文 | 海豚研究

“宇宙第一消費股” 可口可樂（KO）于北京時間 2026 年 4 月 28 日晚間美股盤前發(fā)布了 2026 年第一季度財報（截止 2026 年 3 月）。

1、營收增長強勁，實現(xiàn) “開門紅”。1Q26 可口可樂實現(xiàn)表觀營收 124.7 億美元，同比增長 12%，其中內(nèi)生營收同比大增 10%，量價拆分看，濃縮液銷量同比增長 8%，價格/組合增長 2%。需要注意的是，一季度比去年同期多出 6 個交易日，對濃縮液銷量有約 5 個百分點的提振，但即便剔除日歷效應(yīng)，底層動銷依然極為強勁。

2、北美大本營強勢回歸。從地區(qū)上看，在掃除了去年同期因西語裔消費者抵制事件銷量承壓的消極因素后，北美"箱量" 同比增長 4%（去年同期-3%），成為拉動全球業(yè)績的最強引擎，結(jié)合高頻掃描數(shù)據(jù)來看，可口可樂在北美地區(qū)幾乎在全品類均實現(xiàn)了份額增長。

3、無糖狂飆，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。從品類上看，在全球減糖風潮下，碳酸飲料里零糖依然保持了雙位數(shù)（13%）的快速增長，除此之外，其余品類里茶飲料表現(xiàn)最為亮眼（同比增長 8%），反映出消費者在碳酸飲料之外尋找更多健康化、功能性飲品選擇的趨勢。

4、盈利能力小幅提升：毛利率上，由于零糖、超濾牛奶 Fairlife、高端氣泡水等高毛利健康化品類的持續(xù)放量、占比提升帶動公司毛利率提升 0.4pct 達到 63%，創(chuàng)新高。費用上，由于 AI 賦能帶來的效率提升（廣告投放、供應(yīng)鏈管理、渠道定價和客戶運營），費用率下滑 1.3pct 達到 27.8%，最終核心經(jīng)營利潤率提升 0.9pct 達到 33.8%

5、業(yè)績指引：公司維持有機收入增長 4%~5% 不變，但將可比 EPS 增速從此前的 +7%~8% 上調(diào)至 +8%~9%（主要受益于匯率從逆風轉(zhuǎn)為約 3 個百分點的順風）

6、財務(wù)指標一覽

海豚君整體觀點：

單從業(yè)績層面上看，作為新任 CEO Henrique Braun 上任后的首份季度答卷，10% 的有機增長和 18% 的 EPS 增長，對于一家處于成熟階段的必選消費巨頭來說，顯然算得上是一個漂亮的開門紅。但跳出單純的財務(wù)數(shù)字，結(jié)合當前的宏觀環(huán)境與競爭格局，海豚君想和大家再探討一下這份財報背后傳遞出的核心信號：

1）關(guān)稅與通脹的陰霾下，可口可樂輕資產(chǎn)模式的優(yōu)勢更加體現(xiàn)：

伴隨全球地緣沖突、貿(mào)易摩擦加劇，許多跨國消費品公司都面臨了成本端的巨大壓力，而由于可口可樂主要成本在于品牌營銷和濃縮液生產(chǎn)，因此大宗商品（PET 塑料、鋁材）成本上漲和關(guān)稅的直接風險敞口大多被轉(zhuǎn)移給了各地的裝瓶商合作伙伴，這也是可口可樂極高盈利穩(wěn)定性的關(guān)鍵。

從實際數(shù)據(jù)來看也是如此——26Q1 可口可樂的核心經(jīng)營利潤率達到 34%，而同期百事可樂（PEP）的核心經(jīng)營利潤率僅為 15.7%，二者的盈利能力差距再次拉大。這背后反映的正是可口可樂極致輕資產(chǎn)模式 vs 百事可樂重資產(chǎn)全產(chǎn)業(yè)鏈整合模式，在成本波動與宏觀逆風環(huán)境下的本質(zhì)差異

2）和競爭對手相比，可口可樂的執(zhí)行力優(yōu)勢正在進一步擴大

如果把可口可樂的 10% 有機增長放在整個必選消費板塊中對比，相較于寶潔、高露潔等日化巨頭接近持平的增長以及北美飲料整體近-4% 的下滑，可口可樂的優(yōu)勢也可以說是斷崖領(lǐng)先，海豚君認為最主要的還是源于 2 點：

a：更強的定價權(quán)——由于可口可樂在全球碳酸飲料市場的品牌力和渠道掌控力遠超同行，尤其在新興市場，公司能更順暢地通過結(jié)構(gòu)優(yōu)化實現(xiàn)價格傳導(dǎo)，零售商與消費者對價格的接受度顯著高于同行。

b：更好的產(chǎn)品創(chuàng)新節(jié)奏——零糖可口可樂延續(xù) 13% 以上的雙位數(shù)高增，迷你罐在便利店渠道實現(xiàn)高單位數(shù)增長，疊加印度、南非等地超輕瓶等因地制宜的本土化包裝創(chuàng)新，持續(xù)拉高用戶購買頻次與客單，把創(chuàng)新快速轉(zhuǎn)化為真實銷量。

一、投資邏輯框架

根據(jù)可口可樂披露口徑，公司表觀營收增長可以拆解為歐洲、中東&非洲（EMEA）、拉丁美洲、北美、亞太、瓶裝投資五大部門，每個部門的營收增長又可以拆解為內(nèi)生收入增長、結(jié)構(gòu)影響 (收并購)、外匯影響三部分。

（1）其中歐洲、中東&非洲（EMEA）、拉丁美洲、北美、亞太四個部門按照地理區(qū)域劃分，具體包括碳酸飲料和非碳酸飲料兩部分，其中碳酸飲料均采用濃縮液銷售模式，是公司的主力品類，占比接近 70%，非碳酸飲料多為成品銷售，占比 30% 左右。

（2）全球風險投資部是可口可樂 2019 年新成立的部門，專注于在全球范圍內(nèi)收購有潛力的品牌擴大業(yè)務(wù)范圍，但從 2015 年起該部門不再單獨披露業(yè)績，旗下已經(jīng)收購的 Costa（咖啡）、Innocent（果汁）、Dogadan（茶飲）等品牌按區(qū)域運營屬性并入對應(yīng)地區(qū)部門。

（3）瓶裝投資部由可口可樂在全球范圍內(nèi)控股的瓶裝業(yè)務(wù)組成，大部分營收來自成品飲料的制造和銷售，由于該部門是重資產(chǎn)業(yè)務(wù)，盈利能力相對較低，因此 2015 年開始可口可樂在全球范圍內(nèi)陸續(xù)剝離。

我們在后文重點關(guān)注可口可樂的內(nèi)生收入增長情況，并拆解成濃縮液銷量和價格組合兩部分驅(qū)動因子進行分析：

二、整體業(yè)績超預(yù)期

分地區(qū)看：

北美地區(qū)：營收 48.9 億美元，同比增長 12%，一方面，去年同期 ICE 相關(guān)謠言沖擊了西班牙裔消費者情緒和購買行為，導(dǎo)致基數(shù)偏低，這一拖累在今年一季度完全消退，形成了有利的同比基數(shù)。另一方面，作為可口可樂 2019 年收購的超濾牛奶品牌，fairlife 長期處于供不應(yīng)求狀態(tài)。2026 年 30% 的新增產(chǎn)能正在逐步釋放，疊加年初的提價動作，對北美收入增長形成了顯著拉動

EMEA：營收 30 億美元，同比增長 13%，其中價格/組合增長高達 5%，是全球所有戰(zhàn)區(qū)中定價能力最強的區(qū)域，也反映出該地區(qū)消費者對可口可樂品牌溢價的接受度較高。此外，在齋月期間，可口可樂在土耳其、埃及和印尼等穆斯林市場推出了一系列與"慷慨、社區(qū)和共享"主題相關(guān)的營銷活動，有效提升了品牌在節(jié)日消費場景中的滲透率。

拉美地區(qū)：營收 16.8 億美元，同比增長 14%，最值得關(guān)注的是墨西哥含糖飲料稅（IEPS）的沖擊：墨西哥 IEPS 稅自 2026 年 1 月 1 日起從 1.65 比索/升提升至 3.08 比索/升，漲幅高達 87%，而且此前免稅的零糖/無糖碳酸飲料也新增 1.5 比索/升，海豚君測算完全對沖稅負大約需要 10% 左右提價。

但從一季度的實際結(jié)果來看，可口可樂憑借強大的渠道掌控力和價格傳導(dǎo)能力，平穩(wěn)消化了這一政策沖擊。裝瓶商合作伙伴 Arca Continental 和 Coca-Cola FEMSA 均已在現(xiàn)代渠道完成了提價動作。

亞太地區(qū)：實現(xiàn)營收 15.1 億元，同比增長 6%，表現(xiàn)相對較弱，由于可口可樂大規(guī)模推廣超輕瓶等低價包裝，降低消費者的單次購買門檻，價格/組合下滑 6% 使得亞太地區(qū)成為唯一利潤下滑的地區(qū)。

二、無糖化狂飆，茶飲異軍突起

量：1Q26 濃縮液銷量同比增長 8%。具體拆分來看，對于碳酸飲料品類，在全球減糖風潮下，零糖依然保持了雙位數(shù)（13%）的快速增長。

果汁、增值乳制品和植物性飲料同比下滑 1%：其中最強的是 Fairlife，目前已經(jīng)占可口可樂全球銷售約 5%，而且在 2026 年產(chǎn)能增加 30% 之后，仍有望維持 20%-30% 的有機增長速度。海豚君判斷，Fairlife 在可口可樂組合里的角色，已經(jīng)從 “健康飲品補充項” 升級為 “北美增長主引擎”

傳統(tǒng)果汁如果粒橙、酷兒這類高糖產(chǎn)品，仍然會繼續(xù)被消費者打上 “不夠健康” 的標簽，需求趨勢偏弱。

瓶裝水同比增長 5%：如果拆開看，水品類內(nèi)部也很分化：高端氣泡水和功能性水如 Smartwater、Topo Chico 憑借渠道升級和口味創(chuàng)新仍有增長；但基礎(chǔ)平價水如 Dasani/冰露一類，容易陷入價格戰(zhàn)，盈利質(zhì)量也一般

運動飲料同比增長 5%，環(huán)比持續(xù)提速：最主要的原因是在于 BODYARMOR 在"瘋狂三月（March Madness）"期間的營銷——公司聯(lián)合 March Madness 音樂節(jié)推出了"Fan Work is Thirsty Work"主題活動較為成功。

即飲茶同比增長 8%，即飲茶在過去幾個季度表現(xiàn)一直不差，在全球范圍內(nèi)的高增長，反映的是消費者在碳酸飲料之外尋找更多健康化、功能性飲品選擇的趨勢。

價：整體增長 2%，一方面是高溢價產(chǎn)品占比提升，比如 Fairlife、Coke Zero、BODYARMOR、Powerade 等，另一方面，小包裝、迷你罐、可回收包裝等價格帶精細化管理也推動了價格端的增長。

海豚君認為，相較去過去通脹普遍提價的做法，未來可口可樂要做的是用算法、數(shù)據(jù)和渠道執(zhí)行，把非理性的價格泡沫擠出去，把真正可持續(xù)的結(jié)構(gòu)性溢價留住。

三、經(jīng)營杠桿帶動盈利能力持續(xù)提升

毛利率上，由于零糖、超濾牛奶 Fairlife、高端氣泡水等高毛利健康化品類的持續(xù)放量、占比提升帶動公司毛利率提升 0.4pct 達到 63%，創(chuàng)新高。費用上，由于 AI 賦能帶來的效率提升（廣告投放、供應(yīng)鏈管理、渠道定價和客戶運營），費用率下滑 1.3pct 達到 27.8%，最終核心經(jīng)營利潤率提升 0.9pct 達到 33.8%

<正文完>