三個(gè)交易日，世茂集團(tuán)（00813.HK）股價(jià)近乎“腰斬”。

不排除香港做空力量隱隱助推，但境內(nèi)上市子公司世茂股份（600823.SH）同樣面臨股債雙殺，以及敏感資產(chǎn)交易引發(fā)質(zhì)疑，世茂已經(jīng)十分被動(dòng)。

作為一家沖進(jìn)行業(yè)銷售規(guī)模TOP10、持續(xù)經(jīng)營(yíng)超30多年的老牌房企，世茂與已暴雷房企有著明顯優(yōu)勢(shì)：

銷售規(guī)模增速快，有息負(fù)債體量、增幅小，現(xiàn)金短債比接近2，股東權(quán)益超過(guò)1600億元。

這一輪地產(chǎn)下行周期里，世茂最開始是扮演“白衣騎士”的角色，先后介入了粵泰股份、福晟集團(tuán)、泰禾集團(tuán)的資產(chǎn)交易。

今年以來(lái)的現(xiàn)金流危機(jī)中，世茂也立刻減少了土地支出，同時(shí)展現(xiàn)了相對(duì)優(yōu)秀的銷售和再融資能力，以及按節(jié)奏回購(gòu)股債。

世茂股價(jià)的異常放量下跌，開始于十月下旬，短短一個(gè)多月時(shí)間，為何會(huì)走到這一步？

1，敏感資產(chǎn)出售

諸多陷入現(xiàn)金流危機(jī)的房企，犯了同樣的錯(cuò)誤：

多次

一些敏感資產(chǎn)出售所得，并不足以應(yīng)對(duì)即將債務(wù)。

到期

這樣的敏感資產(chǎn)包括股權(quán)，債權(quán)，以及地產(chǎn)項(xiàng)目。

世茂9月底拋出了一項(xiàng)資產(chǎn)處置計(jì)劃，出售上海浦東的二手物業(yè)，總計(jì)93套房源，出售款不到5億元。

由于是全款交易，購(gòu)房者購(gòu)房后希望馬上網(wǎng)簽過(guò)戶，但他們發(fā)現(xiàn)房源網(wǎng)簽被暫停，更可怕的是這批房源處于抵押狀態(tài)。

雖然世茂有提前告知，且抵押房源可以網(wǎng)簽，解押后可以過(guò)戶，但普通購(gòu)房者法律知識(shí)并不充足，他們也理應(yīng)不冒任何一絲風(fēng)險(xiǎn)。

前兩天，這項(xiàng)資產(chǎn)出售計(jì)劃無(wú)疾而終，世茂不得不做退房加賠償處理，堪稱“了夫人又折兵”。

陪

更為關(guān)鍵的是，這宗面對(duì)普通大眾的資產(chǎn)出售，引發(fā)了廣泛輿論關(guān)注，世茂的資金危機(jī)被無(wú)限放大和誤解，損失不可估量。

世茂另一拉胯動(dòng)作，是以先舊后新的方式配售1.45億股份，集資僅11.73億港元。

在股價(jià)高峰時(shí)刻，世茂能夠以最少的股份，籌集最多的資金，在股價(jià)低谷時(shí)期，配股確實(shí)像“割肉”一般。

要么不配，要配股就是拿出上乘的方案，相比此前世茂在香港的配股和大規(guī)模銀團(tuán)貸款。

此次世茂方案沒(méi)有重大戰(zhàn)略投資者，大股東未有足夠的支持，籌集資金量不大，并沒(méi)有向市場(chǎng)釋放出信心。

足夠

2，質(zhì)疑關(guān)聯(lián)交易

來(lái)自監(jiān)管部門的質(zhì)疑，發(fā)生在一宗跨越內(nèi)地和香港的交易。

10月20日，世茂服務(wù)公告配售及發(fā)行可換股債券，籌資48.2億港元，其中80%明確用于并購(gòu)。

進(jìn)行了一宗小規(guī)模并購(gòu)后，世茂服務(wù)拋出重大收購(gòu)，擬以16.35億元從世茂股份收購(gòu)商業(yè)物業(yè)管理公司。

同為世茂集團(tuán)的附屬公司，港股世茂服務(wù)與A股世茂股份的交易構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。

雖然20倍左右的估值，對(duì)于商管物業(yè)來(lái)說(shuō)并不過(guò)分，但這宗交易怎么看都像是一次資金輸送。

港股物業(yè)公司進(jìn)行股權(quán)和債權(quán)融資，然后以收購(gòu)資產(chǎn)的形式將資金輸送回內(nèi)地。世茂股份是世茂集團(tuán)在內(nèi)地的重要商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)平臺(tái)。

對(duì)資產(chǎn)重組非常重視的A股，交易所直接將問(wèn)題拋給世茂：交易是否涉及通過(guò)轉(zhuǎn)移優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)向關(guān)聯(lián)方輸送利益。

當(dāng)然，交易所的一系列問(wèn)題都能充分回答，相關(guān)的資產(chǎn)評(píng)估文件和后續(xù)安排也可以充分披露，但誤解已經(jīng)形成。

在危機(jī)時(shí)刻，只要在充分披露和價(jià)值公允的情況下，兩個(gè)上市公司之間的資產(chǎn)騰挪，本身并沒(méi)有錯(cuò)。

只是世茂的交易涉及先融資后交易轉(zhuǎn)移，外界對(duì)于交易的判斷已經(jīng)變味：地產(chǎn)開發(fā)平臺(tái)是不是已經(jīng)失去了再融資能力？

3，關(guān)鍵疑問(wèn)待解

不得不承認(rèn)，在融資和銷售的雙重壓力之下，內(nèi)地房企已經(jīng)面臨嚴(yán)重的信用擠兌，沒(méi)有任何一家房企可以自信度過(guò)。

被支持優(yōu)先發(fā)債的房企，本身并沒(méi)有嚴(yán)重的再融資壓力，政策放松拯救所有房企的幻想已經(jīng)破滅。

該出清的還是要出清，如果不想被淘汰，就只剩下拼最后一條路了。

家底

拼家底無(wú)非三種途徑，大股東的無(wú)限支持，出售資產(chǎn)的時(shí)機(jī)和規(guī)模，不惜一切代價(jià)的再融資。

縈繞在世茂頭上的疑團(tuán)，是與信托公司的展期談判，以及來(lái)自并購(gòu)項(xiàng)目的擔(dān)保壓力、內(nèi)部集資的兌付壓力。

世茂前面辟謠信托展期，但隨著時(shí)間的推移，無(wú)論是信息不對(duì)稱，還是市場(chǎng)期待落空，資金危機(jī)似乎已經(jīng)越來(lái)越近。

如果展期無(wú)可避免，世上沒(méi)有不透風(fēng)的墻，世茂應(yīng)該坦誠(chéng)面對(duì)，不是已經(jīng)有同行做出了先例，妥善的展期談判，不觸發(fā)連鎖違約，是目前度過(guò)危機(jī)性價(jià)比最高的方案。

一家企業(yè)在解決問(wèn)題的過(guò)程中，一些似是而非的流言并不可取，但世茂確實(shí)也應(yīng)該直接面對(duì)，以更高戰(zhàn)略、更高代價(jià)地去支持上市公司。

從財(cái)報(bào)上來(lái)看，世茂財(cái)務(wù)十分穩(wěn)健，即將到期的信用債，也并非不能承受，但總是有非標(biāo)、商票、體外擔(dān)保等融資利空消息傳出。

市場(chǎng)很早之前就批評(píng)過(guò)世茂，在并購(gòu)福晟和泰禾的交易中，透明度不夠，也導(dǎo)致了目前的傳言四起。

許家印賣房賣飛機(jī)，孫宏斌無(wú)息借給上市公司幾十億，富力賣資產(chǎn)到最后時(shí)刻，陽(yáng)光城的誠(chéng)意展期，結(jié)合那些猝死房企的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，危機(jī)中的解決方案是：

拼家底式的賣資產(chǎn)，或者大股東支持，籌資額度要大概率能解決短期債務(wù)；

關(guān)聯(lián)交易不“解渴”，還容易惹上一身麻煩，奧園已經(jīng)是一個(gè)先例；

投資者對(duì)企業(yè)的關(guān)鍵疑問(wèn)要直接面對(duì)，盡可能地鋪陳預(yù)案。