作者：袁子

編輯：宮何

公元前5世紀(jì)，坐鎮(zhèn)亞非兩大洲交界地霸主地位的波斯帝國，在大流士一世號令下征召了2.5萬精兵，殺向了雅典的馬拉松平原。

一直以來，裝備精良的波斯常備軍幾乎攻無不克，“不死軍”的稱呼更是威震整個地中海東岸。

存亡之際，雅典城邦組建了僅有的1萬多步兵的希臘聯(lián)軍，通過削弱中部、誘敵深入、兩翼包抄的連環(huán)術(shù)，以少勝多的重挫了波斯軍隊(duì)。

經(jīng)此一役，波斯7艘戰(zhàn)艦被俘，士兵戰(zhàn)損比高達(dá)1/4。

馬拉松戰(zhàn)役

回頭來看，這場勝利保衛(wèi)了希臘的西方文明火種，成為開啟古希臘黃金時代的重要開端，而作為戰(zhàn)場的“馬拉松”，也因捷報傳遞者的犧牲故事，化身為后世長跑運(yùn)動愛好者的精神圖騰。

但在當(dāng)時，這場勝利直接意義在于，讓不可一世的波斯帝國首次遭遇了成建制部隊(duì)的重大損失。

其“不可戰(zhàn)勝”的神話被打破了。

波斯的敗走意味著，哪怕一個權(quán)勢染指亞非歐三大洲、全方位占優(yōu)的霸權(quán)帝國，仍然有可能在局部領(lǐng)域遭遇重挫。

兩千多年后的中國內(nèi)地資產(chǎn)管理市場，已在ETF賽道優(yōu)勢占盡的華夏基金，似乎也在2025年初的“港股小陽春”中，經(jīng)歷著一場罕見的規(guī)模退潮壓力。

伴隨港股交投活躍度的復(fù)蘇，相關(guān)ETF的攻守之勢正在積聚著新的變化。

01

潮起潮落

相比上一年的“9·24”行情，“重估中國資產(chǎn)”的呼聲正在給港股市場更明顯的修復(fù)。

1月14日以來，恒生指數(shù)累計上漲已達(dá)28.4%，遠(yuǎn)超同期漲幅不到6%的滬深300，一場洶涌而至的“港股之春”赫然到來。

特定市場的價量齊升，往往會給相關(guān)ETF帶來重要的歷史良機(jī)。

港股的此輪熱潮，確實(shí)推動了涉港ETF規(guī)模的快速膨脹。

截至2025年3月6日，包含港股權(quán)重的110只內(nèi)地ETF合計最新規(guī)模已接近3200億元，是三年前的4倍還多。

其中有超過1300億元，均是在港股企穩(wěn)的最近一年內(nèi)增長的。

這一方面受益于指數(shù)回升帶來的自然增長，另一方面也和人氣旺盛下的申購熱情有關(guān)。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)估算，近1年來港股ETF的規(guī)模增長中，合計有451億元來自于申贖凈流入的助推。

看似平整的申購熱潮背后，是不同產(chǎn)品的冷暖分化。

近1年來，多達(dá)82只、占比超過3/4的港股ETF因凈申購而實(shí)現(xiàn)了規(guī)模增長，但也有28只產(chǎn)品反而因贖回產(chǎn)生了規(guī)模銳減。

凈贖回帶來規(guī)模削減超過10億元的ETF共有7只。

令市場大跌眼鏡的事，當(dāng)中4只均是“ETF一哥”華夏基金的旗下產(chǎn)品。

華夏基金所管理的恒生互聯(lián)網(wǎng)ETF、恒生科技指數(shù)ETF、以及2只恒生ETF在近一年時間內(nèi)，分別因凈贖回產(chǎn)生的規(guī)模流失達(dá)-194億元、-91億元、-53億元、-14億元。

上述4只產(chǎn)品的凈贖回流失規(guī)模合計接近-350億元。

事實(shí)上，近一年來恒生指數(shù)的累計漲幅已接近50%。

這意味著，港股企穩(wěn)反彈的這段時間里，華夏基金的多只ETF非但沒等來行情反哺，反之出現(xiàn)了“越漲越縮水”的奇觀。

以規(guī)模最大的華夏恒生互聯(lián)網(wǎng)ETF為例，該產(chǎn)品流通份額曾在去年4月觸頂并一度接近870億份。

經(jīng)歷此后的一路坍縮，截至3月6日僅剩443億份，蒸發(fā)幅度已然腰斬。

在洶涌的贖回壓力下，華夏恒生互聯(lián)網(wǎng)ETF近1年來因凈贖回產(chǎn)生的規(guī)模流失接近200億，其中高達(dá)-103億元均消失在今年。

無獨(dú)有偶，久經(jīng)深市12年考驗(yàn)之久的華夏恒生ETF，今年以來因凈贖回而產(chǎn)生的流失規(guī)模已達(dá)-48億元。

流通份額從年初的153億份一路下滑至不足120億份，體量一夜回到3年前。

要知道的是，華夏的上述2只ETF早在4年前，還是港股ETF賽道中的絕對王者。

彼時，華夏恒生互聯(lián)網(wǎng)ETF、華夏恒生ETF不僅分列全部港股ETF的前2名，也是當(dāng)時唯二規(guī)模站上百億大關(guān)的內(nèi)地港股ETF。

此輪港股的洶涌漲勢，緣何會促使這些原持有人選擇贖回蜂擁離場？

原因或許在于，這些ETF持有人不想再更多的承受著損失厭惡，而在指數(shù)剛剛超越甚至接近成本線時，有人本能的選擇了“解套出局”。

大多數(shù)的持有人投入，過去3年被這些產(chǎn)品所重傷。

以2021成立時吸金248億的華夏恒生互聯(lián)網(wǎng)ETF為例，這只昔日最大的港股ETF產(chǎn)品，在2021-2023年期間，累計給持有人釀下的虧損金額高達(dá)-167億元。

按照2023年末的41.5萬持有人戶數(shù)估算，華夏恒生互聯(lián)網(wǎng)ETF的持有人在上述3年人均虧損4萬元以上。

流量偏愛主動基金巨虧的劇情沖突，但在許多沉默的被動角落，一樣隱藏著不為人知的眼淚與傷痕。

事實(shí)證明，用一批脆弱套牢盤構(gòu)筑起的規(guī)模勢能，其結(jié)果往往來得快跑的也快。

漲，持有人走；跌，持有人還走。

如今的離開，或許是更多持有人不愿再忍了。

02

王旗切換

此輪港股估值攻勢中，華夏基金ETF的大面積潰敗已然成為一種現(xiàn)象級事件。

資管風(fēng)鈴統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，今年以來僅有11家公募的港股類ETF產(chǎn)品因凈贖回造成規(guī)模流失，而唯獨(dú)華夏基金1家的此類流失體量就高達(dá)-199億元，是剩余10家凈贖回機(jī)構(gòu)總和的3倍還多。

切莫小瞧這不到200億的差額，對于ETF市場地位的關(guān)鍵影響。

截至3月7日，華夏基金與緊追在后的易方達(dá)已僅剩424億元的規(guī)模差距。

再丟兩個200億，華夏保持了長達(dá)20年的“ETF一哥”的寶座恐怕將拱手讓人。

百億級別的凈贖回，讓最大港股ETF的座次同樣迎來易主。

2月13日這天，華夏恒生互聯(lián)網(wǎng)ETF維持著259億元的流通規(guī)模；

同一時間，富國基金旗下的港股通互聯(lián)網(wǎng)ETF規(guī)模在價量齊升下一舉沖到了267億元，正式完成了對前者的反超，成為了新晉港股ETF規(guī)模之王。

截至3月6日，富國港股通互聯(lián)網(wǎng)ETF的規(guī)模以390億元仍然占據(jù)著內(nèi)地最大港股ETF的座次，與第二名已拉開了近130億的距離。

反觀華夏恒生互聯(lián)網(wǎng)ETF規(guī)模則收縮至246億元，甚至體量已小于同屬華夏、規(guī)模達(dá)262億元的華夏恒生科技指數(shù)ETF。

作為新晉港股頭部ETF，富國港股通互聯(lián)網(wǎng)ETF與華夏恒生互聯(lián)網(wǎng)ETF其實(shí)都誕生在行業(yè)周期頂部的2021年。

跟隨盈虧記錄索驥，富國基金這只產(chǎn)品似乎呈現(xiàn)了一定克制，并未像華夏恒生互聯(lián)網(wǎng)ETF造成持有人巨虧。

在全年跌幅-16%的2022年，富國港股通互聯(lián)網(wǎng)ETF甚至逆向貢獻(xiàn)了近1億元的當(dāng)期利潤。

這可能也與相對更高的機(jī)構(gòu)持有人比例有關(guān)，自2022年以來，富國港股通互聯(lián)網(wǎng)ETF的機(jī)構(gòu)持有比始終在8成以上，相對理性的申贖行為，可能緩釋了持有人因盲從交易而徒增損失的影響。

本輪港股行情中，富國港股通互聯(lián)網(wǎng)ETF的規(guī)模反超所依托的，正是新晉投資者的涌入——

近6個月，其因凈申購而帶來規(guī)模增量高達(dá)121億元，其中74億元發(fā)生在今年年內(nèi)，成為了當(dāng)前年內(nèi)因凈申購而帶量最多的港股ETF。

不可否認(rèn)的是，雖然因贖回帶來些許失血，但華夏基金目前仍然牢牢盤踞著港股ETF的頭把交椅。

資管風(fēng)鈴統(tǒng)計Wind數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，華夏基金旗下港股ETF總規(guī)模達(dá)832億元，高出第2名的富國基金1倍還多。

但同樣要看到，華夏在港股ETF原本超過37%的規(guī)模市占率，經(jīng)此一役已然同比下降了11個百分點(diǎn)，回落至如今的26%。

與此同時，富國則接連超過了易方達(dá)、華泰柏瑞，成為這一領(lǐng)域新的有力競爭者。

給華夏的港股ETF地位帶來沖擊的，從來不是競爭對手或市場行情，而正是華夏自己，以及那些昔日站隊(duì)力挺、如今聞風(fēng)離場的持有人們。

行業(yè)危機(jī)感照進(jìn)現(xiàn)實(shí)的今天，慕強(qiáng)的人類擅于反復(fù)念叨的是“強(qiáng)者恒強(qiáng)”，是“叢林法則”與“二八定律”。

但華夏基金在此輪港股之春中的尷尬表現(xiàn)，使其不僅未能抓住千載難遇的發(fā)展良機(jī)，還在百億凈贖回面前丟失了更多存量陣地。

這反而引領(lǐng)人們通往一個不愿相信的幻覺：

強(qiáng)者未必恒強(qiáng)

資產(chǎn)管理行業(yè)是無法安心的躺在過去的功勞簿上任性酣睡的。

哪怕是在ETF領(lǐng)域保持了20年領(lǐng)先地位的龍頭機(jī)構(gòu)，仍然有可能在局部競爭中失去往日的競爭優(yōu)勢。

配置思維、長期持有、容忍波動，始終是公募行業(yè)發(fā)新時為ETF量身鋪就的一慣敘事。

許多半途放棄的持有人或許并非沒聽過以上慰藉，可如今用腳投票的他們，顯然并沒有被這些理念所真正打動。

當(dāng)ETF管理人無須再像主觀多頭那樣聚焦于資產(chǎn)端的擇時選股時；

那么，在負(fù)債端去選擇或培育理念同路持有人一起成為時間朋友，或許才是行業(yè)能夠有所作為之處。

身處行業(yè)高光期的頭部選手，一旦因快速上量的規(guī)模訴求而上頭，轉(zhuǎn)念卻忽視了應(yīng)有的投資者適當(dāng)性與持有人的長期陪伴，長時間積淀而成規(guī)模護(hù)城河，就難免在市場驟變時刻迎來一場劇烈反噬。

（完）