天億馬收購星云開物的交易又往前走了一步。

隨著2025年全年數(shù)據(jù)和中介補充意見披露，這筆近12億元并購到底買了什么、值在哪里、風險落在哪，也開始變得更清楚。

天億馬早在2025年12月12日就披露了重組草案，2026年1月27日又披露了審核問詢函回復及草案修訂稿；到了3月，相關中介材料和全年財務口徑進一步補齊。

兩輪草案的交易骨架并未改寫，收購標的仍為星云開物98.5632%股權，交易作價仍為11.885053億元，股份與現(xiàn)金對價、業(yè)績承諾等核心安排保持一致。

去年12月，這筆交易進入市場視野時，外界首先看到的是一家上市公司擬收購一家支付產業(yè)鏈中的非持牌服務商。

到現(xiàn)在，草案之外的補充材料把更多細節(jié)補了出來，星云開物靠什么賺錢、客戶來自哪里、交割為何這樣安排、后續(xù)靠什么保障履約，都比此前清楚得多。

支付之家認為，天億馬看中的，并不是傳統(tǒng)意義上的單一收單外包費，而是圍繞自助設備場景形成的一整套交易組織能力。星云開物的收入已覆蓋基礎SaaS、增值SaaS、會員服務、收單外包服務和數(shù)字增值服務，背后對應的是設備接入、商戶服務、支付接口協(xié)同和持續(xù)收費能力。

近12億元買下的，也不只是一家公司，而是一張能夠持續(xù)承接交易、組織場景和沉淀收入的收單外包網絡。

所以，這筆交易與支付行業(yè)相連的部分，仍落在星云開物的收單外包服務上。

草案披露，星云開物面向第三方持牌支付機構，提供特約商戶引薦、交易信息轉接等經中國支付清算協(xié)會備案的收單外包服務。

進入上市公司體系的，也不止星云開物一個主體，廣州寶點、易普樂、亦強科技、杭州東晙、星拓科技、樂爽信息等公司也已披露持有相關備案回執(zhí)。圍繞自助設備場景展開的收單外包服務，已經形成多主體備案、分場景落地的業(yè)務結構。

補充法律意見書把星云開物2025年的客戶結構寫得更具體。

前五大客戶中，匯付天下有限公司對應SaaS云平臺收入3357.47萬元，占營業(yè)收入6.38%；騰訊控股有限公司對應數(shù)字增值服務收入3032.39萬元，占比5.76%；螞蟻科技集團股份有限公司對應數(shù)字增值服務收入2379.53萬元，占比4.52%；京東集團股份有限公司對應SaaS云平臺和數(shù)字增值服務收入775.94萬元。

放在支付產業(yè)鏈里看，這組名單很能說明問題。星云開物的收入已經深度嵌入支付機構、平臺公司和場景運營方的合作體系，收單外包只是其中一層，SaaS和數(shù)字增值服務已經一起構成主要變現(xiàn)來源。

草案和財務顧問報告也把星云開物的經營輪廓寫得更完整。其收入結構覆蓋基礎SaaS、增值SaaS、會員服務、收單外包服務和數(shù)字增值服務，業(yè)務已延伸到設備接入、商戶服務、用戶運營和支付接口協(xié)同等多個環(huán)節(jié)。

在支付之家分析師Leon看來，這類公司的演進方向已經越來越清楚。拓商和交易轉接之外，圍繞場景接入、SaaS運營、會員服務、支付接口和數(shù)字增值展開的平臺化能力，正在一起進入資本市場的定價視野。

自助設備場景的價值，也在這次材料里被寫得更具體。

草案列出的應用場景包括交通樞紐、商業(yè)消費、居民生活、校園生活、公共服務和商務辦公，設備覆蓋自動售貨機、按摩椅、閘機、娃娃機、扭蛋機、充電寶、共享洗衣機、電動自行車充電樁、新能源汽車充電樁等。

場景分散，交易高頻，商戶管理和支付接入又要求標準化，這類業(yè)務一旦跑出規(guī)模，系統(tǒng)服務費、接口協(xié)同和增值收入就會一起放大。

這一輪中介材料里提到，星云開物要先由股份有限公司變更為有限責任公司，再實施股權交割。財務顧問報告寫明，陳耿豪、楊凱然、張杰波、胡俊、王佳等人為標的公司董事，在股份公司狀態(tài)下，其股份轉讓要受《公司法》關于任職期間每年轉讓比例的限制，不利于一次性完成交割。報告同時列舉了恒豐紙業(yè)、元力股份、道恩股份、友阿股份、夢網科技等案例，說明這種安排并非孤例。中介還明確表示，這一變更涉及的稅費很小，主要是工商變更代辦費用，不確定性較小，不會對本次交易或估值造成重大不利影響。

客戶結構對應的是變現(xiàn)路徑，資質體系和合規(guī)狀態(tài)補足了這家公司持續(xù)經營的基礎。補充法律意見書顯示，星云開物續(xù)發(fā)了信息安全管理體系認證證書、信息技術服務管理體系認證證書，新增質量管理體系認證證書；星云開物和廣州寶點在2025年12月都通過了高新技術企業(yè)復審，廣州寶點還在2026年1月拿到了信息系統(tǒng)安全等級保護備案證明三級。補充核查期間，星云開物及子公司未受到任何行政處罰，不存在重大訴訟、仲裁案件，主要資產不存在抵押、質押、查封、凍結等權利受限情形。從補充材料看，系統(tǒng)、安全和持續(xù)合規(guī)能力，已經和渠道能力一起構成這類公司的經營門檻。

到了2025年全年口徑，這筆并購的成色也更容易被衡量。財務顧問報告披露，備考口徑下，交易前天億馬2025年營業(yè)收入為4.77億元，交易后增至10.03億元；交易前歸母凈利潤為748.96萬元，交易后增至1.041466億元；基本每股收益由0.11元提升至1.55元。

與之對應，星云開物2025年度按約定口徑計算的扣除非經常性損益后的歸母凈利潤為9559.33萬元，超額完成當年承諾559.33萬元，并計提279.66萬元超額業(yè)績獎勵。

履約保障安排也被寫得更細。業(yè)績承諾方通過本次交易取得的上市公司股份采取30%、35%、35%的分期解鎖機制。補充協(xié)議要求陳耿豪、楊凱然、張杰波、胡俊、王佳等核心管理層在業(yè)績承諾期內繼續(xù)任職，并約定了較強的競業(yè)限制。財務顧問報告還寫到，業(yè)績承諾方信用記錄良好，不存在失信被執(zhí)行或大額到期債務未清償情形。

對天億馬而言，這筆交易買下的是股權，后續(xù)能否把場景、人和經營能力一起留下，同樣關鍵。

風險沒有消失。文件反復提示，星云開物收益法評估值為12.1億元，較經審計后歸母凈資產增值649.77%。交易完成后，上市公司合并報表預計將新增10.488838億元商譽，占2025年末備考合并報表總資產和歸母凈資產的比例分別為36.51%和74.79%。業(yè)績補償覆蓋率為40.83%，如果后續(xù)利潤明顯低于承諾，補償金額仍無法覆蓋全部交易對價。

資產質量、團隊穩(wěn)定、場景持續(xù)性和整合效果，后面都會被繼續(xù)盯著看。

此次被裝入上市公司體系的，已不只是自助設備接入能力，也不只是幾張收單外包備案回執(zhí)。

被一起納入重組交易和估值框架的，是一套圍繞設備、SaaS、會員、支付接口、數(shù)字增值服務運轉的經營結構，是一張能夠持續(xù)承接交易、組織場景和沉淀收費能力的收單外包網絡。

去年12月草案把交易框架擺了出來，這一輪補齊全年數(shù)據(jù)和中介補充意見后，交割邏輯、客戶結構、資質門檻、履約保障和經營成色也一起被擺上了臺面。

至于交易最終能否完成，仍要看深交所審核和證監(jiān)會注冊結果。

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來源丨支付之家(ZFZJ.CN)·之家哥（觀點內容僅供參考）