巴山買過三家銀行股，招商，興業(yè)，平安。

三家里面，招商和興業(yè)銀行偏防守，平安銀行彈性更大，最有意思的是我的房貸銀行就是興業(yè)，在興業(yè)賺的錢大概有個(gè)五六萬（股價(jià)上漲和分紅），相當(dāng)于我投資他家的股票變相的還了他家房貸，想想還是不錯(cuò)。

我目前持有的還有招銀和平安銀行，興業(yè)現(xiàn)在回撤也比較大，后面考慮再接回來。

今天就單獨(dú)來聊聊招商銀行。

3月28日，招行發(fā)布了2025年的財(cái)報(bào)，怎么說呢，明顯感覺就當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)情況，招行也面臨了很大的挑戰(zhàn)，褪去了高成長的光環(huán)，但底盤還是很穩(wěn)。我們從營收，利潤，資產(chǎn)質(zhì)量及核心業(yè)務(wù)板塊幾個(gè)方面一起分析下。

招行去年?duì)I收3375.32億元，同比微增0.01%，凈利潤1501.81億元，同比+1.21%，看著不多，但在全行業(yè)普遍面臨負(fù)增長的當(dāng)下，能穩(wěn)住也不錯(cuò)了。也有更懂行的，說這個(gè)數(shù)據(jù)是招行動(dòng)用了自己的“蓄水池”，把去年的撥備覆蓋率從2024年的422.98%降到了391.79%的水平，釋放了20.19個(gè)百分點(diǎn)，以此平滑了當(dāng)期利潤。

這個(gè)不用過多糾結(jié)，因?yàn)檫@種操作是銀行業(yè)的基操，合法也合規(guī)，就是降這么點(diǎn)也夠招行橫著走了。就算在這樣的背景下還能把不良貸款率維持在0.94%左右，已經(jīng)展示了招行豐厚的家底和強(qiáng)大的抗周期調(diào)節(jié)能力。

不過這種方式雖然短期能安慰市場，但長期還是要靠資產(chǎn)端收益率實(shí)打?qū)嵉奶嵘?/p>

大家都知道招行是“零售之王”，他家的信用卡最受歡迎，在過去10年，這部分業(yè)務(wù)為招行貢獻(xiàn)了巨額的收入（含分期手續(xù)費(fèi)，違約金等），但成也蕭何，敗也蕭何，目前卻成了招行的一大“出血”口....

有數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2025年上半年，招行的信用卡交易額降至2.02萬億，同比-8.54%，與之對應(yīng)的信用卡總收入降至410.83億元，同比-21.19%，這個(gè)原因大家或許也能想到一二，主要還是現(xiàn)在居民對未來的預(yù)期不強(qiáng)，就業(yè)壓力大，別說超前刷卡消費(fèi)，就是買生活必需品也是摳摳搜搜，貨比三家。

早年不僅招行，其他銀行都是追求用戶的規(guī)模效應(yīng)，做渠道下沉，各位還有印象吧，就是地鐵口，商場門前到處都是信用卡推廣，方便你快速開卡，我開的好多后來都沒用。

現(xiàn)在好了，很多人失業(yè)沒了收入，這部分的壞賬風(fēng)險(xiǎn)敞口已經(jīng)變得很大了。面對壓力，招行所以也在主動(dòng)縮表，包括清理低效卡片，提高準(zhǔn)入門檻，只有你資信確實(shí)好，才能貸到款，利率也有優(yōu)惠，去年不就是有低至2.68%的招行閃電貸嗎？短時(shí)間或許會(huì)失去一些客戶，但對于風(fēng)險(xiǎn)把控和資產(chǎn)質(zhì)量的優(yōu)化是非常有益的。

前段時(shí)間招行信用卡中心遭遇了重大人事變動(dòng)，原總經(jīng)理劉加隆退休了，新上任的是總行財(cái)富平臺(tái)部總經(jīng)理厲明東，這種跨度之前很罕見，不過也恰恰透露了一個(gè)信號，那就是曾經(jīng)粗放的信用卡“流量變現(xiàn)”正在被招行往財(cái)富管理和深耕高凈值客戶群去轉(zhuǎn)型。

在年報(bào)中，招行公布了一個(gè)“里程碑式”的大突破，就是去年招行的AUM（管理的零售客戶總資產(chǎn)）規(guī)模歷史性的突破了16.6萬億關(guān)口！服務(wù)客戶總數(shù)超過了2億人！也是國內(nèi)首家達(dá)成這一成績的股份制商業(yè)銀行。大家或許覺得金額很驚人，但達(dá)到的速度更加恐怖，自2007年招行首次提出AUM這個(gè)概念以來，達(dá)成第一個(gè)5萬億用了9年，第二個(gè)5萬億縮短至5年，就這次突破第三個(gè)5萬億，招行僅僅用了3年而已。

招行的大客戶很多，都愿意把巨額財(cái)富放心交給它打理，什么金葵花卡，鉆石卡，還有頂端的私人銀行服務(wù)，都是很受歡迎的。在宏觀經(jīng)濟(jì)降速的背景下，這種逆勢加速的財(cái)富虹吸能力，就是資本市場愿意給招行估值溢價(jià)的核心原因。

2025年全年招行的非利息凈收入(1219.39億元)同比仍出現(xiàn)了3.38%的下降，但這僅僅是財(cái)務(wù)確認(rèn)節(jié)奏與短期資本市場波動(dòng)的表象。從更具指導(dǎo)意義的前三季度數(shù)據(jù)來看，招行手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了0.9%的修復(fù)性正增長。

隨著后續(xù)權(quán)益市場的逐步企穩(wěn)以及財(cái)富管理 AUM基數(shù)的持續(xù)龐大，其非息收入的財(cái)務(wù)拐點(diǎn)信號已經(jīng)極其明確。

上個(gè)交易日，招行A股股價(jià)收報(bào)39.4元。這個(gè)價(jià)格確實(shí)很有吸引力了（較高點(diǎn)又回撤了20%），其最新市盈率僅為6.62倍，處于10年歷史估值走勢的19.6%分位極其低迷的區(qū)間，而更為關(guān)鍵的PB(靜態(tài)市凈率)更是被無情地砸到了僅0.9倍的破凈狀態(tài)，處于過去十年僅8.52%的歷史極度悲觀分位。

市場為何會(huì)給出如此殘暴的極端折價(jià)?

一是極度擔(dān)憂涉房貸款以及地方隱性債務(wù)化解過程中可能產(chǎn)生的潛在巨額壞賬，二是擔(dān)憂在“讓利實(shí)體”的宏觀基調(diào)下零售凈息差的進(jìn)一步崩潰會(huì)導(dǎo)致銀行盈利模式的解體。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與經(jīng)營現(xiàn)實(shí)，遠(yuǎn)沒有達(dá)到市場情緒那樣絕望撕裂的程度。

一方面，公司提供的金融服務(wù)與產(chǎn)品附加值極高，2024年的凈利率甚至達(dá)到了44.32%的驚人水平，即使在2025年如此嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)下，招行的凈利率還是維持著44.77%，ROE為13.44%，在經(jīng)典的金融資產(chǎn)定價(jià)理論中，一個(gè)能夠長期創(chuàng)造13%以上ROE，且資產(chǎn)質(zhì)量極其干凈(不良率0.94%，撥備覆蓋率近400%)的核心資產(chǎn)，其合理的PB中樞理應(yīng)穩(wěn)穩(wěn)站在1.2倍甚至1.5倍之上。

另一方面，很多買招行的人都是看上了它穩(wěn)定且豐厚的分紅，這也是招行的價(jià)值之錨，屬于強(qiáng)勢的保底資產(chǎn)。

面對凈息差收窄和資本市場波動(dòng)，招行管理層拿出了極具誠意的股東回報(bào)方案，2025年中期，招行史無前例地實(shí)施了中期分紅派息，每股派發(fā)現(xiàn)金紅利高達(dá)1.013元，總金額達(dá)255.48億元，現(xiàn)金分紅比例被歷史性地拔高至35.02%！

看了下往期再推測，2025年招行全年的股息率將穩(wěn)定在5%以上，相當(dāng)不錯(cuò)了！

招行當(dāng)前最大的亮點(diǎn)與穿越周期的希望，在于其大財(cái)富管理體系展現(xiàn)出的恐怖吸金能力與極強(qiáng)的客戶資金黏性，在零售AUM歷史性突破16.6萬億大關(guān)的背后，是招行在無風(fēng)險(xiǎn)利率持續(xù)下行的宏觀大背景下，成功承接了居民財(cái)富配置轉(zhuǎn)移的巨大紅利。

招商銀行被討論的次數(shù)很多，亦是很多價(jià)值投資者的心頭好，現(xiàn)在又到了布局的時(shí)刻，對于長線資金來說，確實(shí)是一筆盈虧比極好，具備高配置價(jià)值的核心資產(chǎn)。