又到了鮑威爾深切緬懷前任偶像「保羅.沃克」的時(shí)候了！

北京時(shí)間 4 月 10 日至 11 日，美國密集公布了 3 月 CPI、2 月工廠訂單及 4 月密歇根消費(fèi)者信心指數(shù)等重磅宏觀數(shù)據(jù)。

數(shù)據(jù)呈現(xiàn)了顯著的脈沖擴(kuò)大特征，受制于國內(nèi)外因素的變化，美國通脹端超預(yù)期沖高，增長端持續(xù)疲軟，信心端大幅下滑，通脹預(yù)期再度升溫，四大信號(hào)共同指向美國經(jīng)濟(jì)正步入 “高通脹、弱增長” 的滯脹邊緣，頗有一種重返70年代石油危機(jī)的味道，而美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策還是老樣子，陷入前所未有的兩難境地，全球金融市場(chǎng)的定價(jià)邏輯短期內(nèi)看不到?jīng)Q定性的單邊趨勢(shì)。

由于國內(nèi)很多朋友清一色認(rèn)為美國宏觀數(shù)據(jù)不準(zhǔn)，因此我也舊簡(jiǎn)要分析下這幾個(gè)數(shù)據(jù)情況，但我個(gè)人認(rèn)為，美國宏觀數(shù)據(jù)是市場(chǎng)之錨，當(dāng)投資者背離其趨勢(shì)時(shí)，證明自己的投資決策和宏觀判斷是擬市場(chǎng)方向而行，尤其是全球絕大多數(shù)AI驅(qū)動(dòng)的量化交易程序都將其作為定價(jià)基礎(chǔ)。因此對(duì)于美國宏觀數(shù)據(jù)，我的建議是保持尊重，大家很多時(shí)候認(rèn)為的下修問題，實(shí)際上讀過統(tǒng)計(jì)學(xué)的都知道，這是兩種主流統(tǒng)計(jì)模式之一，全球很多經(jīng)濟(jì)體都是采用類似的方式進(jìn)行數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)。

一、通脹大幅反彈，外部輸入性伴隨結(jié)構(gòu)性內(nèi)生產(chǎn)業(yè)增長

美國勞工統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，3 月美國 CPI 經(jīng)季節(jié)調(diào)整后環(huán)比上漲 0.9%，同比上漲 3.3%，分別創(chuàng)下 2022 年 6 月、2024 年 5 月以來新高，遠(yuǎn)超 2 月 0.3% 的環(huán)比漲幅與 2.4% 的同比漲幅，顯著高于美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期，接近2024年左右水平。

而此次通脹跳升的核心推手，就是能源價(jià)格的極端波動(dòng)，美國市場(chǎng)物理上并不依賴波斯灣，美國能源商的國際采購主要是“重油-輕油”的套利需求，但美元高度綁定石油，因此無法規(guī)避定價(jià)傳導(dǎo)，但在天然氣方面，我們就發(fā)現(xiàn)全球在漲，美國卻持續(xù)下跌，這就是美國作為全球第一大油氣生產(chǎn)國的特殊能源結(jié)構(gòu)！

而3 月美國能源指數(shù)環(huán)比大漲 10.9%，創(chuàng) 2005 年 9 月以來最大月度漲幅是導(dǎo)致其CPI能源驅(qū)動(dòng)的主要原因，其中汽油價(jià)格環(huán)比暴漲 21.2%，創(chuàng)下 1967 年該數(shù)據(jù)發(fā)布以來的歷史紀(jì)錄，單一項(xiàng)貢獻(xiàn)了整體 CPI 漲幅的近四分之三?；魻柲酒澓{通航危機(jī)讓3 月的布倫特原油均價(jià)從 2 月的 69.1 美元 / 桶飆升至 96.7 美元 / 桶，直接推升全美零售汽油均價(jià)三年多來首次突破 4 美元 / 加侖。

但剔除食品和能源的核心 CPI 環(huán)比僅上漲 0.2%，與前值持平，同比上漲 2.6%，小幅高于前值 2.5%，因此我們可以說，美國的核心通脹仍然溫和，其經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)的韌性會(huì)持續(xù)，美國經(jīng)濟(jì)非能源方面的抗市場(chǎng)傳導(dǎo)能力依然較強(qiáng)。

同時(shí)，我們也看到，本次CPI的分項(xiàng)繼續(xù)呈現(xiàn)明顯的結(jié)構(gòu)性分化，和東方大國的CPI結(jié)構(gòu)相比，出現(xiàn)部分產(chǎn)業(yè)部門的鏡像反轉(zhuǎn)，比如美國的機(jī)票、服裝、家庭用品等伴隨價(jià)格上行，但醫(yī)療保健、二手車、個(gè)人護(hù)理等價(jià)格回落，也就是其核心的服務(wù)業(yè)比較穩(wěn)健。

不過，當(dāng)前的核心 CPI 的溫和僅反映了能源沖擊的即時(shí)效應(yīng)，航空燃油、陸路運(yùn)輸成本的抬升，以及關(guān)稅政策的成本轉(zhuǎn)嫁，將在未來數(shù)月逐步傳導(dǎo)至核心商品與服務(wù)價(jià)格，4 月核心通脹加速上行的風(fēng)險(xiǎn)極高，除非特朗普修正14天左右的市場(chǎng)價(jià)格。

但是，高油價(jià)對(duì)于美國能源行業(yè)是發(fā)展機(jī)會(huì)，尤其是國際油價(jià)大于60美元時(shí)，根據(jù)國際能源機(jī)構(gòu) Kpler 的最新數(shù)據(jù)顯示，2026 年 4 月美國原油出口量預(yù)計(jì)將創(chuàng)下歷史新高，從 3 月的日均 390 萬桶躍升近 33% 至日均 520 萬桶，其中亞洲客戶需求同比暴漲 82%，達(dá)日均 250 萬桶。

與此同時(shí)，美國能源信息署（EIA）發(fā)布的 4 月 3 日當(dāng)周數(shù)據(jù)顯示，美國商業(yè)原油庫存增加 308.1 萬桶，遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期的 70.1 萬桶，庫存水平升至 2023 年 6 月以來最高位，天然氣庫存同樣超預(yù)期增長，凸顯出美國油氣供應(yīng)端的充裕彈性。

二、能源通脹抑制消費(fèi)和生產(chǎn)增長

2 月美國工廠訂單環(huán)比持平，連續(xù)第二個(gè)月陷入增長停滯。其中耐用品訂單環(huán)比下降 1.3%，運(yùn)輸設(shè)備訂單暴跌 5.3%，非防御型飛機(jī)及零部件訂單大降 28.6%，這凸顯出通脹對(duì)制造業(yè)的需求沖擊、企業(yè)資本開支意愿低迷的現(xiàn)狀，實(shí)體經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增長動(dòng)力顯著不足。

而更危險(xiǎn)的信號(hào)來自消費(fèi)端的惡化，4 月美國密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)初值暴跌至 47.6，較 3 月下滑 10.7%，創(chuàng)下歷史最低水平！

其中現(xiàn)狀指數(shù)與預(yù)期指數(shù)雙雙出現(xiàn)兩位數(shù)跌幅，消費(fèi)者對(duì)當(dāng)前財(cái)務(wù)狀況的看法降至 2009 年以來最低預(yù)期。但與之相伴的是通脹預(yù)期的快速上行，消費(fèi)者 1 年期通脹預(yù)期飆升至 4.8%，較 3 月躍升 1 個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng) 8 個(gè)月以來新高，5-10 年中長期通脹預(yù)期也上行至 3.4%。

而通脹高企會(huì)持續(xù)侵蝕居民購買力，3 月美國勞動(dòng)者實(shí)際收入環(huán)比下降 0.6%，而當(dāng)月平均時(shí)薪僅上漲 0.2%。作為美國經(jīng)濟(jì)增長的核心支柱，居民消費(fèi)在油價(jià)飆升、實(shí)際收入下滑、消費(fèi)信心下降的三重沖擊下，面臨大幅收縮的風(fēng)險(xiǎn)，一旦消費(fèi)者開啟 “消費(fèi)罷工”，美國經(jīng)濟(jì)增長的核心引擎將面臨熄火，這將傳導(dǎo)至制造業(yè)出口導(dǎo)向經(jīng)濟(jì)體，形成階段性的上游通脹，下游通縮的更為復(fù)雜的結(jié)構(gòu)。

三、美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期更難預(yù)計(jì)

通脹反彈與增長疲軟的雙向擠壓，導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策陷入進(jìn)退維谷的困境。3 月 FOMC 會(huì)議紀(jì)要顯示，美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部已出現(xiàn)嚴(yán)重分歧。鴿派正在反轉(zhuǎn)，部分官員認(rèn)為地緣沖突拖累勞動(dòng)力市場(chǎng)，需要降息刺激經(jīng)濟(jì)，另一部分官員則警告油價(jià)上漲推高通脹風(fēng)險(xiǎn)，需要重啟加息。

我看了下芝商所美聯(lián)儲(chǔ)觀察工具，市場(chǎng)預(yù)計(jì) 4 月底議息會(huì)議維持利率不變的概率極高，年內(nèi)按兵不動(dòng)的概率也超 70%，甚至開始定價(jià)加息的可能性。

對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)而言，當(dāng)前的核心矛盾在于：若為對(duì)抗通脹重啟加息，將進(jìn)一步壓制企業(yè)投資與居民消費(fèi)，加速經(jīng)濟(jì)衰退；若為穩(wěn)增長開啟降息，又可能放任通脹預(yù)期脫錨，讓此前的抗通脹成果前功盡棄。而中東地緣沖突的走向，更是給政策路徑增添了極大的不確定性，4 月底的議息會(huì)議將成為觀察美聯(lián)儲(chǔ)政策轉(zhuǎn)向的核心窗口，而這又要看伊美談判的預(yù)期！

短期來看，通脹超預(yù)期上行將強(qiáng)化 “高利率維持更久” 的市場(chǎng)定價(jià)，美元與美債收益率獲得支撐，全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)偏好短期受壓，資產(chǎn)波動(dòng)率將顯著抬升。配置層面，我建議著重放在現(xiàn)金類資產(chǎn)上，投資者應(yīng)轉(zhuǎn)向優(yōu)質(zhì)高現(xiàn)金流或生息的防御性資產(chǎn)。