作者：胡靜婕

原創(chuàng)：深眸財(cái)經(jīng)（chutou0325）

2026年，醫(yī)療市場的深度調(diào)整仍在持續(xù)。

Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2026年4月9日，139家A股醫(yī)療器械企業(yè)中已有30家發(fā)布了2025年年報(bào)，整體實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入708.58億元，同比下降2.20%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤142.58億元，同比下降19.37%，整體業(yè)績承壓。

將目光投向個(gè)股，分化態(tài)勢更為劇烈。萬東醫(yī)療交出上市近三十年來首張全年業(yè)績虧損的“成績單”，昊海生科五年多來首次營收凈利雙降……

龍頭們尚且如此，中小企業(yè)的處境可想而知。

然而，在同一片“土壤”上，卻還是有部分企業(yè)以強(qiáng)勢增長撕開了陰霾，比如聯(lián)影醫(yī)療、理邦儀器、春立醫(yī)療等都頂住壓力、逆勢增長。這種反差，將一個(gè)問題重新拋到了臺前，中國醫(yī)療器械行業(yè)究竟何時(shí)能迎來價(jià)值重估？

01

分化加劇

回望過去幾年，中國醫(yī)療器械行業(yè)遭遇的沖擊是全方位的。

受醫(yī)療器械行業(yè)反腐、財(cái)政撥款延遲及設(shè)備集采節(jié)奏放緩影響，再加上2025年底，DRG/DIP支付方式已按計(jì)劃覆蓋所有開展住院服務(wù)的醫(yī)療機(jī)構(gòu)，都在重構(gòu)醫(yī)院的成本管控體系。

多重利空疊加之下，行業(yè)連續(xù)數(shù)年在毛利率下滑、現(xiàn)金流惡化、營收增長乏力的困境中艱難跋涉。在這樣的背景下，“分化”成為新常態(tài)。

根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，在已披露年報(bào)的30家企業(yè)中，6家歸母凈利潤下滑超過三成。不過，同期也有19家企業(yè)業(yè)績增長，其中，3家企業(yè)歸母凈利潤增速更是超過100%。醫(yī)療器械板塊的分化格局以肉眼可見的速度拉大，但這背后的邏輯并不復(fù)雜。

以高端醫(yī)學(xué)影像為代表的細(xì)分賽道，展現(xiàn)出強(qiáng)勁增長韌性。2025年，國產(chǎn)高端醫(yī)療設(shè)備龍頭聯(lián)影醫(yī)療2025年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入138.00億元，同比增長33.98%，創(chuàng)下歷史新高；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤18.69億元，同比增長48.14%。今年一季度，公司營業(yè)收入同比增長17.34%至29.08億元，歸母凈利潤同比增長7.78%至3.99億元。

此外，專注于電生理領(lǐng)域的惠泰醫(yī)療核心PFA產(chǎn)品快速放量，全年完成PFA手術(shù)近6000例，實(shí)現(xiàn)收入5.7億元，同比增長29.8%，2025年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入25.84億元，較上年同期增長25.08%。

受益于兩款進(jìn)入集采范圍的冠脈支架產(chǎn)品銷量和冠脈球囊產(chǎn)品銷量持續(xù)增長，賽諾醫(yī)療實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入5.25億元，同比增長14.53%；歸屬于上市公司股東的凈利潤4728.63萬元，同比大幅增長3057.07%。

而另一端，在同樣的行業(yè)寒冬中，部分企業(yè)受困于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，價(jià)格體系被壓縮后缺乏騰挪空間，毛利率持續(xù)承壓；另一些企業(yè)雖然保住了營收規(guī)模，卻因回款周期不斷拉長，利潤在賬期中被逐步侵蝕，現(xiàn)金流日趨緊張。

昊海生科是一個(gè)典型的注腳。由于公司業(yè)績基本盤的人工晶狀體業(yè)務(wù)下滑，2025年其實(shí)現(xiàn)營收24.73億元，同比下降8.33%，凈利潤2.51億元，同比下降40.3%，折射出依賴單一品類的脆弱性；

山東藥玻同樣面臨壓力，受集采常態(tài)化、醫(yī)保控費(fèi)的影響，公司2025年?duì)I業(yè)總收入44.74億元，同比下降8.78%，歸母凈利潤6.9億元，同比下降26.87%……

如此看來，或許2026年那些缺乏核心技術(shù)壁壘的企業(yè)，在持續(xù)的壓力之下將愈發(fā)“窒息”，而真正具備差異化創(chuàng)新優(yōu)勢的企業(yè)，反而能在價(jià)格體系重構(gòu)的過程中搶占更多市場份額，進(jìn)而推動整個(gè)行業(yè)從“價(jià)格競爭”向“價(jià)值競爭”轉(zhuǎn)型。

02

醫(yī)療器械市場沒有“捷徑”

《耐心的資本》一書的作者，美國私募股權(quán)專家喬希·勒納在深度調(diào)研了長期投資案例后，給出過一個(gè)觀點(diǎn)：真正阻礙資本市場長期投資意愿的，不是缺乏耐心，而是缺乏真實(shí)、確定的預(yù)期。

如果能夠確定種下的是玫瑰，沒有人會真的吝惜等待。

從這個(gè)角度來說，企業(yè)與其要求市場的長期耐性，不如筆鋒向內(nèi)，擘畫確定性增長的藍(lán)圖。而抓住確定性增長的關(guān)鍵，就在于研發(fā)能力。

畢竟，醫(yī)療器械本質(zhì)上是技術(shù)驅(qū)動型行業(yè)，高端設(shè)備、核心耗材的競爭，最終都落在研發(fā)能力上。尤其是在高端影像等細(xì)分領(lǐng)域，研發(fā)投入不僅決定產(chǎn)品性能，也直接影響企業(yè)在全球市場的競爭地位。

而從已披露年報(bào)的30家醫(yī)療器械企業(yè)來看，2025年研發(fā)費(fèi)用合計(jì)68.30億元，與2024年的68.35億元基本持平，但研發(fā)費(fèi)用占營業(yè)收入的比例卻從9.43%提升至9.64%。在收入下滑的背景下，研發(fā)投入占比不降反升，說明行業(yè)頭部企業(yè)對技術(shù)投入的戰(zhàn)略定力并未動搖。

在這之中，部分企業(yè)的研發(fā)投入強(qiáng)度尤為引人注目。賽諾醫(yī)療研發(fā)費(fèi)用為23.33%，較2024年的21.56%提升1.77個(gè)百分點(diǎn)；萬東醫(yī)療雖然業(yè)績下滑嚴(yán)重，研發(fā)費(fèi)用卻同比增長59.38%，占總營收的比例從2024年的10.84%猛增至19.54%。

而聯(lián)影醫(yī)療全年研發(fā)總投入達(dá)26.21億元，投入占比達(dá)18.99%；公司累計(jì)提交專利申請數(shù)突破10000項(xiàng)，其中發(fā)明專利占比超過80%。

這種高強(qiáng)度的研發(fā)投入，正在轉(zhuǎn)化為實(shí)實(shí)在在的產(chǎn)品突破。2025年，聯(lián)影醫(yī)療面向全球發(fā)布新品80多款，并且在多條產(chǎn)品線上實(shí)現(xiàn)了突破性進(jìn)展。

其中，公司先后實(shí)現(xiàn)國產(chǎn)首款光子計(jì)數(shù)能譜CT uCTUltima、世界首臺“攝像”磁共振uMR Ultra等重磅產(chǎn)品獲批上市；在此基礎(chǔ)上，公司進(jìn)一步推出全新超聲產(chǎn)品系列，形成涵蓋CT、MR、XR、MI、RT及超聲的全線高端醫(yī)學(xué)影像與放療產(chǎn)品布局，成為國內(nèi)極少數(shù)實(shí)現(xiàn)全線布局的領(lǐng)先企業(yè)。

產(chǎn)品的突破直接帶動了市場格局的重塑。年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，聯(lián)影醫(yī)療CT產(chǎn)品連續(xù)三年中國新增市場綜合占有率排名第一、MR產(chǎn)品中國市場綜合市占率首次登頂。國產(chǎn)高端設(shè)備在國內(nèi)市場的統(tǒng)治力正在從“點(diǎn)狀突破”走向“面狀覆蓋”。

更具戰(zhàn)略意義的是，這些產(chǎn)品突破并非僅僅服務(wù)于國內(nèi)市場。在行業(yè)整體面臨國內(nèi)增長天花板、價(jià)格內(nèi)卷加劇的背景下，“出�！闭趶目蛇x項(xiàng)變?yōu)楸剡x項(xiàng)。

2025年，聯(lián)影醫(yī)療境外業(yè)務(wù)收入34.31億元，同比大增51.39%，增速遠(yuǎn)超國內(nèi)業(yè)務(wù)。歐洲、北美、亞太及新興市場等重點(diǎn)區(qū)域的品牌影響力和高端客戶滲透率持續(xù)提升。

出海，不僅僅能夠應(yīng)對國內(nèi)的集采壓力，而且海外市場為國產(chǎn)高端設(shè)備提供了更具彈性的定價(jià)空間。當(dāng)然，與西門子醫(yī)療、GE醫(yī)療、飛利浦醫(yī)療等全球巨頭相比，國產(chǎn)器械企業(yè)的國際化程度仍處于追趕階段。

此外，海外項(xiàng)目通常需要經(jīng)歷本地注冊、合規(guī)認(rèn)證、語言適配、人員培訓(xùn)及售后體系搭建等多個(gè)環(huán)節(jié)，交付周期普遍長于國內(nèi)項(xiàng)目，這也意味著全球化仍是一場需要持續(xù)資本投入和戰(zhàn)略耐心的“馬拉松”。

不過方向已經(jīng)足夠清晰。

當(dāng)行業(yè)從規(guī)模擴(kuò)張轉(zhuǎn)入質(zhì)量競爭，研發(fā)投入的含金量正在重新定義競爭格局。那些敢于在技術(shù)無人區(qū)下重注、用產(chǎn)品突破打開市場空間、以全球化布局對沖單一市場風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)，正在為自己種下那株“確定的”玫瑰。

03

何時(shí)迎來價(jià)值重估？

醫(yī)療器械板塊在A股市場坐了多年的“冷板凳”，大量中小公司長期橫盤在歷史低位區(qū)間。當(dāng)創(chuàng)新藥在2025年下半年率先吹響復(fù)蘇號角后，醫(yī)療器械板塊又將何時(shí)迎來價(jià)值重估？

從一些信號來看，答案正在向積極的方向傾斜。

在投融資端，一級市場開始顯現(xiàn)出回暖趨勢。根據(jù)動脈網(wǎng)數(shù)據(jù)，2025年醫(yī)療器械與耗材融資金額，已反超2023年、2024年，回到2022年水平。

并且2026年以來，A股市場迎來16只新股上市，其中醫(yī)療器械企業(yè)占據(jù)四席。

科創(chuàng)板“新秀”北芯生命，以及北交所的海圣醫(yī)療、愛得科技、愛舍倫，4只個(gè)股上市首日漲幅均在170%以上，展現(xiàn)出資本市場對醫(yī)療器械賽道的信心，正在從谷底逐步修復(fù)。

政策層面也在出現(xiàn)邊際改善。2025年7月，醫(yī)療器械集采政策調(diào)整，明確“反內(nèi)卷”。同月，國家藥監(jiān)局發(fā)布《關(guān)于優(yōu)化全生命周期監(jiān)管支持高端醫(yī)療器械創(chuàng)新發(fā)展有關(guān)舉措的公告》，把醫(yī)用機(jī)器人、AI醫(yī)療器械等列為重點(diǎn)支持領(lǐng)域，出臺十大舉措，全方位扶持。

地方政策亦同步發(fā)力，深圳出臺《全鏈條支持醫(yī)藥和醫(yī)療器械發(fā)展若干措施》，聚焦醫(yī)用機(jī)器人和AI輔助診斷系統(tǒng)開發(fā)。

而在政策與資本之外，真正讓價(jià)值重估變得可感可知的，是企業(yè)在核心技術(shù)上的實(shí)質(zhì)性突破。2025年，聯(lián)影醫(yī)療發(fā)布了“零噪聲”高清低劑量成像、全景3D等全球首創(chuàng)介入診療十大引領(lǐng)性創(chuàng)新技術(shù)，持續(xù)提升我國高端醫(yī)療裝備自主可控水平。

從更長周期來看，受人口老齡化加速、基層醫(yī)療能力提升、國產(chǎn)替代進(jìn)程深化等因素的影響，中國醫(yī)療器械市場的需求底盤依然堅(jiān)實(shí)。

據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)分析，2018年至2023年，中國醫(yī)療器械總體市場規(guī)模從5284億元增至9731億元，復(fù)合增長率達(dá)13%，預(yù)計(jì)到2030年，中國醫(yī)療器械總體市場規(guī)模將達(dá)到16275億元，成為全球醫(yī)療器械市場增長的核心引擎。

綜合上述維度來看，伴隨著市場認(rèn)知的修復(fù)，和增長想象力的逐步拓寬，長期行駛在高質(zhì)量發(fā)展軌道上的醫(yī)療器械板塊，無疑值得一場深層次的“價(jià)值重估”。