摩根士丹利下調(diào)綠城中國(guó)目標(biāo)價(jià)至7.15港元并維持“減持”評(píng)級(jí)。

2026年4月8日，國(guó)際知名投行摩根士丹利（俗稱(chēng)“大摩”）發(fā)布研究報(bào)告，將綠城中國(guó)控股有限公司（股票代碼：03900.HK）的目標(biāo)價(jià)從7.86港元下調(diào)至7.15港元，并維持其“減持”的投資評(píng)級(jí)。這一調(diào)整并非孤立事件，而是基于大摩對(duì)綠城中國(guó)未來(lái)盈利前景、銷(xiāo)售資源、管理層穩(wěn)定性及行業(yè)環(huán)境的深度研判后做出的審慎判斷。

一、大摩下調(diào)評(píng)級(jí)的核心邏輯與具體依據(jù)

大摩此次行動(dòng)的核心論點(diǎn)是：綠城中國(guó)的盈利復(fù)蘇所需時(shí)間將遠(yuǎn)比市場(chǎng)普遍預(yù)期的更為漫長(zhǎng)。這一悲觀預(yù)期主要建立在以下幾個(gè)相互關(guān)聯(lián)的財(cái)務(wù)與經(jīng)營(yíng)壓力點(diǎn)上：

1. 銷(xiāo)售疲軟與利潤(rùn)率挑戰(zhàn)并存：大摩指出，公司正同時(shí)面臨物業(yè)銷(xiāo)售市場(chǎng)的持續(xù)疲軟和毛利率下滑的雙重壓力。盡管綠城中國(guó)在2025年計(jì)提了高于市場(chǎng)預(yù)期的資產(chǎn)減值撥備，但大摩認(rèn)為這可能仍不足以完全覆蓋未來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，一些舊有項(xiàng)目在未來(lái)可能繼續(xù)面臨減價(jià)出售的壓力。

2. 未來(lái)增長(zhǎng)動(dòng)能顯著減弱：報(bào)告揭示了公司未來(lái)一兩年的增長(zhǎng)“彈藥”正在快速消耗。具體而言，綠城中國(guó)2026年的可售資源預(yù)計(jì)將同比減少19%，降至1,630億元人民幣；同時(shí)，已售但尚未結(jié)轉(zhuǎn)入賬的銷(xiāo)售額（未入賬銷(xiāo)售）也同比大幅減少25%，至1,070億元。由于土地儲(chǔ)備減少及項(xiàng)目權(quán)益比例下降，大摩甚至預(yù)測(cè)公司2026年的權(quán)益合約銷(xiāo)售額同比跌幅可能超過(guò)20%。這些數(shù)據(jù)的下滑直接預(yù)示著未來(lái)收入和現(xiàn)金流的收縮。

3. 盈利預(yù)測(cè)遭大幅下調(diào)：基于上述判斷，大摩將綠城中國(guó)2026年及2027年的核心利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別下調(diào)了12%和11%。新的目標(biāo)價(jià)7.15港元，對(duì)應(yīng)公司2026年每股凈資產(chǎn)有40%的折讓?zhuān)@一估值水平反映了其對(duì)綠城中國(guó)資產(chǎn)質(zhì)量和盈利能力的深度擔(dān)憂(yōu)。

二、綠城中國(guó)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀與內(nèi)部挑戰(zhàn)

大摩的擔(dān)憂(yōu)并非空穴來(lái)風(fēng)，其判斷與綠城中國(guó)近期披露的業(yè)績(jī)和經(jīng)營(yíng)計(jì)劃高度吻合。

2025年業(yè)績(jī)大幅滑坡：根據(jù)公司2025年年報(bào)，綠城中國(guó)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)22.86億元，較2024年大幅下降44.9%；歸屬于股東的凈利潤(rùn)更是僅有0.71億元，同比暴跌95.6%。公司管理層在業(yè)績(jī)會(huì)上坦言，利潤(rùn)下滑的核心原因在于為去化存量庫(kù)存而進(jìn)行的降價(jià)讓利、資產(chǎn)減值計(jì)提的增加，以及聯(lián)營(yíng)合營(yíng)企業(yè)業(yè)績(jī)的拖累。

2026年經(jīng)營(yíng)目標(biāo)趨于保守：在3月31日的業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上，綠城中國(guó)公布了2026年1300億元人民幣的銷(xiāo)售目標(biāo)。公司披露，2026年自投項(xiàng)目的可售貨值約為1631億元（不含當(dāng)年新獲取項(xiàng)目），可售面積約523萬(wàn)平方米，其中85%的貨值集中在一二線(xiàn)城市。公司管理層直言“2026年會(huì)是最近幾年最難做的一年”，并計(jì)劃全年新增土地貨值約1000億元，但會(huì)根據(jù)市場(chǎng)動(dòng)態(tài)靈活調(diào)整。這些表述均顯示出公司在行業(yè)深度調(diào)整期的謹(jǐn)慎態(tài)度。

三、關(guān)鍵人事變動(dòng)帶來(lái)的不確定性

就在業(yè)績(jī)發(fā)布前夕，綠城中國(guó)發(fā)生了一次標(biāo)志性的核心管理層變動(dòng)。2026年3月30日，公司公告宣布，自1999年加入公司的元老、行政總裁郭佳峰因退休辭去所有職務(wù)。接替他的是具有深厚中交集團(tuán)背景的耿忠強(qiáng)，出任代理行政總裁。

這一變動(dòng)被市場(chǎng)解讀為控股股東中交集團(tuán)對(duì)綠城中國(guó)管控的進(jìn)一步深化，從資本控股走向經(jīng)營(yíng)層面的全權(quán)主導(dǎo)。郭佳峰的離任，標(biāo)志著“老綠城”時(shí)代的徹底終結(jié)。大摩在報(bào)告中特別指出，這一關(guān)鍵人事變動(dòng)可能為公司的短期運(yùn)營(yíng)及財(cái)務(wù)決策增添不確定性，并可能導(dǎo)致公司在土地投資上采取更加審慎甚至收縮的策略，從而進(jìn)一步影響其土地儲(chǔ)備和長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力。

四、行業(yè)宏觀背景：筑底與轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵之年

綠城中國(guó)面臨的挑戰(zhàn)也是整個(gè)中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)在2026年的縮影。2026年的政府工作報(bào)告為房地產(chǎn)行業(yè)定下了“著力穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)”的總基調(diào)，并明確提出了“因城施策控增量、去庫(kù)存、優(yōu)供給”的核心任務(wù)。政策鼓勵(lì)收購(gòu)存量商品房用于保障性住房，以加速市場(chǎng)出清。

行業(yè)分析普遍認(rèn)為，2026年是房地產(chǎn)行業(yè)從“深度調(diào)整”走向“筑底企穩(wěn)”的關(guān)鍵一年，市場(chǎng)呈現(xiàn)出“筑底、出清、分化、轉(zhuǎn)型”四大特征。新房銷(xiāo)售仍處于收縮區(qū)間，城市間分化加劇，整體去庫(kù)存壓力巨大。在這樣的宏觀環(huán)境下，即便是綠城這樣聚焦高能級(jí)城市的頭部房企，也難以獨(dú)善其身，其銷(xiāo)售去化和利潤(rùn)修復(fù)必然面臨比以往更大的阻力。

五、市場(chǎng)分歧：大摩的保守與同業(yè)券商的相對(duì)樂(lè)觀

大摩的“減持”評(píng)級(jí)和7.15港元的目標(biāo)價(jià)，在眾多跟蹤綠城中國(guó)的券商中屬于最為悲觀的一檔。其他主要金融機(jī)構(gòu)雖然也關(guān)注到公司面臨的挑戰(zhàn)，但看法相對(duì)溫和或積極：

? 高盛和華泰研究均維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)分別為10.8港元和9.92港元。

? 中金公司給予“跑贏行業(yè)”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)14.0港元。

? 匯豐研究持相對(duì)中性的“持有”態(tài)度，目標(biāo)價(jià)9.5港元。

這種分歧凸顯了市場(chǎng)對(duì)綠城中國(guó)未來(lái)前景的不同判斷。其他券商可能更看重其央企中交集團(tuán)的背景支持、在一二線(xiàn)城市的優(yōu)質(zhì)土儲(chǔ)以及代建業(yè)務(wù)的領(lǐng)先地位。而大摩則更聚焦于其短期可見(jiàn)的盈利壓力、資源收縮和管理層過(guò)渡風(fēng)險(xiǎn)。

總結(jié)與展望

綜上所述，摩根士丹利此次下調(diào)綠城中國(guó)目標(biāo)價(jià)并維持“減持”評(píng)級(jí)，是一次基于多重負(fù)面因素疊加的綜合性風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警。其核心邏輯鏈條清晰：在行業(yè)深度調(diào)整、政策以“去庫(kù)存”為重的宏觀背景下，綠城中國(guó)自身又恰逢銷(xiāo)售資源收縮、業(yè)績(jī)大幅下滑、核心管理層更迭的關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)。大摩認(rèn)為，這些因素的共振將顯著延長(zhǎng)公司的盈利復(fù)蘇周期。

對(duì)于投資者而言，大摩的報(bào)告提示了綠城中國(guó)在轉(zhuǎn)型期所面臨的特殊風(fēng)險(xiǎn)：一方面需要消化歷史庫(kù)存和資產(chǎn)減值壓力，另一方面要在新的央企主導(dǎo)的管理架構(gòu)下，重新找到規(guī)模、利潤(rùn)與風(fēng)險(xiǎn)控制之間的平衡。未來(lái)，綠城中國(guó)的股價(jià)表現(xiàn)將取決于其1300億銷(xiāo)售目標(biāo)的達(dá)成情況、新管理層的經(jīng)營(yíng)策略成效，以及整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)能否如期實(shí)現(xiàn)“筑底企穩(wěn)”。