記者 陳植

朱瑋一直在等待私募MOM（Manager of Managers，即“管理人中的管理人”）產(chǎn)品備案重新“開閘”。

作為一家銀行理財子公司權(quán)益類投資經(jīng)理，2026年年初，他計劃給兩款混合類理財產(chǎn)品加大權(quán)益類資產(chǎn)多元配置——通過私募MOM產(chǎn)品，將部分理財產(chǎn)品的資金交給3個量化策略私募基金管理人進(jìn)行投資管理，進(jìn)一步提升這兩款理財產(chǎn)品的收益穩(wěn)定性。

私募MOM由券商資管、期貨資管等機(jī)構(gòu)作為母管理人，將產(chǎn)品募集資金劃分為多個資產(chǎn)單元，分別委托多個私募基金管理人開展投資管理。這類產(chǎn)品的創(chuàng)設(shè)，需要通過券商資管機(jī)構(gòu)進(jìn)行備案。

今年以來，朱瑋每次向券商資管機(jī)構(gòu)詢問相關(guān)備案進(jìn)展，得到的回復(fù)都是“繼續(xù)等待”。

數(shù)據(jù)顯示，截至今年4月底，私募MOM產(chǎn)品新增備案數(shù)量連續(xù)7個月為零。上一只完成備案發(fā)行的產(chǎn)品，發(fā)生在去年9月初。

馮健是一家券商創(chuàng)新業(yè)務(wù)部門的總監(jiān)。他直言，這背后，是相關(guān)部門擔(dān)心私募MOM產(chǎn)品淪為新的“通道產(chǎn)品”，不符合當(dāng)前資管行業(yè)“去通道”的核心導(dǎo)向。

馮健一直負(fù)責(zé)私募MOM產(chǎn)品的創(chuàng)設(shè)與備案發(fā)行。過去7個月，多家保險資管機(jī)構(gòu)與銀行理財子公司（下稱“險資和理財子”）權(quán)益投資部門的人時常向他詢問“私募MOM產(chǎn)品備案何時開閘”，他只能回復(fù)自己也不知道具體的時間表。

馮健注意到，私募MOM產(chǎn)品備案“停擺”，對險資和理財子的權(quán)益類資產(chǎn)委外投資產(chǎn)生不小沖擊。3月，一名中小保險資管機(jī)構(gòu)權(quán)益投資負(fù)責(zé)人告訴他，受此影響，今年該機(jī)構(gòu)的權(quán)益類資產(chǎn)配置額度將減少約10億元，拖累相關(guān)保險資管產(chǎn)品收益下滑約10個基點(diǎn)，令該機(jī)構(gòu)第三方業(yè)務(wù)拓展的速度低于預(yù)期。

朱瑋粗略估算，私募MOM產(chǎn)品7個月零備案，或令上述兩只混合類理財產(chǎn)品的實(shí)際收益下降12個基點(diǎn)。他現(xiàn)在最擔(dān)心的是，在股市行情波動下，若這兩只理財產(chǎn)品實(shí)際收益低于業(yè)績比較基準(zhǔn)，將引起客戶資金贖回。

“但是，這是私募MOM產(chǎn)品規(guī)范發(fā)展的必由之路。”他直言。只有合規(guī)操作，私募MOM產(chǎn)品才能成為銀行理財子公司拓展權(quán)益資產(chǎn)委外投資的長久路徑。

變身“通道產(chǎn)品”

2025年，私募MOM產(chǎn)品備案迎來爆發(fā)期。在當(dāng)年9月，其發(fā)行數(shù)量達(dá)到58只，不但創(chuàng)下近10年以來新高，而且比2024年的23只翻了逾一倍。其中，華鑫證券就發(fā)行30只私募MOM產(chǎn)品。

這背后，不乏保險資管機(jī)構(gòu)與理財子公司的身影。

2025年，光大理財參與4只私募MOM產(chǎn)品投資，信銀理財?shù)茹y行理財子公司也涉足私募MOM產(chǎn)品投資。馮健參與發(fā)行了兩款私募MOM產(chǎn)品，出資方分別是一家銀行理財子公司和一家保險資管機(jī)構(gòu)。這兩款私募MOM產(chǎn)品共分成6個資產(chǎn)單元，分別交給境內(nèi)6家指數(shù)增強(qiáng)、主觀多頭、CTA（商品交易顧問）等策略私募基金管理人進(jìn)行投資管理。

記者多方了解到，以往險資和理財子主要通過信托渠道開展委外投資。如今，他們之所以熱衷于將私募MOM產(chǎn)品作為權(quán)益資產(chǎn)委外投資的新路徑，一是監(jiān)管部門持續(xù)強(qiáng)化資管機(jī)構(gòu)與信托渠道的合作規(guī)范，包括明確穿透審核原則與投資者集中度要求，限制定制化信托與嵌套產(chǎn)品投向等，令險資和理財子深感合規(guī)壓力，開始壓縮信托渠道委外投資規(guī)模；二是私募MOM產(chǎn)品憑借投資集中度限制少、調(diào)倉靈活性高、風(fēng)控直達(dá)、單層收費(fèi)等特點(diǎn)，可以滿足他們權(quán)益資產(chǎn)委外投資的操作要求。

除了已發(fā)行的兩只私募MOM產(chǎn)品，馮健還收到多家險資和理財子的私募MOM產(chǎn)品合作意向。但是，馮健所在的團(tuán)隊(duì)人手有限，難以一下子滿足眾多業(yè)務(wù)需求。

2025年年中，馮健找到公司領(lǐng)導(dǎo)，要求增派人手以加快私募MOM創(chuàng)設(shè)備案發(fā)行節(jié)奏，力爭產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量與資產(chǎn)管理規(guī)模較2024年翻兩番。

正當(dāng)他躊躇滿志之際，私募MOM產(chǎn)品備案自9月起“停擺”了。

面對兩家銀行理財子公司詢問私募MOM產(chǎn)品備案“停擺”的原因，馮健一度信誓旦旦地表示，不排除私募MOM市場太火熱，相關(guān)部門想調(diào)控產(chǎn)品發(fā)行節(jié)奏，預(yù)計不久后放行。

但他很快發(fā)現(xiàn)，這可能“另有原因”。他表示，監(jiān)管部門發(fā)現(xiàn)部分私募MOM產(chǎn)品母管理人僅僅提供牌照與賬戶服務(wù)等通道業(yè)務(wù)，實(shí)際投資決策仍由資金方（險資或理財子）主導(dǎo)，偏離了資管行業(yè)“回歸主動管理本源”的監(jiān)管要求。

根據(jù)《證券基金經(jīng)營機(jī)構(gòu)管理人中管理人（MOM）產(chǎn)品指引》相關(guān)規(guī)定，券商資管、期貨資管等母管理人作為私募MOM產(chǎn)品的唯一法定管理人，需落實(shí)子管理人篩選、資產(chǎn)配置、全流程風(fēng)控的主動管理職責(zé)。

但在實(shí)際操作過程中，部分券商資管、期貨資管機(jī)構(gòu)不但將產(chǎn)品投資決策權(quán)讓渡給資金方，由資金方?jīng)Q定投資對象與產(chǎn)品投資額度，還虛化自己的管理職責(zé)，將理應(yīng)自主完成的投資盡調(diào)、風(fēng)控評估、投資組合動態(tài)調(diào)整等工作，也悉數(shù)交給資金方。

馮健承認(rèn)，這種狀況的確存在。去年6月，他與一家銀行理財子公司磋商發(fā)行私募MOM產(chǎn)品，對方表示自己將指定兩家擅長量化策略的私募基金管理人，每家投資額度分別占到私募MOM產(chǎn)品的30%。這家銀行理財子公司給出的理由是，他們已做好投前盡調(diào)與風(fēng)控評估，認(rèn)為這兩家私募基金管理人能給相關(guān)理財產(chǎn)品帶來額外10—15個基點(diǎn)的收益增厚。

與此同時，一家保險資管機(jī)構(gòu)也在擬發(fā)行的私募MOM產(chǎn)品中“塞進(jìn)”兩家指數(shù)增強(qiáng)策略私募基金管理人，理由是保險資金若要直接投資這兩家私募管理人產(chǎn)品，需先通過投資委員會與風(fēng)控委員會審批，操作流程相當(dāng)冗長；相比而言，借道私募MOM產(chǎn)品能顯著提升投資決策與實(shí)際投資效率。

面對這兩家機(jī)構(gòu)的上述要求，馮健坦言，只要他們推介的私募基金管理人通過券商的投資盡調(diào)與風(fēng)險評估要求，他就會做好相關(guān)投資安排。“事實(shí)上，我們挺難回絕資金方的這些要求。一旦拒絕，他們可以快速找到其他券商資管機(jī)構(gòu)合作，但我們會失去一筆管理費(fèi)，以及MOM業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張的機(jī)會?！瘪T健說。

隨著私募MOM產(chǎn)品仍舊零備案，他發(fā)現(xiàn)險資和理財子的態(tài)度，正從“爭相合作”轉(zhuǎn)向“不當(dāng)出頭鳥”。

今年3月起，他與多家保險資管機(jī)構(gòu)與銀行理財子公司溝通業(yè)務(wù)合作時，發(fā)現(xiàn)他們不愿成為私募MOM產(chǎn)品備案重啟后的“第一個吃螃蟹者”，都打算等到私募MOM產(chǎn)品發(fā)行恢復(fù)到去年上半年的節(jié)奏時，再考慮推進(jìn)這項(xiàng)權(quán)益資產(chǎn)委外投資新路徑。

另尋出路

面對私募MOM產(chǎn)品遲遲不能備案，朱瑋開始尋找替代辦法。

尤其是今年3月美以伊戰(zhàn)爭爆發(fā)后，A股市場波動加大，他迫切希望能盡快實(shí)現(xiàn)混合類理財產(chǎn)品在權(quán)益類資產(chǎn)投資方面的多元配置。

最初，朱瑋嘗試借道私募FOF（基金中的基金）產(chǎn)品完成權(quán)益類資產(chǎn)委外投資。但是，私募FOF產(chǎn)品在實(shí)時監(jiān)控底層交易、調(diào)倉靈活性、投資集中度寬松度、投資策略快速調(diào)整等方面不如私募MOM產(chǎn)品。

更令他難以接受的是，私募FOF產(chǎn)品存在“二次收費(fèi)”，即母基金管理人與子基金管理人都要收取管理費(fèi)，以及超額利潤的分成。他粗略計算，在扣除“二次收費(fèi)”后，即便私募FOF產(chǎn)品投資收益符合預(yù)期，也只能給這兩款混合類理財產(chǎn)品帶來不到5個基點(diǎn)的收益增厚，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于自己預(yù)期的10—15個基點(diǎn)收益。

但是，在今年以來私募MOM產(chǎn)品仍無備案的情況下，不少銀行理財子公司只能選擇“將就”——先通過私募FOF產(chǎn)品暢通權(quán)益類資產(chǎn)委外投資。

記者獲得的數(shù)據(jù)顯示，2026年前2個月，新發(fā)集合類私募FOF產(chǎn)品數(shù)量達(dá)到125只，較去年同期的76只增長逾60%。

朱瑋卻不愿妥協(xié)。他嘗試將TOT（信托中的信托）模式作為權(quán)益類資產(chǎn)委外投資的新路徑。但銀行理財子公司合規(guī)團(tuán)隊(duì)很快做出風(fēng)險提示——去年10月，金融監(jiān)管總局公布的《資產(chǎn)管理信托管理辦法（征求意見稿）》在限制嵌套層數(shù)同時，也限制了嵌套信托的資金投向，阻斷資管機(jī)構(gòu)通過TOT模式投資大量非標(biāo)產(chǎn)品的通道。

作為一家中小保險資管公司權(quán)益投資負(fù)責(zé)人，王鈞也感受到私募MOM產(chǎn)品備案的情況，正日益沖擊他們的權(quán)益類資產(chǎn)投資策略。

“今年我們的權(quán)益類資產(chǎn)投資額度將減少約15億元，令權(quán)益類投資整體占比下降約1.1個百分點(diǎn)。”他告訴記者。這讓他擔(dān)心，在市場利率持續(xù)下行的情況下，調(diào)低權(quán)益類投資額度將拖累保險資金整體收益率下降逾16個基點(diǎn)，令分紅險等產(chǎn)品的收益競爭力減弱。

中小保險公司的權(quán)益類資產(chǎn)投研能力薄弱且委外投資渠道單一，讓私募MOM產(chǎn)品一度成為他們“繞道”布局私募策略獲取超額回報的關(guān)鍵路徑。但在這條委外投資關(guān)鍵路徑尚未恢復(fù)的情況下，他們只能調(diào)低權(quán)益類資產(chǎn)配置比重，將部分資金轉(zhuǎn)向REITs（不動產(chǎn)投資信托基金）等另類資產(chǎn)，努力填補(bǔ)收益缺口。

王鈞坦言，當(dāng)前REITs的平均分紅率約在4%—6%，距離指數(shù)增強(qiáng)、市場中性、量化CTA、量化多頭等私募策略年化平均收益率（10%—15%）仍有較大差距。

目前，朱瑋與王鈞都在盼望私募MOM產(chǎn)品備案盡早重啟。

“但在此之前，券商資管與期貨資管作為MOM產(chǎn)品母基金管理人，需加強(qiáng)主動管理能力與完善合規(guī)操作流程，全面落實(shí)母基金管理人的職責(zé)邊界，確保私募MOM產(chǎn)品不再淪為通道產(chǎn)品?！蓖踱x直言，長期而言，中小保險資管機(jī)構(gòu)與銀行理財子公司仍需增強(qiáng)權(quán)益類資產(chǎn)自主投研能力與資產(chǎn)配置水準(zhǔn)，不再高度依賴委外投資“維系”產(chǎn)品收益水準(zhǔn)。

（應(yīng)受訪者要求，文中馮健為化名）