每經(jīng)記者：陳星 每經(jīng)編輯：黃勝

4月12日晚，海思科（SZ002653，股價(jià)60.63元，市值679.01億元）一則公告攪動(dòng)了沉寂已久的創(chuàng)新藥板塊。公司將Nav1.8抑制劑項(xiàng)目的海外權(quán)益授予艾伯維，首付款3000萬美元，里程碑最高7.15億美元。這是海思科今年第二筆超億美元BD（商務(wù)拓展）。

但翻開同一天披露的財(cái)報(bào)，另一組數(shù)字同樣刺眼：2025年凈利潤(rùn)2.60億元，同比下跌34.36%；扣非后凈利潤(rùn)1.67億元，同比增長(zhǎng)26.33%；研發(fā)費(fèi)用化投入高達(dá)8.04億元——是扣非凈利潤(rùn)的近5倍。公司預(yù)計(jì)2026年一季度凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)超923%。拆開看，核心驅(qū)動(dòng)力恰是上一筆BD首付款的一次性確認(rèn)。

一個(gè)“證偽過多次”的靶點(diǎn) 艾伯維為何此時(shí)入場(chǎng)？

根據(jù)海思科方面的新聞稿，此次授權(quán)的HSK55718和HSK51155是不同的選擇性Nav1.8的抑制劑，通過選擇性阻斷特定鈉離子通道作用，抑制痛覺神經(jīng)的異常放電，減少疼痛信號(hào)傳遞，擬開發(fā)疼痛相關(guān)適應(yīng)癥。其中，HSK55718分子開發(fā)的是靜脈給藥劑型，目前在中國(guó)進(jìn)行I期臨床試驗(yàn)；HSK51155分子開發(fā)的是口服劑型，目前處于臨床前階段。

本次協(xié)議的簽署，將進(jìn)一步推進(jìn)海思科針對(duì)許可分子在全球范圍內(nèi)的開發(fā)與商業(yè)化的目標(biāo)。

Nav1.8是電壓門控鈉通道的一個(gè)亞型，主要分布于外周痛覺神經(jīng)元，理論上阻斷后可抑制疼痛信號(hào)傳導(dǎo)而不產(chǎn)生成癮性，被視為阿片類鎮(zhèn)痛藥的潛在替代方案。然而，這個(gè)靶點(diǎn)的開發(fā)史堪稱一部“試錯(cuò)史”——輝瑞等多家藥企都曾在這一領(lǐng)域折戟，Vertex更是先后砍掉VX-128、VX-961、VX-150等多個(gè)分子，才最終篩選出獲FDA（美國(guó)食品藥品監(jiān)督管理局）批準(zhǔn)的VX-548（Journavx）。

2025年初，Journavx獲批用于急性疼痛，成為全球首款上市的Nav1.8抑制劑，驗(yàn)證了靶點(diǎn)成藥性。但好景不長(zhǎng)，Vertex隨后遭遇雙重打擊：Journavx被FDA否決了擴(kuò)展到外周神經(jīng)病理性疼痛（PNP）的路徑，僅能先推進(jìn)糖尿病周圍神經(jīng)病變（DPN）單一適應(yīng)證；第三代Nav1.8分子VX-993在拇囊炎術(shù)后鎮(zhèn)痛II期研究中未擊敗安慰劑，單藥開發(fā)終止。

Vertex的挫折恰恰揭示了Nav1.8賽道的核心矛盾：靶點(diǎn)邏輯成立，但分子篩選極其困難，不同分子的藥代動(dòng)力學(xué)特性、靶點(diǎn)暴露量、適應(yīng)證選擇都可能決定成敗。艾伯維此次以3000萬美元首付款拿下海思科兩款分子的海外權(quán)益，并承諾支持項(xiàng)目推進(jìn)至臨床概念驗(yàn)證（POC）階段，本質(zhì)上是在用較低的前期成本覆蓋靜脈與口服雙劑型。若后續(xù)臨床數(shù)據(jù)積極，7.15億美元的里程碑相對(duì)于潛在市場(chǎng)而言并非天價(jià)；若失敗，3000萬美元對(duì)于年?duì)I收超500億美元的艾伯維而言，不過是研發(fā)預(yù)算中的零頭。

海思科近年來在麻醉鎮(zhèn)痛領(lǐng)域積累了環(huán)泊酚、克利加巴林、安瑞克芬等多款上市產(chǎn)品。艾伯維選擇海思科而非自研或收購(gòu)更成熟資產(chǎn)，反映了跨國(guó)藥企對(duì)中國(guó)Biotech（生物科技）早期研發(fā)效率的認(rèn)可。但HSK55718尚在I期臨床，距離概念驗(yàn)證至少還有2年到3年窗口，其間任何數(shù)據(jù)波動(dòng)都可能導(dǎo)致項(xiàng)目?jī)r(jià)值歸零。

賣管線換現(xiàn)金：BD三級(jí)跳背后的近10億元研發(fā)窟窿

梳理海思科近年出海軌跡，可歸納為三個(gè)階段：

2023年，海思科將DPP1項(xiàng)目（HSK31858）授權(quán)給意大利凱西制藥，首付款規(guī)模在千萬美元級(jí)，屬于探索期。

2026年1月，PDE3/4項(xiàng)目（HSK39004）授權(quán)AirNexis，首付款1.08億美元（含4000萬美元現(xiàn)金及等值約6800萬美元的AirNexis公司19.9%股權(quán)），里程碑付款、特許權(quán)使用費(fèi)最高9.55億美元。Frazier、奧博資本等頂級(jí)基金參與，標(biāo)志著資本市場(chǎng)對(duì)海思科管線的認(rèn)可度提升。

2026年4月，Nav1.8項(xiàng)目直接授權(quán)艾伯維，首付款3000萬美元，里程碑最高7.15億美元。雖然總金額略低于PDE3/4交易，但合作方段位顯著提升——從基金攢局升級(jí)為跨國(guó)藥企直接背書。

海思科頻繁BD的背后，是財(cái)務(wù)上的現(xiàn)實(shí)壓力。公司2025年全年?duì)I收43.88億元，同比增17.9%；歸母凈利潤(rùn)2.60億元，同比降了34.4%。政府補(bǔ)助從上一年的1.95億元減少至1.24億元，少了約7000萬元。與此同時(shí)，研發(fā)投入達(dá)到10.85億元，占營(yíng)收24.7%，其中費(fèi)用化研發(fā)投入8.04億元，同比漲了28.87%。公司一年的費(fèi)用化研發(fā)投入，是扣非凈利潤(rùn)的近5倍。

已上市的四款創(chuàng)新藥——環(huán)泊酚、思美寧、倍長(zhǎng)平、思舒靜——合計(jì)銷售額同比增長(zhǎng)超過50%。其中環(huán)泊酚貢獻(xiàn)了大概三分之一的營(yíng)收，是絕對(duì)主力。思美寧（神經(jīng)痛）和倍長(zhǎng)平（糖尿病）2024年才獲批，還在商業(yè)化爬坡期。思舒靜2025年剛獲批，尚處導(dǎo)入期。

但2025年四季度海思科單季虧損3572萬元，說明新品放量速度還不夠快，沒能完全對(duì)沖仿制藥下滑和研發(fā)費(fèi)用的雙重?cái)D壓。如果不通過BD變現(xiàn)首付款來填補(bǔ)現(xiàn)金流缺口，持續(xù)的高強(qiáng)度研發(fā)投入將難以為繼。

更直白地說：海思科的BD不是“錦上添花”，而是“雪中送炭”。海思科預(yù)計(jì)2026年一季度凈利潤(rùn)大增到4.77億至5.57億元，核心驅(qū)動(dòng)力正是1月PDE3/4交易的首付款確認(rèn)收入。若剔除這筆一次性收益，主業(yè)利潤(rùn)增速將大幅縮水。