是在戰(zhàn)略收縮中大幅下滑近 38%。

盈利的另一大支撐，是知乎近乎極致的成本與開支管控。

2025 年第四季度，知乎營業(yè)總成本 3 億元，同比下降 6.2%，主要來自人員相關(guān)開支的縮減；銷售及營銷開支 2.75 億元，同比下降 13%；研發(fā)開支 1.23 億元，同比下降 16%。

人員、營銷、研發(fā)三大核心開支全面收縮，既是對非核心業(yè)務(wù)“斷舍離”，也是對過去多年粗放式商業(yè)化試錯的全面糾偏。

這種收縮換來的盈利，天然存在增長天花板——成本壓縮的空間終究有上限，而主營業(yè)務(wù)的持續(xù)下滑，會讓盈利平衡猶如“走鋼絲”。

值得一提的是，即便實現(xiàn)了全年 Non-GAAP 盈利，知乎季度經(jīng)營基本面仍未走出虧損泥潭。2025 年第四季度，知乎凈虧損 2.11 億元，經(jīng)調(diào)整凈虧損仍有 3940 萬元，經(jīng)營虧損 2.64 億元，運營利潤率為-41%。

這意味著，知乎主營業(yè)務(wù)尚未形成穩(wěn)定的自我造血能力，全年盈利更多依賴全周期成本管控與非經(jīng)常性收益，而非核心商業(yè)模型的徹底跑通。

更深一層，知乎困境的本質(zhì)是其與短視頻浪潮、AI 黃金周期錯峰而過。

從成立之初的精英社區(qū)，到上市時的中文互聯(lián)網(wǎng)第一問答平臺，知乎手握中文互聯(lián)網(wǎng)最稀缺的高質(zhì)量內(nèi)容資產(chǎn)，2021 年登陸美股時，一度迎來用戶規(guī)模巔峰：全年月均活躍用戶（MAU）達(dá) 8500 萬，2021 年第四季度 MAU 更沖高至 1.03 億。

彼時，小紅書的日活、月活規(guī)模遠(yuǎn)落后于知乎，抖音、快手深陷短視頻同質(zhì)化競爭，B 站還在二次元圈層中艱難破圈。

如今，小紅書已成長為月活超 3.5 億的國民級平臺，抖音、快手完成了從短視頻到本地生活、電商的全鏈路商業(yè)化布局，B 站也在視頻化浪潮里站穩(wěn)了腳跟。唯獨知乎，MAU 回落至 8000 萬徘徊不前，用戶規(guī)模不增反降，與第一梯隊的差距越拉越大，甚至在用戶心智上，逐漸陷入“高不成低不就”的雞肋困境。

這場用戶規(guī)模的掉隊，根源在于知乎在流量紅利時代，始終在社區(qū)調(diào)性與商業(yè)變現(xiàn)之間擰巴。

當(dāng)全行業(yè)都在擁抱視頻化浪潮，用短平快的內(nèi)容搶占用戶注意力時，知乎卻在圖文與視頻之間搖擺不定：既不愿放棄圖文內(nèi)容的核心優(yōu)勢，又未能搭建起有競爭力的視頻內(nèi)容生態(tài)；當(dāng)所有平臺都通過娛樂化內(nèi)容實現(xiàn)用戶破圈時，知乎卻始終困在精英調(diào)性與用戶泛化的矛盾里，既沒能守住精英用戶的絕對壁壘，又因內(nèi)容水化流失了核心用戶。

財報里的業(yè)務(wù)收縮，正是用戶盤萎靡的顯性代價。

營銷服務(wù)收入的大幅下滑，源于知乎主動放棄了低質(zhì)、傷害社區(qū)調(diào)性的廣告投放，卻又在品牌廣告賽道中，始終無法與小紅書、抖音等平臺抗衡；付費會員收入下滑，是因為用戶規(guī)模停滯、內(nèi)容吸引力下降，會員付費增長觸及天花板；職業(yè)教育等新業(yè)務(wù)的收縮，更是知乎多次商業(yè)化試錯失敗后不得不做的取舍。

于是，競爭對手早已在流量時代形成“用戶增長 - 商業(yè)變現(xiàn) - 內(nèi)容反哺”的正向循環(huán)，而知乎才剛剛完成非核心業(yè)務(wù)的斷舍離、切入付費閱讀賽道，錯失了行業(yè)狂飆的紅利期。

還趕得上Al這趟車嗎？

在 2025 年的財報里，付費閱讀業(yè)務(wù)成了唯一亮點：第四季度付費閱讀收入 3.34 億元，占總營收的 51.8%，首次成為知乎第一大收入來源；其中 IP 衍生收入同比增長超 5 倍，全年獲得版權(quán)收益的作者規(guī)模同比增長 6 倍。

這主要得益于，知乎旗下鹽言故事平臺探索的“優(yōu)質(zhì)內(nèi)容沉淀-IP 資產(chǎn)結(jié)構(gòu)化-多場景商業(yè)復(fù)用”路徑，跑通了原創(chuàng)內(nèi)容到 IP 全產(chǎn)業(yè)鏈變現(xiàn)的商業(yè)閉環(huán)。

據(jù)虎嗅了解，鹽言故事原創(chuàng) IP 改編的 AI 漫劇《瑤灼雪恨》，上線四天便登頂抖音 AI 短劇榜，累計播放量突破 1 億次；授權(quán)改編的《蓮花烙》抖音播放量達(dá) 2.3 億，《柔妃》《典妻》等多部作品播放量破億，頻頻登頂各大平臺熱播榜。

這些數(shù)據(jù)印證了知乎在 IP 變現(xiàn)領(lǐng)域的巨大潛力，也讓市場重新看到了其內(nèi)容資產(chǎn)的商業(yè)價值；但在鉆研 IP 變現(xiàn)這件事上，知乎遲到了整整一個時代。

要知道，網(wǎng)文 IP 的影視化、短劇變現(xiàn)的風(fēng)口，早在 2020 年便已興起，2022-2023 年迎來了行業(yè)爆發(fā)期；但知乎作為中文互聯(lián)網(wǎng)最大的原創(chuàng)短篇故事內(nèi)容池之一，早在多年前就沉淀了海量優(yōu)質(zhì) IP，無數(shù)爆款短劇的源頭都是知乎的原創(chuàng)故事，卻在行業(yè)野蠻生長、快速擴張的黃金窗口期，僅僅停留在內(nèi)容付費的初級階段，眼睜睜看著下游短劇平臺、制作方賺得盆滿缽滿，自己只能拿微薄的版權(quán)授權(quán)費。

直到 2025 年，短劇行業(yè)已從野蠻生長邁入紅海競爭階段，監(jiān)管持續(xù)趨嚴(yán)、內(nèi)容成本水漲船高，行業(yè)馬太效應(yīng)顯現(xiàn)，頭部玩家早已完成從 IP 孵化、內(nèi)容制作到發(fā)行變現(xiàn)的全產(chǎn)業(yè)鏈布局，知乎才靠著鹽言故事，從上游內(nèi)容供給方向下游 IP 衍生、自制內(nèi)容延伸，堪堪抓住了 IP 變現(xiàn)的尾巴。

2026 年是知乎成立的第 15 年，也是 AI 技術(shù)重構(gòu)內(nèi)容行業(yè)的關(guān)鍵期。

在這份財報里，知乎給 2026 年定下的核心戰(zhàn)略是加速 AI 相關(guān)的商業(yè)化探索，重點聚焦兩大領(lǐng)域：一是 AI 短劇、漫劇，二是 AI 數(shù)據(jù)服務(wù)。

作為中文互聯(lián)網(wǎng)獨有的專業(yè)深度討論社區(qū)，知乎沉淀了海量高質(zhì)量、可溯源、多維度的專業(yè)內(nèi)容。

財報數(shù)據(jù)顯示，知乎擁有 1600 萬參與科技和 AI 話題討論的持續(xù)學(xué)習(xí)者，365 萬相關(guān)話題下的深度創(chuàng)作者，15 萬來自科研機構(gòu)、企業(yè)和媒體的生態(tài)鏈接者；每月有超 5000 萬活躍用戶關(guān)注科技互聯(lián)網(wǎng)和 AI 相關(guān)內(nèi)容，DeepSeek、月之暗面、宇樹科技等明星創(chuàng)業(yè)公司的一線科研人員，都在知乎分享和討論前沿技術(shù)。

這些高質(zhì)量的內(nèi)容資產(chǎn)與專家網(wǎng)絡(luò)，讓知乎成為了中文互聯(lián)網(wǎng)最活躍的 AI 專業(yè)討論場，也讓其在 AI 數(shù)據(jù)服務(wù)領(lǐng)域，擁有了不可替代的先天優(yōu)勢。

在應(yīng)用層面，知乎的 AI 布局已初見成效。2025 年第四季度，知乎直答 MAU 同比增長超 260%，次月留存率同比提升 83%；用戶開始在評論區(qū)調(diào)用 AI 能力進(jìn)行事實核查、專業(yè)信息解讀，AI 與社區(qū)生態(tài)的融合，已經(jīng)開始提升用戶的互動頻率與留存率。

此外，在 AI 短劇、漫劇領(lǐng)域，知乎依托鹽言故事的 IP 儲備，已驗證了 AI 技術(shù)對內(nèi)容生產(chǎn)效率的提升作用，以及用戶對此類內(nèi)容的付費意愿，實現(xiàn)了從 IP 到 AI 漫劇的快速落地與商業(yè)變現(xiàn)。

然而，知乎卻再次展現(xiàn)出一貫的保守與謹(jǐn)慎。CEO 周源明確表示，AI 商業(yè)化探索“不會瘋狂燒錢”，只會聚焦能帶來健康現(xiàn)金流的業(yè)務(wù)；CFO 王晗也強調(diào)，2026 年不會單純追求盈利增長，只會對有明確 ROI、適配知乎生態(tài)的 AI 方向進(jìn)行投入，在 AI 收入增長的同時，保證凈利潤處于健康區(qū)間。

這份謹(jǐn)慎，源于知乎剛剛實現(xiàn)全年盈利、不敢再輕易大規(guī)模燒錢試錯的無奈，或許能保住凈利潤的基本盤，卻也可能讓知乎再次與 AI 時代擦肩而過。

當(dāng)然，中文互聯(lián)網(wǎng)可以有無數(shù)個盈利的內(nèi)容平臺，卻只有一個知乎。在 AI 內(nèi)容泛濫的時代，真人創(chuàng)作的高質(zhì)量專業(yè)內(nèi)容、可溯源的真實討論、各領(lǐng)域的專家網(wǎng)絡(luò)，不僅無法被 AI 替代，反而是中文社區(qū)生態(tài)得以存續(xù)的優(yōu)良樣本，是人性閃耀的珍貴切片。

# 虎嗅商業(yè)消費主筆黃青春、黃青春頻道出品人，關(guān)注文娛社交、游戲影音等多個領(lǐng)域，行業(yè)人士交流加微信：724051399，新聞線索亦可郵件至huangqingchun@huxiu.com

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