文 | 機器最前線

一臺智能機器人，無論“大腦”的算法多么先進，“四肢”的關(guān)節(jié)多么靈活，如果沒有一雙能看清世界的“眼睛”，它便只能在無盡的黑暗中摸索。

視覺感知，是智能機器人與物理世界交互的第一道閘門。它讓機器人知道前方的障礙是什么、空間的三維結(jié)構(gòu)如何、移動的目標物體在哪里。這道閘門的精度與廣度，決定了一臺機器人能否從“能動”走向“能用”。

正是在這個核心賽道上，有一家企業(yè)，把機器人的“眼睛”賣成了全球第一。

并且，在其沖刺港交所的IPO進程中，資本市場用一組數(shù)字表達了對這家公司的熱情。截至5月5日晚，其獲券商借出孖展3393.78億港元，以公開發(fā)售部分集資額1億港元計算，超額認購3392.78倍，創(chuàng)下近期新股認購熱度的新高。

它，就是樂動機器人。

何以成為資本“寵兒”？

將樂動機器人定義為資本市場的“寵兒”，不只是因為3392倍的超額認購。事實上，在公司股東名單中，深高新投、厚普資本、中金浦成、聯(lián)通中金、華業(yè)天成資本等明星機構(gòu)赫然在列。

阿里巴巴CEO吳泳銘也通過元璟資本持有樂動機器人的股份。頂級資本的長期站隊，本身即構(gòu)成了一種背書。

資本愿意押注的背后，一方面是因為樂動機器人已經(jīng)構(gòu)建了完整的技術(shù)護城河。

從DTOF激光雷達實現(xiàn)毫米級測距精度，到四目矩陣傳感器模塊攻克復雜環(huán)境識別，SLAM算法支持厘米級定位導航……

按灼識咨詢數(shù)據(jù)，以2024年營收計算，樂動機器人是全球最大的以視覺感知技術(shù)為核心的智能機器人公司，其技術(shù)影響力已深度滲透至智能機器人產(chǎn)業(yè)的各個細分場景。

客戶覆蓋全球前十大家用服務(wù)機器人公司中的七家，以及全部前五大商用服務(wù)機器人公司，更關(guān)鍵的是，2023年至2025年，客戶留存率從84%提升至100%，凈收入留存率持續(xù)超過100%，客戶用真金白銀投下“信任票”。

另一方面，則來自樂動機器人財務(wù)數(shù)據(jù)的實質(zhì)性改善。

2023年至2025年，樂動機器人營收從2.77億元增長至7.48億元，復合年增長率約64.4%，三年近乎翻了三倍；毛利分別為7111萬元、9132萬元、1.92億元，整體盈利能力持續(xù)提升。

更重要的是，盡管公司截至2025年仍錄得6250萬元凈虧損，并且預(yù)計2026年將持續(xù)出現(xiàn)凈虧損，但經(jīng)調(diào)整凈虧損已從2023年的-20.2%大幅收窄至2025年的-3.5%。整體毛利率也從2024年的低點19.5%回升至2025年的25.7%，距離盈虧平衡僅一步之遙。

“收入增長+虧損收窄+毛利回升”的組合，恰恰是港股市場最為看重的經(jīng)營確定性信號

此外，樂動機器人構(gòu)筑的第二增長曲線也在持續(xù)上揚。

2023年，樂動機器人正式切入智能割草機器人賽道，該業(yè)務(wù)當年收入僅6.3萬元；2024年，第一代產(chǎn)品量產(chǎn)并實現(xiàn)2327萬元收入；2025年，搭載AI大模型的第二代產(chǎn)品收入飆升至1.37億元，同比增長488%。2026年初，樂動更是推出了全球首款搭載全自研360度激光雷達的第三代割草機器人。

割草機器人2025年毛利率高達42.3%，遠超視覺感知產(chǎn)品的平均水平，成為驅(qū)動公司整體盈利結(jié)構(gòu)優(yōu)化的關(guān)鍵變量。這種“賣鏟子”與“淘金子”雙輪驅(qū)動下的增長動能，讓市場看到了樂動機器人從賣零部件轉(zhuǎn)向賣品牌整機，從B端能力輸出到C端直面消費者的可能性。

換言之，樂動機器人之所以能在尚未盈利時贏得如此高的資本熱情，本質(zhì)在于它技術(shù)護城河持續(xù)加深、盈利能力不斷提升、第二曲線則貢獻高利潤與品牌溢價，三者疊加，才是樂動機器人成為資本“寵兒”背后真正的原因。

“賣眼睛”的生意不好做了

一家尚未實現(xiàn)盈利的企業(yè)，即便認購再火爆，也必須直面市場的持續(xù)審視。樂動機器人雖然交出了一份頗具說服力的招股書，但細究之下，仍有一些隱憂值得警惕。

最為迫切的隱患，來自第一增長曲線的競爭壓力。

樂動機器人以機器人的“眼睛”，視覺感知產(chǎn)品起家，涵蓋DTOF激光雷達、超聲波傳感器、SLAM算法模組等核心部件，但其核心客戶正在加速“去樂動化”。

曾經(jīng)高度依賴樂動提供“眼睛”的頭部掃地機器人大廠，比如石頭、追覓、科沃斯等，為了掌控核心技術(shù)與成本，紛紛開始組建自己的研發(fā)團隊，自研SLAM算法。昔日的“金主”隨時可能變成競爭對手。

與此同時，視覺感知領(lǐng)域競爭白熱化，陷入價格戰(zhàn)“泥潭”。2023年，樂動機器人傳感器平均售價為61.9元/臺，2025年降至42.3元/臺；算法模組均價則從2023年130.1元/臺跌至2025年77.6元/臺。

價格連連下降進一步導致其毛利率出現(xiàn)下滑，算法模組產(chǎn)品毛利率兩年內(nèi)下降11.4個百分點，從2023年的37.4%降到2025年的26%。由此可見，這種“以價換量”的打法，雖然保住了出貨量第一的位置，卻極大地壓縮了利潤空間。

其次，第二增長曲線割草機器人面臨的競爭生態(tài)同樣不容樂觀。

全球割草機器人市場雖然潛在空間可觀。中研普華產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，全球割草機器人市場規(guī)模將從2025年的25.3億美元穩(wěn)步增長至2030年的42.9億美元，期間年復合增長率約為10.8%。

但競爭同樣激烈， 以富世華、寶時得等企業(yè)為 代表的傳統(tǒng)企業(yè)， 它們深耕歐美割草市場數(shù)十年，擁有無可比擬的品牌信任度、線下渠道網(wǎng)絡(luò)和售后服務(wù)體系。

而科沃斯、石頭科技、九號公司等已具品牌和渠道優(yōu)勢的企業(yè)也在加速布局，石頭科技 2025年下半年就已經(jīng)推出了割草機產(chǎn)品。

樂動機器人雖然在視覺技術(shù)上具備差異優(yōu)勢，但從B端供應(yīng)商轉(zhuǎn)向C端品牌商，意味著它必須在品牌認知、渠道建設(shè)、售后服務(wù)等全新維度上完成從0到1的構(gòu)建。想要單純依靠技術(shù)銳度在細分賽道上尋找顛覆機會，難度不小。

第三重隱憂，來自研發(fā)投入的悄然收縮。招股書披露，2023年、2024年和2025年，樂動機器人的研發(fā)支出分別為9594.0萬元、9485.7萬元和1.21億元，占同年收入的比重分別為34.7%、20.3%和16.2%。三年時間，研發(fā)投入比重大幅下滑。

第一增長曲線腹背受敵，第二增長曲線強敵環(huán)伺，技術(shù)護城河則面臨研發(fā)強度持續(xù)稀釋的隱憂。這三重壓力能否在上市后得到有效紓解，將直接決定樂動機器人從受資本追捧到真正站穩(wěn)腳跟，還有多遠的路要走。

賽道分化中的估值重構(gòu)

樂動機器人IPO，只是中國機器人產(chǎn)業(yè)“上市潮”的一個典型切面。

今年以來，埃斯頓、凱樂士科技、華沿機器人等企業(yè)已相繼登陸港股，港交所2023年增設(shè)的第18C章為尚未盈利的硬科技企業(yè)打開了通道。

不過，扎堆上市并不意味著普漲行情。

以工業(yè)機器人出貨量位居國內(nèi)頭部的埃斯頓為例，其2025年已實現(xiàn)扭虧為盈，全年凈利潤約0.41億元，但港股首日即遭破發(fā)，此后一度較發(fā)行價跌超25%。

市場“不買賬”是因為工業(yè)自動化行業(yè)整體處于筑底企穩(wěn)、結(jié)構(gòu)分化、競爭加劇的調(diào)整周期，行業(yè)整體增速放緩，再加上埃斯頓的自動化核心部件業(yè)務(wù)營收2025年同比下降了8.72%，投資者對其增長持續(xù)性存疑。

相比之下，凱樂士科技作為智能物流機器人提供商，2022年至2025年累計虧損高達7.9億元，但上市后卻獲得84%的開盤漲幅，上市一個月以來累計漲幅已超一倍。

凱樂士科技的客戶覆蓋汽車、新能源、3C、醫(yī)藥等多個行業(yè)，截至2025年9月，客戶總量為237個，其中60%為下單次數(shù)多于一次的客戶。截至2025年年底，整體待交付訂單規(guī)模達22億元，其中包含46個推進中的海外項目。需求端的數(shù)據(jù)，比盈利預(yù)期更具說服力。

這種分化背后，是過去兩年融資狂潮的推升下，機器人賽道“故事”講得熱鬧，但真正的商業(yè)化與造血能力仍然不足，所以投資人對機器人企業(yè)開始抱持愈發(fā)審慎的態(tài)度。

長期扎根于具體應(yīng)用場景、客戶復購數(shù)據(jù)扎實、訂單可見度清晰的企業(yè)，正在獲得更高的估值溢價；至于那些增長故事難以短期兌現(xiàn)的公司，則不得不承受估值回調(diào)的壓力。

所以，當融資輪次與概念熱度不再是定價的核心錨點，資本的追問已深入到更樸素的層面：收入從何而來？訂單是否可持續(xù)？毛利率如何改善？虧損何時收窄？

樂動機器人之所以能在尚未盈利的階段獲得資本追捧，本質(zhì)上是因為它提供了相對稀缺的“商業(yè)化確定性”信號，全棧技術(shù)矩陣構(gòu)成了護城河的寬度，客戶留存率印證了需求端的黏性，割草機器人的快速放量則展示了技術(shù)復用的想象空間。

然而，認購倍數(shù)從來不是終點。視覺感知賽道價格戰(zhàn)的陰云未散，下游頭部客戶的自研替代趨勢仍在演進，第二增長曲線從“賣鏟子”到“淘金子”的躍遷充滿變量，研發(fā)強度的持續(xù)收窄則是對技術(shù)領(lǐng)先性的長期考驗。

這些問題不會因為一場資本盛宴而自動消解，反而會在上市后的定期財報中被反復檢視。熱潮之下，唯有將技術(shù)優(yōu)勢持續(xù)兌現(xiàn)為利潤表上真金白銀的公司，才能在周期迷霧中真正站穩(wěn)腳跟。