美伊沖突持續(xù)擾動(dòng)全球市場(chǎng)，油價(jià)劇烈波動(dòng)并呈現(xiàn)見頂跡象。戰(zhàn)爭(zhēng)導(dǎo)致的油價(jià)上漲見頂后走勢(shì)有高位磨頂或快速回落兩種。兩種形態(tài)下權(quán)益、黃金、工業(yè)金屬及能源品的定價(jià)邏輯迥異。

本周美伊局勢(shì)再度生變。但市場(chǎng)經(jīng)過三月的地緣交易后，風(fēng)險(xiǎn)偏好有所修復(fù)，逐漸對(duì)利空消息鈍化，定價(jià)重心已向停戰(zhàn)預(yù)期傾斜。

據(jù)廣發(fā)證券策略團(tuán)隊(duì)分析，油價(jià)兩種走勢(shì)下股市都將反彈，但通脹頂而非油價(jià)頂決定反彈時(shí)機(jī)；油價(jià)高位磨頂推升滯脹預(yù)期，黃金與能源品表現(xiàn)好，若衰退出現(xiàn)則工業(yè)金屬承壓；油價(jià)快速回落情況下黃金無趨勢(shì)上漲行情，工業(yè)金屬在需求復(fù)蘇后開啟上漲。

從當(dāng)前大類資產(chǎn)修復(fù)進(jìn)度來看，標(biāo)普500、納斯達(dá)克綜指、創(chuàng)業(yè)板指、日經(jīng)指數(shù)已全額收復(fù)開戰(zhàn)以來跌幅，而上證指數(shù)、恒生科技、韓國KOSPI、10年期美債及黃金資產(chǎn)尚未完成修復(fù)，格局顯著分化。

磨頂、快速回落與戰(zhàn)前宏觀基本面是關(guān)鍵

戰(zhàn)爭(zhēng)導(dǎo)致的油價(jià)見頂歷史上一般呈現(xiàn)兩種形態(tài)：其一，油價(jià)見頂后維持高位磨頂狀態(tài)；其二，油價(jià)見頂后迅速回落至戰(zhàn)前水平。

廣發(fā)證券復(fù)盤五輪典型地緣沖突，第一次石油危機(jī)（1973年）、第二次石油危機(jī)（1979年）、海灣戰(zhàn)爭(zhēng)（1990年）、科索沃戰(zhàn)爭(zhēng)（1999年）及俄烏沖突（2022年），發(fā)現(xiàn)兩種路徑下資產(chǎn)走勢(shì)存在系統(tǒng)性差異。

磨頂形態(tài)以兩次石油危機(jī)及科索沃戰(zhàn)爭(zhēng)為代表，快速回落形態(tài)則對(duì)應(yīng)海灣戰(zhàn)爭(zhēng)和俄烏沖突。

戰(zhàn)前宏觀基本面是決定沖擊深度的關(guān)鍵變量。

第一次石油危機(jī)前美國制造業(yè)PMI長期高于50甚至超過60，經(jīng)濟(jì)處于過熱狀態(tài)，供給沖擊疊加旺盛需求，滯脹風(fēng)險(xiǎn)顯著放大。

海灣戰(zhàn)爭(zhēng)前，美國GDP增速已從1988年超過4%降至開戰(zhàn)前一季度的2.41%，經(jīng)濟(jì)正走向衰退，油價(jià)沖擊因此更易快速消化。

權(quán)益市場(chǎng)：通脹拐點(diǎn)是反彈核心信號(hào)

歷史數(shù)據(jù)顯示，兩種油價(jià)形態(tài)下權(quán)益市場(chǎng)均會(huì)出現(xiàn)反彈，但路徑和時(shí)間有所不同。油價(jià)磨頂形態(tài)下，反彈所需時(shí)間更長，但彈性更強(qiáng)；快速回落形態(tài)下，反彈啟動(dòng)更為迅速。

決定反彈時(shí)機(jī)的核心信號(hào)并非油價(jià)頂，而是通脹頂。油價(jià)對(duì)權(quán)益市場(chǎng)的沖擊綁定"高油價(jià)→高通脹→企業(yè)利潤受侵蝕、流動(dòng)性收緊"這一傳導(dǎo)鏈條，五輪戰(zhàn)爭(zhēng)周期均驗(yàn)證：

油價(jià)頂領(lǐng)先通脹頂出現(xiàn)，權(quán)益市場(chǎng)在通脹上行末期承壓，一旦CPI同比從高位拐頭下行，趨勢(shì)性上行行情方才開啟。

值得注意的是，產(chǎn)業(yè)景氣可以打破這一傳統(tǒng)鏈條。科索沃戰(zhàn)爭(zhēng)期間，盡管油價(jià)高位磨頂，但彼時(shí)互聯(lián)網(wǎng)科技革命景氣上行疊加美聯(lián)儲(chǔ)前置加息有效錨定通脹預(yù)期，美國CPI峰值僅小幅抬升，權(quán)益市場(chǎng)獲得極強(qiáng)內(nèi)生支撐。

黃金、工業(yè)金屬與能源品：三類資產(chǎn)分化演繹

黃金在磨頂形態(tài)下中長期漲幅更為顯著。高油價(jià)磨頂背景下，滯脹預(yù)期增強(qiáng)，黃金表現(xiàn)具有較強(qiáng)確定性，第一次、第二次石油危機(jī)及科索沃戰(zhàn)爭(zhēng)期間均出現(xiàn)明顯拉升。在海灣戰(zhàn)爭(zhēng)和俄烏沖突兩次油價(jià)快速回落的案例中，黃金主要是回補(bǔ)此前因加息預(yù)期造成的下跌缺口，而非開啟趨勢(shì)性上漲行情。

工業(yè)金屬方面，以銅為例，磨頂形態(tài)下銅價(jià)初期因通脹預(yù)期而抬升，后續(xù)隨衰退出現(xiàn)導(dǎo)致供需缺口打開而下跌；快速回落形態(tài)下，銅價(jià)前期震蕩，待復(fù)蘇信號(hào)明確后方才上漲。

能源品方面，LNG與油價(jià)相關(guān)性較強(qiáng)：磨頂型油價(jià)下LNG價(jià)格持續(xù)上漲；油價(jià)快速回落形態(tài)下，LNG價(jià)格亦同步快速下跌。

美元指數(shù)方面，整體與油價(jià)的相關(guān)性有限，二者長期走勢(shì)并未呈現(xiàn)嚴(yán)格鏡像聯(lián)動(dòng)關(guān)系。磨頂形態(tài)下美元指數(shù)震蕩偏強(qiáng)，隨后隨經(jīng)濟(jì)衰退和降息預(yù)期增強(qiáng)而走低；快速下跌形態(tài)下美元指數(shù)偏弱。

戰(zhàn)后政策應(yīng)對(duì)：防通脹與抗衰退的動(dòng)態(tài)權(quán)衡

地緣沖突沖擊消退后，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體宏觀政策應(yīng)對(duì)存在系統(tǒng)性規(guī)律。高油價(jià)高通脹持續(xù)狀態(tài)下，先加息后降息的組合較為常見；油價(jià)與通脹快速回落下，貨幣政策傾向于直接降息。

第一次石油危機(jī)期間，美聯(lián)儲(chǔ)初期采取"適應(yīng)性"寬松對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下行，但疊加供給沖擊導(dǎo)致通脹預(yù)期失控，PPI與CPI于1974年飆升至兩位數(shù)，隨后被迫激進(jìn)緊縮，最終遏制通脹卻也加劇了深度衰退，此后再度開啟降息周期。

海灣戰(zhàn)爭(zhēng)后，面對(duì)"供給沖擊+需求走弱"組合，美聯(lián)儲(chǔ)政策重心迅速由防通脹轉(zhuǎn)向?qū)_衰退與信用收縮風(fēng)險(xiǎn)，在CPI逐漸下降、油價(jià)沖高回落后加快降息節(jié)奏，經(jīng)濟(jì)較快實(shí)現(xiàn)修復(fù)。

能源與產(chǎn)業(yè)政策層面，兩輪石油危機(jī)均觸發(fā)了西方國家的能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。危機(jī)后美、歐、日核能發(fā)電量均呈持續(xù)快速增長態(tài)勢(shì)，法國推出"梅斯梅爾計(jì)劃"大規(guī)模建設(shè)核電站，日本將核電視為降低石油依存度的戰(zhàn)略選擇。

結(jié)合當(dāng)前美國3月通脹數(shù)據(jù)，高油價(jià)對(duì)通脹的實(shí)際影響弱于預(yù)期，后續(xù)政策或優(yōu)先應(yīng)對(duì)衰退風(fēng)險(xiǎn)，通脹壓力緩和后將加快降息。

當(dāng)前大類資產(chǎn)展望：港股凸顯性價(jià)比，黃金中期趨勢(shì)強(qiáng)化

從資產(chǎn)展望角度，廣發(fā)證券對(duì)各類資產(chǎn)給出以下判斷：

美股基本面仍較為優(yōu)異，AI產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)持續(xù)上行，中期繼續(xù)強(qiáng)勢(shì)概率較大。但短期已進(jìn)入技術(shù)性超買區(qū)間，且此輪收復(fù)跌幅部分來自空頭回補(bǔ)平倉及CTA策略趨勢(shì)資金流入助推，并非多頭資金主動(dòng)增配，需警惕部分科技板塊業(yè)績不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

港股短期性價(jià)比相對(duì)突出。恒生科技當(dāng)前尚未收復(fù)開戰(zhàn)以來跌幅，估值已降至低位，若停戰(zhàn)利好落地，反彈空間可觀。

A股方面，創(chuàng)業(yè)板指近期顯著跑贏上證指數(shù)，主因一季度AI Infra、新能源等成長賽道業(yè)績集體爆發(fā)，創(chuàng)業(yè)板七大權(quán)重股主要集中于鋰電、光模塊等景氣賽道。配置結(jié)構(gòu)重于倉位，推薦圍繞四條線索配置：儲(chǔ)能鋰電；國產(chǎn)AIDC（含半導(dǎo)體）；海外AI Infra鏈；AI短劇漫劇。

黃金中長期看多邏輯持續(xù)強(qiáng)化。一方面，央行月度凈購金保持穩(wěn)定正值且邊際回升；另一方面，若美國喪失對(duì)霍爾木茲海峽的掌控權(quán)，石油美元霸權(quán)將有所弱化，美元儲(chǔ)值能力被削弱，黃金相對(duì)受益。